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海外方面，美国通胀从高点已经明显回落，考虑到12月份美联储大概率加息50个基点，截至年底预计美联储持续加息至4.50%水平。目前市场普遍预期的加息终点在5%-5.5%之间，这意味着未来进一步加息的空间已不大，加息周期渐近尾声。同时，美国经济景气的高点已现，美债收益率十年期与两年期利差、十年期与三个月利差均已深度倒挂，美国经济出现实质性衰退的概率越来越高。随着美联储加息周期渐近尾声以及美国经济出现实质性衰退的概率增加，美元指数大概率见顶，预计明年下行的空间更大，这有助于风险资产的表现，除非发生流动性危机。

国内方面，财政、货币政策不断出台，政策力度已经与2020年相当。但与2020年疫情之后大规模经济刺激相比，当前政府加杠杆——企业加杠杆——居民部门加杠杆的信用扩张链条并不通畅，导致经济复苏力度偏弱，经济内生动力不强。展望明年，随着防疫政策的不断优化调整，一直被压制的消费需求有望逐渐得到释放；同时随着稳经济一揽子政策和接续措施效能不断释放，基建投资实物工作量的尽快形成，将不断释放“扩投资—带就业—促消费”的综合效应，经济内生动能将逐渐得到修复。对房地产而言，政府出台了一系列支持房地产市场的政策措施，预计这些政策将逐步发挥效力，房地产行业对经济的拖累也将降低。

综上所述，目前海外处于一个经济景气高点回落、经济实质性衰退的风险在增加，同时通胀压力缓解，金融条件从不断收紧到边际放松的过度阶段。而国内处于一个通胀平缓，输入性通胀压力不大，同时流动性宽松，经济内生动能逐步修复的状态。相比海外，包括港股在内的国内权益资产将处于更为有利的宏观环境。

A股：A股明年所处的宏观环境将有明显改善，叠加自身估值水平处于历史低位，杠杆风险较低，具备较高的安全边际。在十一月初我们把A股配置评级从标配提升至高配后，本次进一步提升至超配。配置方向上，一是确定性强、景气度高的医药、TMT、军工和高端制造等板块；二是防疫政策优化调整，需求具有高弹性的食品饮料、社会服务、医美化妆品等板块；三是具有“盈利能力强+高分红+低估值+主题催化”等多重驱动的央企上市公司。

港股：压制港股估值的宏观环境将明显改善，美元流动性收紧—资金流出—港元触及弱方兑换保证水平—金管局买港元卖美元—基础货币收缩、市场流动性降低—港股估值重心下移的负反馈链条有望被打破，叠加港股当前估值处于已经处于十年来低位，港股的配置价值逐渐显现。展望2023年，港股可能迎来“美元指数弱+人民币强”的最有利宏观组合，我们把港股配置评级进一步提升至超配。

原油：一方面，当前原油库存仍处于低位，产能短期提升空间有限，同时地缘政治因素可能会加大原油价格的波动，而欧佩克+对油价的“逆周期”调节也是影响油价的重要因素；另外一方面，高油价开始逐步对需求产生抑制作用，海外经济衰退的风险在不断累积将降低对原油需求，我们预计2023年原油可能处在一个上有顶、下有底的格局，预计在80美元/桶—100美元/桶左右区间宽幅震荡。

工业金属：铜精矿加工费连续回升，铜供给端将逐步宽松，叠加海外经济衰退风险依然在增加将降低对铜需求，预计铜价可能呈现先下后上的趋势。对黑色金属而言，房地产链条依然偏弱，而从供给端来看，钢厂利润持续亏损，未来有进一步压减产量的空间，有助于缓解供给端压力。总体而言，上下空间可能均有限。

黄金：过去一段时间美联储激进的加息策略，美债实际利率上行，黄金价格持续受到压制。展望明年，随着美联储加息周期渐近尾声，美元指数与美债收益率上行空间受限，同时美债收益率十年期与两年期倒挂幅度不断加深，美国经济衰退风险不断增加，这将给予美元与美债收益率压力，并支撑金价，黄金具备较高的配置价值。