报告名称：申万宏源(000568)增发建优质基酒保证长远发展 估值低有补涨需求
报告类型：点评报告
报告日期：2016-05-17
研究机构：申万宏源
研究员：吕昌
股票名称：泸州老窖
股票代码：000568
页数：3
简介：投资要点：
事件：公司公布增发预案，本次非公发行的对象为包括泸州酒业投资有限公司在内的不超过10 名特定投资者（酒业公司锁定36 个月，其他投资者锁定12 个月），发行底价21.86元（20 个交易日均价的90%），发行数量1.3724 亿股（占总股本10%，发行后总股本变为15.4 亿股），总金额不超过30 亿元。资金用途为酿酒工程技改一期项目。酒业投资公司认购2 亿。本次发行后，实际控制人泸州国资委持股比例将从54%降到49.45%。
消费升级和行业整合背景下，优质中高端基酒是决定公司长远发展的关键，项目建设有其必要性。根据政策导向，国家发改委、工信部等部门出台了限制新增白酒产能政策，但鼓励酒企通过升级改造加快淘汰落后产能，提高产品品质。很多白酒上市公司已经根据自身需求，提出生产线升级改造计划，主要开展制曲技改、优质基酒酿造工艺改造、陈酿老熟贮存基数改造和灌装生产线改造等，茅台、五粮液、洋河、古井、汾酒近年来陆续制定了制酒、制曲等关键生产环节的技改规划，今世缘、金徽酒、口子窖等推动酿造工艺等改造。近年来酒企纷纷通过技改方式，解决中高端基酒产能不足的瓶颈，保证长远发展。而对老窖而言，一方面公司老式酿酒车间设备老化，工作环境常年湿热，对体力要求比较高，而且以人为中心的酿酒方式效率较低，年轻人普遍不愿再到传统的酿酒车间工作，用工断档。通过新建酿酒车间可以实现大规模机械化生产，减少对人力的依赖。另一方面，公司白酒销量约20 万吨，其中大部分为中低档产品，随着消费升级，未来对腰部位置的产品需求将增加，这就要求老窖3-5 年后必须有优质基酒供应腰部产品，否则将无法保证长期的持续发展。根据公告，该项目将建成优质基酒窖池7000 口，形成优质基酒3.5 万吨生产能力，储酒10 万吨的储藏能力。
盈利预测与估值：维持盈利预测，预计公司16-18 年的EPS 为1.27、1.65、2.19 元（增发摊薄后EPS 为1.15、1.5 和2 元），增长20%、30%、33%，对应PE 为19、14、11 倍（摊薄后EPS 对应PE 为20、16、12 倍），维持买入评级。停牌期间申万白酒板块涨10%，五粮液涨15%，茅台涨6%，作为高端酒中业绩弹性最大的品种，公司复牌后补涨预期强烈，建议买入，目标价31 元。1、本次增发对公司长远发展有利，今明两年业绩主要看国窖1573快速恢复带来的弹性，但2-3 年后，还需看腰部产品的持续增长，而本次扩建项目将提供腰部产品优质基酒，保证长远发展；2、摊薄少，估值低，根据增发预案，新增股本1.37亿，摊薄不到10%，估值仍然有吸引力；3、老窖的复苏是实实在在的，公司去年7 月换管理层，销售出身的林总任总经理以来，公司产品、营销都经历了大刀阔斧的改革，国窖1573和特曲快速增长，持续动销，窖龄酒和博大今年也逐步调整到位；4、预计今年开始业绩逐步释放，五大品牌今年底有望都调整到位，国窖1573 占比不断提升，按照2016 年经营计划，净利润18 亿增长16.5%，而如果公司在制定计划时已将今年华西证券投资收益下降考虑在内，则白酒业务的利润增速约30%，并且今年是新管理层上任的完整一年。
股价表现的催化剂：基本面超预期，季报超预期。
核心假设风险：调整复苏低于预期，增发的不确定性。

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