桥水基金：如何预测下一次金融危机？

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前言
桥水基金总部位于美国康涅狄格州韦斯特波特，是全球最大的对冲基金之一，资产管理规模超过1600亿美元。去年，在08年金融危机发生十周年之际，桥水基金利用其投资团队的研究与回忆重温了这次金融危机。本文的英文原文发布于桥水基金的官方网站上（另注：本文图片来源于桥水基金官网，文章略有删减，查看原文请点击文章下方的阅读原文）。

理解历史：重温08年金融危机

美国1920-2015年期间的经济数据

黑线代表债务水平，红线代表利率水平，蓝线代表印钞数量

美国1930年代经济大萧条时的经济数据

放大来看，美国上次出现重大的债务危机是在1930年代。在当时：债务增长速度远超收入增长速度，债务负担很重；在经济衰退期间，利率跌至零点，央行无法进一步降息来阻止经济危机；为了结束经济大萧条，政府放弃金本位制，开始印钞。

美国2008年经济危机时的经济数据

在2008年，美国经济再一次面临一系列相似的挑战：自二战后直到2008年，债务增长的速度都超过了收入增长的速度，这为之后的债务紧缩埋下了隐患；在2008年，利率跌至零点，导致央行无法通过降息来减轻非常重的债务负担；这样的经济状况迫使美国政府最终不得不通过量化宽松增加货币供应来解决经济危机。

序言
在08年金融危机期间，我们每天都会接受到一波又一波的信息，我们必须充分理解这些信息的含义，才能良好地应对当时不断变化的市场环境。成功渡过这次金融危机，让我们更加坚信，用一套相对固定的思维框架来理解历史是十分重要的。

在下面的时间轴，我们会透过08年金融危机时我们做的研究，回顾这段经历。虽然这篇文章并不是一份对08年金融危机的全面说明，但它会让你大致了解我们是如何应对当年金融危机的各个阶段的。

2002年3月4日    “兴奋剂”带来的刺激感

美国2002年时的经济数据

21世纪伊始，我们就意识到了美国面临着出现经济危机的风险。在科技泡沫破裂之后的几年中，种种迹象都表明美国马上就要进入一段时期的经济萧条了。美联储最终通过降息来刺激借贷和消费，让美国的经济开始复苏。但是当时的利率已经非常接近0了，所以经济并没有快速地给出回应。

2002年9月26日    大萧条再次出现的风险

美国2002年时的经济数据

我们一直都坚信，拥有一套系统化的思考方式是加深我们对于市场理解的最有效方式。在2002年我们发布的一篇“日常观察”中，我们写到：

“当利率无法进一步被降低时（例如，利率无法跌破零点），经济萧条就会出现。此时借贷服务的负担无法再被减轻，所以人们必须通过资产出售来募集现金。泡沫则是由一个完全相反的过程造成的（快速的债务增长导致了资产价格和GDP的快速增长）。正是在泡沫破裂之后，当债务负担很重而短期利率接近零点时，人们最应当担心会出现经济萧条。”

2002年11月14日    大萧条期间的货币政策

美国2002年时的经济数据

在过去，重大的债务危机和经济萧条曾多次出现。在2002年11月，我们发布了我们对于这一问题的一些想法：

“关键在于，在我们看来，经济萧条和长期的重大经济衰退并不一样，甚至它们是两个完全不同的现象。正常的经济联系在衰退期间会得到维持，但在萧条期间则会遭到破坏。在1930年代美国的经济大萧条和日本当前的通货紧缩性萧条中，货币政策都无法刺激经济增长或是金融市场，导致在出现的经济收缩中，央行起到的调控作用十分有限。”

2006年1月12日    折现值效应和轻易借贷的风险

美国2006年时的经济数据

在科技泡沫破裂之后的大幅降息刺激了借贷，但是它也为接下来在2004年到2006年间快速增长的泡沫埋下了隐患。

2007年2月5日    不断增长的金融风险

美国2007年2月5日的股票价格

在2007年伊始，泡沫发展到了它的顶峰。在这个时候，几乎没有人对未来感到担忧，因为市场和经济的表现都非常好。在2007年2月5日我们写到：

“在这个时候，市场低估了表面上看数十年来最低的风险，但是我们相信系统中潜在的风险是十分巨大的。高风险资产，尤其是利差为正的高风险资产的价格被炒高，而收益率和利差则开始下降，让期望的未来收益变得很低。同时，波动性开始减小；因此，人们假设波动性会一直维持在较低的水平并且开始增加杠杆，试图从套息以及套利交易微小的利润空间中获取更多收益。”

2007年7月26日    这会是一次严重的危机吗？

美国2007年7月26日的股票价格

在2007年6月，加紧的压力已经在金融系统中初有体现：各大银行不断失去抵押品赎回权并出现违约行为，这对他们造成了巨额损失。投资银行贝尔斯通旗下两家投资于次级资产抵押证券市场的对冲基金面临逐渐增大的损失以及投资者的撤资浪潮；这两家对冲基金最终在7月崩溃。由于债务以及加紧环境带来的影响尚未传递到经济中，经济增长看起来仍然很好。美国股市的价格在7月中旬达到了新高。但是泡沫已经开始显现。

2007年7月-8月    数家对冲基金陷入困境，随着房地产市场进一步恶化，部分对冲基金被迫进行资产变现

美国2007年7月-8月的股票价格

2008年1月31日    真正的大环境：不止是一次普通的经济衰退

美国2008年1月31日的股票价格

在2008年伊始，随着经济数据表现不佳迫使美联储降息，经济和市场中开始出现经济危机的预兆。很多人当时觉得美国进入了一段经济衰退时期。我们当时的研究描述了我们是如何看到一个完全不同的危机正在发生，而一次降息可能不足以扭转这次的危机：

“我们相信一个时代就要结束了：一个以通货膨胀率和利率不断下降、经济迅速增长为代表的后1981时代。

2008年3月    贝尔斯通以极低的价格被摩根大通收购

美国2008年3月的股票价格

2008年4月2日    贷款造成的损失还尚未出现

美国2008年4月2日的股票价格

在2008年初，情况持续恶化。在3月，贝尔斯通，一家对着整个金融系统都有着重要作用的投资银行，以极低的价格被摩根大通收购。随着这家主要的金融机构濒临倒闭，一个非常重要的问题就是整个金融系统可能遭受的损失会有多么参展。

2008年8月18日    进入去杠杆化的第二阶段

美国2008年8月18日的股票价格

在2008年8月中旬，随着美国的政府高层采取措施来增强金融板块的信心，市场开始趋于稳定。但是，这些措施不足以解决在未来只会变得更紧急的潜在信用问题。

2008年9月15日    我们所处的位置

美国2008年9月15日的股票价格

9月15号，雷曼兄弟宣布破产。随着雷曼兄弟岌岌可危，政策的制定者们开始争论是否以及用何种方式向雷曼兄弟提供紧急财政援助，然而他们手上并没有可行的方案来解决雷曼兄弟面临的危机。各方之间的不透明以及信用风险，再加上破产带来的即时影响，大大加快了受迫性资产出售的过程并引发了对金融系统的冲击。

2008年10月3日    在9月29日未能成功通过救助计划法案并引发严重的股票抛售之后，美国国会通过了“问题资产救助计划”来解决问题资产带来的问题

美国2008年10月3日的股票价格

2008年9月-10月    随着雷曼兄弟的崩溃，美国政府为了解决危机中的各种问题，出台了一系列政策包括AMLF，CPFF，MMIFF，但却并没有完全解决这些问题

美国2008年9月-10月的股票价格

2008年11月1日    分析美国当前经济形势的宏观框架

美国2008年11月1日的股票价格

雷曼兄弟宣布破产之后的两个月内，在剧烈的市场波动和美联储及财政部高层持续不断对解决危机的尝试中，我们后退一步，表达了我们对于影响当前经济的几大主要因素的看法。我们如下描述了我们的目标：

“在这篇报告中，我们并不想仅仅分析经济萧条这一过程，我们更想与读者分享我们用来理解经济走势（而经济萧条的过程就是经济走势的一部分）的宏观框架。这幅框架主要由三部分组成：生产力增长、经济长波周期以及市场周期。我们相信如果你能理解这三个部分以及它们是如何互相影响的，这将对你理解已经出现的经济现象以及未来可能会发生的事情十分有帮助。”
2008年11月25日    为什么还将有更多政策出台以及这意味着什么

美国2008年11月25日的股票价格

在11月25日，为了降低按揭利率，美联储和财政部宣布提供8000亿美元用于借贷和资产购买。这也是美联储的第一轮量化宽松政策。这是一种典型却十分关键的调控去杠杆化的手段。

2009年3月18日    美联储开始增持国债以及资产抵押债券

美国2009年3月18日的股票价格

2009年4月3日    增加的货币供应能否抵消信用缩减带来的影响？

美国2009年4月3日的股票价格

截止2009年春，为了让金融系统稳定下来以及刺激经济，政府高层已经出台了大量财政宽松政策以及货币宽松政策。几年之后，财政部宣布增持各大银行的不良资产。对于这些新出台的政策，我们保持适度乐观。

2009年5月7日    达成一致

美国2009年5月7日的股票价格

随着这波货币以及财政宽松政策的出台，美国经济也显示出了趋于稳定的信号。在5月初，美联储公布了银行抗压能力测试的结果。

2012年2月24日    一次美妙的去杠杆化

虽然政府高层出台的政策成功带来了经济复苏，但是在经济危机后，债务负担仍然非常重。为了让经济恢复，债务水平必须逐渐下降。在2012年，我们表达了对于如何调控这样一次去杠杆化过程的想法并且评估了政府高层如何在国内调控这一过程。

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关键词：机器学习 人工智能 量化投资 经济