宝通证券-2012宏观经济：以时间换空间的政策思维或使2012中国经济依然缓中有机-经管之家官网！

以時間換空間的政策思維或使2012中國經濟依然緩中有機
中國經濟中期將放緩：未來兩年，房地產的泡沫會逐步釋放，銀行壞賬率提升是十分確定的事，
轉型升級和社保民生等領域不得不使政府加大財政赤字，提高政府負債占GDP的比重，目前政府債
務已經高企，並已有11個省級政府正延期支付301億的利息的現象出現，政府也將不斷加大減稅力
度來調節收入分配從而導致政府稅收收入下降，中國的金融系統風險和國家財政系統風險在不斷
累積。在此情況下，中國要想刺激經濟的發展，面臨因社保不完善內需拉不起，出口面臨製造業
成本優勢下降和匯率及貿易夥伴經濟不景氣等問題，政府唯有加大投資力度和儘量擴大部分內需
來刺激經濟，目前以時間換空間的政策行為還能使2012年中國GDP增速保持在6.49%左右。我們預
計，政府政策調控能力將於2013年以後逐步削弱，中國可能陷入“中等收入陷阱”，進入轉型調
整前的衰退。經濟過熱會加速矛盾的產生，政府寅吃卯糧的調控行為必定會加大未來危機的嚴重
性，2013年後的中國不宜樂觀，不過也可能因新一屆政府的遠見卓識和執行魄力而使衰退的程度
減輕。
中國跨越中等收入陷阱之路將可能較日韓坎坷：貧富兩極分化嚴重、行政體制改革嚴重滯後、社
會腐敗、研發投入較低、教育體制較落後、人才外流、社保體制不完善、研究所研發效率成下降
趨勢、研究人員創新動力不足（社會生活成本和工資結構不合理）、資金鏈斷裂、政府負債占GDP
比重較高等因素將會嚴重阻礙跨越的進度，而且以上很多屬於結構體制問題，調整費時費力且不
易成功。
2012年依然有政策的發揮空間，加上2012年的政治選舉，民生領域的投資將面臨2012-2013
年的一個頂峰，經濟不會快速回落，但2013年以後危機矛盾將可能逐步爆發，經濟將可能步入
加速放緩。
未來三年最大的兩大擔憂：一是貿易逆差：用工荒和國際產業的向外轉移標示著我國製造業在成
本競爭力的優勢逐步下降，中國經濟發展處於夾心層水準，在失去房地產支柱、製造業引擎以及
主要貿易夥伴衰退的情況下，預期未來三年貿中國貿易順差將收窄甚至表現為負，一旦逆差放大，
貿易對GDP增速貢獻的拖尾效應將災難性地被放大；二是社會動亂。
目 錄
一、 中國GDP增長的貢獻因素分析...............................................................................................................................................................................9
1. 因十二五規劃和轉型升級的需求，投資增速有望平穩................................................................................................................................................10
1) 房地產2012年上半年有望下跌15%左右，地產投資增速將降低.........................................................................................................................10
2) 政府和企業將逐步加重對第三產業的投入比重，對製造業的投資將逐步縮小..................................................................................................10
3) 十二五期間基建項目投資增速有望保持穩定...........................................................................................................................................................11
2. 內需驅動-通縮風險和百姓保守的消費方式使2012年的內需更加尷尬....................................................................................................................11
1) 中國內需一直穩卻不旺...............................................................................................................................................................................................11
2) 中國2012年有通縮風險.............................................................................................................................................................................................12
3. 中國貿易順差將逐步收窄甚至可能表現為逆差，將嚴重拖累GDP增速....................................................................................................................12
1) 貿易順差將逐步收窄，順差對GDP增長的貢獻度將隨人民幣升值而減少..........................................................................................................12
2) 主要貿易夥伴歐盟和美國將遭遇經濟的衰退，貿易將大幅度受損......................................................................................................................13
二、 GDP增長的正/負催化因素分析............................................................................................................................................................................14
1. 十八大將迎來民生投入高潮（2012年10月起，2013高潮期）................................................................................................................................14
2. 政治性選舉將引發基礎設施建設的大幅度增長(2013高潮期)...................................................................................................................................14
3. 偶然性因素：自然災害或金融危機發生的規律性........................................................................................................................................................14
4. 2012－2013年是國際大選年，政治因素的幹擾加大了對經濟增長預測的不確定性...............................................................................................15
三、 我國跨越中等收入陷阱，成功轉型的障礙重重，影響GDP中期的增長.........................................................................................................15
1. 我國貧富兩極分化嚴重，導致社會動亂的可能性加大，不利於成功跨越................................................................................................................16
2. 行政體制改革嚴重滯後.....................................................................................................................................................................................................16
3. 我國研發投入較低.............................................................................................................................................................................................................16
4. 教育體制較落後.................................................................................................................................................................................................................16
5. 社保體制不完善，將影響內需的拉動............................................................................................................................................................................17
6. 目前狀況－升級的意識和創新的能力不強....................................................................................................................................................................17
7. 資金鏈斷裂，政府債務融資平臺負債率過高................................................................................................................................................................17
8. 未來金融體系不良資產率的逐步提升，將提高企業貸款難度，從而影響轉型進度................................................................................................19
四、 對中國GDP增長的預測.........................................................................................................................................................................................20
1. 2012-2013年經濟增速有望下降至6.49%左右..............................................................................................................................................................20
五、 A股、H股、美股和日股歷年和未來走勢對投資的啟示...................................................................................................................................20
1. 中國在亞洲甚至在全球範圍內的相對投資價值將使中國股市不至於過度低迷，悲觀中有機會............................................................................20
2. 香港回歸之前，港股表現趨同於美國，而回歸後大勢同A股，小波動依然受歐美股市的影響............................................................................21
六、 轉型之際的投資機會.............................................................................................................................................................................................22
1. 投資時間性選擇.................................................................................................................................................................................................................22
2. 經濟政策動向與投資領域的選擇....................................................................................................................................................................................22
七、 投資行業評級.........................................................................................................................................................................................................23