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[宏观经济学教材] 警惕流动性危机触发全面经济危机   [推广有奖]

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张二寅 发表于 2017-11-24 18:44:17 |显示全部楼层
本帖最后由 张二寅 于 2017-12-12 19:07 编辑

警惕流动性危机触发全面经济危机

一、流动性短缺的现实画面

201710月以来,银行间拆放利率shibor持续走高多个品种的国债收益率跌破4%银行间债券违约频发,辽宁、上海、山东、河北、四川等省市违约金额居前,农产品指数创近年来新低。这是一幅流动性紧缩的画面。

PPI上涨主要由于减产限产成功的上游钢铁、煤炭、水泥价格暴涨减产大潮中的幸存者享受着高额利润,开始憧憬着新的周期来临;但它们没有看到高涨的原材料与房价共同推高了生产生活成本,宏观经济有走向滞胀趋势,这又加剧了货币当局的担忧,不敢降准,只是匆忙地以挤牙膏式的短期正逆回购来应对市场。

由于宏观经济管理当局将重点放在去杠杆防范债务危机方面以及受到传统经济学货币供应量概念混乱的扰乱,导致对流动性问题关注不够。事实上,债市、股市、银行、房市、实体经济的崩溃都是由流动性危机触发的

二、宏观经济学先驱维克塞尔揭开了新古典经济学的货币面纱

新古典经济学把实体货币截然分开,实体经济研究经济增长,由生产函数决定,而货币仅仅决定商品的物价基准,只是瞬间起作用。在他们眼里,生产是绝对的,货币是可有可无即货币面纱,这就是他们的所谓两分法。

然而,瑞典经济学家维克塞尔首次揭开了这种面纱他指出尽管滥发纸币因为通胀速度高于生产供给的速度会束缚经济的增长但是,适宜的货币供给会促进经济增长,他区分了自然利率与市场利率或货币利率,当自然利率高于货币利率时,生产者会增加借贷以扩大生产,形成经济增长,即正向积累过程;反之,当自然利率低于货币利率时,生产者会减少借贷使经济发生衰退,这就是负向积累过程。

樊纲认为,现代经济学着重研究名义变量,即货币变量变化的原因以及由此引发的真实变量的变化,维克塞尔的自然利率与货币利率首次区分了真实变量与名义变量,并试图建立两者之间的紧密联系,正是这一重大发现启迪了凯恩斯使其建立了宏观经济学因此,维克塞尔可称之为宏观经济学的先驱。

三、全新的分析工具

第一经济首席经济学家发现,第一次工业革命后,产出急剧增长,金银货币无法满足实体经济的需求,发行纸币的私人银行大量出现,但也带来了滥发弊端,这极大地增加了交易成本,1844年的《比尔条例》使英格兰银行成为中央银行,它垄断了银行券的发行,由此,货币性质发生了重大转变,即从挖掘出来的金银实物货币转变为央行发行的纸币,而挖掘出来的实物货币进入市场是通过买卖交易完成的,嗣后互不相欠,同时也没有给整个经济系统带来还本付息的压力,这种货币可命名为内生货币;而从央行发行的货币,首次使用人却是借贷来的,需要还本付息,同时这也是整个经济系统的压力,这种货币可命名为外生货币。

货币性质的转变随之影响了生产目的,即它要为货币的保值增值负责,而实物的保值增值要服从于它,也就是生产的起点是借贷来的货币,中间经过实物的投入产出,实现实物的增值,最后要使增值的实物变现为增值的货币,以达成马克思的惊险一跃。投资的目的不再是满足消费与储藏实物财富,而是要将库存、固定资产等投入统统换成现金流,这里没有了资本品与生产资料,最终需求只有消费需求,投资需求成为中间需求。

这样,经济循环可以分成两大循环——实物循环与货币循环,注意,这两大循环不是实体经济与虚拟经济的区别,它是实体经济中的一体两面,即资本家借贷货币购买原材料、劳动力投入生产,通过加强管理与技术改进,实现实物的增值,即实物利润,然后将其卖给消费者,回收货币,如实现货币的增值,即获得货币利润。可以通过前后两人左右手法则来比拟这两大循环,前面的人为资本家,后面的人为工人,右手持实物,左手拿货币,当前左给后左货币时,后右出卖自己的劳动力给前右;当后左给前左货币时,前右卖出自己的商品给后右。

正是由于货币是借贷来的,才有了实物循环与货币循环这样显著的区分,货币的借贷性也对消费者产生了别样影响,它开始有了储蓄,问题出现了,对于货币循环而言,生产者是初始借贷者,它的货币以工资的名义发给了工人,而工人又有货币储蓄,那么,生产者的商品销售收入必然小于初始投资,即初始借贷者发生货币性亏损。而实物循环却有可能是递增的,因为它有实物利润。可见,两大循环存在着非均衡的趋势,即实物循环递增,货币循环递减,理由是成功的市场可以生产实物利润,但无法提供货币利润。

货币从内生转向了外生使央行通过基础货币控制了商业银行,而商业银行又通过资产负债表、现金流量表、利润表控制了国家、企业、居民,从而建立了货币与银行对社会的统治,实现了从实物经济从货币经济的转变,货币循环主导了实物循环。

下图显示出中国的基础货币性质的转变,即商业银行从对中央银行的债权人转为债务人。

棕红线为央行对商业银行债权,天蓝线为央行对商业银行债务。

中国的基础货币发行2012年9月至2013年5月间从顺差转向再贷款,商业银行从拥有央行的债权,到变成对央行的债务。原因在于不断增长的储蓄而需缴纳更多的存款准备金,以及外储的下降。

如果将货币储蓄借贷给初始投资者,那么多次循环后必然累积债务,债务累积到一定程度,还本付息的压力迫使去杠杆去产能,甚至拒绝投资,这就是辜朝明的资产负债表型衰退以及凯恩斯的流动性陷阱。

如果以国家替代初始投资者,那么国债将累积,此即凯恩斯主义。

当实施凯恩斯主义时,过剩资本没有出路,看到ZF扩大投资基础设施,于是囤积原材料、炒作期货、抬高房价,推高社会的生产生活成本,具有垄断性的行业或在行政命令下,开始限产保价,于是先行减产成功的行业价格暴涨,利润激增,接着,压迫着下游企业延续减产保价,于是,由上到下全行业减产,然而,全行业的减产必然使就业减少,工人工资收入减少,最后消费需求下降,迫使进行第二轮减产,结果是持续的减产,价格波动上行,形成滞胀。滞胀击倒了凯恩斯主义,根源在于凯恩斯主义的不彻底性,仍然停留在实物均衡的根基之上。

货币当局对滞胀的理性选择是紧缩,这是对脆弱的需求的最后一击,大萧条来临。

如果继续增发货币,那么整个系统的债务必然也同步增加,即再通胀并不能消除债务危机。

实物经济中出现的过剩只是行业过剩,属于行业比例失调,可适用萨伊定理;货币经济出现的过剩更多的是全面过剩,它不是行业比例问题,而是总投资与最终需求问题。

由上可见,新宏观的实物利润对应于维克塞尔的自然利率,货币利润对应于货币利率,两者一脉相承。

但是,维克塞尔的货币利率决定具有不确定性,因为它没有从宏观上辨析其来源,而是求助于市场,市场的答案是早期由于利润表的误导使资本家具有动物性冲动而给予高利率,后期则由于亏损而给予零利率,甚至负利率。显然,这个答案是不能令人满意的,时代呼唤新的维克塞尔。

新宏观的解决方案是储备需求的央行购买以实现价值补偿,保证实物利润与货币利润同步。

四、对储蓄概念的澄清

新古典经济学由于没有区分实物循环与货币循环,仍将储蓄视为储物,所谓储蓄=投资的含义是储蓄的资产只要投入,就能获得实物回报,这其实是一种实物匮乏时代的典型思维。

事实上,在货币经济时代,制约经济增长的不是土地、劳动力、技术、厂房,而是市场需求容量,是生产过剩与库存积压,是通货紧缩与负利率。真正令人担忧的不是资产的匮乏,而是投入资产后商品没有销路而亏损。如果储蓄是物,其潜在假设是有钱人已经出钱购买商品而作为资产储备起来了,这样直接将经济危机假设掉了,由此不难理解新古典的世界没有周期了。

根据新宏观的货币循环分析工具,储蓄是钱,储蓄=投资的含义是发生了融资,包括直接融资与间接融资,产生了股权市场与债权市场。


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RICHARDSXH 发表于47楼  查看完整内容

通过学习,对流动性危机有所了解。谢谢分享!

heihu1985 发表于42楼  查看完整内容

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张二寅 发表于 2017-11-24 18:45:14 |显示全部楼层
本帖最后由 张二寅 于 2017-12-12 19:07 编辑

五、对货币概念的澄清

弗里德曼是货币主义的鼻祖,提出了货币最重要的论断,无疑是经济学的极大进步。但是,他的货币论局限于数量,从而忽视了货币的债务性,因此,他的货币稳定方案无法得以成行。

另外,他的M0M1M2货币分类系统误人匪浅,需要尽快摒弃。

原因是这三者的性质不同,不能简单相加。

Mo是流通中的纸币,属于基础货币的一部分。

基础货币包括流通中的纸币、法定准备金、超额准备金。真正的流通货币只有纸币与超额准备金。

M2-M0是储蓄货币,它的流通要取决于银行的库存现金与超额准备金的充裕程度,也就是说,它只是提款权,而非现实流动性,它只有在挤兑发生时,当局处于保护储蓄货币而增发货币才得以全流通。

在日常情形下,比如,全部存款要涌出来消费,那么,银行要有序地分部进行,即在支付能力内付款,商家接收还贷款,回流银行准备金,然后再次付款,以此分解循环。

因此,当M2增速小于M1时,意味着定期存款向活期存款转变,存款松动化,流动性压力增加,对此银行需严加防范。

M2/GDP表明的不是货币超发程度,而是在债务高低。货币增发的标准是基础货币M/GDP,决定物价高低的是流通货币。

六、资产形态的稳定性

资产形态分为债权、股权、物权。

其中物权稳定性最高。因为所有权人可以充分处置该资产而不会受到他人的干涉,也不必时刻担忧其收益高低。

其次是股权。股权比债权稳定,但它的回报率要低于债权,因为它是从二级市场获得,价格比一级市场高十倍。实际上该股权人是原一级市场的债权人,这就意味着债转股一级市场亏损。经过IPO、配股、高位增发以及退市导致二级市场亏损。其反证为:如果股权的回报高于债权,那么这些公司就不会上市融资,而是从银行获得贷款。另外,小股东没有支配权,受大股东与管理层决定。

最不稳定的是债权。因为债权人可以收回,当货币紧缩时,有可能触发明斯基时刻,债务购买的资产大幅缩水,形成负资产,引发抛售潮。

七、债权危机

假设基础货币为100,准备金率20%,储蓄率30%,贷款全部形成存款,则:
     第一轮,投资100,储蓄30,收入70,储蓄存款准备金30*20%=6,贷款24;
     第二轮,投资70+24=94,储蓄100*(1-6%)*30%,收入100*(1-6%)*70%,储蓄存款准备金100*(1-6%)*30%*20%,贷款=100*(1-6%)*30%*(1-20%);
     第三轮,投资100*(1-30%*20%)*(1-30%*20%),储蓄100*(1-30%*20%)*(1-30%*20%)*30%,收入100*(1-30%*20%)*(1-30%*20%)*(1-30%),储蓄存款准备金100*(1-30%*20%)*(1-30%*20%)*30%*20%,贷款100*(1-30%*20%)*(1-30%*20%)*30%*(1-20%);
    ............................................................................
      加总得,总投资=100+100*(1-30%*20%)+100*(1-30%*20%)*(1-30%*20%)+......

              =100/30%*20%=基础货币M/(储蓄率S*准备金率D)。

根据总收入=总支出,故总投资=周期总GDP=M/(S*D)。

即基础货币被央行提准吸光前,也就是流动性危机发生前所能创造的最大GDP。

央行可以通过量宽增加基础货币M,降息来降低储蓄率S,降准来减小D,从而使GDP扩大以消除流动性匮乏而导致的短周期。

又根据总储蓄=总投资*储蓄率,故总储蓄=基础货币M/准备金率D。

总贷款=总储蓄*(1-准备金率)=基础货币M*(1-准备金率)/准备金率D。

最大准备金=总储蓄*准备金率=基础货币M。

任意年GDP= M*(1-S*D)u+ M*(1-S*D)(u+1)+ ﹒﹒﹒﹒﹒﹒+M*(1-S*D)v;

          = M*(1-S*D)u*[1+(1-S*D)+ ﹒﹒﹒﹒﹒﹒(1-S*D)(v-u)]

(U至V为该年货币流通次数)

当v→∞时,任意年GDP→0。

存量债务=(M/D-M)*(1+r)→∞(r为贷款利率)。

故M2/GDP=∞

上式证明了尽管通过调整基础货币、储蓄率、准备金率可以消除短周期,但是,多个短周期积累的债务必然迫使经济衰退,由于货币债务远大于准备金,因此,该债务无法偿还,其长度约为50-60年,即康德拉季耶夫周期,其实质为债务长周期。

该推理纠正了传统教科上货币乘数的贷款直接又变成存款脱离现实的假设,修正为符合现实的购买原材料发放工资,将投资乘数中漏掉的储蓄补充进来,正是对该储蓄的提准才导致货币循环的逐步萎缩。

同时,该公式将现实经济中的基础货币、储蓄率、准备金率、周期GDP等重大财经参数有机地联系起来,改变了传统教科书中微观与宏观、理论与现实相背离的局面。

当前中国的债务余额已达150万亿,设贷款利率5%,则每年的利息支出为7.5万亿;而GDP为75万亿,增长率6.5%,即4.875万亿。收入增长已经无法覆盖利息增长,债务负担堪忧。

八、股权危机

对于股权投资,其模型与债权的区别在于准备金率为零,因为该投资不经过商业银行,而是直接投资。

假设基础货币为100,储蓄率30%,储蓄全部购买股票,则:
     第一轮,投资100,储蓄30,收入70,股权30;
     第二轮,投资70+30=100,储蓄30,收入70,股权30;
     第三轮,投资100,储蓄30,收入70,股权30;

   ............................................................................
可见,N轮过后,总GDP=M*N→∞,股权=总GDP*储蓄率→∞。

即货币流量不会趋于零,因为它相当于债务模型的准备金率为零的情形。

该累积股权同样不可偿还,这就是周期性的经济危机总是伴随着股市崩盘的内在根源。

因为二级市场属于股东之间的零和游戏,故整体股权的利润来自实体经济,但由于初始投资者必然亏损,所以对实体经济实施价值补偿成为宏观经济制度改革的内在要求。

九、流动性危机

通过对债权危机与股权危机的分析,可以得出商品交易与融资取决于流通中的纸币与银行的超额准备金,而部分准备金制度对货币具有收缩作用,它是经济陷入萧条的主因,这就是老牌市场国家实行零准备金率的根源,中国前期的高准备金率与央行发行的票据都是为了减少当时商业银行的超额准备金,等待贷款的逐步消化,避免流动性过剩引发的通胀,而现在这一情况已经完全消失,故大幅降准成为必然,以规避流动性风险。

流动性危机的度量可以由MV=PQ=GDP来完成,即V=GDP/M。

首先讨论货币流通速度V。

有人以电子支付的比重增加来论证货币流通速度增加,并据此来支持流通货币可以减少。然而,目前工资支付是以月为基础的,这就决定了货币流通速度基本稳定,这也符合弗里德曼的推论。

注意,这里的M并非基础货币,而是流通货币。也就是纸币与超额准备金。

可见,既然流通速度不变,那么,要保持GDP增长,必然要求流通货币同比例增加。

根据中国人民银行发布的2017年二季度货币政策执行报告,超额准备金从2000年的7%持续下降,到2017年的1.3%。为此考察2000年与2017年进行对比。




项目

M0

超额准备金

流通货币M

GDP

GDP/M


2000年

14070

7877

21947

100280

4.5691


2017年

73268

20254

93522

798422

8.5372




显然,当前的流动性压力远高于2000年,这就解释了本文第一部分所列的流动性紧张的诸多现象,而一旦某个环节发生流动性危机,势必造成系统性的连锁反应。

央行在货币政策执行报告中指出,在努力寻求去杠杆与保持流动性稳定之间的平衡,但是,依靠SLF\MLF\PLO\逆回购等工具只能助长短期投机与炒作,而无法形成长期投资预期,应对2015年的股灾与货币脱实入虚承担责任,而每日忙于微观事务,怎么可能深入思考与预防潜在的系统性危机?

十、出路在于货币银行制度改革

中国目前深刻认识到间接融资带来的债务风险,去杠杆的方向以美国的直接融资为目标,即从商业银行间接融资为主转为直接融资为主,实现债权向物权转变,当前推动的大资管监督就是该努力的重要组成部分。但它尚缺乏一核心要件——货币利润。遭受次贷危机重创的美国股市反转上涨动力最终来自美联储的量化宽松,而在量宽结束后又受到特朗普推动的美元回流支持。即投资回报。

因此,要实现直接融资为主的格局持续下去,必须给予其货币利润,这就是储备需求的央行购买准公共品,社会免费使用,带动储蓄资本购买并长期持有公益资产。

一个解决中铁总公司5万亿债务、社保保值增值、央行再贷款三方困境的共赢方案为:社保出资5万亿购买中铁总公司5万亿铁路资产,央行每年支付社保2500亿的利息作为铁路通行费,中铁收到5万亿后偿还银行债务,轻装上阵,十八个集团公司开展客货运良性竞争,以降价提质回报社会。


原文首发于第一经济  www.leadeco.com
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lordtan126 发表于 2017-11-25 11:09:28 |显示全部楼层
学习了
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zcyshi911de 发表于 2017-11-25 11:26:27 来自手机 |显示全部楼层
张二寅 发表于 2017-11-24 18:44
警惕流动性危机触发全面经济危机一、流动性短缺的现实画面2017年10月以来,银行间拆放利率shibor持续走高, ...
不错
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sq2008 发表于 2017-11-25 12:42:21 |显示全部楼层
看看!!!!!
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aibieli731001 发表于 2017-11-25 15:20:44 |显示全部楼层
多谢分享
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billlaimbeer 发表于 2017-11-25 15:30:01 来自手机 |显示全部楼层
张二寅 发表于 2017-11-24 18:44
警惕流动性危机触发全面经济危机一、流动性短缺的现实画面2017年10月以来,银行间拆放利率shibor持续走高, ...
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cszcszcsz 发表于 2017-11-25 17:18:51 |显示全部楼层
谢谢分享
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重读柏格森 发表于 2017-11-26 08:44:34 |显示全部楼层
危机没有那么容易就来到的
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柳懂事儿长 发表于 2017-11-26 17:32:40 来自手机 |显示全部楼层
不甚理解
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GMT+8, 2017-12-14 03:03