宏观分析

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一、宏观角度

经济周期波动研究，对于资本市场而言其根本意义在于为资产配置研究提供自上而下的分析框架。通过宏观分析视角，投资者正确识别经济运行拐点，转换资产配置，可以获得超越市场的投资回报。

1.1   经济周期研判1.1.1  美林投资时钟

美林投资时钟是一种将经济周期与不同类资产表现联系起来，从而指导投资者在不同经济周期进行资产配置选择的方法。这种方法将经济划分为四个不同的周期—— 衰退、复苏、过热和滞胀，每个周期都对应着表现超越大市的某一特定类别资产：债券、股票、大宗商品和现金。

图一 美林时钟周期运转形态

衰退周期：经济增长停滞，通胀率降低，企业盈利微弱并且实际收益率下降，央行降息刺激经济导致收益曲线下行，因而债券是该周期的最佳选择。

复苏周期：经济刺激，政策发挥作用，经济增长恢复，企业盈利上升。由于剩余产能尚未耗尽，通胀继续回落，央行保持宽松的货币政策，债券收益率曲线维持低位，这个阶段是股权投资者的“黄金时期”，股票是此周期的最佳选择。

过热周期：企业生产能力增长减速，开始面临产能约束，通胀抬头，央行加息以控制通胀和过热的经济，债券收益率曲线上行，要求回报率的上升对股票投资产生压力，因而大宗商品是此周期的最佳选择。

滞胀周期：经济增长停滞不前，企业盈利恶化，但通胀却继续上升，使得央行难以实行宽松的货币政策刺激经济，此时周期现金是最佳选择。

在影响股价变动的市场因素中，宏观经济周期的变动，或称景气的变动，是最重要的因素之一，它对企业营运及股价的影响极大，是股市的大行情。因此经济周期与股价的关联性是投资者不能忽视的。

对一个完整经济周期进行正确的划分是研究投资时钟的基础，按照相对趋势的经济增长和通货膨胀方向，可以将中国经济周期划分为四个阶段：衰退（增长向下、通胀向下）、复苏（增长向上、通胀向下）、过热（增长向上、通胀向上）、滞胀（增长向下、通胀向上）。

图二 中国宏观经济周期划分

对于A股市场来说，通常在经济衰退时期，股票价格会逐渐下跌；到滞胀时期，股价跌至最低点；而经济复苏开始时，股价又会逐步上升；到过热时，股价则上涨至最高点。“牛市”一般产生于经济复苏阶段，“熊市”产生于衰退阶段，经济滞胀、过热阶段A股震荡的概率较大。

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