钮文新：中国正发生比通胀更危险的事

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钮文新：中国正发生比通胀更危险的事　　这件危险的事就是中国经济正在发生的通货紧缩，中国在通缩边缘着实有些“客气”了，而实际已经发生通缩。
　　从8月份当月的数据看，尽管CPI环比上涨0.2%，但那是食品价格上涨0.7%所致，而非食品价格则是下跌0.1%。
　　从PPI的角度看，在经历了连续4个月的跌幅收窄之后，8月份再次出现扩大，而且环比扩大0.3个百分点，这不是一个小幅度。
　　一位国内一线券商研究机构的宏观分析师在接受《第一财经日报》记者采访时，提前透露了8月份的M2数据，该机构原本预计8月份的M2增速应该在13.5%左右，但实际上，“8月份M2增速只有12.8%，远低于我们的预期，这个数据是否还会进行调整？”。
　　从12.8%这个增长绝对数看，并未超出合理范围。但关键是趋势很不好。我们注意到，8月央行并未刻意收紧货币供给，但货币供应量却在“自动下降”，这才是重要的问题。
　　可以负责任的说：以上数据说明，中国经济需求端已经明显出现疲弱之势。
　　有人认为：房地产投资趋势性向下，新经济规模尚未大规模形成，政策回归“新常态”后，基建投资和财政支出放缓导致实体有效需求下降。经济下行导致符合风控要求的企业数量减少，房地产开发贷审慎和同业创新活动放缓导致金融机构风险偏好下降。二者共同导致货币创造内生性减弱。
　　这种说法可以说“对”，也可以说“不对”。说“对”，是因为这些的确是不容否认的经济现象；说“不对”，是因为他们没有说出这些经济现象的背后，实际是货币“机制性收缩”导致经济恶性循环的必然结果。
　　如果依然还是不理解、不承认中国货币政策已经落入“机制性收缩”的陷阱，这一“机制性收缩”必然导致经济下行压力没完没了，直至中国经济在恶性循环中崩溃而犯下历史性的错误。那会让一切改革成果付之东流，股市的作用无以发挥，老百姓的财富被大量消耗，国内政治和社会动荡的压力会不断加大等等。
　　所以，从思想上就不能认同所谓“三期叠加”——经济增速的换挡期、转型升级的阵痛期、前期政策的消化期，更不能把“三期叠加”的后果确认为“新常态”。
　　这是严重的误导，是引导政策只关注改革，而放弃需求引导，任由经济恶性循环继续新自由主义“宿命论”。对此，务必要提高警惕。
　　在技术上，核心是要破解“货币政策的机制性收缩”。要做到这一点，就必须正确认识人民币汇率问题。
　　笔者认为，“让市场供求决定人民币汇率”的提法本身就是错误的。理论上说，汇率至少存在四大决定因素：各国经济基本面的比较，利率平价，购买力平价，然后才是市场供求。
　　既然如此，怎么能够无视其他，尤其是无视经济基本面对汇率的决定作用，而一味强调市场供求决定？必须要看到，前不久人民币的一轮贬值，说是央行有意为之，其实是国际市场对中国经济、房地产泡沫崩溃产生怀疑，而央行不得不放宽货币的结果。
　　问题是，难道只有等中国经济崩溃，人民币才有贬值的可能？否则就要没完没了地升值，直至中国经济崩溃？这不是一个“死循环”吗？日本、东南亚的经济、金融危机不都是其本币被严重高估的后果吗？难道中国也要步其后尘？
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　　分析称中国经济或面临四万亿以来最严峻局面

　　上周末，国家统计局发布的经济数据有些令人吃惊。8月份，全国规模以上工业增加值同比实际增长6.9%，增速较7月份回落2.1个百分点，创下六年新低。对此，国家统计局专家郭同欣表示，经济运行出现波动，既有世界经济复苏乍暖还寒、国外需求不振的原因，也受基数、气候等特殊因素的影响，还包括国内房地产调整效应累积增加、企业主动调结构转方式的结果。
　　经济数据超预期下跌
　　据每日经济新闻报道，8月经济数据下发，工业、电力、投资等主要经济指标增速有所回落。从反映实体经济的工业增加值方面来看，8月份，我国规模以上工业增加值同比实际增长6.9%，比7月份回落2.12个百分点，发电量同比下降2.2%。
　　作为拉动经济增速的马车之一，1~8月份，我国固定资产投资(不含农户)同比名义增长16.5%，增速比1~7月份回落0.5个百分点。国家统计局发布的郭同欣解读文章显示，经济运行出现波动，有多重因素，但在经济运行新常态下，部分指标出现波动是正常的，一定程度上也是市场自主调整的结果。
　　需要指出的是，8月工业增加值同比增长不足7%，创下自2008年12月以来新低的同时，亦与之密切相关的发电量年内首次同比下跌。分三大门类看，8月份，采矿业增加值同比增长4.2%，制造业增长8.0%，电力、热力、燃气及水生产和供应业下降0.6%。
　　工业增加值与GDP增速呈现正向对应关系，月初两大制造业PMI数据均环比下跌，而9月11日发布的物价数据中，PPI跌幅再度扩大同样印证中国工业经济低迷，通缩压力来袭。
　　拉动经济的三驾马车均显疲态，2014年1~8月份，全国固定资产投资(不含农户)305786亿元，同比名义增长16.5%，增速比1~7月份回落0.5个百分点，这也创下今年以来的最大跌幅。消费增速为11.9%，低于已经保持3个月的12%以上的增速，回归至4月份的增长水平。
　　从直接相关行业来看，8月份载货汽车产量同比大幅下降，粗钢、水泥产量低增长，平板玻璃产量下降。 国家统计局工业司高级统计师江源还提到，今年以来，由于市场需求不旺，企业产成品库存增长较快的累积效应逐渐显现。库存的继续快速增加难以为继，必然导致企业控制库存、减少生产。
　　民生证券分析师管清友分析说，过去的政策托底延缓了产能出清，过剩产能挤压了新经济生存空间，导致经济结构虽有所改善，但新增长点很难大规模形成。对于经济和市场来说，“痛”过之后才会好。
　　那么，宏观调控将会怎样？国务院总理李克强在夏季达沃斯论坛上表示，中国政府仍将在保持定力的同时有所作为，坚持区间调控、定向调控：一方面靠改革激发市场活力，一方面增加公共产品的有效供给，同时促进实体经济、新兴产业发展。
　　就货币政策而言，他说，中国政府会继续坚持稳健的货币政策。在稳定总量的同时，进行结构性调控、定向调控，努力控制和降低企业的杠杆率。
　　前述不愿具名经济学家也表示，现在宏观调控的根本着眼点肯定是质量，针对短期经济波动也要兼顾，这是一个节奏把握问题，尽管经济下行压力增大，但包括棚户区改造在内的一些投资屡屡被决策层关注，应该会逐步发力，托住这个底。
　　另据新京报报道，进入7月份，宏观经济数据频泼冷水，投资放缓、内需低迷几成市场共识。对此，李克强总理指出：看中国经济，不能只看眼前、看局部、看‘单科’，更要看趋势、看全局、看‘总分’。 针对8月M2数据，9月9日，李克强在天津达沃斯论坛上表示，在控制范围之内。
　　“我们还会继续坚持稳健的货币政策，在稳定总量的同时要进行结构性调控，也就是实行定向调控。”李克强称，“中国去年以来一直实施的是稳健的货币政策，我们没有依靠强刺激来推动经济发展，而是依靠强改革来激发市场活力。”
　　此言被分析人士解读为，中国政府已经排除了下半年全线降准的可能性，中国货币政策仍然会坚持定向调控，也就是定向降准的政策。
　　国信证券首席宏观研究员钟正生表示，对低迷货币增速无需过度悲观，比如得出融资需求已全面衰竭的结论(虽然实体经济融资需求弱是个不争的事实)，或者得出央行在刻意收紧基础货币源头的论断(虽然管住管好“流动性总闸门”可能是未来一段时间内货币政策的常态)。预计央行可能会加大引导和稳定市场预期的力度。
　　钟正生称，全面宽松仍非宏调政策选项。“李克强强调，政府最关注就业，而到8月份新增就业已经接近全年目标，同时强调M2增速在控制范围之内，且表示不可能再依靠增发货币来刺激经济增长。这意味着二季度稳增长措施已基本达到政府目标，后续无论财政还是货币政策都无需大规模发力。”
　　国务院发展研究中心宏观经济研究部部长余斌近日表示，虽然经济增速会放缓，但经济运行的质量和效率将得到显著提升。我国正处在由高速增长向中高速、中低速增长的转型阶段，一些原来高速增长掩盖的问题将会在这一时期集中暴露。
　　如今，调结构、促转型，正是国家经济工作的重中之重。通过并购重组等方式实现产业的重整，正是微观实体领域轰轰烈烈的现实动态。
　　数据显示，今年年初至今，全国已累计完成并购交易总额6950亿余元，已超过2013年全年的交易完成额。A股上市公司并购之风依旧盛行，数百家上市公司同时停牌的盛况持续上演。郭同欣认为，尽管经济数据出现一定程度的波动，但我国结构调整稳步推进、消费增长总体稳健，支撑经济稳定运行仍具备较多有利条件。
　　而市场普遍认为，现在需关注的是今年三季度GDP数据能否平稳。三季度GDP数据是决定“微刺激”会否向“强刺激”转化的关键指标，也是现有中性偏稳的货币政策基调会否实质转化的关键。
　　不得不说的固定资产
　　很显然，房地产的调整造成上下游的波动，对于经济数据也产生显著影响。管清友分析说，地产销售相关消费家电、家具和建筑装潢材料消费增速均有所放缓，若房地产销售无明显改观，该项消费的放缓仍会继续。汽车消费回落，与居民部门短期贷款表现疲软一致，反映居民消费借贷意愿不强。
　　以汽车和智能手机为代表的新一轮消费高潮有渐回下风的趋势，升级换挡新动力还并未完全明确，这也反作用至工业品生产领域。那么，如果没有央行的信贷刺激，仅凭民众购买意愿能否让房地产市场再次“红火”呢？答案或许是否定的。


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关键词：危险的 国务院发展研究中心 固定资产投资 三季度GDP 中国货币政策 中国经济 房地产投资 百分点 负责任 分析师

据证券日报报道，虽然8月份全国主要的54个城市成交量出现了回暖迹象，但从全国整体房地产销售数据来看，情况仍不容乐观。国家统计局最新公布的数据显示，前八个月，全国商品房销售面积64987万平方米，同比下降8.3%；商品房销售额41661亿元，同比下降8.9%；销售面积与销售金额的降幅比1月份-7月份均扩大了0.7个百分点。
　　对于楼市传统旺季“金九银十”的销售前景，业内人士预计，随着开发商推盘意愿强烈，新盘的集中供应将推高9月份的成交量，但是这并不意味着市场已经走出困境。同时，持续半年多的市场萧条后，房企整体的资金压力较大，这种情况下，房企以价换量将推动“金九银十”成交复苏，但仍难以达到2013年的成交量。
　　“虽然楼市及信贷政策均有松动迹象，但力度和速度均受到控制。渐进式的放松对市场心理的恢复效果是有限的，市场复苏所持续的时间也依赖后续信贷政策的支持。这也决定了9月份和10月份不可能出现爆发式的量价齐涨局面，预期本轮市场调整将延续到2015年。”中原地产首席分析师张大伟表示，在蓄客、新盘销售率、存量等指标仍处低位的压力之下，唯有合理定价才能将供应高峰转化为成交高峰。
　　楼市的低迷导致房地产开发投资的增速继续回落。实际上，前八个月，在销售数据全面下滑的情况下，全国房地产开发投资的增速继续回落。58975亿元的开发投资金额，虽然同比增长13.2%，但增速比1月份-7月份回落0.5个百分点，并且这一数据已经连续第七个月放缓，从一个侧面显示出房企资金方面的持续紧张。
　　这其中，住宅投资40159亿元，增长12.4%，增速回落0.9个百分点，占房地产开发投资的比重为68.1%。
　　更加值得一提的是，前八个月房地产开发企业房屋施工面积652953万平方米，同比增长11.5%，增速提高0.2%。但房屋新开工面积下降了10.5%，其中住宅新开工面积80174万平方米，下降14.4%。而这也可能导致明年市场供应出现减少。
　　此外，1月份-8月份，房地产开发企业土地购置面积20787万平方米，同比下降3.2%，降幅比前七个月收窄1.6个百分点；土地成交价款5694亿元，增长12.8%，增速提高3个百分点。
　　另据了解，包括万科、恒大等20家标杆房企购置土地单月额度连续多月锐减，4月份-8月份连续5个月的单月支出不足200亿元，最近3个月则控制在百亿元左右。尤其是8月份，20家标杆房企的拿地金额仅99亿元，创下年内新低。
　　不过，虽然房地产市场处在低迷状态，但各家房企表现却呈现分化之势。截至目前，23家房企公布了前八个月的销售业绩，8月单月合计为902亿元，相比7月份的750亿元上涨20%，但是依然低于6月份的1167亿元。其中，10家房企前八个月的销售业绩出现了下滑，占上述房企数量逾四成。
　　具体来看，碧桂园和恒大地产前八个月销售金额的增幅最大。其中恒大8月份销售额仅次于万科，达98.9亿元，1月份-8月份恒大销售额已超900亿元，同比大增40%；而碧桂园前八个月共实现合同销售金额约725.1亿元。
　　相比之下，A股四大传统龙头房企整体表现不佳，只有万科的销售业绩尚可。今年前八个月，万科累计实现销售面积1098.2万平方米，销售金额1294.7亿元，分别比2013年同期增长13.5%和14.6%；而保利地产1月份-8月份销售额近801.87亿元，同比微增1%；金地集团和招商地产的销售额同比下滑11%及12%。
　　截至8月份，全国商品房待售面积56160万平方米，比7月份增加930万平方米。其中，住宅待售面积增加590万平方米。对此，有分析指出，2014年宏观政策最大的变数将是房地产降温导致的经济上涨乏力。整体来看，未来降息降准的可能性将明显增加，对房地产市场影响较大的信贷政策也有望进一步放松，从而刺激市场回暖。（中国经营网）
　　中国经济最困难或在2016~2017年
　　——“经济下行压力加大、金融风险渐行渐近”系列评论之二
　　美联储停止增加购债并非“世界末日”
　　自2008年全球金融危机发生以来，至今已过去六个年头，全球经济的复苏态势业已确立。
　　2013年以来，美欧日等西方三大经济体均呈恢复态势，但相比较来看，美国经济复苏明显，欧日则相对微弱并仍受到通缩困扰。发达经济体复苏并带动全球经济增长，是人们期盼已久的利好消息，但对新兴经济体国家和地区来说，情况却并非如此，反而带来明显的扰动和混乱。
　　自2013年5月美联储宣布将逐步退出“量化宽松”的货币政策(即QE政策)之后，全球新兴经济体国家的金融市场遭受重大冲击，并致使这些国家的股票市场普遍大跌，汇率出现巨幅贬值。从2013年末开始，美国已坚定地走出缩减QE的步伐，大约在今年的10月之后，美联储即可退出QE，届时美联储将不再增持国债等各类债券，其资产负债表会稳定下来。这容易给人产生一个错觉，似乎美联储不再增加购债规模之日，就是其退出QE之时，从此全球便会自动进入货币紧缩状态，所以此消息一出，立刻在全球金融市场掀起巨大波澜。
　　但实际情况可能并非如此。因为停止增加购债并不等于美联储资产负债表的自动削减，要知道自2008年以来，美联储持续实行的QE政策，已使其资产规模由危机前的不足9000亿美元急剧扩大到现在的4万亿美元左右，所以美联储即使今后停止购债行动，其已购债券规模仍足以维持极度宽松的货币环境。难怪早在今年初，西方就有专家指出：事实上美国宽松的货币环境已经超过金融危机前的水平，美国已重陷巨大的资产泡沫化之中，极有可能随时引发新的金融危机。
　　因此，我认为，美联储停止增加购债之时，并非“世界末日”，届时美国及全球实际上仍处在一个非常宽松的货币环境当中。金融危机发生之后的五年多来，全球经济之所以持续低迷，并非货币不够宽松所致，而主要是在发生危机的那些美欧发达国家，其内部经济的结构性调整至今仍未到位，致使全球经济增长始终缺乏持续有效的拉动力量。此外，这期间科技创新和劳动生产率的提高极为有限，还不足以推动经济走出困境。对美联储退出QE的真正考验，停止增持债券仅为第一步，接踵而来的问题便是如何削减已然过大的资产负债表，即如何将危机发生后急剧扩大的约4万亿美元资产规模压缩到危机发生前的正常增长水平；同时还有一个何时和如何启动提高联邦基准利率的问题，以恢复利率正常化水平。
　　亚洲短期内不会重蹈1997年覆辙
　　鉴于以上分析，围绕着目前中国经济增长的突出问题，笔者特提出如下观点：中国以及亚太地区的其他新兴市场国家，在短期内不会出现1997年那样的亚洲金融危机。
　　自2013年5月美国最早提出缩减购债规模之后，已在全球新兴市场国家中多次引发金融震荡，在亚洲更有学者重提再次引爆类似1997年那样的亚洲金融危机的可能性。如果金融危机真的爆发，必将对中国的经济、金融带来严重影响。
　　我认为短期内亚洲国家不会发生类似1997年的金融危机的具体原因在于：
　　(1)这次全球金融危机主要发生在美欧等发达国家，美国QE的退出效应，其冲击的范围极为广泛，最为严重的国家是巴西、阿根廷、南非、土耳其等，分散在南美洲、非洲、亚洲边缘等地区，并未主要集中在亚太中心区域。
　　(2)1997年亚洲金融危机发生之后，亚洲国家痛定思痛，在总结经验教训的基础上，普遍将危机发生前实行的固定汇率制改为了相对灵活的浮动汇率制；同时更加注重外汇储备的积累，尽可能做到未雨绸缪，以丰补歉，以防不时之需，2013年末亚洲国家外汇储备约占全球储备总额的三分之二。
　　(3)亚洲金融危机发生以来，中国及亚太地区其他新兴市场国家蓬勃发展，整体经济实力大幅提高，在全球经济中的比重持续上升，已今非昔比；中国经济更是迅速崛起，GDP与美国之比，已由1997年危机发生时的约五分之一上升为二分之一强，并成为全球外汇储备最多的国家，约占全球的近三分之一，抗风险能力显著提高。
　　(4)美联储停止购债行动仅是退出QE的开始，并不意味着紧缩政策的即时到来，更远未到提高利率的程度。纵观1997年亚洲金融危机、2000年由美国科技网络股破灭而引发的短暂金融危机、2008年全球金融危机等近20年来全球发生的几次重大金融危机，其爆发点均处于美联储联邦基准利率的“高位”，并且高利率常常成为“压倒骆驼的最后一根稻草”。
　　如此看来，我认为短期内不仅亚太地区不会爆发类似1997年那样的金融危机，而且全球范围内也不会集中在某一地区爆发一场区域性特征十分突出的重大金融危机。因此，笔者认为，对中国经济增长形成的外部压力，最严峻的时期并不在今年，而是2015年之后，最可能的时间窗口应是2016至2017年，或许还会拖延至2018年。
　　因为随着美国经济的持续复苏，美联储增持购债行动预计应在今年末彻底退出，随后最晚将从2015年开始提高联邦基准利率；经过1~2年的加息周期之后，应在2017年达到5%以上的“高位”。在美联储提高利率的过程中，预计美国经济将保持强势增长势头，全球热钱回流美国，并导致美元指数持续向上，遂对人民币汇率形成明显的贬值压力，进而影响到中国经济增长动力不足。
　　其实，汇率、利率的调整变化仅是一个表象，其背后更为重要的是全球经济此消彼长的重大变化。随着美国经济的持续调整并逐渐到位，美国经济重拾增势已指日可待。并且，美国这轮经济增长将有危机后多年积累的技术创新作为支撑，其中包括持续扩展的最新互联网技术，页岩油、页岩气的开发利用，以特斯拉风靡一时为代表的新能源汽车，以及美国在全球金融市场的主导性力量等。不可否认，美国依旧是当今世界科学技术的创新中心，这是其引领全球经济增长的核心动力。
　　人民币贬值并非短期现象
　　始于今年2月出现的人民币贬值并非短期现象，而是重要的转折点；预计在未来1~3年的短周期中，人民币对美元汇率将在1:6.00~6.50之间波动。今年人民币汇率出现的持续贬值现象，最早始于2月，但主要集中在3月份，累计贬值约3%。当初对此次人民币持续贬值的看法，官方及主流观点均认为是暂时现象，长期看人民币仍将面临升值压力。
　　我却不同意这种看法，从一开始就认为此次人民币出现的贬值现象，与金融危机之后几次发生的短暂贬值不同，是一种长期的趋势性改变，即意味着过去长期以来人民币存在的升值现象业已走到尽头。理由是：自2005年7月中国实行汇改以来，人民币之所以长期存在升值现象，除了1994年将人民币一次性大幅贬值过多之外，还与这段时期美国经济不景气、联邦储备利率处于历史低位并导致美元泛滥、在2008年引发美国金融危机等直接相关，这些因素导致美元指数长期在低位徘徊，从而对人民币形成升值压力。而从国内情况来看，过去由于人民币估值过低以及中国长期存在的制造业成本比较优势，所以吸引全球资本投向中国，并促使人民币持续保持升值压力。
　　现如今，上述内外两方面的原因，随着全球金融危机的爆发以及危机后五年来的持续调整，均已发生重大变化。至2013年末，人民币已累计升值约35%，基本上将1994年一次性贬值的幅度重新升回到贬值前的起点；随着金融危机后中国适龄劳动力增幅的明显放缓，外加环境、资源成本的大幅提高，“中国制造”的比较优势已受到各方的显著挤压。因此，单从贸易条件及商品比价来看，人民币汇率实际上已无多大的升值空间，甚至还有可能存在币值高估的现象。
　　当然，预知未来人民币汇率的走势，更重要的并不是对过去或现在因素的剖析，而在于对未来趋势的判断和把握上。笔者认为：金融危机之后，随着美国持续多年的不断调整，现已逐步到位，全球创新创造及经济活动的中心正逐渐回归美国，这不仅表现在传统工业制造领域，也包括IT、互联网、航天航空等新兴产业方面。
　　因此，现在看起来美国经济复苏虽仍步履蹒跚，但长期走强已基本确立；美联储减少购债规模并逐步进入加息周期，亦成为众望所归。这两个因素将促使美元指数从低位回升，将对人民币形成实质性的贬值压力。
　　此外，从中国与西方主要发达经济体之间的利率比较来看，目前人民币利率远高于同期美欧日等发达国家的利率水平，两者之间未来的走势必然是中国调低利率，美国等逐步调高利率，以使利率回归正常化水平。（第一财经日报）