总体判断：
上周，OECD 公布了主要成员国的一季度GDP。今年第一季度，发达经济体出现好
转，内部分化，主要是美、日经济增长相对强劲；而意、英、西连同欧盟均陷入
衰退，拖累最大，维持相对看好美日、看空欧盟的观点。但是，短期好转难改下
行趋势，二季度仍将探底，拐点或在第三季度，未来有望逐步企稳，明年好于今
年。
今年第一季度，OECD34 国同比增长1.6%，好于上一季度的1.4%，也好于预期，
主要受益于美国、日本、墨西哥和德国的强劲增长。我们预计，全球经济短期仍
有下行风险，下半年有望逐步企稳。（1）预计第二季度环比增速放缓，因欧债
风险增大，银行惜贷严重，导致欧盟衰退加剧，而且美国经济也因就业和消费不
振而环比回落。（2）第三季度经济有所改善，欧盟经济继续下行，但是美国复
苏相对强劲，房地产持续复苏，并可能加大刺激力度，如冲销式QE3。（3）第
四季度温和复苏，美国经济由于减税等优惠措施到期、及财政悬崖而增速回落，
但欧盟经济负增长幅度减小，新兴市场有望支撑。
从目前的增长动力来看，消费是主导，投资成拖累。（1）OECD34 国经济仍以私
人消费为主，这也是带动全球经济复苏的动力，ZF消费的贡献也边际增加，说
明了私营部门和公共部门的去杠杆速度有所放缓。（2）投资整体下滑，主要因
为实体需求不足，这是对经济最大的拖累，特别是公共投资对私人投资的挤出效
应，在日本尤为明显，这将对于日本经济复苏带来下行风险；（3）净出口的贡
献增加，抵消了美德去库存带来的负贡献。
展望未来，在全球宽松的货币政策带动流动性充裕的背景下，私人投资有望得到
提振，带动个人消费。（1）消费方面，个人消费的拉动作用预计将减弱，因短
期下行风险较大，经济前景黯淡拖累消费，美国尤其明显，而ZF消费也将下滑，
主要受到财政减赤的约束。（2）投资方面，私人投资对经济的拖累或将减弱，
下半年有望拉动经济增长；二季度去库存仍是趋势，直至下半年经济逐步企稳，
才有望逐步加库存。（3）全球进出口增速今年继续放缓，净出口的贡献二季度
也将有所减弱，但下半年有望随着经济企稳、需求回升而略有反弹。
总体来看，全球经济二季度仍面临较大的下行风险，6 月将是风险集中释放的时
候，下半年有望逐步企稳，明年或将好于今年。
今年，我们尤其看好日本经济，上调日本2012 年GDP 增速至2.7%。灾后重建的
巨大需求提振内需，ZF量化宽松政策和信贷支持推动日元贬值、出口大增，将
有力拉动日本经济增长。而下行风险来自于日本公共投资对私人投资的挤出效
应。