报告摘要:2017年,央行不降准的底气也许不再那么充足。
困境一:货币乘数面临回落压力。2017年,“金融脱媒”进程、房地产销售火爆、资金“脱实向虚”等此前推升货币乘数的结构性因素,动能都将在不同程度上有所衰减。
困境二:合格抵押品或渐趋紧张。2016年底抵押品总消耗量和可用存量分别为11.6万亿和12.2万亿,央行投放基础货币和二级市场的债券回购,已占用了大部分常用的合格抵押品。2016年抵押品价值的增量缺口高达3.4万亿,如果今年利率债发行量没有超常增长,那么对抵押品存量的消耗将进一步加重。
困境三:面临“既要…又要…”冲突。既要打造利率走廊,又要保有高准备金率;既要引导资金“脱虚向实”,又要保证基础货币充足,央行“数任一身兼”,权衡何其难。
货币政策或从三个方面缓解“不降准”困境。一是,将无需抵押品的TLF作为常备选项,在月末、季末等时点用以缓解资金紧张,克服抵押品趋紧问题。二是,更多倚重于再贷款(特别是PSL)投放中长期资金,将信贷资产纳入合格抵押品的尝试拓展到更多领域。三是,将“价、量工具和宏观审慎政策”相结合,敦促金融去杠杆和引导资金“脱虚向实”,缓解货币政策多重目标之间的冲突。
在经济和通胀掉头回落时择机降准,才是摆脱上述困境的最佳选择,也是金融机构愿意主动收缩规模后,央行可能给予的合理“奖励”。