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最近两个月，笔者发现上市公司在筹划重大资产重组时，向交易所申请停牌，往往会收到窗口指导，未能停牌。这种新风向对上市公司与财务顾问（券商）都带来了新的挑战。
按照以前的重组之间，上市公司在筹划重大资产重组的意向性阶段，即可向交易所申请第一次停牌，直至上市公司董事会通过有关重大资产重组的预告或报告书后再进行第一次复牌。
这样的重组实践并未写入重大资产重组管理办法。
该办法对重组期间停牌的明确要求只有以下几点：
上市公司获悉股价敏感信息的，应当及时向证券交易所申请停牌并披露。（第四十条）
上市公司预计筹划中的重大资产重组事项难以保密或者已经泄露的，应当及时向证券交易所申请停牌，直至真实、准确、完整地披露相关信息。（第四十二条第二款）
上市公司股票交易价格因重大资产重组的市场传闻发生异常波动时，上市公司应当及时向证券交易所申请停牌，核实有无影响上市公司股票交易价格的重组事项并予以澄清，不得以相关事项存在不确定性为由不履行信息披露义务。（第四十二条第三款）
可以说，此前监管实践中接受上市公司在筹划重大资产重组期间就可以停牌，是一种稳妥、难出错的监管思路。因为越早停牌，就可以越早彻底消除市场上所有参与者因为拥有重大资产重组内幕消息而交易获利的可能。
但以前的这种监管思路也有很大的局限性，并且逐渐成为了上市公司进行市值管理的一种手段。允许上市公司在重大资产重组筹划、意向阶段停牌，会有以下弊端：
由于该阶段要求披露的信息较少，监管层无对终止筹划重大资产重组的处罚，上市公司可以声称筹划重组使公司股票停牌，进而躲过二级市场股价剧烈波动的时期。
该阶段停牌使上市公司容易控制重组法案中发行股份的价格。这是因为目前重大资产重组中有关发行股份定价规定均是以不低于董事会公告前一段时间的均价90%而定。上市公司完全可以静待二级市场股价升到期望的水平以后，再精准停牌，对日后发行价格有较大掌控空间。
大型重组交易的周期非常长，在意向阶段就停牌会导致相当长的一段时间内所有该公司的股东无法交易股票，只能在有限的复牌日交易，造成股价的大幅波动。
以上弊端在几年的监管实践中逐渐为监管层熟知，结果就是交易所逐渐提高了重大资产重组各期间停牌的实际门槛。
2017年6月21日，A股被纳入MSCI的范围，标志着我国A股市场与国际资本市场接轨的一个新高度。
A股此前就有部分国际投资者通过QFII、沪港通、深港通等的形式参与交易。这部分国际投资者常不满于A股市场上普遍存在的经常性停牌，尤其在是A股市场整体下挫时期。因为恰恰是在这样的时候，投资者最需要市场流动性以卖出股票止损或者买入股票抄底。
但是A股实践中，往往很多公司在市场整体下挫时借故停牌，看似躲过了大跌，实际上复牌以后依旧要承受不少的“补跌”，还耽误了投资者宝贵的交易时间窗口。
出于以上背景，交易所在前一段时间开始进行筹划重组鼓励不停牌的窗口指导。说是鼓励，当然实际上就变成窗口指导不允许停牌。
除了在重要的重大资产重组阶段性事件的时间点，如上会、重大信息确认泄露、媒体报道等，交易所一般不再允许上市公司停牌。
在这样的新风向下，上市公司往往在筹备重大资产重组时，确定了意向交易对方以后，即可披露相关筹划重大资产重组提示性公告。
在公告中，很多上市公司往往披露了交易对方、标的资产的大概情况，拟采用的大概交易方式等重要信息，为投资者进行后续交易提供了比较有用的资料。
由于无需在筹备重大资产重组期间便停牌，上市公司无需受相关规定对于停牌时间的约束，对重组交易的进展掌控力度更强，可以逐步展开与交易对方的谈判、对交易标的的尽调、审计与评估等工作。
此外，由于在筹划重大资产重组期间未停牌，按照交易所上市规则（以深交所股票上市规则为例），上市公司无需受到明确的进展披露频率的约束。
按深交所股票上市规则12.14，上市公司在其股票及其衍生品种被实施停牌期间,应当至少每五个交易日披露一次未能复牌的原因(本规则另有规定的除外) 和相关事件进展情况。
而若上市公司股票未停牌，则仅需在上市规则列举的几项重大事项发生时披露进展情况即可。实务中也有上市公司不停牌重组期间每10个交易日自愿披露进展情况的（如成飞集成2018年7月披露筹划重大资产重组的提示性公告后，每10个交易日披露一次进展公告）。
目前正在筹划重大重组阶段，已披露提示性公告但未停牌的几家上市公司，其股票在披露提示性公告以后的波动都没有太大的异常。可以看得出交易有关内幕信息知情人对信息的保密工作都做的不错。
筹划重大资产重组不停牌实际上也是重申了上市公司对于重组的所有信息知情人的管控责任，减少上市公司借助停牌规避责任甚至操纵市场的空间。
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