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雷达卡
近日第一经济首席经济学家在张维迎教授《经济学原理》及《博弈与社会》两门课程的指定公众号“一瓣”上看到其转发的《孙国峰|真相与谬误：传统货币银行理论的思想根源》一文，依据首席经济学家的新宏观主义货币银行理论，认定央行金融研究所孙国峰所长的货币新论是在引爆金融系统性危机，现分析如下。
一、先有存款？先有贷款？
孙国峰认为，现金的来源一定是客户从银行提取存款，而存款又都是来源于贷款，因此现金并非是信用货币制度的货币起点，贷款才是货币的起点。
他的例证为：从实践上看，客户从银行提取的现金要远远大于他们存入银行的现金，提取现金也要比存入现金更为普遍，这才能解释为什么社会中流通的现金越来越多，而不是越来越少。因此现金不仅与货币创造并无关系，更谈不上是货币创造的前提，而且在银行的实际运行上，现金也没有重要地位可言。
这就是其货币新论的基础，即只要有人贷款，那么就必然产生存款，而贷款可以凭空产生，从而否定了基础货币的根基性，同时割裂了准备金与现金之间的联系。
然而，该观察实际是片面的。
要理清存贷款的先后与大小，就要区分两种不同的货币发行方式，其一为外汇占款方式，其二为央行再贷款方式。
在外汇占款方式中，是储户先有外汇存入商行，然后商行与央行买卖外汇，结果形成人民币的初始存款，反映在商行的资产负债表上，资产端为准备金，负债端为存款人。
在央行再贷款方式中，是商行以合格抵押品向央行借贷，获得初始贷款，反映在商行的资产负债表上，资产端为准备金，负债端为央行。
很明显，两种方式中的存贷款先后与大小规律是相反的。
最重要的是，货币创造不是凭空而来，它必须有基础货币，即准备金存在，这就否定了孙国峰的无中生有的货币创造新论基础。
二、存款是资产还是负债？
孙国峰货币新论的下一步推论是存款为负债，而非资产。
“受传统货币银行理论影响，人们进行分析时不自觉地应用单式记账法，没有将银行的存款真正当作银行的负债，反而在潜意识里将其当作银行的“资产”，认为客户的贷款行为结果是银行得到了债权，客户得到了债务，而没有意识到，客户不会无故地有了一笔负债，而一定同时有资产的增加，否则客户的资产负债表又怎么会平衡呢？同样，银行也一定有负债的增加。货币银行理论在分析到这一步的时候，就会诸如“资金”或“可贷资金”这样的模糊概念来含混地试图填补漏洞，这种模糊概念又与钱庄对中国人的影响有关。”
该推论实际混淆了存款流量与存款存量的区别，即前者是货币流，可带来超准，而后者只是一个账面符号，因为存款流量又被贷出去了。
下面的资产负债表是商业银行的初始状态，它包含了基础货币的两种创造方式——再贷款与外汇占款。
资产 | 负债 |
存款准备金 | 再贷款债权人或外汇占款存款人 |
如果贷款户也在本行，那么贷款后的本商行的资产负债表如下：
资产 | 负债 |
贷款 | 再贷款债权人或外汇占款存款人 |
存款准备金 | 贷款人 |
如果贷款户在它行，那么贷款后的本商行的资产负债表如下：
资产 | 负债 |
贷款 | 再贷款债权人或外汇占款存款人 |
如果贷款户在它行，那么贷款后的它行的资产负债表如下：
资产 | 负债 |
存款准备金 | 贷款人 |
可见，存款流量带来的不仅仅是负债，而且还带来了资产端的存款准备金，所谓的存款是资产还是负债之纠结在于没搞懂存款的流量与存量差别。
同时它表明，贷款与存款并非同时产生的，它们需要时间流转。存款与贷款是两个过程，产生两个会计分录，而非一个分录。
三、商业银行可以让100瞬间创造500贷款？
“因此，在传统理论者看来，如同钱庄有100两黄金存款只能发放不超过100两黄金的贷款一样，银行有100元存款，也只能发放不超过100元的贷款，存款的扩张只能靠存款转移到其他银行再去实现。
而实际上，一家银行完全可以一次性发放超过其存款量或持有的准备金数量的贷款，将传统理论中银行体系的存款扩张在一瞬间完成。换言之，如果法定准备金率是20%，一家银行持有100元超额准备金，这家银行可以一次性发放500元贷款。这500元贷款直接对应同时（不是大概的有前有后的同时，而是真正的没有一秒钟时间错位的同时）产生的500元存款，本身是自求平衡的。”
如果是一家只有100元超额准备金的商行可以瞬间发放500元的贷款，那么这笔500元的贷款转账至另外一家商行，它同样可以瞬间发放2500元的贷款，以此类推，到第十家银行时，已然无限大。
这意味着商业银行可以无限放贷，尽情创造，何必理会央妈放水？Shibor利率上涨与己何干？至于缴纳法定准备金，自己增加贷款，自然存款也增加，缴纳准备金还是问题吗？干嘛苦等央行放水？
孙所长忘记了2005年6月在全国推广实施的大额实时支付系统，它实行全额实时清算资金，不足支付的交易作排队处理，并采取债券质押与资金融通相结合的自动质押融资机制；建成了大额支付系统应急灾难备份系统，建立了运行维护机制。系统禁止隔夜透支，日终仍不足支付的交易，可由中国人民银行提供高额罚息贷款，切实防范支付风险。
银行从业人员都熟悉鸡孵蛋、蛋孵鸡的故事，它说的是复利原理，尽管复利结果非常骇人可观，然而它毕竟还需要时间，这个故事在孙所长面前已经变得不合时宜了，因为他的货币新论能让一个鸡蛋瞬间变成一个庞大的鸡群！
四、只要银行持有的超额准备金能够支撑银行贷款创造出来存款所需缴纳的法定准备金，银行想一次性发放多少贷款都行？
孙所长如此论证：目前中国商业银行总体持有的超额准备金只有1万亿元左右，一个季度的贷款量就远超此数。
孙所长忘记了基础货币中除了存款准备金外，还有发行的货币，而它却是创造存款、缴纳准备金的主要来源，它不是可有可无的。
新宏观主义指出了传统经济学教科书中货币乘数不切实际的假设，以及投资乘数推理缺陷，通过货币循环方法，构造出紧密连接GDP、储蓄率、准备金率、基础货币、存款增量、债务率的公式体系，现推演如下：
假设实施月薪制；总体储蓄率为50%，如果表外、非银、信托、民间借贷、直接股权债权投资为40%，则储蓄存款率60%，储蓄存款率S为50%*60%=30%；商行平均准备金率为D；初始基础货币为M；M0的银行库存系数10%，社会库存系数10%，则M0的总库存系数为20%，实际流通为M0*（1-20%）=M0*80%；月度序数为V。
即月度GDP可以表达为：M*(1-S*D)^V，它也是月度货币流量——(超额准备金+M0)的表达式。
那么一年的月度GDP数列如下：
M M*(1-S*D)...... M*(1-S*D)^11
其和为当年GDP：
即当年GDP=M*[1-(1-S*D)^12]/(S*D)
而当年GDP*S=当年存款增量。
以2013为例做一下公式检验，该年法定准备金率恒定，大型商行为20%，中小型为16.5%，不妨设商行平均准备金率为D为18%。
则2013年GDP=M*[1-(1-S*D)^12]/(S*D)
=M*[1-（1-30%*18%）^12]/(30%*18%)
=M*9
2013年存款增量=2013年GDP*S=M*9*30%=2.7*M
而2013年M0平均为6.24，实际流通为M0=M0*80%=6.24*80%=4.992
根据孙国峰所长的“目前中国商业银行总体持有的超额准备金只有1万亿元左右”，该值取1。
因此，M=（实际流通M0+超额准备金）=5.992
2013年存款增量=2.7*M=2.7*5.992=16.17
根据2013年央行报告，2013年存款增量为12.56，吻合率77.67%。
2013年GDP=9*M=9*5.992=53.93
根据国家统计局报告，2013年GDP为59.52，吻合率90.61%。
再以2016年为例复验：
该年大型商行为16.5%，中小型为13%，不妨设商行平均准备金率D为15%；
而2016年M0平均为7.21，实际流通为M0=M0*80%=7.21*80%=5.76
根据孙国峰所长的“目前中国商业银行总体持有的超额准备金只有1万亿元左右”，该值取1。
因此，M=（实际流通M0+超额准备金）=5.76+1=6.76
2016年GDP=M*[1-(1-S*D)^12]/(S*D)
=M*[1-（1-30%*15%）^12]/(30%*15%)
=M*9.43
2016年存款增量=2016年GDP*S=M*9.43*30%=2.83*M
2016年存款增量=2.83*M=2.83*6.76=19.13
根据2016年央行报告，2016年存款增量为14.88，吻合率77.78%。
2016年GDP=9.43*M=9.43*6.76=63.75
根据国家统计局报告，2016年GDP为74.41，吻合率85.67%。
两次比较，可以看出吻合率相当稳定，如数据充分，可以进一步优化储蓄率与库存参数，使其更加逼近实际值，同时也对当前GDP统计工作起到参考准绳。
上述验证，雄辩地说明了超额准备金的关键作用，它不仅仅限定为缴纳法准之用，更重要的是流通之用。
五、错误渊源
是什么导致孙所长错误的货币新论呢？第一经济首席经济学家认为有以下几大渊源。
1、20年前的经历误会
20年前（本文写于2012年，20年前即1992年），我（孙国峰）还是一个大学生的时候，寒假在中国农业银行哈尔滨分行南岗分理处会计科实习，几乎在顷刻之间就颠覆了我在课堂上学到的货币创造理论。这个科分四个组：记账、同城、联行、综合，我首先在记账组上岗实习。第一件工作是贷款记账，信贷科通过文件传送带（实际上就是一个空心铁管）发给我一份贷款合同的副本，我来填写记账凭证，在这家借款企业在农业银行南岗分理处的存款户上增加×××××元。“咦，贷款的钱在哪儿呢？”我怀疑地问。“不是已经在它账上了嘛”，回答是轻松和斩钉截铁的，我这才明白我已经完成了一笔真正的货币创造。在南岗分理处的这个发现，喜悦感远远超出了我在此期间练成无名指弹钞的微妙乐趣，同时也引起我对货币创造理论的怀疑。直到现在，我都佩服南岗分理处的同事们对货币创造理论的透彻理解和成功实践，但同时也更加困惑，为什么，成千上万的银行员工在每天发放贷款的记账动作中不会怀疑传统货币银行理论；为什么，与传统货币银行理论明显不符的事实却无法对错误理论形成挑战？
这段经历实际是误会，因为1992年农行还是政策性银行，具备创造基础货币的能力，1995年中国人民银行法正式颁布，财政不得向央行透支，央行才真正独立于财政。即孙所长将具有央行属性的农行经历误用在了现代商行身上。
2、忽视了支行与总行的差别
商行支行在央行账户上只管存贷，而总行缴纳法准，支行超出部分由总行负责兜底，这或许是支行职工产生瞬间创造假象的又一根源。
3、教科书脱离实际
2003年12月末的一个下午，我在哥伦比亚大学米什金教授的办公室里，拿着他那本教科书，和他深入讨论了三个小时。我试图说服他，这个存款派生的例子是错的，其实银行可以直接创造出这个最终的总贷款量和存款量，不需要这个派生的过程。最终他同意这个例子是错误的，至少对于解释货币创造理论是不必要的，表示将在修订教科书时删除这个例子。
米什金教授的不自信主因在于货币乘数假设的非现实性，即它假设贷款后又直接存入银行，而非购买设备、原材料、支付工资。事实上，存款利息要低于贷款利息，这样做，贷款人显然亏本，违背了经济理性。
而投资乘数的推导则存在将储蓄部分无故舍弃，使货币白白漏出，这样的理论当然无法反映真相。
正是传统经济学教科书上货币乘数与投资乘数的重大缺陷，使其无法与超额准备金循环这一正确的基础理念相匹配，反而滋生了颠覆该正确基础理念的货币新论，距离真相愈发遥远。
4、超额准备金循环论不完善，没有数量上的刻画。
超额准备金循环论是正确的基础理念，但它无法将实际中的GDP、基础货币、储蓄率、准备金率、债务率、流通率、债务周期等重大财经参数有机地联系起来，这一巨大的空洞为更为离谱的货币谬论留下了空间。
5、奥地利学派私人银行假说误导
孙国峰所长的货币新论实质是将现代央行——商行体系倒退回17世纪的私人银行，其结果必然是货币滥发与信用崩溃。
随着次贷危机的爆发，新古典学派面临严重的信任危机，张维迎于是从新古典原教旨主义者变脸为奥地利学派膜拜者，其主张即为私人银行，其微信号转发孙国峰所长的货币新论与其一脉相承。
六、危害与误导
1、系统性风险的根源——高企的债务与枯竭的流动性
根据新宏观货币银行公式体系，可以得出：
存款累积=法准累积/D=[M-M*(1-S*D)^V]/D
债务率=存款累积/任意年GDP
={[M-M*(1-S*D)^V]/D}/{M*(1-S*D)^V*[1-(1-S*D)^12]/(S*D)}
=[1-(1-S*D)^V]*S/{(1-S*D)^V*[1-(1-S*D)^12]}
再考察长周期的流动性。
根据存款可流通率=D*(1-S*D)^V/[1-(1-S*D)^V]
取S=0，D=0，V=∞，则存款可流通率=0。
从上面的分析可以看出，在长周期的增长与衰退拐点之处面临流动性短缺与债务性高耸两大难题。如此的货币流量极易引发对货币短缺的恐慌，抛售资产，囤积货币，导致资产价格暴跌，触发银行挤兑危机，这就是明斯基时刻；而货币当局的贸然宽松，却又容易触发局部通胀，使高悬的债权货币松动，定期变活期，活期变现金，顷刻涌出银行，同样爆发挤兑危机。这就使宏观调控陷入松紧两难的境地。
下图显示的是48个月的债权累积与货币流量衰减对比，两者的巨大落差是造成明斯基时刻的直接原因，系统愈发脆弱与不稳定，断崖式垂线为明斯基时刻。
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