报告名称：禾嘉股份(600093)定增落地 估值优势明显
报告类型：点评报告
报告日期：2015-07-03
研究机构：广发证券
研究员：安鹏,沈涛
股票名称：禾嘉股份
股票代码：600093
页数：3
简介：定增完成，48亿增发转型供应链管理+保理业务
公司今日公告定增完成，以6.06 元/股的价格募集资金48.48 亿元，募集资金主要用于转型业务：供应链管理平台项目和商业保理项目（总投资额分别为50 亿元和20 亿元，拟投入募集资金分别33.48 亿元和15 亿元）。其中，大股东九天工贸、滇中集团（云南省政府派出机构）分别认购20 亿元/3.3亿股，工投集团和国鼎投资（省国资旗下）认购3.0 亿元/5000 万股，完成后九天工贸持股36.17%。
供应链管理平台：依托股东背景，盈利来自效率提升带来的采购差价公司拟建设的供应链管理平台主要模式为：整合上下游相关企业，为平台用户提供信息、物流仓储和供应链金融等服务，最终实现平台客户周转效率的提升，并减少中间交易成本。按照已与公司形成合作意向的客户生产规模，预计煤炭、焦炭、铁矿石、钢铁和水泥预计经手货量分别为850 万吨、280 万吨、250 万吨、200 万吨和1800 万吨，经手货值（不含税）约241 亿元，考虑资金周转后资金需求量约48 亿元。
供应链平台盈利主要来自由于效率提升和用户粘性带来的采购差价，增发完成后大股东九天工贸现有供应链业务将逐步转移至上市公司，14 年九天工贸营业收入和净利润分别为73 亿元和5 亿元（其中，我们估算供应链管理业务收入和净利润分别为50 亿元和3 亿元，净利率达到6%以上）。
保理业务模式：资本金达到20 亿元，盈利来自利差
公司投资建设的商业保理项目，计划总投资20 亿元，按照10 倍杠杆公司提供融资余额有望达到200 亿元，由于煤炭及其他大宗品景气下滑、银行抽贷等因素，商业保理业务也将提升供应链平台的客户粘性。即使按照保守的3%利差测算，公司保理业务带来的净利润约5 亿元。
供应链业务还依托政府背景和国企关系，盈利相对确定
政府背景：本次增发云南省政府派出机构及省国资委旗下三家公司参与，预计将为公司带来更多市场资源，据规划政府将加快建设滇中城市圈，2015年和2020 年产值预计分别达到1500 亿元和6000 亿元，大宗商品需求巨大。国企关系：由于云贵地区小煤矿+大用户的特殊环境，不同于大多数供应链管理平台，公司服务用户及客户以大型企业为主（也包括中小企业），预计将有效减小公司风控压力并提高盈利能力。
16 年和17 年PE 分别仅为27 和20 倍，且超预期概率极大
大股东九天工贸承诺，15-17 年归属于母公司净利润不低于2（仅半年）、6、8 亿元，此外公司承诺15-17 年每年分红率在50%以上。而实际上，作为云南当地竞争优势明显的贸易及供应链管理公司，预计将有更多确定性的盈利模式，业绩超预期的概率较大。经过前期调整，即使按照保守的盈利预测，公司16 年和17 年PE 也分别仅为27 和20 倍，维持“买入”评级。
风险提示：公司供应链管理业务经营状况低于预期。
