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中国房地产有泡沫吗？
美国普林斯顿大学经济学教授 邹至庄
为英国《金融时报》中文网撰稿（2014年04月18日）
媒体常有关于中国城市房地产泡沫的言论。近年我对这个问题感兴趣，与厦门大学王亚南经济研究院的牛霖琳教授共同研究。今年二月写了一篇文章，题为“供求决定的中国城市房产价格”，用经济学的基本原理解释了二十多年来中国城市房地产总体价格的大幅上升，而没有发现泡沫的影响。现在向大家报告。
先看理论。房产是人们需要用的耐用消费品。每年消费量是所有房子的使用量，而不是当年购买房子的数量。根据经济理论，消费量的需求q是由居民的收入y与房子的价格p来决定的。y的影响是正的，p的影响是负的。这里用的y与p是经过消费者价格指数调整后的实际收入和相对价格。如果只有通货膨胀发生，我们用的y与p不会增加来影响q。房屋的供应量等于它的消费量q。我们研究的城镇住宅是人均消费总量。供应是由建筑成本c与房屋价格p决定的。c的影响是负的，成本增加会减少供应；p的影响是正的，价格提高会增加供应。用简单的数学语言来描述，需求方程用y与p来解释q；供给方程用c与p来解释q。假定y与c是已知，这两个方程可以用来解释两个变量p与q。得到的结果p与q都是由y与c决定的。也可以说得到的结果是两个方程式：第一个用y与c解释p，第二个用y与c解释q。
第一个方程可以用来说明中国城市房价p为什么增加得那么快。p的增加大部分是y的影响。中国经济发展很快，城市居民的收入y也增加得快，y这样快的增长大大提升了房价p。换句话说，y的增加提高了房产需求。与此同时，供应的增加却没有那么快，因为城市房产的总数量是每年新增房产量的十几倍。每年新房可能增加得快，但房地产总量增速有限。当需求大大提高而供应增加不足的时候，价格就会升高。这便是中国房地产价格十多年来快速上升的主要原因。虽然上面的经济理论可以解释房价的大增，但是解释了多少，是不是还需要用其他的因素如地产泡沫来解释，我们要用数据来回答这个问题。
其次看数据。我们研究的范围是中国全国城镇住宅，房价是各地平均的价格。某时某地的价格可能发生局部泡沫，是我们的研究不能判断的。我们的数据样本是从1987年到2012年。1987年以前住宅大多是由各单位拥有和分配，价格不是由市场的供求决定的。原始数据是从中国统计年鉴和国家统计局公报获得并进行计算整理的。p是房屋每平方米的平均销售价格。q是平均每人拥有的面积。y是城市居民的平均实际收入。c是经消费者物价指数调整的建筑材料工业价格指数，从中经网（CEInet）取得。拿到数据以后，我们用计量经济学的方法，把每个方程式的参数估计出来。好比在用y与c来解释p的方程里，有一个参数衡量y的影响有多大，另有一个参数衡量c的影响有多大。以后我们还要衡量上面的方程能否满意地解释了p，是不是还需要其他的解释，如用房地产泡沫的理论。
研究结果显示，我们估计了每个方程的重要参数。比如，收入对房产需求的弹性（收入增加了1%，需求会增加多少个百分点）大约是0.92。价格对房产需求的弹性是-0.78。前哈佛大学教授H.S. Houthakker在1957年的Econometrica期刊发表了一篇重要的文章，报告与分析了世界三十五个国家或地区居民收入对各种消费品的弹性，其中有北京在1927年和上海在1929年的居民收入对房产需求的弹性，分别为0.940 与0.714，和我们估计的0.92接近。最重要的结果是，我们用来解释房价的方程能够解释从1988年到2012年城市房价的大部分变化，从头到尾的误差较小。
结论是什么？根据经济学的理论，我们可以利用需求与供给的因素来解释为什么中国城市房产的相对价格（经消费物价指数调整的价格）从1987年到2012年快速增长了2.3倍，不需要用什么泡沫的理论来解释。读者如果怀疑这个结论，可以先假定一个具体的泡沫理论，找出数据，用计量方法来实证，看它是否比我们的解释更好。
（注：本文仅代表作者观点，详细内容请参考Gregory C Chow and Linlin Niu,"Housing price in urban China as determined by demand and supply",载于邹至庄教授个人主页 ）
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