• 选文:陈倩雯审稿:王策 编辑:李依珊

  
  

由Hans-MartinVon Gaudecker撰写的Journalof Finance2015年第4期论文“How DoesHousehold Portfolio Diversification Vary withFinancial Literacy and FinancialAdvice?”指出，具有较高金融知识水平（financialliteracy）或者征求专业及私人金融建议（financial advice）的家庭几乎都能获得合理的投资回报。相比之下，金融知识水平低于中间值并且相信自己决策能力的家庭收益率平均会少50个基点。

依据经济理论，家庭应当持有高度分散化的投资组合，这一理论的成立与否对于ZF制定相关的政策规定具有重要影响。因此，一方面，对持有欠分散化投资组合的家庭，了解其家庭金融知识水平非常关键。另一方面，持有欠分散化投资组合的家庭是依赖于专业的金融建议还是仅依靠自身做出投资决策对于政策制定者同样具有重要意义。

过去的实证研究主要分为两个方向，一是利用数据研究具体的分散化性质，这些研究表明大多的家庭能够获得合理的投资回报，而一些家庭在当前的风险水平下只能获得很低的回报率。由于缺少金融知识水平和金融建议的数据，研究无法得到分散损失的条件分布。另一个研究方向使用了投资组合分散化的简单度量方式，这些研究则出现了相反的问题——解释变量很充足，但分散化性质不允许进行定量分析。本文结合这两种研究的优点，采用回报损失（returnloss）这一变量定量地对分散化程度进行研究。回报损失是指在给定的风险水平下，可以获得的最大期望收益与实际采用某一投资组合获得的期望收益之差。

本文使用荷兰的CentERpanel家庭调查数据库，假定扣除费用的资产均由CAPM模型定价，以MSCI欧洲指数作为有效市场组合，并且所有的收益率采用超额收益度量。通过均值—方差图像，本文直观地表明了不同投资组合的分散化特性。在对欠分散化原因的分析中，本文选取回报损失作为被解释变量代表投资结果，金融计算能力（financialnumeracy，通过测试四道金融相关的数学问题和一道金钱时间价值的问题得到金融计算能力的得分）、获取金融建议的不同渠道、教育、年龄以及金融资产数量这几个变量作为解释变量，建立线性回归方程定量研究投资回报损失与这些解释变量之间的关系。考虑到解释变量之间的交互作用，模型中加入了金融计算能力与获取金融建议不同渠道之间的交互项。经过OLS和分位数回归，发现欠分散化带来的损失中，最大的损失是由那些既不向外界寻求投资帮助，自身也缺乏金融知识的投资者所造成的。

作者认为，上述现象的一个可能的解释是投资者的过度自信。因此，提高投资者金融知识水平和使其采纳金融建议，应该作为监管者为减少社会福利损失制定政策规定的出发点。

原文：

Hans-Martin Von Gaudecker , 2015 , How Does Household Portfolio Diversification Vary with Financial Literacy and Financial Advice? , Journal of Finance , 489-507

来源：金融学前沿论文速递