报告名称：晨鸣纸业(000488)纸业回升 融资租赁规模提高 共驱Q1高增长 持续推荐
报告类型：点评报告
报告日期：2016-04-07
研究机构：中信建投
研究员：张溢,花小伟
股票名称：晨鸣Ｂ,晨鸣纸业,晨鸣优01
股票代码：200488,000488,01812,140003
页数：4
简介：事件
2016 年4 月6 日晚间，公司发布第一季度业绩预告，业绩超预期。公司2015 年第一季度实现归属于上市公司股东的净利润约3.80 亿—4.20 亿，比上年同期大幅增长300%—340%。
简评
产能优化、毛利提升，融资租赁拓展共驱业绩高增长。业绩增加原因在于：（1）公司前期通过产能优化升级，市场竞争力增强；通过强化内部管理，生产成本同比下降，产品毛利率同比增加；同时公司通过加大市场开拓，产品销量同比增加。（2）公司对外开展融资租赁业务增加，盈利能力同比提升。
成本端——纸浆价格重心同比下移。国际纸浆价格2016 年一季度呈下行趋势。针叶浆方面，欧洲漂白针叶浆价格16 年一季度平均价格792 美元/吨，同比15 年Q1 的905 美元/吨下降12.52%，美国漂白针叶浆16 年Q1 的平均价格945 美元/每吨，同比15 年Q1 的1003 美元/吨下降5.83%。阔叶浆方面，欧洲漂白阔叶浆16 年Q1 平均价762 美元/吨，同比略微上涨2%，但是中国漂白阔叶浆同比降幅显着，由15 年Q1 的622 美元/吨同比降11%至16 年Q1 的554 美元/吨。
产品端——部分产品售价略有提升。公司是中国造纸行业龙头企业，年浆纸产能850 多万吨（2015 当年，公司机制纸产量418 万吨，销量415 万吨），公司先后投建高档铜版纸、高档低定量涂布纸、高档白卡纸等文化用纸生产线，产品结构不断升级。3 月23 日，晨鸣、APP、博汇(山东博汇、江苏博汇)等国内主要纸企同步宣布白卡、铜卡、食品卡纸每吨上调150 元，纸产品价格提高直接利好一季度业绩。
融资租赁规模不断提升，继续贡献业绩。我们假设2016Q1盈利4 个亿，财务模型测算，其中约2 个亿以上来自融资租赁。因公司融资租赁公司2014 年12 月29 日成立，2015Q1 当季贡献有限；但截至2015 年底，融资租赁规模已接近200 亿；目前最新来看，晨鸣融资租赁公司实缴注册资本提升至50 亿元，按照目前行业5 倍杠杆测算，其融资租赁余额应为250 亿左右。
晨鸣控股减资落地，国企改革继续推进。公司控股股东——晨鸣控股于11 月进行了减资，注册资本由16.85 亿减少至12.39亿元，减资后，第一大股东——山东寿光金鑫投资（隶属于寿光国资委）持股比例由59.73%下降至45.21%，而第二大股东——锐丰投资（由晨鸣纸业员工设立）和第三大股东——恒联投资（由晨鸣纸业董事长控股）持股占比分别由26.56%和13.71%提升至36.14%和18.65%。
大股东持续增持H 股彰显发展信心。2015 年10 月28 日至2016 年1 月12 日，香港晨鸣控股陆续增持晨鸣纸业H 股7553 万股、B 股2191 万股，合计约占公司发行总股份的5.03%。持续增持H 股显示出公司认为当前股价被低估，对未来发展抱有信心。
投资建议：
公司依托造纸主业，向融资租赁业务的转型，业绩表现频频超预期，优先股发行有效改善公司资产结构，进一步降低资金成本。随着主业的结构调整和融资租赁业务在区域上、数量上、结构上的继续优化，未来仍存在进一步增长可能，且公司国改推进，大股东增持凸显发展信心。2016 全年，造纸主业是开工率不断提升（造纸龙头的拐点特征高于行业，订单向龙头集中明显），融资租赁规模继续增长，故依据一季报，我们上调晨鸣纸业2016 全年业绩预测，预计2016 年净利约17 个亿（租赁11 个亿、造纸3.5 个亿，补贴2.5 个亿），2017 年22 个亿，EPS 0.88、1.14，PE 仅 10.1、7.7 倍。维持买入，强烈推荐。

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