郭可为：至暗时刻： 土耳其金融危机的原因及影响|

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土耳其突然爆发的金融危机引起了全球金融市场的共振。本文认为，美国与土耳其关系全面恶化以及强美元周期令土耳其经济泡沫加速破裂是其金融危机爆发的外因，经济发展模式不可持续是根本原因。中国作为新兴经济体，应以土耳其此次危机为前车之鉴，未雨绸缪，提前出台预防措施，将金融风险爆发的 可能性降至最低。

2018年8月10日，土耳其突然爆发金融危机，当天里拉对美元汇率收盘下跌13.5%，盘中最大跌幅达到27%，2018年以来土耳其里拉兑美元汇率的跌幅已达58%。股市方面，伊斯坦堡100 指数一度大跌8.8%，创两年以来最大跌幅。土耳其10年期国债 收益率也连续多日维持在20%以上。土耳其是全球第17大经济 体，且地理位置险要，因此土耳其爆发金融危机对全球金融市 场都形成了冲击，特别是新兴市场和欧洲共振效应明显。

土耳其金融危机爆发

土耳其里拉开始暴跌

因土耳其羁押美国牧师安德鲁·布伦森已近2年，美国持续向土耳其施压，成为8月10日土耳其里拉暴跌的导火索。 2016年7月，土耳其发生未遂军事政变；2016年10月，土耳其指控布伦森“从事反政府间谍活动”和“支援库尔德工人党武 装”，但布伦森否认受到的指控。美国多次要求释放布伦森， 均遭到土耳其方面的拒绝，双方态度逐渐激化。

2018年8月1日，美国财政部宣布将冻结土耳其内政部长和司法部长在美方司法管辖范围内的财产或收益，并禁止美国人与之交易往来；土耳其方面在8月4日也宣布将冻结美国司法部长和内政部长在土资产。8月10日，美国总统特朗普通过推特 表示将对土耳其征收的钢铝关税税率翻倍，铝关税由10%调整至20%，钢铁关税由25%调整至50%，并认为“眼下美国与土 耳其的关系不太好”。土耳其是美国第六大钢铁进口来源国， 也是世界上第八大钢铁生产国。受此消息的冲击，本就危如累卵的土耳其里拉开始暴跌。

全球金融市场的共振

土耳其金融危机“牵一发而动全身”，南非兰特等新兴市 场货币遭遇重挫，全球股市跌跌不休，与土耳其地缘关系较近 的欧洲股市、债市、汇市全面承压。

首先，土耳其金融危机对周边阿拉伯国家的股市产生强烈冲击。由于沙特阿拉伯、阿联酋、卡塔尔等国的多家银行为土耳其主要债权人，投资者担忧里拉的暴跌会造成债权缩水，避险情绪上升，开始抛售相关股票。其中，以市值计中东最大的商业银行——卡塔尔国家银行跌4%，创两个月来最大跌幅。

其次，土耳其金融危机的溢出效应迅速在其他新兴经济体得以体现。危机当天，阿根廷比索下跌4.4%。8月17日的南非兰特兑美元汇率较8月10日跌幅超过10%。马来西亚林吉特、 印尼盾等其他新兴市场货币也受到拖累，俄罗斯卢布兑美元也跌至两年低点。MSCI新兴市场指数8月10日至19日累计下跌了 5.17%。债券方面，摩根大通新兴市场本币债券ETF（交易所 交易基金）基金跌了2.59%。摩根大通新兴市场美元债基金的跌幅为1.13%。

最后，发达经济体也未能在土耳其金融危机中独善其身。 受里拉8月10日暴跌影响，欧元当日收盘跌1%，美国标普500 指数下跌0.71%，俄罗斯、法国、意大利、英国股指分别下跌 3.68%、1.99%、2.34%和0.97%。被视为避险资产的德国国债 收益率跌至1个月低点0.31%，8月15日，意大利5年期国债收益率达到2.405%，10年期国债收益率收盘于3.16%，创下2014年 5月26日以来的新高。

土耳其政府多措并举试图缓解危机

面对汹涌澎湃的金融危机，土耳其政府竭尽全力予以应 对。8月10日，土耳其总统埃尔多安在《纽约时报》上发表文章称,美国对土耳其的单边主义行动将会危害到美国自己的利 益，而且也会迫使土耳其去寻找新的伙伴和盟友。14日，埃 尔多安呼吁抵制美国的电子产品，并表示将维持低利率，同时 考虑与中国、俄罗斯等国以本币进行交易。次日，埃尔多安签署命令，将进口自美国的乘用车、酒类和烟叶关税分别提高至 120%、140%和60%。此外还上调了对美国化妆品、大米和煤 炭等商品的关税。

同时，土耳其财政部和央行也宣布重磅措施以应对危机。 埃尔多安的女婿、财政部长阿尔巴伊拉克宣布土耳其未来将进 行所谓新经济模式的改革。这些改革包括减少政府开支、增加 财政收入、保持央行货币政策独立性等。土耳其央行宣布稳定 汇率的“组合拳”：一是下调里拉存款准备金率250个基点， 部分期限的存款准备金率下调400个基点；二是增强外汇流动性；三是增加欧元外汇储备的比重；四是加强资本管制。

土耳其危机爆发的原因分析

经济发展模式不可持续是根本原因

埃尔多安2003年至2014年担任三届土耳其总理，于2014 年当选土耳其总统，并于2018年7月成功连任。在埃尔多安主政土耳其16年期间，土耳其经济增长较快，2003年至2017年国 内生产总值（GDP）年均增长率达到5.8%，成为新兴市场中一 颗冉冉上升的新星。但好景不长，土耳其经济在2013年后受到 国内外各种负面因素的冲击，表现比较疲弱。根据国际货币基 金组织（IMF）的统计数据，2013年—2017年土耳其经济年均 增长率为3.66%。

当前土耳其经济形势具体表现为“五高”。一是高赤字。 虽然近两年土耳其经常账户赤字有所改善，但其占GDP的比例 仍居高不下，2017年继续扩大至GDP的5.5%。二是高外债。根 据IMF统计，2017年土耳其外债规模已经占到GDP的53.2%， 其中具有热钱性质的短期外债占到21.2%，预计2018年将进一 步上升至54.1%和22.3%，达到了比较危险的水平。三是高通 胀。2017年土耳其通货膨胀率达到11.92%，为2004年以来最高水平；2018年7月土耳其通货膨胀率更是高达15.85%。国内需求持续强劲和油价上涨，导致经常账户赤字进一步扩大，长期占到GDP的5.5%甚至更高。四是高失业。根据欧盟的数据， 土耳其失业率长期维持10%左右，15至24岁青年人失业率则 接近20%，这是导致土耳其经济不稳定的重要内因。五是高利率。经济的“四高”叠加美元升值，土耳其不得已通过提高利 率的方式保卫里拉。为稳定里拉汇率，土耳其央行2018年已经 多次加息，目前基准利率已经达到17.75%的惊人高位。

土耳其当前经济形势的“五高”特征反映了本国经济增长模式的危机。一方面，土耳其经济本身具有内在脆弱性，特别 是对外资的高度依赖使土耳其经济易于受到国际金融市场波动的冲击。由于低水平的储蓄率和高水平的美元化负债，加之资 本市场开放度高，外资进出自由，土耳其里拉日益受到国际短 期资本的觊觎，极易受到外界风险事件的冲击。另一方面，近年来投资、出口与外商直接投资、政府支出对土耳其经济的拉 动作用日益减弱，经济创新能力不足和生产成本上升，导致经 济增长的内生动力不足，居民消费支出也在很大程度上依靠信 贷支撑。通胀率一直处于较高水平、高度依赖外国资金和长期 存在经常账户赤字等问题持续困扰土耳其经济，并使土耳其的 货币政策顾此失彼，日益失效和被动。

美国与土耳其关系全面恶化是外因之一

冰冻三尺，非一日之寒。土耳其作为北约唯一一个以穆斯 林人口为主的国家，与美国关系急转直下，除了前文所述的 “布伦森事件”外，至少还有以下几个方面的原因：

第一，土耳其对美国支持库尔德武装强烈不满。土耳其将 库尔德民族分离主义视为最大的安全威胁，不允许本国的库尔 德族势力坐大，还时刻警惕在叙利亚、伊拉克的库尔德族人的 反土活动。在库尔德问题上，美国部分照顾土耳其的国家利 益，如承认土耳其库尔德工人党为恐怖组织。但在叙利亚问题 上，美国极力扶持叙利亚库尔德武装组织，以消灭伊斯兰国以 及对抗叙利亚政府军。土耳其十分不满美国军事支持库尔德武 装。即便如此，美国并未因为土耳其的不满而放弃对叙利亚库 尔德武装的支持。究其原因在于两者利益错位，美国的主要目标是要清除对美国中东战略的潜在威胁和自身安全。土耳其的主要目标是坚决避免中东地区的库尔德武装坐大，以破坏土耳 其的领土完整。

第二，土耳其从俄罗斯采购S-400防空导弹系统引发美国 强烈不满。2017年11月13日，土耳其决定购买俄罗斯S-400防 空系统，总金额将超过20亿美元。土耳其是第一个购买S-400 防空导弹系统的北约国家。美国及北约方面多次警告土耳其， 如果土耳其购买S-400防空导弹系统，美国将不会向后者交付 F-35战斗机。而土耳其则暗示将要购买俄罗斯的苏-57战斗机 以替代F-35战斗机。由于涉及核心的军事机密以及数十亿甚至 上百亿美元的军火贸易，双方都不太可能轻易做出较大让步。

第三，两国在伊核协议问题上也存在分歧。2018年５月８日，美国总统特朗普宣布退出伊朗核问题全面协议，并恢复对伊一系列经济和金融制裁，第一批制裁已于8月6日生效，针对 伊朗能源行业的制裁也定在11月4日生效。但由于土耳其高度 依赖从伊朗进口石油，因此土耳其明确表示将会继续从伊朗进 口石油。

强美元周期令土耳其经济泡沫加速破裂是外因之二

2008年国际金融危机爆发后，美国、欧元区等主要经济体 实施量化宽松的货币政策，国际流动性充裕，大量热钱流入土耳其，为其经济增长奠定基础。2015年末美联储开启新一轮加息周期，并于2017年10月实施缩表。美国货币政策正式由松转紧，叠加减税政策和愈演愈烈的贸易争端，海外美元回流美国 已成大势所趋。与此同时，土耳其总统埃尔多安似乎仍然执着 于非正规的货币政策，并在6月的大选后有持续干预货币政策 的倾向。在此背景下，土耳其依靠资本账户来平衡国际收支的 效果越来越差。数据表明，2016年之后流入土耳其的外商直接 投资（FDI）已经趋势向下，同期美元利率上行也增大土耳其 的外债压力。2018年4月以来，美元指数逐渐走强带动土耳其 里拉大幅贬值，即便土耳其央行大幅上调政策利率，亦未能阻 止其资本加速流出以及本币贬值的恶性循环。

土耳其金融危机对未来的潜在影响

新兴市场的“多米诺骨牌效应”

对于土耳其是否会引爆新兴市场的连锁反应，需要研究借鉴新兴市场的金融危机史。20世纪70年代以来，新兴市场中出 现过3次影响较大的经济及金融危机，而本次土耳其的汇率危 机和80年代的拉美货币危机颇为相似，都是由于过度依赖外部 美元债务来支撑经济发展，一旦遇到强势美元，则可能触发外 部债务违约。

2018年恰好是2008年全球金融危机爆发十周年。年初以来，委内瑞拉货币、阿根廷比索、土耳其里拉、俄罗斯卢布、 巴西雷亚尔，甚至印度卢比、南非兰特都出现显著的下跌。除了这些新兴市场国家或多或少都有土耳其经济的“五高”特征 外，强势美元亦对这些新兴市场国家货币造成压力。

以古鉴今，如果美联储持续加息，新兴市场会面临更大的 压力，一旦多个脆弱的市场相互作用，新兴经济体爆发连锁的 可能性较大。但另一方面，当前美国经济强势复苏，欧洲和日本经济同样维持温和复苏的态势，中国、印度等金砖国家也保持了较好的发展势头，这些有利因素或将阻断新兴市场危机向 全球蔓延的路径。

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对欧洲的冲击令人担忧



土耳其与欧洲的经贸联系十分密切。2017年，土欧的总 贸易额为1728.9亿欧元，土耳其是欧盟的第五大贸易伙伴。土耳其吸引到的外商直接投资中，大约四分之三来自欧洲，超过1000亿欧元，其中荷兰占比最大，以下依次为德国、法国、西班牙、瑞士和俄罗斯等。唇亡齿寒，土耳其深陷危机之中，导致欧洲可能受到的冲击是全方位的。



首先，欧洲金融业面临土耳其债务违约风险。土耳其银行资产中的40%来自外国投资，占比最大的包括西班牙、法 国、意大利，分别对土耳其银行业有833亿美元、384亿美元和170亿美元的投资。具体到金融机构看，西班牙对外银行 （BBVA）、意大利联合信贷银行（UniCredit）和法国巴黎银 行对土耳其的风险敞口较大。



其次，欧洲债务危机有可能卷土重来。意大利债市受到土 耳其金融危机的冲击最重，意大利10年期国债收益率很快突破 3%的关口，市场担心土耳其金融危机引爆意大利债务危机，并蔓延至欧元区其他重债国或者对土风险敞口较大的国家。



再次，欧洲可能面临更严重的难民问题。在叙利亚难民大 量涌入问题上，欧盟成员国意见分歧很大。在承诺“援助”土 耳其30亿欧元换取其收容更多叙利亚难民后，欧盟才在叙利亚 难民问题上获得了喘息的机会。目前，在土耳其境内或自愿或 被迫安置的叙利亚难民约在300万人左右。如果土耳其出现经 济金融危机，不仅无法安置这300万叙利亚难民，人口超8000 万的土耳其自身也将产生百万级别的经济难民，与叙利亚难民 一同涌向经济更为发达的北欧。届时难民问题或将再度引爆欧 盟内部分歧。



美土关系未来尚有改善的空间



土耳其爆发金融危机后，埃尔多安随即警告美国不要铤而 走险继续做出威胁两国关系的举动，否则土耳其将寻觅“新的 伙伴和盟友”。此后，土政府加强了与俄罗斯、中国、卡塔尔等国以及德国、法国等欧洲国家的联系，寻求外交上的支持。



虽然美土经济关系不断恶化，外交“口水仗”不断，但美国和土耳其在北约框架内的盟友关系暂时还会维持并保持一定 程度的沟通协调。



首先，美土两国在地缘政治和军事安全方面对于彼此都有 着重要的战略意义。土耳其是北约中唯一的中东国家，美国以及北约对土耳其而言，依然具有巨大的战略价值。土耳其对美国掌控中东地缘形势有着重大意义。土耳其的因吉尔利克空军 基地是美国打击极端组织“伊斯兰国”的重要基地。如果美土 矛盾激化促使土耳其“向东转”，土耳其将倒向俄罗斯，这也 不符合美国的利益。从土耳其的角度看，土耳其可以从美国、 北约获得先进的武器装备与军事训练方法、高级别的军事情 报，彻底放弃与北约和美国的联系是很不值得的。



其次，美土关系恶化将影响美国对伊朗制裁的实际效果。 美国与伊朗关系在美国退出伊核协议之后日趋紧张，土耳其是 美国向伊朗采取军事行动的重要基地。但土耳其与伊朗有着密 切的贸易往来，如果土耳其坚持不跟随美国制裁伊朗的政策， 那么美国对伊制裁将很难以达到预期的效果。



最后，美土关系继续恶化将推升土耳其国内政治经济风 险。埃尔多安认识到当前土耳其经济形势危急，和美国对抗加 剧将有可能导致土经济崩溃，并激化国内矛盾，影响自身政权的稳定。因此埃尔多安在《纽约时报》发表的文章也强调，土 美长期以来一直是北约盟友。综上所述，土耳其和美国都有重 返谈判的动机，因此未来美土关系尚有改善的余地。



对中国的潜在影响以及对策建议



从经贸联系看，2017年中土双边贸易额为263.5亿美元，下降 5.1%。中国为土耳其的第十五大出口市场和第一大进口来源地。 从经济基本面上看，中国较土耳其或其他一些新兴市场国家好得 多，我国出现大幅资本外流并引发人民币大幅贬值的可能性并不 高。因此土耳其金融危机对中国的直接影响比较有限。



但中国作为新兴经济体，也存在房地产泡沫、金融体系风险、收入分配不公等问题，再加上中美贸易战的冲击，发生金融危机的可能性依然存在。中国应以土耳其此次危机为前车之 鉴，未雨绸缪，提前出台预防措施，将金融风险爆发的可能性 降至最低。



第一，结构性去杠杆化解债务危机，以更好地应对外部风险和冲击。2018年中央经济工作会议将防范化解风险列为未来 3年三大任务之首，并明确“重点是防控金融风险”，足见党 中央对防范化解金融风险的重视程度之高。当前应把降杠杆放 在重要位置，要加快投融资平台的市场化转型，这是化解债务 的突破口。鼓励国有企业加大对城市管理基础设施等公益性行 业的投入。加大企业去产能和淘汰僵尸企业力度。商业银行应 主动对接监管，依法合规经营，完善风险管理框架和风险内控 机制，对影子银行、资管业务、互联网金融等重点领域风险加 大防范化解力度。



第二，坚定推进供给侧结构性改革，提高抵御跨境资本流 动风险的能力。能否成功防范风险和渡过危机，依赖于国内经 济基本面。习近平总书记指出：“推进供给侧结构性改革是我 国经济发展进入新常态的必然选择，是经济发展新常态下我国 宏观经济管理必须确立的战略思路。”供给侧改革的核心是创 新驱动，以创新推进供给质量与效率提高，大力培育新动能， 提升全要素生产率。推进经济结构优化，促进供需动态平衡。 推动传统产业优化升级，发展高科技含量的优势产业。要合理 利用外资，提高出口产品的附加值和竞争力，实现经济结构平稳转型。



第三，采取有效措施缩小社会收入分配差距，消除社会不 稳定因素。根据国家统计局的数据，中国2017年基尼系数为 0.4670，较2016年上升0.002个百分点。国际上认为超过0.4说 明这个国家贫富差距很严重，过高的基尼系数会抑制消费，从 而导致经济增长缓慢。严峻的贫富差距很可能成为中国经济进 一步发展的桎梏，加大中国陷入“中等收入陷阱”的风险。政府应进一步考虑适当地减免税收，还应大幅降低行政收费，多渠道增加居民财产性收入，巩固中产阶级地位，为社会稳定和 增强金融抗风险能力奠定坚实基础。

杨明凡 发表于 2018-12-9 15:12
土耳其突然爆发的金融危机引起了全球金融市场的共振。本文认为，美国与土耳其关系全面恶化以及强美元周期令 ...

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