中国中小民营企业成为僵尸企业之谜（二）

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传染效应假说

    综合已有研究，僵尸企业形成的直接原因是银行对缺乏生机的企业持续提供贷款，勉强维持其生存，但是并不能收回贷款本金。中国的中小民营企业不同于国有企业，也不同于大型民营企业，它们缺乏政治关联，抵抗风险能力较差，因此难以从正规渠道获得国有银行的贷款。为了缓解融资困境，大多数中小民营企业不得不依赖非正式的借贷渠道，这包括从国有企业获得转贷、民间借贷机构、亲戚朋友的资金。

    非正式借贷渠道可以部分解决中小民营企业融资过程中的信息不对称问题，但是难以解决担保问题。因为中小民营企业通常固定资产少、企业规模小，缺乏足够的抵押资产。在这种情况下，企业之间相互担保或者多家企业联合为一家企业担保，尤其是行业中的龙头企业或优势企业出面担保，就成为中小民营企业借贷过程中必不可少的环节了。这种情况在民间融资比较发达的江浙地区非常普遍。例如，根据媒体报道，浙江省内企业互保、联保模式约占企业总融资比例，官方统计是40%，而民间估计约为60%-70%。

    正常情况下，中小民营企业之间互保并不是问题，而且可以分担财务风险。然而一旦发生危机，其负面效果就会成倍出现。假如一家企业因海外订单减少、投资失败、遭遇整体经济下滑之类外生冲击，从而资不抵债，陷入财务危机，最终变成了僵尸企业。在这种情况下，关联企业要么继续为问题企业担保从而提供后续贷款，要么自己偿还到期本金和利息。问题企业变成了僵尸企业，会导致关联企业的原料供应、产品销售出现问题，或者导致关联企业财务成本提高，无法再从银行等金融机构获得融资，因此关联企业最终也变成了僵尸企业。

    这样的链条不断延伸，围绕问题企业一圈一圈向外扩展，最终一家或者少数几家僵尸企业会拖累多家企业成为僵尸企业，从而形成有关僵尸企业的传染效应（contagion effect）。而且，本地区僵尸企业越多，传染效应就越是广泛。

    我们将上述逻辑概括为假说1：由于传染效应的存在，一个地区的僵尸企业越多，中小民营企业成为僵尸企业的概率就更高。

    一些实地调研初步验证了我们的判断。例如，来自温州人民银行的调查显示，担保贷款占全市企业类贷款余额的81%，由此形成的不良贷款占全市不良贷款的98.5%。换言之，不良贷款大部分来自担保贷款，由此可见担保贷款带来的连锁风险。

    理想情况是，我们能够找到企业之间相互担保的大样本数据，但目前无法找到这样的数据。我们退而求其次，假设僵尸企业之间确实存在传染效应，那么它们必须借助一些传导链条。如果一个地区的僵尸企业和某个正常企业成为僵尸企业这两件事存在显著相关性，并且这些传导链条被证实存在，那么我们基本上就可以推断有关僵尸企业的传染效应的确存在。

    首先，如果一家企业陷入财务困境，资不抵债，关联企业不得不为其提供担保或直接偿付本金和利息，这会明显提高关联企业的财务成本，减少关联企业的融资机会。关联企业长期无法获得后续借贷资金，就会陷入财务困境，直至自己也变成僵尸企业。因此，僵尸企业会通过关联企业的融资渠道将自己的“僵尸病”传染出去，这提高了关联企业成为僵尸企业的概率。

    其次，一家企业变成了僵尸企业，会消耗掉关联企业的现金流，从而减少关联企业的投资机会，进而降低关联企业的营业收入，甚至使得其收入无法支付到期本金和利息，最终提高了关联企业成为僵尸企业的概率。

    再次，本地区僵尸企业越多，占用的闲置劳动力数量就越多，必然抬高本地区企业的用工成本。由于关联企业与僵尸企业存在互保关系，为维持“正常经营”的局面以安慰债权人，关联企业难以减少雇佣规模或裁减产量，这必然间接提高其用工成本，从而减少其可支配利润，直至利润无法支付到期本金和利息。这最终提高了关联企业成为僵尸企业的概率。

    我们将上述逻辑概括为假说2-4。

    假说2：一个地区的僵尸企业越多，中小民营企业的融资机会就越少，从而越是容易成为僵尸企业。

    假说3：一个地区的僵尸企业越多，中小民营企业的投资机会就越少，从而越是容易成为僵尸企业。

    假说4：一个地区的僵尸企业越多，中小民营企业的用工成本就越高，从而越是容易成为僵尸企业。

数据来源和变量解说

    本研究所使用的数据是企业级的，来源于1998至2013年的中国工业企业数据库。由于数据真实性可能存在问题，谨慎起见，我们暂时没有使用2010年的数据，并把2009年和2011年看作是两个连续的年份。根据国家统计局所公布的大中小微型企业划分办法，我们将中小企业定义为符合划分方法中中型、小型和微型标准的企业。

    根据工业统计报表制度，我们将登记注册类型为110-151（即国有企业、集体企业、股份合作企业、联营企业[国有联营企业、集体联营企业、国有与集体联营企业、其他联营企业]、有限责任公司[国有独资公司]）的企业认定为国有企业，将其他类型的企业认定为民营企业。

    本研究最主要的被解释变量是单个企业的“僵尸”状况。在这里，我们采用聂辉华等提出的方法（即在第T年和第T-1年都被FN-CHK方法识别为僵尸企业）来识别僵尸企业。本文主要解释变量是一个地区的僵尸企业情况，具体用三个指标来衡量：以数量衡量的僵尸企业比例，以资产衡量的僵尸企业比例，以工人人数衡量的僵尸企业比例。

    此外，我们将“地区”的范围确定在地级市层面。这是因为，在一个地级市内，由于地理距离适中，又拥有足够的潜在关联企业，因此企业间在资金和业务上紧密关联的可能性较大。

研究发现

    首先，我们使用全部中小民营企业的样本对假说1进行检验。

    结果显示：对一家企业来说，它所在地区的僵尸企业比例越高，它自己就越有可能是僵尸企业；对一家非僵尸企业来说，它所在地区的僵尸企业比例越高，它自己就越有可能变成僵尸企业。使用以资产衡量的僵尸企业比例和以工人人数衡量的僵尸企业比例也得到了相似结果。因此，假说1得到了验证。

    接下来的问题是：究竟是什么样的渠道导致了这样的传染效应呢？为此，我们将样本限制在非僵尸企业，进一步对假说2、假说3和假说4进行验证。

    为验证假说2，我们使用长期负债来度量企业的融资机会。相比于短期负债，长期负债有以下两个特点：第一，企业获得长期负债更依赖于银行等正规金融机构，而短期负债的来源还包括商业信用、民间借贷等非正式来源；第二，长期负债一般被用于企业投资，而短期负债则一般被用于日常经营和资金周转。因此，长期负债对企业的投资与发展有着特殊的重要性。长期负债越多，说明企业的融资机会就越多，反之则反是。

    研究发现：一家企业所在地区的僵尸企业越多，其长期负债水平就越低。这说明，由于长期负债这一重要信贷资源是有限的，对于一家正常企业来说，如果它身边的僵尸企业情况越严重，这些僵尸企业就会吸附越多的长期负债资源，正常企业自身获得长期负债的能力和机会就会相应变差。而缺乏了长期负债这一重要资源，正常企业的投资和发展势必受到影响，在无法支付到期利息以及进行再投资和扩大再生产时，企业甚至会成为僵尸企业。该结果验证了假说2。

    为验证假说3，我们使用企业新增投资额来度量企业的投资机会。研究发现：如果一家企业所在地区的僵尸企业比例越高，或者是僵尸企业工人占全部工人的比例越高，那么这家企业的新增投资就会显著降低。与前文的结果相结合，这个结果解释了僵尸企业传染效应的另一个渠道：在地区总的投资机会给定的情况下，僵尸企业越多，占用的资源就越多，市场进入机会就越少，这导致正常企业的新增投资机会减少，营收和发展潜力都减少，从而更容易成为僵尸企业。

    举例来说，如果一个煤矿企业成为僵尸企业，占用了大量厂房、矿产，政府通过补贴维持其市场份额，这会导致另一家高效率煤矿企业减少扩大投资规模和扩大市场的宝贵机会。因为僵尸企业不退出，导致其他正常企业投资机会减少，无法实现规模经济和范围经济，从而也可能因此亏损，最终变成僵尸企业。这一结果验证了假说3。

    为验证假说4，我们使用企业的平均工资来度量企业的用工成本。一般来说，一家企业的平均工资越高，说明劳动力成本越高。给定总收益，用工成本提高必然减少营业利润，从而恶化企业财务状况。而财务状况恶化正是僵尸企业的症状之一。

    研究发现：一家企业所在地区的僵尸企业比例越高，或僵尸企业工人人数占全部工人人数的比例越高，那么这家企业的平均工资也会越高。这一结果给出了僵尸企业传染效应的另一个渠道：由于僵尸企业的“僵而不死”，大量劳动力被僵尸企业占用而不能正常进入劳动力市场，这就造成了本地劳动力的价格上升，企业用工成本上升，从而影响企业正常经营，甚至导致正常企业变为僵尸企业。这一结果验证了假说4。

政策启示

    本研究从一个新的角度即传染效应的角度解释了中小民营企业成为僵尸企业的原因。

我们认为，中小民营企业由于从银行难以获得贷款，因此普遍采取了相互担保的借贷方式和非正式融资渠道，并且上下游企业之间在资金和业务上紧密关联。一旦某家企业发生财务危机变成了僵尸企业，关联企业不得不为僵尸企业提供信贷资金或者银行担保，这导致关联企业也陷入了财务危机，变成了僵尸企业。如此，一个地区的僵尸企业越多，就会连累更多中小民营企业成为僵尸企业。

    具体地，中小民营企业之间发生传染效应存在三个渠道：第一个渠道是借贷，即一个地区的僵尸企业越多，中小民营企业的融资机会就越少，从而越是容易成为僵尸企业；第二个渠道是投资，即一个地区的僵尸企业越多，中小民营企业的投资机会就越少，从而越是容易成为僵尸企业；第三个渠道是用工，即一个地区的僵尸企业越多，中小民营企业的用工成本就越高，从而越是容易成为僵尸企业。

    本研究对处置僵尸企业和推进供给侧结构性改革具有重要的政策含义。

    第一，政府应高度关注中小民营企业这一僵尸企业的主要群体，而不能仅仅将重心放在国有僵尸企业上。毕竟，中小民营企业是创造就业的主要渠道，而且涉及面广、分布行业多、连锁反应大。

    第二，政府要加强对中小民营企业互联互保现象的摸底调查，防止出现局部金融风险。在中小民营企业比较活跃的地区，以及民间借贷现象比较广泛的地区，尤其要高度关注潜在的金融风险。十九大报告提出，健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线。我们认为，必须加强对中小民营企业互联互保现象的监管，有效缓解中小民营企业的融资渠道。

    第三，政府要想办法帮助中小民营企业拓展融资渠道。中小企业由于缺乏抵押财产，规模小、抗风险能力弱，如果再因为本地僵尸企业较多而更加难以融资，这必然恶化融资互保现象，加剧僵尸企业的传染效应，甚至导致局部金融风险。

    第四，建立健全社会保障体系，解决中小民营僵尸企业处置过程中的职工安置问题。考虑到中小民营企业有时在劳动用工方面可能存在不规范、不健全的现状，例如没有签署正式的劳动合同，一旦企业破产会给员工带来较大的冲击，政府有关部门应做好托底工作，才能稳妥推进僵尸企业的处置工作。

    作者介绍：

    方明月（首都经济贸易大学经济学院副教授）

    张雨潇（中国人民大学国家发展与战略研究院研究员）

    聂辉华（中国人民大学国家发展与战略研究院常务副院长）。

    注：

    本文原题为《中小民营企业成为僵尸企业之谜》，略去参考文献，并由作者对原文有较大篇幅改写。具体技术细节请参考原文。

    文章版权属于原作者，如有侵权，请联系删除

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