月度经济预测_政策底已至,经济底仍需等待

前期信用收缩带动经济继续下行。前期实体经济信用收紧的滞后效应持续。从生产面高频指标来看,六大发电集团耗煤量和钢产量增速均继续放缓,显示生产面继续走弱。而从需求面看,对地方ZF债务管控导致基建投资依然同比显著跌落,同时,房地产销售回落带动投资开始放缓,制造业投资平稳。贸易战升级以及全球经济越过周期高点带动外需走弱。因而整体经济依然延续前期下行态势。

政策底已至,经济底仍需等待。随着经济下行压力加大以及贸易战升级背景下外需不稳定性上升,稳定内需的重要性更为凸显。政策从7月开始出现明显调整,特别是在货币政策层面,宽松力度明显加大。而9月其他部门政策也开始出现转变,例如发改委召开新闻发布会来说明基建补短板情况等。显示政策开始逐步向稳增长方向转变,因而政策底已经见到,随着经济下行压力加大,未来宽松政策将持续加码。从发力方向来看,基建几乎是唯一的选择。房地产受制于房价上涨压力而政策难以有实质性放松,制造业在终端需求没有改善的环境下难以持续回升,消费则是慢变量,短期难以成为经济企稳主动力。因而基建将成为ZF稳定经济的主要抓手,未来政策将着力推动基建投资增速企稳回升。但需要看到的是,当前政策转变尚不足以推动基建投资增速回升。因为基建投资不仅需要增加项目审批,同时需要资金供给配合以及地方ZF投资意愿回升,而目前地方ZF债务管控情况下资金供给和地方ZF投资意愿均有限,实现基建投资回升需要疏通这些投资链条上的每个环节。未来地方ZF债务管控将逐步放松,地方ZF投资意愿也将获得推升。而这些政策实现完全转变需要时间,在政策转变过程中,基建投资可能延续弱势,因而经济将延续放缓态势,经济底仍需等待。

通胀压力上升,但无碍货币政策宽松。涨价因素将继续推升通胀水平。虽然9月中下旬猪肉价格出现高位盘整态势,但月度环比依然保持较高涨幅,继续对CPI产生推升作用。同时,原油价格再度攀升,蔬菜价格有所上行,通胀水平将继续攀升。我们预计9月份CPI将达到2.5%,年底CPI有可能攀升至2.6%-2.7%附近。虽然通胀压力提升,但无碍货币政策宽松。这主要是因为一方面,通胀压力并非很大,并未显著高于3%;另一方面,本次通胀主要由供给面推动,从需求面看,疲弱的居民收入显示需求并未上升,而货币政策主要功能为调节需求,对供给调节能力有限。因而我们认为当前通胀压力总体并非很大的环境下,央行不会改变货币政策来应对供给驱动的通胀。

宽松的货币政策将继续为债市构筑安全边际,但通胀压力将压缩债券上涨空间。货币政策宽松的态势不会发生变化,因而短端利率将继续低位波动,在期限利差较大的环境下,长端利率进一步上升空间有限,因而债市具有安全边际。但另一方面,通胀压力攀升、美联储连续加息等将压缩长端利率下行空间。因而,4季度债市将大概率呈现震荡态势。我们预计年底之前10年期国债利率将继续在3.4%-3.7%区间内震荡。