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寒冬才刚刚开始
离歌笑
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经历了2016年房地产价格大幅上涨、金融大体系内信用派生剧烈扩张后，高层终于开始趋严监管并积极寻求拉动中国经济的新方式，一方面强化房地产和金融监管政策，另一方面推动国企改革、维持固定资产投资、继续拓展“一带一路”，期望通过企业改革和加大内外需求来稳定经济、解决过剩，为未来经济的新增长点探路。
面对美联储加息、外汇储备不断下降以及国内一些棘手的问题，2017年中国宏观环境并不乐观。首先，自去年10月以来，房地产政策紧缩，从4月的数据来看，30大中城市中一线、二线、三线城市的商品房成交面积同比下降36.36%、45.97%和44.49%，销售端明显回落。其次，今年金融监管明显加强，利率上行，货币收紧。银监会密集出台一系列如“三违反”、“四不当”、“三套利”等文件，重点监管同业业务，意在将表外理财赶回表内，倒逼银行去杠杆；证监会则主要清理券商资管理财池，限制杠杆率，遏制基金子公司和券商资管通道业务规模；5月底证监会出台《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》，加强对减持的监管，遏制套利通道，对定增、pre-ipo有一定影响。再次，不少机构预测主动补库存周期将在6月左右结束，李奇霖在《监管才刚刚开始》一文中也提到，“在地产调控加强、地方违规举债监管趋严、汽车消费下行的背景之下，中上游大宗商品价格已经出现明显回调，呈现被动补库存特征”。
种种迹象似乎都在暗示，经济寒冬正在到来，一场调整势在必行。
一、房地产调控仍将持续
目前房地产膨胀极为严重，根据姜超在《繁荣过度，物极必反》中的数据，我国1/3的经济与房地产有关。2016年6.7%的GDP增长中有2.4个百分点是由广义房地产行业拉动起来的，对GDP增长贡献率高达36%，而2015年贡献率仅为25%。以日本的经验来看，上世纪80年代地产和股市均出现泡沫，大量资金流入房地产市场和股票市场，但最终政策收严后，房地产泡沫破灭，日本陷入了停滞的20年。虽然中国的国情与日本不尽相同，资本尚不能完全流动，发生类似于日本大崩盘的可能性较小，但房地产毕竟已经绑架了太多利益主体，如果再不加以调控，后患无穷。
基于这样的背景，中央和地方使用了一系列政策来抑制房地产泡沫，具体来说有两个方面，一方面是限购，去年上半年上海、北京率先控制房市，9月后全国各地主要城市相继紧密出台严厉的地产调控措施，12月中央工作经济会议中央最高层明确房地产“非炒即住”的基调，2017年以来各城市也陆续强化了之前的限购政策，如3月24日成都将二手房纳入限购范围，政策的严厉程度再次升级。另一方面是对房地产企业融资的限制，主要是暂停地产企业发债和禁止金融机构向地产企业提供拿地融资。
从历史来看，中国房地产市场的兴衰与政策导向高度正相关，此次的调控也不例外，根据4月的数据，30大中城市中一线、二线、三线城市的商品房成交面积同比下降36.36%、45.97%和44.49%，销售端明显回落；CREIS中指数据显示，2017年5月监测的主要城市成交面积环比下降1.11%，近半数城市环比下滑，同比亦下降25.42%；从新建住宅价格指数来看，去年9月、10月以来一线二线城市同比均出现回落，一场房地产行业的肃清已拉开帷幕。
我想关于房地产未来的方向，5月26日黄市长（还是市长叫起来比较亲切）在复旦的讲座《关于建立房地产基础性制度和长效机制的若干思考》最具权威性。黄市长归纳了10个房地产市场的失衡和5个制度安排，已经讲得非常清楚了，就不再赘述。另外市长演讲说的第一句话就是“今天要讲的题目是关于房地产的，主要是怎么贯彻习总书记的指示要求，就房地产调控的长效机制形成合理的对策措施”，所以我自然也认为这次演讲并非坐而论道，而是即将成为现实的行动，比如演讲中提到的房地产税收“高端有遏制，中端有鼓励，终端有保障”“什么叫房地产税？一是对这个社会存在的各种存量、增量都要收税，不是说只收增量”，我就暂且天真地以为这些都是会兑现的了。
很多人认为房地产牵涉到太多的既得利益者，大而不倒，这种逻辑我在《再论房地产：生活虽艰，希望犹在》中也谈到过。但是，房地产对于实体经济资金的抽血现象已经不能再用任何逻辑或借口来强行掩饰，问题已经到了相当严重的地步。我国金融业业务高增长的来源很大程度上是为房地产产业链提供融资等服务，而房地产以及上下游行业的迅速发展也增加了对金融业的需求。金融和地产绑在一起，主导着经济的整体走势。根据姜超团队的测算，每1单位的广义房地产GDP可以拉动接近0.2单位的金融业GDP，仅次于采矿业；信用债发行方面，金融和地产相关行业占总信用债存量的比重高达69%。
另外还有一个更重要的问题就是外汇储备。中国早已不是当年那个闭关锁国的国家了，已经完全融入了世界经济，每年需要从市面上进口高达几千亿的石油，三分之一的粮食产品依赖进口，跟买石油和吃饭相比，楼市是大问题，但还不是生死存亡的问题。中国的外汇储备在近几年下降了一万亿，17年1月首次跌破三万亿的安全线，这才是真正攸关的问题。在丢卒保车的事情上，中国绝不会犯糊涂。
二、产能过剩：一个未完待续的故事
产能过剩是一个老旧而严峻的话题，特别是在2009年以后，刺激计划所导致的行业产能扩张与市场真实需求脱节，加剧了可轻易获得贷款的众多行业的产能过剩情况的恶化。解决产能过剩问题主要分为提升需求和限制供给两个方面，提升需求主要依靠国内基建项目和“一带一路”等国际合作基建项目；限制供给主要有限制新增产能、升级现有产能并淘汰不合格产能这几个思路。
那么这些政策到底有没有产生显著效果？要回答这个问题，我们必须逐一分析。首先谈谈固定资产投资，根据安信策略的观点，从公布的去年各地ZF工作报告里固定资产投资目标的数据来看，按照地方固定资产投资目标，16年固定资产投资的增速大约13%左右，但年底实际值却只有8.1%。去年有23个地方两会公布投资增速目标，有10个地区投资实际增速低于目标。以市场最为关心的新疆为例，16年年初ZF对固定资产投资制定的目标是12%，但年底固定资产投资增速仅-6.9%。由此可以看出，固定资产投资增速逐年下降，且相较于目标值难超预期，基建可以起到缓冲地产投资增速下滑的作用，但改变不了经济增速放缓的趋势（此前穆迪对中国GDP的预测是2017年6.6%，2018年6.3%）。
如果内部不能完全消化产能，那么自然会想到外部，“一带一路”和亚投行就是沿着这样的思路所制定出的战略方针，将过剩产品出口到区域内的其他国家以解决产能过剩问题。根据中国欧盟协会2016年发布的报告《Overcapacity In China: An Impediment to the Party’s Reform Agenda》，“一带一路”存在着几项不得不考虑的因素：
I.从经济性角度来说，水泥、钢铁、平板玻璃等产品不宜大规模出口；
II.亚投行提供的资金规模和“一带一路”沿途大部分市场的规模均不足以对中国的宏观经济形势产生重大影响；
III.许多国家不愿意大量接受中国的贷款和劳动力，而愿意接受的国家则存在高度的贷款拖欠风险。
“一带一路将在双边合作的基础上实施。在吸纳过剩产能方面，从亚投行以外渠道融资的项目可能拥有更大空间。但是，中亚各国的市场太小，无法大量吸收中国的过剩产能。至关重要的是，ZF相对强势的国家例如印度、印尼、越南愿意接受的中国贷款、产品和劳务很有限。而ZF相对弱势的国家例如巴基斯坦、柬埔寨则存在高度的贷款拖欠风险。中国的政策制定者需要评估冒这样的风险是否符合国家的长远利益。”
另外，对于限制供给方面，中国欧盟协会也给出了相应评价：在中央ZF将化解产能过剩列为重点工作之后，一些行业和省份于2016年1月发布了产能削减目标，安徽、甘肃、山东和新疆还对没有收益的企业开展了调查。但是，由于已发布的产能削减规模普遍较小，且尚未进入落实阶段，因此，仅寄望上述举措能最终带来根本性转变，是不切实际的。2007年至2014年历年召开的年度中央经济工作会议就是一个佐证，因为历年会议都将限制和控制产能过剩作为来年的关键任务，但最终并未取得重大突破。
需要说明的是，虽然诸多政策从目前来看并未药到病除，但并不意味着不可行，只是要长久地坚持和深化下去才能看到效果。比如限制产能本来就是老大难的问题，一刀切不仅影响到一些地区的经济发展，还会造成较大规模的结构性失业。产能问题说到底其实是产业转型和国企改革问题，值得庆幸的是，今年国改又有了一些新动作，我们已经看到了中央推进国改的决心和积极探寻新增长点的热情。解决产能过剩是一个未完待续故事，我们期待它会有一个好的结局。
（第三四部分见楼下）
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