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暴风科技到底在下一盘怎样的棋
离歌笑
*未经作者同意，严禁以任何形式转载。
停牌许久的妖股暴风科技在3月14日发布了一些列公告，主要内容只有一个：重大资产重组。对于关注这个公司的人来讲，重组这件事应该属于合理预期，但投资者更关心的问题在于，收购了哪些标的？值不值得收购？收购价格如何？
说到这里，我突然发现媒体比投资者还要关心这个问题，因为在长达700多页的《北京暴风科技股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金报告书(草案)》首页，赫然写着两个大家都熟悉自然人——一个叫刘诗诗，一个叫赵丽颖。
昨天（3月16日）凤凰财经发出了一篇名为《4000万的稻草熊影业估值15亿暴风科技要做乐视网第二？》的文章，直指暴风科技对要收购的三家企业的估值“实在高得离谱”。文章中提到，3月14日，暴风科技发布了31.05亿元的高额定增公告，以发行股份和支付现金相结合的方式购买甘普科技100%股权、稻草熊影业60%股权、立动科技100%股权，收购金额分别是10.5亿元、10.8亿元以及9.75亿元。其中，演员刘诗诗正是稻草熊影业的股东。刘诗诗刚刚在2015年12月22日以200万元的成本受让成为稻草熊的第二大股东，仅过了3个月不到，刘诗诗就已经获得了6480万元的现金以及价值1.51亿元的暴风科技的股份。
娱乐归娱乐，有些圈子我不在其中也不太懂，但如果你买了暴风科技这只股票，第一反应肯定是：估值真的过高吗？暴风科技到底在搞什么飞机？好，下面我们就来看看冯鑫到底在搞什么飞机。需要说明的是，本文将遵循“摆事实，说猜测”的原则，因为笔者乃一介书生，水平有限能力有限智商有限，权且为各位提供一点线索。
一、暴风科技到底在下一盘怎样的棋
首先我们来看看暴风科技对自己的评价：暴风科技是中国知名互联网企业，自2015年3月上市以来确立了“平台+内容+数据”的DT大娱乐战略方向。具体而言，公司在上市前已拥有互联网PC端和移动端的海量用户视频平台，上市后先后发布了虚拟现实平台暴风魔镜、智能家庭娱乐硬件平台暴风超体电视和在线互动直播平台暴风秀场，上述三个平台是暴风获得新用户的重要渠道。在平台基础上，公司需要向上游内容扩展，即游戏和影视的研发、制作和发行，这是暴风 DT大娱乐战略的重要组成部分，既是提高公司多平台竞争力的措施，也是打通娱乐产业链的必要步骤。平台和内容的智慧结合需要DT大数据支持，公司未来将持续完善 DT 大娱乐生态，提高核心竞争力。
虽然这段话存在造概念、画大饼的可能性，但至少，其愿景和语言风格是质朴的。其实说穿了，暴风科技未来发展分为三部分：硬件、客户端是基础，游戏、影视是核心，大数据是技术支撑。更直观地，暴风科技的生态可以用下图来描述：
我们先不说这块饼的大小和真假，单从企业发展战略的角度看，这次收购是合情合理的，因为此次交易的主要资产正是游戏和影视。至于“冯总是不是在忽悠”这类问题，呆呆的我暂无法回答。也许有人会讲，暴风科技股价最高达到了327元，即便按平均股价算也不低，没有实际业务和美好前景恐怕炒不了这么高，这样的猜测可能是正确的。但我温馨提示一句，在一个投机性极强的市场，一个普通人的最佳策略也是投机，估值的事儿真不能想太多。
二、斥资31亿收购3家公司，值吗？
首先我们来看看这次交易的具体金额及支付方式：
如上表所示，收购甘普科技、稻草熊影业和立动科技的金额分别是10.5亿元、10.8亿元以及9.75亿元。
在本次交易结束后，暴风科技的股权结构也会有所变化：
从该表中不难发现，交易后，天津中路和自然人刘小枫的持股比例将增加到4.22%和3.43%，成为暴风科技第三、第五大股东。
另一方面，我们可以从各公司的财报中得知，2015年12月31日，甘普科技的资产总计约1913万元，稻草熊影业的资产总计约1.65亿元，立动科技的资产总计约3483万元。用30亿元收购2亿元的资产，我们不禁要问，值吗？
在《北京暴风科技有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金报告书（草案）摘要》中，写了这样一段话：
读到这里，我们心中的疑虑更深了。下面，我们对这三家公司逐一分析，看看它们的业务到底怎样。
1.甘普科技
甘普科技最早与成都掌娱天下科技有限公司合作，代理其《北欧女神》在泰国地区的发行及运营业务，在设立的最初阶段虽利润规模不大，但积累了丰富的业务经验，同时凭借良好的业务能力拓展了与上游游戏开发商的业务合作关系，并且在海外建立了多元有效的分发、推广渠道。2014年，公司独家代理了北京世纪鹤图软件技术有限责任公司开发的《Sailing World》泰文版、繁体版及英文版的海外发行，产品自上线以来呈现出优异的运营表现，在全球50多个国家的苹果App Store免费榜、畅销榜排名领先。上线当月，在泰国苹果App Store免费榜及畅销榜均排名第一。截至2015年12月31日，《Sailing World》共有注册用户316.75万人，2015年12月，月活跃用户7.7万人，月付费用户数8263人。此外，公司代理发行的包括《Ninja Online》、《乱斗西游》以及《Legend of Athena》等均在海外取得了不俗的发行业绩。
从甘普科技部门划分来看，公司业务以游戏发行和运营为主，不涉及游戏开发业务。
在华泰联合证券和中金公司发布的《独立财务顾问报告》中，详细披露了甘普科技营业收入的主要来源：
这里需要说明的是，2014年公司营业收入明显低于2015年的一个重要原因是大部分游戏是在2014年下半年才上线运营的（如《Sailing World》于14年8月才上线）。根据上表我们可以得知，甘普科技2015年主要的营业收入来源于《Sailing World》这款游戏的运营，收入达5167万元。
通过《独立财务顾问报告》中的月度数据，笔者进一步算出了2015年《Sailing World》泰文版的盈利约为1619万元（人民币兑泰铢的汇率按5.38算），繁体版的盈利约为2245万元（美元兑人民币按6.25计算），英文版的盈利约为1300万元（汇率同上）。由此可见，该游戏虽然在泰国的平均活跃用户数最多，但在港澳台地区的盈利最多，然而，港澳台地区的平均活跃用户数量是最少的。这可能会从侧面反映出公司游戏运营业务面临的收入不确定性风险——占比最多的收入部分掌握在数量最少的用户群手里。
另一方面，甘普科技的主要收入来源正是《Sailing World》的海外发行收入，《Sailing World》由北京世纪鹤图软件技术有限责任公司开发，2014年和2015年，甘普科技的前五大供应商的采购金额占总采购金额的比例分别为41.92%和68.65%，占比较高。也就是说，甘普科技的重要合作游戏开发商相当集中，如果过度依赖少数游戏开发商且自身没有游戏开发的业务（甘普科技研发费用占比较低），则未来的盈利将具有相当的不确定性。
另外，游戏制服渠道按每月抽取游戏运营收入的一定比例后将其余收入分成给甘普科技，如Google Play和App Store自身支付渠道抽成比例为游戏月收入的30%。甘普科技取得分成收益后再按与游戏开发商签订的代理协议向游戏开发商进行分成，以《Sailing World》（泰国）为例，公测之日起三年，月运营收入小于10万美金，分成比例为为全部净收入的50%；10万到20万美金之间，分成比例为全部净收入的55%；20万到30万美金之间，分成比例为全部净收入的60%；超过30万美金，分成比例为全部净收入的65%。由此可见，甘普科技在游戏代理方面具有一定的议价能力，但也在一定程度上受到平台的限制。
总之，如果甘普科技能够延续2015年的战绩，增强自身游戏发行、代理优势，和重要合作游戏开发商搞好关系，后期的发展是很客观的。但是，甘普科技2015年净利润2852万，2014年净利润为负，而它对于净利润为负的解释是前期推广费用较大。推广费用在会计报告应该计入销售费用科目，但是，从利润表中，我们发现销售费用占比并不大，除了营业成本占比巨大外，管理费用占比也较高，其中，研发费用甚至超过了销售费用。我们不禁会产生疑问：一家以发行和运营为主的公司，推广是很重要的一部分，但为什么研发费用反而会比销售费用多？关于这一点仅仅是笔者个人的疑问，具体原因不得而知。
基于上面的论述，关于甘普科技承诺的“2016年净利润不低于7000 万元，2016-2017年度净利润累积不低于1.61亿元，2016-2018年度净利润累积不低于2.74 亿”的目标，在企业不发生重大发展进步的情况下，可能较难实现。毕竟，2800万与7000万是一个质变的距离。
2.稻草熊影业
关于稻草熊影业的介绍我借鉴借鉴中银国际3月15日发布的一篇关于暴风科技的研报（那篇研报的内容也大都取自公告，且远没有本文详细）。稻草熊影业成立于2014年6月，专注于精品电视剧的制作、发行及衍生业务。公司凭借核心业务团队多年的影视剧制作和发行水平，已快速成长为国内一流的影视剧制作公司。公司自成立以来已投资拍摄了《蜀山战纪之剑侠传奇》和《不可能完成的任务》两部精品电视剧，未来三年计划参与拍摄 12 部电视剧。
稻草熊影业与多名业内一线优秀导演、演员、制片人建立长期合作关系。从股权结构来看，公司创始人、最大股东为优秀制片人刘小枫，此外著名演员刘诗施、赵丽颖均为公司大股东。从公司管理层来看，著名演员吴奇隆为公司艺术总监，香港导演黄伟杰为公司签约导演，资深编剧马焱为公司的签约编剧。公司与吴奇隆、赵丽颖、黄伟杰、马焱、牛静等达成了三年左右的长期合作意向。通过与优秀的电视剧行业专业人士的长期合作，确保稻草熊影业“出品即精品”策略的完成。
首先我们来看看股权结构：
需要说明的是，正如新闻中所说，刘诗诗确实是在2015年12月以200万元的成本受让成为稻草熊的第二大股东，这一点在《独立财务顾问报告》中有明确说明：
此外，赵丽颖虽然只占有稻草熊1%的股份，但她与该公司有重大关联关系。第一，赵丽颖持有蓝色沸点影视文化有限公司（稻草熊控股子公司）49%的股权，且为“蓝色沸点”的法定代表人。第二，从《独立财务顾问报告》中披露的“前五大供应商采购情况”可知，2014年稻草熊营业向上海赵丽颖影业文化工作室采购金额为1527万元，占当期采购总金额的57.75%。这笔费用主要为《剑侠传奇》主演赵丽颖的薪酬。
在这里顺便八卦一下，《剑侠传奇》中的男主演是陈伟霆，根据网上的信息，陈伟霆的经济公司为英皇娱乐有限公司、上海阿诺影视文化工作室，但这两家公司均没有出现在“前五大供应商采购情况”中，原因不得而知。（本段内容纯属八卦加瞎猜，专业人士请自动忽略）
根据《江苏稻草熊营业有限公司审计报告》，2015年公司资产总计约1.65亿元，所有者权益约3835万，资产负债率高达76.76%（也许是因为影视行业的特殊性，在这里笔者并没有进行行业研究）。另外，2015年公司营业收入约6764万元，净利润约2852万元，令人惊讶的是，公司全年的营业收入均来源于《剑侠传奇》在爱奇艺的播放确认的销售收入。
根据爱奇艺网站统计数据，《蜀山战纪之剑侠传奇》网络播出第一季至第四季累计播放量分别为3.14亿、1.98亿、1.86亿、1.28亿。该剧自2016年1月16日在安徽卫视首播，根据央视索福瑞35城市组统计数据，56集电视剧平均收视1.053。以下是来自爱奇艺的大数据：
综合来看，该部电视剧第一季以后的收视量有显著下降，且远不如同类古装剧《花千骨》和《琅琊榜》。而且电视剧《花千骨》的女主演同样是赵丽颖，想到这里我们不禁又多了一些看法和疑问。
稻草熊影业承诺2016年度净利润不低于1亿元，2016-2017年度净利润累积不低于2.4亿元，2016-2018年度累计净利润不低于4.36亿元。净利润从2800万增加到1亿，我个人觉得比较难，因为2015年公司营业收入全部来自于北京奇艺世纪科技有限公司，存在重大客户依赖（爱奇艺和暴风科技的关系笔者还没来得及研究），且今年来受“一剧两星”政策的影响，影视公司作品的收入来源进一步集中化，这里存在一定的风险。
3.立动科技
立动科技成立于2015年8月，主营业务为移动终端网络游戏的研发和运营。公司拥有较强的游戏开发和IP改编实力，善于获取影视剧IP来改编成为游戏。旗下热门游戏包括《云中歌》手游、《星际来袭》手游及《天羽传奇》端游等。其中，手游《云中歌》改编自由Angelababy、陆毅等主演的电视剧《大汉情缘之云中歌》。该游戏自2015年10月上线运营之后，10月、11月、12月流水金额均超过1500万元，12月达到 2600万元。优秀的IP改编能力及恰当的上线时间，完美匹配了当下电视剧IP受众的需求。
立动科技发展规划如下：第一，在移动网络游戏的内容及题材方面，尽可能引进优质的IP资源，为后续游戏产品积累丰富的受众基础，同时对游戏的内容及故事情节等提供有力的保障；第二，在移动网络游戏的研发方面，立动科技着力打造了一支具有丰富游戏行业研发经验的研发团队，能够为游戏产品的研发水平及质量提供有力保证；第三，在移动网络游戏的发行与运营方面，立动科技与爱奇艺、360等行业内的知名游戏渠道及平台保持着良好的合作关系，同时立动科技也会选择与诸如爱奇艺等知名机构联合运营的方式以保证游戏产品的成功发行与运营。
由此可见，立动科技与甘普科技同属于游戏开发、发行和运营的行业，只是立动科技的业务还包含游戏开发，且其主要针对国内市场，而甘普科技主要针对国外市场。
根据《杭州立动科技有限公司审计报告》，2015年公司资产总计约3483万元，营业收入约2028万元，净利润约474万元。
而立动科技承诺2016年度净利润不低于6500万元，2016-2017年度净利润累积不低于1.46亿元，2016-2018年度累计净利润不低于2.46亿元。2016-2019年度净利润累积不低于3.62 亿元，2016-2020年累计净利润不低于4.96亿元。乍一看今天的净利润目标超过去年的10倍，似乎较难实现。但从另一方面，考虑到立动科技、甘普科技，包括暴风科技对整个游戏产业的布局，这样的利润增长也并非是天方夜谭。
最后补充一点立动科技可能存在的法律风险：
三、所以最后的结论是什么
其实从前面的论述中，已经隐含了对暴风科技此次重大资产重组的疑虑与担忧。第一是收购金额偏高，第二是各企业的未来发展均存在各自的风险，第三是各企业所承诺的2016年净利润的高目标恐难实现。除了娱乐新闻，媒体界对此次收购也普遍存疑。
不过，我个人倒觉得这只是暴风科技战略布局的一小步，其当务之急是要提高基础设施（硬件平台和客户端）的市场占有率，游戏和影视业务应该放在第二个重要层级。
无论如何，市场对这只颇具传奇色彩的公司仍然充满期待，对于暴风科技的未来，我相信时间会给出一个好的答案！
讨论：对于暴风科技你有什么看法？欢迎讨论！
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