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[转帖]投资银行概述(非常基本,高手勿进)
投资银行概述投资银行是主要从事证券发行、承销、交易、企业重组、兼并与收购、投资分析、风险投资、项目融资等业务的非银行金融机构，是资本市场上的主要金融中介。 投资银行是证券和股份公司制度发展到特定阶段的产物，是发达证券市场和成熟金融体系的重要主体，在现代社会经济发展中发挥着沟通资金供求、构造证券市场、推动企业并购、促进产业集中和规模经济形成、优化资源配置等重要作用。由于投资银行业的发展日新月异，对投资银行的界定也显得十分困难。投资银行是美国和欧洲大陆的称谓，英国称之为商人银行，在日本则指证券公司。国际上对投资银行的定义主要有四种： 第一种：任何经营华尔街金融业务的金融机构都可以称为投资银行。 第二种：只有经营一部分或全部资本市场业务的金融机构才是投资银行。 第三种：把从事证券承销和企业并购的金融机构称为投资银行。 第四种：仅把在一级市场上承销证券和二级市场交易证券的金融机构称为投资银行。 投资银行是与商业银行相对应的一个概念，是现代金融业适应现代经济发展形成的一个新兴行业。它区别于其他相关行业的显著特点是： 其一，它属于金融服务业，这是区别一般性咨询、中介服务业的标志； 其二，它主要服务于资本市场，这是区别商业银行的标志； 其三，它是智力密集型行业，这是区别其他专业性金融服务机构的标志。 投资银行的类型 当前世界的投资银行主要有四种类型： ⑴独立的专业性投资银行。这种形式的投资银行在全世界范围内广为存在，美国的高盛公司、美林公司、所罗门兄弟公司、摩根·斯坦利公司、第一波士顿公司、日本的野村证券、大和证券、日兴证券、山一证券、英国的华宝公司、宝源公司等均属于此种类型，并且，他们都有各自擅长的专业方向。 ⑵商业银行拥有的投资银行（商人银行）。这种形式的投资银行主要是商业银行对现存的投资银行通过兼并、收购、参股或建立自己的附属公司形式从事商人银行及投资银行业务。这种形式的投资银行在英、德等国非常典型。 ⑶全能性银行直接经营投资银行业务。这种类型的投资银行主要在欧洲大陆，他们在从事投资银行业务的同时也从事一般的商业银行业务。 ⑷一些大型跨国公司兴办的财务公司。 投资银行的组织形式 一般而言，一个投资银行采用的组织结构是与其内部的组建方式和经营思想密切相关的。现代投资银行的组织结构形式主要有三种。 ⑴合伙人制。合伙人公司是指由两个或两个以上合伙人拥有公司并分享公司利润，合伙人即为公司主人或股东的组织形式。其主要特点是：合伙人共享企业经营所得，并对经营亏损共同承担无限责任；它可以由所有合伙人共同参与经营，也可以由部分合伙人经营，其他合伙人仅出资并自负盈亏；合伙人的组成规模可大可小。 ⑵混合公司制。混合公司通常是由在职能上没有紧密联系的资本或公司相互合并而形成规模更大的资本或公司。本世纪六十年代以后，在大公司生产和经营多元化的发展过程中，投资银行是被收购或联合兼并成为混合公司的重要对象。这些并购活动的主要动机都是为了扩大母公司的业务规模，在这一过程中，投资银行逐渐开始了由合伙人制向现代公司制度的转变。 ⑶现代公司制。现代公司制度赋予公司以独立的人格，其确立是以企业法人财产权为核心和重要标志的。法人财产权是企业法人对包括投资和投资增值在内的全部企业财产所享有的权利。法人财产权的存在显示了法人团体的权利不再表现为个人的权利。现代公司制度使投资银行在资金筹集、财务风险控制、经营管理的现代化等方面都获得较传统合伙人制所不具备的优势。
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[转帖]我的投资银行面试经验
我的投资银行面试经验嗨，看着大家都在忙着申请各大投资银行，一轮轮的面试马上就要开始了。我还是写点关于投行面试的东西吧，希望北大今年在各大投行full-timeanalyst的申请中再次取得优异成绩。本人背景：ful,男，光华管理学院02级会计学系硕士研究生，本科毕业于北京大学经济学院金融学系，北京大学商业金融协会（bfa）前会长，2003年暑期高盛（亚洲）有限公司香港总部投资银行部实习生（goldmansachs(asia)l.l.c.,investmentbankingdivision,hongkong）。其实投行的面试是都很类似的，万变不离其宗，有些routine的东西，比如你为什么选择投行之类的问题，如果你一成不变的跟随面试者的思路，问什么答什么，他会觉得你boring，不proactive，面多了，你也会觉得自己boring的，所以，我觉得面试投行的一个重要宗旨就是，通过讲述你自己的故事让他喜欢你，用你的亲身经历来说服他：你就是他们苦苦寻找的那种type的人。（一）准备工作1、分析自己哪种type的人是投资银行所看重的呢？我这里先将投行看重的一些qualification列出来，我能想到的有analyticalskills、businesssense、quicklearner、communicationskills、integrity、interpersonalskills、leadershipskills、motivationandenergy、quantitativeskills、teamplayer等等，然后在自己的经历中寻找可以证明自己具备各个qualification的例子（最好是小故事），注意，不建议去编故事，欺骗的结果会很惨的。如果你的经历较少，建议你先将自己的经历仔细分析和挖掘一下，考虑这些经历可以着重说明你具备哪种技能，进而在今后的面试中将面试官向这些方面引导，胜算会更大。2、分析行业真正的去了解投资银行业，知道这个行业在做什么、未来的发展方向怎样、有哪些重要的player以及他们之间的核心竞争力差异等等（在中国活跃的投行有那么几家，在管理运作和优势劣势方面仍有一定的不同，要通过新闻等各种渠道了解它们）。3、分析目标公司知道这个公司的优势在哪里（去网站上仔细看看吧），曾经做过哪些deal和拥有的大客户（特别是在亚太市场上，做一个newsrun），他们的文化（如果可以说明你的性格适合这种文化就更好了，如goldman的teamplayer文化）等等。4、分析你要申请的部门和职位投行有很多部门，工作性质差异非常大，对每个人的要求也就不太一样。而且，在列举公司业绩的时候也要有的放矢。举个例子，qfii就不是ibd的业务，不良资产处置在goldman里也不是ibd的业务。在面试ibd的时候强调这些，并不一定能够有效的刺激面试官的神经。5、熟悉简历简历上写的都是自己曾经做过的事情，没有理由不知道具体的内容。投行里的人喜欢看细节、刨根问底，希望你对简历上所有的细节都100％了解并可以很好的陈述，从而不至于面试官误认为你是在欺骗。6、模拟面试如果有可能的话，请一个有投行面试经历的同学给你一个mockinterview，会让你很快的进入状态的，模拟面试后，你自己也可以给自己打分，并进行改进。（二）面试发挥在面试时候的状态非常重要，一定不要畏缩，要争取主动，展示出真实的你自己。一些需要注意的地方谨供参考：1、保持真诚的微笑让面试官觉得你是个容易亲近的人，让他喜欢跟你一起聊天。2、适当幽默我始终认为集中的面试求职者对于投行里的专业人士来说是痛苦的，因为这占用了他/她十分宝贵的时间，其机会成本就是数个小时的睡眠。所以，如果你能让他们在这段时间中通过分享你的故事感受到些许的乐趣的话，对于他们来说是一种莫大的慰藉，你成功的概率也就大了许多。3、了解他/她的背景主动询问并了解他/她的背景，并对其背景表示赞赏和钦佩（一定会是这样的），说不定你就可以找到更多共同的话题了。4、专业问题事先看些corporatefinance,accounting及valuation等方面的书籍，做到心中有数，至少明白他们在问什么。他们其实不期望你全部回答正确（特别是对非经济类专业的同学），回答问题中所体现出的分析问题的思路（特别是逻辑性）和businesssense似乎更加重要。5、准备一些问面试官的问题这是非常关键的部分，千万不要表现出一无所知，没有准备；也千万不要出怪问题难倒面试官，让他说"我也不知道"，记住，面试官也是人，你不愿回答的问题他也不愿回答，把问题先问问你自己吧。你可以找自己很强很强的方面出问题，让他觉得你的确有很多积累；你也可以找他很强很强的方面出问题，让他充分的感到骄傲和自豪，愿意去跟你share他的经验。6、总结发言我个人习惯在面试的最后主动对整个面试进行个总结，再次强调自己的优势和对该公司、该工作的热情（注意，千万不要欺骗自己和面试官）。（三）面试后的工作1、thankyouletter一般在面试后的当天通过email发一封感谢信，其目的是：a、表示感谢；b、加深面试官对你的印象，特别强调你们曾讨论过的你自己的优势；c、对面试中突出表现出来的不令人满意的地方进行说明，并提出改进想法（这点一定要慎重，因为面试官其实可能并没有看到你有这个缺点）；d、说明在面试中你没有提到的但是非常重要的qualification；e、再次强调对公司的兴趣和自己的信心。2、及时对自己的面试过程加以总结趁着还没有忘记面试过程，将面试中暴露出的问题及时的加以总结，并在下一轮中注意避免犯同样的毛病。我个人认为，各个投资银行的面试准备过程虽然差不多，但如果你面多了，你会发现面各个投行的感觉有所不同，进而发现各个投行文化上的差异，如果你足够敏感的话，相信你也可以通过这样的面试找到自己所真正喜欢的firm，如果你真正喜欢它，就向面试官表白吧，将你的体会告诉面试官，他/她会被你感动的，呵呵：）最后，需要说明的一点是，胜败乃兵家常事，我也是经过了多次失败后，才慢慢的知道了如何在面试中有效的展示自己，关键是注意总结。
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[分享]索罗斯投资原则
索罗斯投资原则索罗斯是金融界的怪才鬼才奇才，他在国际金融界掀起的索罗斯旋风几乎席卷世界各地，所引起的金融危机令各国金融界闻之色变。从古老的英格兰银行，南美洲的墨西哥，到东南亚新兴的工业国，甚至连经济巨兽日本，都未能幸免在索罗斯旋风中败北。索罗斯管理的对冲基金，投资使用的金融工具，以及使用的资金数量是一般投资者难以望其项背的，但他的投资秘诀对一般投资者还是有借鉴启迪作用的。下面就是索罗斯的24个投资秘诀 1、突破彼扭曲的观念索罗斯早年一心想当一名哲学家，他的哲学观对他的投资起着举足轻重的作用。索罗斯认为，人们对于考虑的对象，总是无法摆脱自己观点的羁绊，顺理成章，人们的思维过程也就不能获得独立的观点，其结果是人们无法透过事物的现象，毫无偏颇地洞察其本质。他由此得出结论，人类的认识存在缺陷，金融投资的核心就是要围绕那些存在的缺陷和扭曲的认识作文章。2、市场预期索罗斯不相信传统经济学理论建立的完全自由竞争模式，他认为市场的走势操纵着需求和供给关系的发展，并由此导致价格波动。当投资者观察金融市场时，预期的作用举足轻重。做出买入或卖出决定的出发点，正是基于对未来价格走势的预期，而未来价格的走势却又是由当前的买入或卖出行为所决定的3、无效市场索罗斯认为所有人的认识都是有缺陷的或是被歪曲的，是通过一系列扭曲的镜片来观察金融市场的，市场是无理性的，根据有效市场理论预测市场的走势，判断股价的涨跌靠不住的。4、寻找差距市场的动作毫理性和逻辑，金融市场也是在不平衡的状态中运转，市场参与者的看法与实际情况存在差距。当这种差距可以忽略不计时，则无须考虑，当差距变大，即须成为考虑因素，因为市场参与者的看法将受到影响5、发现联系任何预测未来的想法归根结底都是有偏见的和不全面的，市场价格总是呈现为“错误”的走向。事实上，预期反映的并不是纯粹的未来事态，而是已受到目前预期影响的未来事态。索罗斯认为，市场参与者存在偏见和现实事态的进程存在反作用联系，从而导致二者之间必然缺乏一致性6、揭示偏见投资者付出价格不仅仅是股票价值的被动反映，而且更是创造股票价值的积极因素。但误解或偏差永远存在于参与者的想法和实际情况之间，在偏差极大，想法和现实各居一端，任何机制都无法协调二者的关系，而促使其愈远的势力大占上风，使局面极不稳定，事态发展迅猛，以至参与者无暇应对。这种不稳定态对索罗斯极为有利7、投资于不稳定态当感觉与现实差距太大，事态就会出现控制，出现金融市场比较典型的“盛衰”现象。索罗斯认为，“盛衰”给市场的发展提供了机遇，因为它使市场总是处于流动和不定的状态。投资之道其实就是在不稳定态上下注，搜寻超出预期的发展趋势，在超越预期的事态上下注，在“盛衰”是否已经开始上下注。8、确认混乱金融市场动荡不定，混乱无序，游戏的关键是把握这种无序，这才是生财之道。股票市场的运作基础是基于群体本能的，关键是能在群体本能生效的一刻作出迅速的反应。“我沉迷于混乱，那正是我挣钱的良方，理解金融市场中的革命性进程。”9、发掘过度反应的市场观念有缺陷的个体投资者使市场对他们的情绪起到推波助澜的作用，使自己陷入了某种盲目狂躁的情绪之中，纵容狂躁情绪的市场往往充斥了过度行为，并容易走向极端。投资成功的关键就是，认清市场开始对自身的发展势头产生了推动力的一刻。索罗斯的最大利润来源于准确地判断出股票或股票板块的“自我推进”运动，所谓“自我推进”是指投资者大量购买某类股票，上市公司通过增加借款，卖出股票和市场并购行为刺激利润增长。当市场达到饱和，并且愈演愈烈的竞争挫伤了整个行业的繁荣时，股票的价值被高估，好戏就要收场了10、观察价格索罗斯认为市场价格全盘由市场参与者的偏见决定，而且，偏见不仅作用于市场价格，而且还影响到所谓的基本面；进而又影响到价格的波动。索罗斯认为，只有在市场价格找到了影响到经济基本面的途径时，盛衰现象才会发生。索罗斯认为，现行股票定价存在缺陷，股票的价值并没有纯粹地由基本面决定，而是互相影响的，这种存在于基本面和基本面的价值之间的联系，创造了这样一个过程，以自我推进的鼎盛开始继而恶化为被自我击败的崩溃。索罗斯在股市操作中，就是研用，他总是能赚大钱。11、投资在先，调查在后索罗斯的投资风格独树一帜，他爱说的一句话是“先投资，后考察”。他在投资实践中，总是根据研究和发现先假设一种发展趋势，然后先行投入一点资金牛刀小试，等待市场来证实假设是否正确。如果假设是正确和有效的，他会继续投入巨资，如果假设是错误的，他就毫不犹豫地撤消投资，尽量减少损失。索罗斯的一贯努力都是在寻找可以发展成假设，并追加为投资的机会，当然，要想确认一个趋势的成立需要时间，而且要恰如其分在这一趋势发展态势中把握趋势的临界点，只有在此时投资，才是逆势而为的安全时刻，否则就会在逆转的市场走势中失去机会。12、预测趋势索罗斯总是在寻找市场里的行情突变，寻找可能出现的自我推进的效应，一旦自我推进的机制开始生效、市场价格就会出现戏剧性的上扬。索罗斯的技巧在于先于其他人确认这种突变行情。索罗斯善于从宏观上的社会、经济和政治因素，分析在未来决定某行业或股票板块最终命运的因素，如果他发现的观点和实际股票价格之间存在看巨大的差距，那么获利的机会也就来临了。索罗斯往往独具慧眼，先知先觉，往往比其他投资者提早半年以上开始行动。13、走出瓶颈一个投资者最容易犯的错误并不是过于大胆鲁莽，而是过于小心翼翼。正由于缺乏自信，很多投资者虽然可以准确地把握市场趋势，却不能最大限度地加以利用。索罗斯与其他投资者的不同之处就在于对交易充满信心时，就敢于突破瓶颈，投入大量的资金。这需要勇气在一个巨大的利润杠杆上保持平衡。对索罗斯来说，如在某件事上决策正确，所获的好处就没有上限。索罗斯曾说：“对和错并不重要，最重要的是你在正确时收获了多少和你在错误时损失了多少。”14、耳听八方索罗斯承认，凭借知识进行分析并不是全部，直觉的作用很重要。但这种直觉并不是赌徒的直觉，而是综合经济现象作出经济决策。索罗斯思维超群，当其他投资者关注某一行业股票时，他总是结合涉及复杂国际贸易状况的整个宏观经济主题进行通盘考虑。他与众不同之处在于，他在全世界交际广泛，广交身居要职的朋友，他能在灿若繁星的众多朋友中找到合适的人，向他们了解世界各地的宏观经济发展趋势，同时他也很重视共他国际金融权威人士公开发表的看法和他们的决策。15、把握战机作为一个投资者，自保能力在投资战略中都是举足轻重的，使用投资杠杆可以在运用方向正确时产生极佳的效果，但当事与愿违，预测失败时，它会将你淘汰出局。最难判断的事情之一是到底应冒多大的风险同时还能保证自身的安全，不仅对每一种状态都要有分别的判断，而且还要依靠求生的直觉本能。索罗斯的自我保护艺术不仅在于知道什么时候是正确的，更在于他在犯错误的时候能够承认错误，及时撤退可以减少更大的损失，保存实力以图东山再起。16、接受错误有人觉得在金融世界中办错了事令人羞耻，但索罗斯不这么认为，犯错误当然不应该引以为荣，但既然这也是游戏的组成部分，那就不必引以为耻。错误并不可耻，可耻的是错误已经显而易见了却还不去修正。索罗斯喜欢标榜自己相比其他投资者的过人之处，不是在于他能许多次地判断准确，而别人却做不到，而在于他能比大多数人更为及时地出现自己的错误，并及时加以修正或干脆放弃。17、不做孤注一掷承担风险无可指责，但永远不能做孤注一掷的冒险。好的投资者从不在投资实务中玩走钢丝的游戏，任何一个索罗斯的雇员如果进行高风险的赌博都将被及时制止。“我决不会冒险，冒那种能把我自我毁掉的风险，但也永远不会在有利可图时游手好闲地站在一旁。”18、学习、暂停、反省索罗斯对待金融市场有一种超然物外的感觉。索罗斯参与的游戏总是历时漫长，因为利率或货币变动产生后果需要较长的时间，索罗斯拥有许多投资者缺乏的耐心。他说：“要想成功，你需要从容不迫，你需要承受沉闷。”在等待的过程中，他把时间花在思考阅读和反省上，而不必天天到办公室上班，只在觉得上班有意义时才去办公室。19、忍受痛苦投资者每天都面对风险，说不定有朝一日就会遭受巨额亏损。赔钱是一个令人痛心的事，因此，投资者必须懂得如何承受亏损，如何忍受痛苦，做到冷若冰霜，荣辱不惊，与别人谈论亏损时面不改色。能让别人吸取你的教训，同样也是一件令人愉快的事。索罗斯在淡泊方面堪称楷模，值得一学。一些人在作为涉及亿万资金的投资决策时会战战兢兢寝食不安，但索罗斯在进行高风险决策时，凭借他钢铁般的意志而做到心平气和。20、游戏规则索罗斯赖以成功的最大秘诀就是他的心理素质。他能掌握牧羊人的本领。当许多人追随某一潮流时，他能敏锐地觉察到。他能够理解影响股票价格的力量，他理解市场有理智的一面也有非理智的一面，而且他明白自己不是永远正确。当他决策正确时，他愿意大胆行事，充分利用机会的赐予；当地决策失误时，他能及时止损。21、两面下注索罗斯的成功之道是他选择了正确的场合，这个场合就是对冲基金，其赢利是众多投资工具中最高的。索罗斯是对冲基金领域里的一流专家，也是使用当今流行的被称作金融衍生产品的对冲基金投资工具的一流专家，这些衍生产品，包括期权、期货和掉期。所谓对冲基金就是在多头和空头两面下注，在投资组合中把风险资产的组成多样化。对冲基金巨头们通过操纵全球日益下降的利率走势获取巨大利润。他们购买外国债券，通常还是在期货市场上购买。他们准确地在面对下跌的利率时各国货币将如何反应上下注，并在市场出现盛势时大捞一把。22、保持低姿态对冲基金在金融风波中常遭到非议。索罗斯总是努力使金融界相信他只不过是一个普通的投资者，不会对投资领域造成任何危害。索罗斯是对冲基金的代言人，对自己的投资策略总是讳莫如深，很少将自己的秘密公布于众。有人曾问索罗斯，像他这样一个个体投资者是否有可能聚集起足够的资本，操纵某一种货币的价值。索回答：“不可能，我不相信任何市场参与者能帮到这一点。”23、杠杆作用对冲基金采用各种各样的技巧，其中最使人晕眩的是使用借款进行投资，这种做法叫杠杆法。对冲基金惯使的另一种技巧是做空头，卖出自己不曾有证券，希望在以后向买方交割时，其价格将下跌。索罗斯同样使用杠杆法透支买入股票。量子基金的独特之处还在于没有碍手碍脚的官僚体系，能够迅速在股票市场中进出。普通投资者与对冲基金的不同之处在于，前者用现金买入股票，后者用杠杆法买入，其投资力度超过了自有资金的100％。利用杠杆法投资不仅需要胆量和坚韧，而且还要有保证在杠杆上保持平衡的技巧和信心。24、选取最佳与最差索罗斯从事宏观分析，研究国际政治、全球各国货币政策和通货膨胀、货币以及利率的变化等重大因素，他的助手则研究受金融新形势影响的行业，并找出其中最优秀的一家和最差的一家进行投资，根本不要考虑该行业中进行其它投资。从表面上看，索罗斯选择同一行业中最佳和最劣股票的策略可算是一种套头行为的典型例子。但索罗斯干的其实并不是真正的套头，他相信最佳股票和最劣股票都会有上好的表现。这就是他重视这两种股票而忽略其他股票的原因。
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[推荐]服务领域的外国直接投资和国内市场的专有技术
服务领域的外国直接投资和国内市场的专有技术摘要：例如管理和工程咨询方面的生产服务能够给国内厂商提供专业知识带来的实质利益，而如果厂商自己研究这些技术，将会付出时间和金钱上的巨大代价。这些中间的服务通常是非贸易性的，或者需要付出巨大的贸易代价，而这个问题可以通过外国直接投资加以很好地解决。进行外国直接投资对公共产品有着重要的意义，因为政策对外国直接投资的影响往往不同于政策对于贸易产品的影响。本文中，我们为这种服务建立了一个模型。结论显示：（1）当进口服务是部分均衡，能替代国内熟练劳动时，那么他们就可能是全部均衡的互补。（2）进口服务能使最终产品生产率的发生细微变化，以致于当允许外国直接投资时产品的贸易模式将会逆转，而且（3）对外国直接投资的最理想税收（我们不把其当作实际情况）也是不利的。1．研究领域外国厂商的产品服务对发展中国家的福利和经济增长的抑制有多重要？随着关贸技术总协定融入世贸组织以及乌拉圭回合同意今后讨论这些问题（很可能作为新一轮回合的一部分），有关生产服务的问题已经具有重要的政策意义。一系列新兴的实证和经济理论的发展表明了多种商业服务的封闭性对经济发展有着重要作用。这些文献的主要思想是商业服务的多样性（或高质量型set）使得下游的使用者可以以低价购买到适合的商业服务。早在1960年，城市和地域经济学文献（例如，Greenfield,1966;Jacobs,1969,1984;Chinitz1961;Vermon1960;Stanback,1979）就阐明了非贸易中间产品（假设主要生产服务都是规模报酬递增）作为外部性重要来源的重要性--外部性解释了城市和工业集中区的形成，解释了跨地区经济发展差异的原因。最近越来越多的经济地理文献（例如，Krugman1991;Porter1992;Fujita,KrugmanandVenables1999）也把注意力集中到了这样的事实上---相关经济活动的地理集中主要是由于外部性的存在（例如，电脑行业集中在硅谷，瓷砖行业集中在意大利的Sassuolo）。一系列迹象都可以证明这点。Ciccone和Hall（1996）证实了在集中的地区进行生产的厂商比在相对孤立的地区进行生产的厂商更具效率。Caballero和Lyons(1992)证实了某行业的生产率会随着他的投入品的增长而增长。Hummels(1995)证实了世界上大多数富裕国家都集中在欧洲，北美和东亚的相对小地区，而贫穷国家则广泛分布于世界的其它各地。他认为部分原因是由于投入品的运输成本太高，--由于这些国家距离大量生产投入品的国家太远，因此购买专门的投入品十分昂贵。正如城市经济文献所描述的那样，我们认为最具有外部性的就是生产服务，对于那些运输成本低的中间产品来说，城市经济学或者经济地理学并没有任何作用，因为如果成本很低，那么靠近投入品供给地并不会带来什么利益。但是很多商业服务要么是国际上的非贸易品，要么运输成本很高，因此远离这些地区会给服务的使用者带来巨大不便。Marshall（1988）研究发现英国的三个地区（Birmingham,LeedsandManchester）所购买的服务中几乎80%都来自同一地区。他引用了那些厂商能力由于生产服务的地域性得到加强的研究。McKee（1998）认为在发展中国家生产服务的地域性对领先工业的发展有着非常重要的意义。本文中，我们建立了一个理论模型，用它来量化性评估解除对外国厂商生产服务的限制的重要性。基于我们上面所提到的事实，我们对我们的模型作了三个假设：（1）生产服务是非贸易品（2）大量的生产服务可以降低下游使用该服务企业的质量调整成本；而且（3）生产服务是规模报酬递增的。我们已经讨论过了（1）（2）的实证，Fini(1984)研究了规模报酬递增的实证。正如Romer(1990)所强调的，许多专业性的服务都是信息集中的产业，这就决定了具有完全知识产权的信息在生产中作为投入品是规模效益递增的。在生产服务的定义上我们更倾向于普通的概念。然而，我们将提供更详细地证明来解释我们模型的一些细微差别。我们感兴趣的活动包括：（1）管理服务，主要提高组织和决策的效率。（2）工程服务，主要提高技术效率和产品质量。（3）金融服务（不是资本投资），主要提供在金融管理和决策方面的专家意见。（4）市场服务，主要是提高厂商买卖其它产品和服务的能力。（5）信息服务，买家获得未公开的信息或知识方面的咨询。我们相信这些种类的服务占据了现代经济GDP的很大一部分。根据国家收入统计数据，在OECD国家中，服务总产值大约占GDP的60%，而在中等收入国家，服务总产值大约占50%-55%。商业服务（有可能是我们这篇论文中关于这些服务的最好代表）大s约占服务总量的1/3。见UNCTAD（1994，tablesA.1andB.1）许多日常服务，比如打扫卫生在考虑范围之外。虽然非熟练工集中的服务也许在数量上很大，但是他们通常不能进行国际贸易。厂商不仅要承受在外国做生意的成本，而且这样做比在国内更不利。因此，我们忽略大量日常服务，集中研究上面列示的几类服务。首先介绍几个概念。第一，正如上面强调的那样，我们的服务是中间品。第二，我们所关心的服务主要是知识的交换，卖家可以通过前期的投资进行知识积累。这里隐含了两个独立的特征：人们关心的服务是（a）技术密集型劳动和其他知识资产，以及（b）规模经济：一旦掌握后，知识供给的边际成本很低。第三，这些服务通常在一定程度上具有针对性，主要解决买家的特定问题，而且这些服务通常也不是其他厂商产品好的替代品。因此，这些产品存在厂商级别的细微差别。而且厂商固有特性也许造成了一些差别：两个美国管理咨询公司间的相互替代性比一家美国公司与一家俄罗斯公司间的替代性更好一些。最后，我们提供的服务通常需要一国的人事参与，或者至少需要卖家与客户间的联系和讨论。尤其是，对外国投资和商业活动的限制通常会带来巨大的、直接的影响，而对商品贸易的限制只间接影响服务贸易。需要注意的是很多这类服务都是知识密集资本或资产，厂商会坚持控制这些资产的产权以防止散失。阻止外国投资的法律或规定也许会在许多服务领域排除贸易；例如，厂商只愿意在厂商内部提供技术，而不是通过很长的合同安排。因此，总的来说，我们只关心具有下列特性的服务：（a）中间产品（b）技术密集型劳动和其他知识资本（c）产出报酬递增（d）厂商差别（e）外国业主，商业活动易受到壁垒带来的高交易成本。有这些特性的进口服务能给发展中国家和转型经济提供大量重要的优势。第一，它们是国内服务的完全互补品而不是替代品，这些差别产品的特性以前已经提到过。第二，它们有效的利用了国内稀少的技术劳力，使之可以从事其他生产，要素密集特性上面也提到过。第二个特性意味着进口生产服务也许有害于国内技术劳动，而且影响将长期集聚。但是，我们将看到，第一个互补特性将有更大作用。第三，进口的服务可以让这些国家得到目前本国并不具备的先进技术所产生的规模经济，而这些技术自己开发将耗费大量的时间和资源。在一个静态模型中，这可以解释为一个技术劳动为固定成本的简单规模经济，或者，在一个动态模型中，这可以被解释为干中学或者投资过程--在技术劳动的投入和服务的产出间存在一个时间差异。第四，进口的服务可以提供关键但稀缺的投入品，这使得一个国家能生产和出口这个国家具有自然比较优势的产品。这会带来潜在的巨大的盈余。阿拉伯海湾拥有巨大的石油供给，但是需要技术将其变为市场上的产品。仅仅几百万的外国技术投资就带来了数百万的收入回报。本文的目的就是分几步骤把上面讨论的生产服务合并到通用均衡模型中。第一步是采用一个正式的理论方法。我们的模型将建立在前人的工作基础上，包括Markusen(1989),Francois(1990a,b),和StiboradeVaal（1995）。第二步，也是本文更独特的一步，就是通过把它嵌入到静态和动态的应用型一般均衡模型里获得一个受这种方法的影响的定量分析。静态模型主要考虑当国内技术劳动的供给固定时FDI的意义。这里有一些早前对解放外国直接投资的意义所作的定量性分析（Brownetal.1996;RobinsonandWang1999）。但是这些研究不需要外国服务提供商的国内参与。相反他们把服务要素当作是可贸易的，而且假设存在关税或者即使没有对外国服务的关税壁垒也存在关税等价物，这些行为会限制进口服务--就像限制商品贸易那样。在我们的研究中，对于投入品解除对外国服务商的限制将会扩大外国服务的国内供给，但是对前期的进入没有影响。我们的动态模型考虑了一系列测算时间和中断，包括通过在厂商和消费者达到一致预期间建立过渡，达到从最初的均衡到一个新的稳定状态的均衡。考虑过渡性的动态有两个原因。首先，假定现在的劳动力不能随便流动，那改革就很重要。第二，如果存在减缓劳动调整的工资刚性或者其他对经济的扭曲，FDI自由化也许会产生过渡性失业，这会抵消部分由于改革的带来的效率。因为这些原因，在动态扩展里我们把注意力集中在调整技术工人的存量，同时假定现有工人也许不能直接流动到FDI圈内。我们相信这些模型会为今后的对真实数据进行应用性研究提供一个有用的起点。在开始论述前，我们要提醒读者注意一些将会遇到的有趣的结论。第一，我们使用静态模型在服务领域的FDI自由化也许暗示了这些服务对国内技术工人是一般均衡时的完全互补品，虽然在部分均衡时他们看起来似乎是国内技术工人的替代品。因此，FDI可能形成技术工人的集聚。第二，允许生产服务的FDI会严重影响商品的贸易模式。正如上面所讨论的关键输入品，这些服务可能倒转贸易的方向，使得东道国可以输出先进产品。第三，我们发现过渡化进程会给技术工人市场带来巨大变化，尤其是当我们假定在FDI企业工作的工人需要专业化的教育。这些影响建立在需要考虑新的服务市场里原先技术工人的生产率上。如果在新服务领域里的所有工人都必须重新毕业，那么改革会给原先的工人带来巨大的负担，而且这种过渡需要很长时间才能完成。本文的主要目的如下。接下去我们将展示基础的理论模型和一些重要假设。然后描述这个模型的动态扩展，考察伴随自由化而来的经济过渡期。第四部分提出许多分析中涉及到的执行问题。第五部分给出数字模拟结果。第六部分结论。1、构建生产服务的贸易和FDI模型我们基本方法是把生产服务当作中间投入品。这些中间投入品间具有个体差异，而且即使是同一种产品，外国厂商生产的和在国内生产的之间也会有所差异。由于成本固定所有类型的服务都是规模报酬递增的。假设有两种最终产品，X和Y，国内的两种主要要素，S和L。S代表技术劳动，L代表其他所有要素，这样简化模型。S和L是国家间固定且稳定的要素供给。Y的产量和X相关，是X的C-D函数，但在数字模型里，我们允许更多地CES生产函数。服务是产品X的中间投入品，所有服务的合成Z投入产品X的生产中。接着，在后面的说明中，我们假设对于S和L的需求，X相对于Y是劳动密集型，也就是说"x/$>"/$y.所有服务都是非完全竞争厂商的产物。在厂商和他们的不同服务种类间存在一一对应的关系。国内和外国厂商同时生产服务中间品。ZX时ZD和ZM的CES函数，而ZD和ZM又分别是zdi和zmj的CES函数。nd和nm分别是国内和外国服务品种的数量。产品之间的替代弹性为：Fd=1/(1-*)，Fm=1/(1-,)。我们要求*和，的取值在0与1之间，也就是说产品之间的替代弹性超过了1。国内中间投入品ZD是使用国内熟练劳动和其他要素生产出来的，进口服务ZM是使用国内熟练劳动，国内其它要素和进口要素生产出来的。这些进口要素，我们用V来代表，包括：专门技术，先进技术，管理技术和市场技术。因此变量V具有综合性，代表了外国与国内生产结构的差异。Zdi和zmj由固定成本和变动成本组成。因为有两种成本，因为用一个成本函数而不是生产函数来代表这些差别产品的技术更加适合。假定CD和CM分别为国内和外国厂商各种不同产品的成本函数，同时假定各厂商类型是对称的，例如，所有外国厂商都有相同的成本结构，所有国内厂商也有相同的成本结构，cd和cm分别代表了国内和外国厂商的单位变动成本函数，fd和fm分别代表固定成本函数。r是S的价格，w是L的价格，pv是V的价格。因此外国中间品的成本函数分别为假定nd和nm分别是均衡时国内、外厂商服务的数量。推导成本函数时考虑到要素i的价格，S和L的市场出清等式为：公式中，考虑到非熟练工资和熟练工租金，分别代表厂商类型为j0{D,M}的厂商的单位成本中的一部分，（根据牧羊困境，这些都是复合需求）需求方面假设有一个具有典型性的消费者，他的收入来自于要素供给和可能的税收（净补贴）。用c和p分别代表X和Y的销量与产量，这消费者的效用函数为该模型中考虑到贸易平衡问题，X和Y的净出口必须等于对外国服务的净支付。用px*和py*来分别代表X和Y的世界价格（如果国内存在税收或者补贴时，国内价格可能与世界价格不同）。贸易平衡公式为：考虑到进口的成本，对外国服务的需求等于外国服务的数量乘上外国服务的成本。图1是经济流量的缩略图。国内要素S和L供给到四种生产活动中。其中一种是，外国厂商使用进口投入品V，这些服务和SL一同投入到产品X的生产中。国内生产的X或者Y可能供给到出口市场，用来交换其它产品或者作为对V的支付。一部分X和Y将供应到国内市场，和进口品一起被消费。为简化对结果的解释，我们假定是大量的寡头垄断竞争。也就是说，但各厂商都认为自己力量很小，不足以影响市场价格。这意味着服务的价格与边际成本的价格的比率是恒定的。首先考虑所有服务要素Zx中单个服务zmi的边际产出，链式规则如下：由等式2，3，4，我们可以推导出：因此，用px来代表X的国内价格，pzmi来代表一个典型生产厂商zmj的接受价格。由于假定X的生产是完全竞争的，pzmi是zmi在生产X时的边际产品价值。但各厂商zmi的收益是价格乘上数量大量寡头垄断竞争意味着单个厂商认为Zx是固定的或者是个参数，当然也就认为ZM和ZD是固定的。因此，单个厂商认为公式（18）右边所有的变量都是固定的，除了他自己的产出zmi。这就意味着边际收入有个简单的形式：让边际收入等于边际成本意味着价格对边际成本的比例为1/，。我们曾假定所有外国服务品种具有相同的成本结构，而且对外国服务品种的需求也是相同的。这些对称性假定意味着所有外国厂商的产出和价格都是相同的。因此我们得到zmi=zm和pzmi=pzm。对于国内厂商我们也能得到相似的结论。那么两个方程式，两个未知数，这种具有对称性的服务厂商(zm或者zd)的均衡就能找到。一个方程是单个厂商的最优化状态，边际收入等于边际成本。第二条件就是市场免费进入时的条件，价格等于平均成本。这种均衡状态确定厂商的数量。对我们类型为zm厂商来说，这两种条件可以表示为(类型zd厂商同理有相同的方程式)。解方程找到zm，每个厂商的产量，我们得到最后，当固定成本相对于边际成本（规模经济很大时）越大时，或者存在更好的替代品时，给定服务品种的产出越大。同理，国内同类厂商也能得出类似结论。方程（4）中的双产出指标都是成本函数。当厂商最小化购买外国（国内）产品的支出时，每单位外国（国内）的投入品ZM(ZD)的成本是：其中，pzdi是国内厂商的产出的价格，nd和nm是国内和外国厂商的数量。根据均衡的对称性，把一单位ZM或者ZD替换进成本函数，那么CD和CM可以表示为：由于替代品的弹性超过了1，为得到一单位外国或国内服务的成本将会随着服务品种的增加而减少。那就是说，服务品种的增加可以降低获得每单位服务的成本，在最终产品X生产上具有外部性。考虑到外国服务的数量，每单位外国服务的成本弹性可以表示为（1-Fm）。因此，每增加一个外国服务品种在最终产品上就会产生巨大的外部性，产品相互替代性也更强。国内厂商同理。或者，外部性可以被看作来自于最初（方程4），对称性意味着购买国内厂商产出的成本位nd*zd*pzd，增加幅度与厂商数量成比列。但是，由于*1表明随着数量工人的增加，收益递减，比如，每增加的一个毕业生将比前期进入者的产量减少。新的熟练工人（新毕业者）也许会随后再进入国内公司或者FDI（跨国公司）熟练工市场：而非熟练工市场则是：我们假设在动态模型中，购买一个熟练工的成本在国内和FDI市场上是一样的。给定一个动态模型中，我们有能力估计工人的调整成本。跨国调整劳动力的成本显示社会调整贸易的成本和FDI自由化都比政策制定者担心的要小，除非目前存在显著的扭曲劳动力市场的行为。除此以外，甚至是个人调整成本都比不挣租金的工人要小（Matusz和Tarr,缺点）。然而，限制厂商停止劳动的能力和其他对劳动力市场的扭曲行为（比如限制自由性），就像不利的投资环境(由于宏观政策不稳定或者缺乏法律规范)会延长贸易和FDI自由化的进程一样。本文中，我们为各种各样可能导致工人调整成本变大的扭曲行为假定了一个代理人。我们假设某些熟练工人在他们工作的特定类型公司中存在人力资本，而这些资本在其他类型公司中不能通过训练而获得，比如有些工人在国外企业中不能被雇佣。（所有的工人都可以在国内公司和跨国公司间自由选择）。因此基年熟练工人的供给被分成两部分，一部分在国内企业工作，一部分为跨国企业工作。而且在跨国企业中工作的劳动人数有个上限我们假定N=0.5，随着熟练工人在两个领域的最初再分配，这些人力资本按照标准资本可以表示成如下关系：当熟练工人是非流动的时（N很小），调整期间在不同类型企业服务的工人的真实工资也许存在一个原始的差距。随着新的技术工人进入劳动力市场，他们会选择进入报酬高的企业，外国企业和国内企业间的工资差距会逐渐消失。典型的完全互补的公式并不能推出“大爆炸”型的调整路线，因此在过渡期间，方程（34）是绑定的，所有新的毕业者在FDI服务领域找工作。为了区分国内企业和跨国企业的技术工人，我们用两个方程来替代方程（8），其中一个是国内工人：第二个是跨国企业中雇用的技术工人：自由化之前，技术密集服务Z和技术密集产品X都是只使用国内投入生产出来的。长期中，随着改革，两者都将既使用国内的投入也使用跨国的投入（见方程3）。然而在过渡期间，新旧生产技术的相对成本将决定这些产品如何提供。在过渡期间，X的供给等于“传统的”国内资源和新的跨国企业的产出之和：6、结论虽然发展中国家存在明显的政策开放趋势以吸引外国直接投资（UNCTAD,1995,272-275），但是许多发展中国家仍然对FDI实行了很多限制性政策，尤其是在服务领域。这些政策主要是担心外国服务厂商会损害在国内企业工作的技术工人。例如，WTO的服务委员会通过调查，在GATS日程表上指出有32个国家（主要是非洲和拉丁美洲）已经把“水平限制”提上日程，这项政策要求外国厂商使用和训练国内的技术工人。有许多例子可以证明这些限制会阻碍外国厂商进口它需要的专门技术人才。本文中，我们验证了允许外国厂商提供中间服务的自由化政策的影响。和国内提供替代服务的厂商相比，外国服务厂商能进口某种投入品（我们把它认为是外国熟练劳动和专门技术的总和），并且经济使用国内熟练劳动。我们首先用一个相对静态的模型来分析，发现依靠参数假设，自由化可以获得3-15%的GDP。相对于我们对相对静态的模型的期望来说，这是很大的收益。这些收益的来源就在于这些用中间投入品提供中间服务的厂商可以提高最终产品的生产率。很多服务厂商都允许最终产品的生产者使用专门技术，同样，大的市场可以使用更专业的机器设备。我们也构建了一个动态模型，这使我们可以估计新均衡形成的过渡进程和调整成本。在我们的模型中，当厂商的总量和经济中生产力要素从第一期就开始稳步增长的话，第一个5年中，国内产业发展将会下滑。当然，所有国内新的技术工人会进入外国企业，因为头5年工资很高。但是最终国内产业会稳定（国内厂商边际产出会随着国内厂商数量的减少而增加）。过渡期间潜在的损失这是国内产业的技术工人。只有当我们作出强假设（技术工人缺乏流动性，技术工人的人力资本只是对国内厂商而言，只有新的劳动力才能通过训练为外国厂商服务）时，这些工人才会遭受损失。如果我们假定只有50%的劳动是非流动的，那么5年后外国企业和国内企业技术工人的工资将相等，而且都很高，这就是在服务领域实施FDI自由化的成果。相对于静态模型来说，一个有趣的结果是--国内技术工人的真实工资随着对外国服务提供者政策的自由化而提高，而且国内市场上的外国厂商越多，那么国内技术工人的真实工资提高越多。因此，尽管外国厂商进口了输入品V从而比国内厂商更少的使用熟练劳动，外国厂商也能受益于国内熟练劳动。
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国际投资银行业需要什么样的人才
全球金融市场是个充满生机与变化的领域，业内领先者的普遍共性是精力充沛、热情向上、学识丰富、高度自律与极强的自我约束力。说起投资银行家的生活，浮现在你眼前的或许会是舒适优越的工作环境和极其丰厚的收入等。然而，这并不是他们真实人生的全部，在成功的背后，每个人都倾注了自己的全部精力，付出了异乎常人的巨大努力投资银行的职业背景要求以跨国投资银行的证券销售人员为例，他必须每天浏览包括《华尔街日报》、《财富》、《商业周刊》、《福布斯》等大量专业财经报刊，同时还要关注来自彭博资讯、路透社、CNBC和CNN的最新金融报道。在仔细研读、消化和吸收后，他需要分析出这些新闻将如何影响客户的投资，将自己对信息的领悟与见解传递给客户。如果一个负责美国市场的证券销售人身处亚洲，他就必须在美国市场开市交易到闭市的时段一直工作(相当于北京时间从晚上9：30到凌晨4：00)，在关注市场每时每刻的动态和各家上市公司的信息后，还务必在第二天亚洲时区的正常工作时间准时上班，经过短暂的几个小时的睡眠后，还要与当地的客户洽谈。这种每周平均工作50到90小时、不分昼夜、黑白颠倒的生活几乎打乱了一个人所有的社交生活和与家人团聚的时间。一旦进入这一行，你就必须对自己的生活方式高度自律。所以，职业银行家应该做好长期奋斗的心理准备，调整自己的生活节奏，保持坚持不懈的专业精神。跨国投资银行帮助企业和政府发行证券，帮助投资者购买证券、管理金融资产、进行证券交易与提供金融咨询等服务。因此，投行从业人员需要极为熟悉欧美国家(尤其是美国市场)的主要经济指标和统计数据的解读及其在投资银行具体行业研究中的应用，包括国内生产总值(GDP)、采购经理指数(PMI)、就业指数、生产者物价指数(PPI)、消费者物价指数(CPI)、零售指数、新屋开工/营建许可、耐用品订单及领先经济指标的含义与分析用途，并对综合产业、房地产、技术、电信、交通、公用事业、银行、能源、原材料和消费品等主要产业部门的推动因素和财务评估方法反应敏锐。在欧美发达国家与地区，许多大学毕业生在刚进入投资银行时都是从分析员做起的，要想做好这个工作，你必须具有特别的技能，并且能思路清晰地分析问题，这样你才有可能成为高级经理。在事业的中期，你的成功取决于你能否和与客户交流并能顺利进行交易的能力。同时，你还要了解市场、政治和宏观经济情况以及运作机制。投资银行的一些工作要求很强的数学功底，如果你的数学很好，不妨考虑在理工类学科中再拿一个更高的学位(如随机演算和微分方程学)，然后继续在财务分析和股票评估等学科中选修几门更深的课程，最后在华尔街申请一个研究部门的工作。在大多数分析员的工作中，正确地分析财务数字是非常重要的。如果你想成为一个证券分析师，你必须努力获得CFA(注册金融分析师)职称。如果有一天，你有志从事融资业务并成为公司财务分析家，你最好再考虑考取CMA(注册管理会计师)。很难说什么样的人就是一个优秀的交易者，但至少你必须能充分了解市场，反应迅速，能作出准确的分析。建议你读一下所罗门兄弟前交易员迈克尔.刘易斯的经典之作——《说谎者的扑克牌》，你会学到很多有关交易领域的知识。在投资银行中获得成功的关键是团体协作，能够将每一个人团结起来、共同为客户服务是一个巨大的挑战，当然回报很可能是非常高的。有科技和法律背景的员工对投资银行来说价值很高——科学家可以从事任何类型的工作，从计算金融衍生产品到生物工程学；律师则可以协助设计新型证券，进行租赁经营，并用他们杰出的分析能力与客户交流。“学会推销自己”是成为银行家的基本功，进入投资银行业的关键是关系网——或许你早已被这种关系网吸引，但如果你还不具备，就应迅速建立自己的人际网络，多参加一些行业会议，并在同学通讯录里找一些从事商业的朋友……当然，关系网不一定马上就能起作用。如果你还年轻，还没有取得MBA学位，就应该努力进入最好的商学院学习。进入投资银行业之后，在通常情况下，你应负责把你接受的每一个项目及时做好。如果你已经成为高管(通常为董事，董事总经理以及更高层管理人员)，你必须要承担更多的风险。在这种职位上不能很好地胜任工作的人，就要被迫离职。不同业务工作的要求企业融资(CorporateFinance)如果你在企业融资部门工作，应该帮助公司为新的项目和以后的项目集资，你应该能够做到通过资产、负债、可转换证券、优先证券或衍生证券等方式确定客户所需的资金数量和构成。作为一名新的分析员，你通常应该更多地和客户打交道。并购(M&A)一个公司购买另一个公司的交易是许多投资银行资金收入的一个重要来源。如果你从事这类工作，应该成为客户的咨询者，为交易估值、创造性地确定买卖结构，并协商对自己有利的条款。投资银行经常要自己承担投资风险，不断直接参与杠杆收购(LBO)、企业分拆、附带利益和过渡贷款的安排。你的任务是分析适当的参与形式。随着竞争的加剧，小型投资银行获得生存的机会越来越小，于是，投行间的联手成了必然的途径，一些投行巨头开始显山露水。这些银行巨头往往为其大型客户提供广泛服务，帮助企业开阔眼界。为了更彻底地了解客户，他们会与客户公司的执行官交流，参观客户公司，对其产品进行测试。与证券承销相似，在并购领域也存在一种“品牌效应”——一家技术公司在上市之前，人们往往会考虑其IPO是由高盛这样的大公司操刀还是由二流公司主持，虽然IPO发行的过程是相同的，但其结果却有着天壤之别。大多数公司认为，如果其原始股能被顶尖级的投资银行接手，那么其在资本市场的成功将成为既定的事实。在并购领域也是如此，摩根士丹利的Cory、德意志银行的Thornton、高盛的L'Heureux和雷曼兄弟的Brand绝对是技术并购领域的行家里手，如果在技术并购交易中有上述任何一位加盟，这绝对是一个好兆头。项目融资项目融资包括为公司或政府主要的资产负债表上提到的基础设施和石油资产项目筹资，瑞士信贷第一波士顿和德意志银行在这一领域非常活跃。项目融资交易已经成为将外资引入发展中国家的最主要的渠道之一，当其它借款枯竭时，一般来说项目融资仍然存在。交易投资银行中最令人羡慕的工作之一是交易，你的责任是在商业银行、投资银行和大型的机构投资者中进行资产、股票、外汇(简称Forex或FX)、选择权或期货的买卖。交易是一件复杂的工作，因此要求你具有全面的市场知识、金融工具和心理直觉。资本交易的工作经常包括给其它交易者“讲一个故事”，告诉他们买你的股票的原因。固定收入交易的工作要求有很强的分析问题的能力并具备必要的资金，以管理交易比较少的市场中的大量盘存。衍生品交易者需要很强的分析能力(最好具备工科学位)。外汇交易更主要的是要求交易者对市场、政治和宏观经济方面有直觉感。结构化融资结构化融资的工作包括金融工具的创新，以便重新将资金流入投资者中(作为有资产支持的证券)。普通的有资产支持的证券会将应收信用卡、自动应收贷款或抵押贷款证券化，其他正在不断变化的领域有资产支持的证券商业票据、有抵押的债券债务(CBOs)和重新包装的资产工具。如果你能同时具备绘制电子表格、会计和法律的技能，无疑是非常有利的。衍生产品衍生品的价值来自原始证券，选择权、掉期和期货都属于衍生品。衍生品市场是巨大的，并且越来越规范。衍生品业务是一项高利润的业务，它对从事这项工作的华尔街人员的要求很高。如果你对这类工作感兴趣，可以先学习数学。除了销售技能非常重要之外，你将听到的另一个词是“结构化票据”，一个结构化票据可以是根据客户的需求在选择权中出现的外汇借贷、远期或期货合同。咨询服务投资银行为大众或私人提供并购和金融方面的咨询服务，许多投资银行都设有风险管理的咨询服务。股票和固定收益研究一般来说，证券分析员会被指定做某个企业或地区的分析研究，你的任务可能是向投资者推荐股票和债券，需要不断与公司和机构投资者联系。投资银行经常雇用那些有企业工作经验的人做分析员(却不是那些刚毕业的MBA或本科生)。比如，你是某个餐馆的经理，你可能就会成为餐馆业的分析员。了解业务、能够和客户交流并有良好的预见性是做好这项工作的重点。基础研究人员会根据公司的发展状况、首席执行官的状况提供一些建议。相反，电脑分析员要通过计算机程序来确认贬值的证券、市场甚至是国家。这类工作不多，但由于个别工作要求的专业技能很高，其收入也很高。国际交易和新兴市场尽管亚洲和拉美国家曾出现过经济与金融危机，但投资者对证券发行的需求仍然很大，投资银行会派出很多专业的交易人员和专家来满足这个要求。另一个有高需求的领域是新兴市场，如泰国或墨西哥市场。金融机构需要雇用一些既精通外语，又愿意经常出差并了解新兴市场的员工。市政债券市政公债市场巨大并需要分析师、市政咨询专家和商人来研究它。搞财政的工作很难争取到，但是这行的报酬却很高。曾在政府行政部门工作过的人会对投资银行业务有很强的吸引力，市政业务的主要增长点是项目融资这一块。证券交易经纪人证券交易经纪人的工作是为个人买卖股票、债券和其它投资服务，有些经纪人只为收入高的客户服务，而有些经纪人则不加以区分地为所有客户服务。尽管这个行业开始做时很难(尤其是你的年龄要比客户小得多)，但只要你具有相当水平的交易技能，你的回报将是很高的。机构销售机构销售的工作主要是负责将有关特殊证券的信息传递给机构投资者。销售技巧和掌握产品知识是至关重要的，这关系到你是否有能力说服工作繁忙的机构投资者(保险公司、共同基金和养老基金等)。投资银行的收入水平在通常情况下，一个本科生最初开始从事投资银行业务的年薪标准大概是25000美元到50000美元，其中包括奖金(一般担任助理或普通分析员职务)。有MBA学历的毕业生年薪范围是60000美元到135000美元。不同的公司，不同的地区，薪金标准各不相同，一般刚开始时，奖金占薪金的10%到50%，然后慢慢增加到1-3倍。目前，投行薪金的趋势是给予股票期权，进入投行3年以上不能流动。这样做对公司有利，因为它减少了人才的流动性。如果你是一名分析员，可能不会遇到这种情况。受近年来世界经济持续不景气的影响，以高盛、摩根士丹利为代表的跨国投资银行纷纷把削减成本的“大刀”挥向了素以高薪著称的银行家，相当部分员工不得不面对“零红包”的严峻现实，投行业的整体收入退回到上世纪90年代中期的水平。以投行中级别最高的董事总经理为例，在2002年拿到的“红包”金额介于25-35万美元之间，较2000年证券市场巅峰时期的150-175万美元大幅下降了80%以上。他们的基本年薪维持在20万美元左右。地位处于中游的副总裁的“红包”则从2000年的100万美元水平滑落至15万美元，他们的平均年薪在12万-15万美元之间。至于通常由刚从商学院毕业的MBA担任的高级经理，“红包”能拿到4万美元就算幸运了，他们的基本年薪介于55000-85000美元之间。在投行界，津贴与补助一般占到银行家每年总收入的一半。摩根士丹利、高盛和雷曼兄弟通常向员工支付得较早；而花旗环球金融公司和瑞士信贷第一波士顿则会延迟到来年3月才给付。猎头公司亿康先达金融服务业务全球主管AndrewLowenthal指出，过去在金融界，“零红包”往往意味着需要另谋出路，现在银行家因为无路可走，愿意接受这样的事实。不过，即使没有“红包”收入，大投行董事总经理的收入仍是英美国民平均年薪的5倍；高级经理的收入可达到平均水平的3倍。在资本市场整体低迷的大气候下，证券界正在向凭借业绩获取“红包”的时代回归。投资银行需要什么样的人才随着大中华区越来越多的企业上市，国际性投行忙得不可开交，不少公司都表示要增加人手。但投资银行最需要的是什么人呢？在人力顾问公司Hudson任职银行及财务招聘组长的卓东樱说，投资银行在中国内地的招聘比起商业银行要少很多,不过随着市场的开放，投行的潜力比很多行业都大。她说，现在投资银行最渴求有丰富经验而又了解中国国情的人，能说普通话当然最好，但对中国的国情及企业的了解也非常重要。所以，海归派和香港人在这方面都具有优势。而对中国内地年轻人来说，竞争非常激烈，因为投资银行是过去2、3年才开始较有规模地招聘毕业生，想加入这个行业的人却越来越多。投行除了在大学举行校园招聘外，也会与商学院合作举办课程来挑选人才。但中国内地每年有成千上万的商科学生毕业，要脱颖而出不是一件易事。摩根士丹利副总裁、负责亚洲人力资源调配的韦文翰说，投资银行最基本的要求是，求职者要有好的学业成绩，因为成绩代表一个人学习的能力及潜质。由于中国商科毕业生比比皆是，MBA学位也逐渐变成必需。不过，他说中国内地的学生有一个通病，就是只着重学习的表现。拥有一张满分的成绩表，并不代表一个人能成为出色的银行家，一份均衡的简历才是银行最想看到的。“投资银行是充满竞争的行业，能力、热诚及目标当然重要，但创造力及忍耐也是不可缺少的。”他说，除了学业上有好的表现之外，投资银行也喜欢一些在其他方面有成就的人，例如音乐，艺术或体育。“一个有才华的人，代表他是一个充满热诚的人，这种热诚往往能够在事业上帮助他们”。不过，希望加入投资银行的人也要有心理准备，这将会是一份竞争及压力均非常大的工作。在投资银行工作了7年多、现于ING霸菱香港公司担任地产分析员的李智颖说，她每天至少要工作12小时，除了要对自己负责的行业及公司有很深入的认识外，还要掌握整个社会的经济发展情况，因为每一件看似简单的事件、每一个普通的数据都可能对地产业带来重大的影响，而客人就依靠你的判断去做买卖。她说：“这是一个充满挑战性的行业，但也是一个奖罚很分明的行业。”作为业界的资深人士，瑞士信贷第一波士顿(香港)董事总经理郭淳浩认为，投资银行是工资最高的行业。这位年薪过千万元的高级银行家提醒想入投行的年轻人要注意三要素。毕业生欲投身投资银行业，先决条件是学历够，因为有没有机会面试，第一关就是学历。“Makeyourselfinteresting(令自己有趣)，是我挑选应征者的另一考虑要素，应征者需表达出他如何将自己定位，跟别人有所不同。”其次是要“烂做”，切忌怕吃亏，尤其是开头几年需要“死做烂做”。他语重心长地说，“越能做的人，就会有越多的事情做，但是付出的肯定会跟薪酬不成正比。打工仔一定要能吃亏，永远让老板觉得你在吃亏才有得做，如果有一天，老板发觉你在占便宜，难有好结果。”第三个要素，就是新人要争取机会跟上司去见客户，毕竟全香港的上市公司中，肯光顾顶尖的投资银行的，郭淳浩估计不多于100家，所以行业内竞争激烈；而客户在利用投行的专长的时候，也会教你怎样做，在变相地指点你。“可能英雄见惯也是常人，但对于后生仔来说，若打算日后在商界发展，有机会拜会商场中最厉害的人，这行无疑是最理想的行业。当然新入行者也要自己多留意，才能学习到更多。”郭淳浩又忠告，年轻人最好在30岁以前入行，主要原因是，这行的确很辛苦，工作经常要“通宵达旦”。证券分析师：年薪百万美元不容易由于香港地区的国际金融中心地位，因此集中了相当一批对中国内地乃至亚洲资本市场非常熟悉的专业人士。他们中的很多人都已经取得了显著的成就，其观点在市场中有相当大的影响力，如摩根士丹利经济学家谢国忠、瑞银证券的行业分析师等，他们的观点经常在媒体中发表，为业界所关注，有的时候更成为确定投资建议的出发点。活跃于香港资本市场的证券分析师之间的差异很大，就数量而言，市场占有率超过1.3%的大型券商和投资银行大致有20家左右，中型的公司大致有40家，小型机构数量极多，而且很多是以家族形式经营的。基本上，所有这些券商和投资银行大约可以被区分为“四大板块”：第1个板块是欧美证券公司和投资银行；第2个板块是日本券商和投资银行；第3个板块是来自东南亚的券商和投资银行；第4个板块是香港本地券商和投资银行机构。在欧美公司中，其专业研究人员如高级分析师的收入每年可以达到200万到300万美元的水平，除此之外，根据公司经营情况，年底还有20个月到40个月的花红可以拿。第二个板块，也就是来自日本的公司，专业人士的收入要比欧美公司低30%到40%，也就是每年约有150万美元的收入。东南亚以及香港本地公司的收入情况不好说，也不确定，这是由家族企业的性质所决定的。值得注意的是，投资银行并不十分在意培养新人，他们获取人才的途径主要是2个，一是让新手自己去争取机会，边干边学，像游泳一样，新手游得出来也就出来了，游不出来就淹死了；另一个做法就简单多了，就是挖人。由于现在竞争激烈，经济并不理想，新手的工资每月只有3万港币，而且标准很高，至少要出身于美国名牌院校。而香港本地券商机构给新手能够提供的收入更低，每月约有15000港币左右，不过标准也相应低一些，有的仅要求大学毕业即可。基本而言，在证券机构中从事研究工作的专业人士可以被划分为策略分析师、分析师和助手三大类别。策略分析师的主要工作是提供观点和项目框架，比如瑞士信贷第一波士顿策略分析师陶冬就表示，他的主要工作就是提供观点，所写的任何内容很少会超过一页纸。对比内地的情况，很多人对观点(ViewPoint)看法有很大的偏差，这是策略分析师最重要的工作，因为观点往往就是出发点，就是确立的原则，观点一旦错了，最后的投资建议恐怕就错得更离谱了。分析师的主要工作是为了完成某一具体项目，为某一市场提供投资建议。由于他们并不能脱离宏观的束缚和策略分析师提供的观点，因此，他们的工作比较具体。在这个层次上，有的公司还有经济师的职位，这个职位的作用主要是提供国情分析和对经济形势的判断，以便更好地把握宏观状况。而助手的情况不是固定的，要视各家公司以及助手所跟随的分析师情况而定。通常助手至少对各种软件、图表工具以及数据非常熟悉，助手的日常工作并不轻松，因为他要时刻准备为分析师提供帮助，完成其所交代的任务。在国际资本市场中，几乎人人都是工作狂。陶冬在瑞士信贷第一波士顿的工作时间是从早上6点钟开始的，一直持续到晚上10点钟，此后，他往往还要安排一些自己的事务去做。也就是说，像陶冬这样的分析师，每天的工作时间长达14个小时到18个小时。摩根大通金融机构分析师邓体顺则透露，他的工作是从早上6点开始，因为那时，国际上有些市场就已经开盘了，他必须跟踪情况，而到晚上10点左右他就会结束工作。在感恩节的前夜，摩根士丹利经济学家谢国忠睁着疲倦的双眼，还在接待媒体的访问。他也是每天从早上6点开始工作的，直到深夜。谢国忠平静地说，这没什么可奇怪的，在资本市场上打滚的人，都是这样的工作强度，适应不了，就不要做。事实上，这样的人还有很多。在香港的资本市场的圈子中，专业人士日以继夜地勤奋工作，这种情况非常普遍，这就是他们的生活，他们的努力正是全球财富流动的原始动力。对于这样的工作强度，可能是我们很多人所不能想象的，我们希望获得财富，很多人也很羡慕分析师的荣誉和光环，但有多少人准备长年累月地这样工作？从事研究工作需要的是持之以恒的精神，如果你30岁还没有进入真正的分析师门槛，还在助手圈中晃悠，那么最好的建议就是换个工作，重新开始吧。因为即使从30岁开始，你还需要7-10年才能取得较为理想的成就，才能在业界拥有真正的市场地位。如何在竞争激烈的分析师中脱颖而出？拥有深厚理工专业背景的荷银证券全球半导体首席分析师王秀钧的心得体会是：给人的第一印象很重要。他拥有斯坦福大学工程经济系统博士学位，对生产流程很清楚，提问非常专业。王秀钧指出，掌握数亿美元资金的外国基金经理人都很有经验，提问题很尖锐，而且态度咄咄逼人，让人没有喘息的空间。对于有心想从事分析师工作的人，王秀钧建议，给人的第一印象和presentation(做专业演示)的能力一定要加强，因为这决定了基金经理听完你讲的第一分钟后，会不会有耐心继续听下去。王秀钧通常直接问他们想知道哪些，根据他们的需要马上回答，换句话说，除了准备够充分，sensitivity(敏感度)也很重要。“分析师这行是peoplebusiness(了解人、喜欢与人相处的行业)，人诚不诚恳很重要。”而美林证券台湾研究部副总裁曾省吾则是凭借下苦功了解产业趋势赢得了业内的声誉。曾省吾拥有电机与MBA双硕士的学历，曾在华宝证券任职，为了分析个人电脑、主板与手机等下游产业，他每天工作超过12小时，不仅拜访上市公司、撰写研究报告，半夜还要起来回答国外客户问题。在调查上市公司时，曾省吾的观点持平、中肯，对未来看法不会受一时景气高低的影响。此外，他喜欢发问，分析问题比较深入。从小跟随父母移民美国，毕业于哥伦比亚大学(硕士)与加州大学柏克利(学士)等名校，后花旗美邦研究部副总裁的林群杰却不自满，认真用功，使受访公司愿意主动提供他更多的消息，让其分析报告更能洞悉产业走势，看准股价未来方向。之前，林群杰曾在百富勤和瑞士信贷第一波士顿任职，经常每周工作70小时。他认为，证券分析师好比侦探，工作中需要独立思考、从各个方面观察事物，进而说服别人。投资银行业：女性职业前景看好在具备欧美名校留学背景的华人中，女性在跨国金融与投资银行界拥有突出的职业发展机会。以金融市场较为开放的台湾地区为例，继2004年7月高盛任命余佩佩接替张果军出任台湾公司总裁后，已经有4名女士担任全球性投资银行的高层——除了余佩佩，其它3名女性主管包括摩根士丹利台湾CEO林水仙、瑞银集团台湾业务联席主管陈嫦芬及美林企业融资部台湾主管黄慧珠。拥有加拿大英属哥伦比亚大学硕士学位的余佩佩，在台湾外资投行界有超过10年的工作经验，在加入服务了5年的高盛之前，她曾在瑞银和花旗集团任职。3年前才与从事律师职业的丈夫结婚的余佩佩表示，工作的忙碌让她把婚礼交给先生及秘书打点，她只负责在约定时间现身，在拍完婚纱照后便立刻搭飞机公干，在婚礼前2天才回台湾。在发展时间不长的大陆市场，也已有孙玮、刘小俞、王学明、袁淑琴、李晶与赵竞等本地女性跻身于中高层职位，分别担任花旗环球金融亚洲公司中国业务主席、摩根大通中国区副主席、高盛(亚洲)董事总经理、德意志银行中国股票业务董事总经理、瑞银证券中国证券部董事总经理和摩根士丹利执行董事。然而在投资银行界，也有女性面对债券交易和芭蕾间的选择时，决定在功成名就之时激流勇退，寻求自在的生活方式。巴克莱证券公司债券发行部全球负责人艾比桂.霍夫曼(AbigailHofman)就是典型的例子——在积累了极其丰厚的资产后，霍夫曼厌倦了“执行制作人”(managingproducers)的角色，她选择离开伦敦金融城，从而有时间一周4次上芭蕾课改变形体，做任何自己想做的事情。
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【转帖】关于各大投资银行实习的信息
关于各大投资银行寒假实习的信息(转载)关于投行实习的问题，一般流传的说法是寒假不要实习，即使要也只要2006年毕业的（最后一年）。但事实上不是如此。根据各个投行在网上公布的信息，有一些还是接受寒假实习的，虽然最好是2006年毕业生，但2007年毕业生也在考虑范围内。以下是部分投资银行接受实习生的情况。GoldmanSachs：除了SummerIntern之外，还有AllOtherIntership”一项，没有说明时间，但是可以申请，有北京、香港等多个地点选择，投资银行、固定收益、资本市场、研究等部门都提供职位。“AllOtherIntership”要求你列出你可以实习的时间。主要材料是提供Resume和CoverLetter.对于来自中国的申请者，还特别要求中文简历一份。MorganStanley：不接受来自亚太地区的寒假实习，但是现在已经开始审核明年的暑假实习，Deadline似乎是12月15日。MorganStanley提供的实习不包括中金的部门，中金自己的网站没有提供任何寒假实习的信息。Citigroup：包括投资银行在内的各个部门都接受寒假实习，但是似乎只限于2006年毕业的学生。估计其他年级申请成功希望渺茫。Citi认为自己很牛，连确认信都不发，考虑到它的投行（原所罗门美邦，现CitigroupGlobal）最近不太理想，少招实习生也在情理之中。DeutscheBank：虽然是综合性大银行，但是提供给亚太学生的实习岗位似乎只有投资银行和全球市场，不提供商业银行的岗位。它的AnalystTrainingProgram有寒假也有暑假，但是寒假似乎只提供给2006年毕业生。工作地点似乎只有香港和新加坡。JPMorgan：只招收暑假实习生（其他项目都已经超过Deadline），其中只有Sales部门规定最严格，投资银行、资本市场等部门似乎没有什么硬性要求。附带说一句，JPMorgan的在线申请做的很不错。BankofAmerica:它的投资银行部接受寒假、暑假申请，而且不拒绝亚太学生，对年级没有硬性要求，但有一个重大缺陷——只提供在伦敦的实习机会，自己考虑签证和劳工证问题吧。或许它认为亚太地区能去伦敦实习的牛人很多。UBS：提供种类繁多的实习项目，不但有全职实习、暑假实习、冬季实习，甚至还有春季实习（不知是春节前后还是四五月）和六个月实习。除了六个月实习之外，其他项目没有硬性要求，亚太地区2007年毕业生可以申请，有北京、香港、新加坡等机会。MerrillLynch：对亚太地区学生只提供暑假实习，似乎连针对2006年毕业生的寒假实习都没有（只有全职实习）？申请流程也不算太友好，属于申请者最痛恨的要写一大堆零碎东西的风格。暑假实习的Deadline似乎是12月中旬。CSFB：对亚太地区学生只提供暑假实习，而且要求非常苛刻，似乎只接受最后一年的学生。要命的是申请程序还不太稳定，做好随时掉线的准备吧。LehmanBrothers：它觉得自己很牛，因此根本不需要在网上招人，只提供了招聘部门的电子邮件，几乎没有任何意义。Prudential：它也觉得自己很牛，一样没有网络申请程序。它在中国的业务量比LehmanBrothers还要少，而且多为保险、咨询业务，估计不可能有投资银行实习机会。以上信息都只是一般而言，绝不排除有特别牛的牛人被HR一眼看中，创造出本来不存在的实习机会的可能性，但是我们可以谨慎的估计为“极小概率事件”。总而言之，GoldmanSachs和UBS在时间上最宽泛，DeutscheBank似乎也有戏，其他投行一般就不提供寒假实习职位了，有的话也只给最后一年的。当然，还有许多其他著名投行或经营投行业务的综合银行如BankOne，还有日本的证券公司如野村证券、东洋证券等等，应该也对中国学生提供实习机会，有兴趣的话可以尝试一下。
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投资中国难在何处？
“投资投到最后当上董事长”——这是私人股权投资行业最无奈的笑话。一位业内人士感言：“但愿不要由于没有市场出口，使很多私人股权投资成为跑到终点也得不到奖励的马拉松” “世界各地的私人股权投资基金无不在问自己——我们什么时候开始投资中国？”美国私人股权投资基金业巨头凯雷集团（TheCarlyleGroup）创始人之一戴维鲁宾斯坦（DavidRubenstein）这样告诉《财经》。 过去几年间，中国市场已然为国际私人股权投资基金一再提供了戏剧性的成功投资案例。凯雷自己就从对携程旅行网的投资中获得15倍的惊人回报——这在这一轮中国公司海外上市潮中远非孤例，远有盛大网络，近有百度。 私人股权投资基金的完美闭环操作，是以股权投资方式进入企业，以其专业技能帮助企业提升内在价值，并实现成功上市；最终在合适时机以股权转让、售卖等方式退出企业，从而获得原始投资的高倍增值。然而，在市场经济、制度环境均存在相当“国情”的中国本土，想要流畅操作，一气呵成这一投资增值循环，对于国际私人股权投资基金们来说，仍是一个颇有难度的挑战。募资不难 一位私人股权投资基金经理告诉记者，现在他最大的压力是“把基金的钱尽快投出去”，“每天的工作就是找、看、谈。” 几乎所有接受《财经》采访的业内人士都作出相同的判断——现在中国市场钱多，但找好项目不易，竞争激烈，“真正好的企业，大家都在抢。”民营企业浙江正泰集团是国内最大的低压设备制造商，最近希望做一轮私募。闻讯而来的国际私人股权投资基金在十家以上。 “市场上资金供给非常丰裕。”赛富基金管理公司（SAIFPartners）首席合伙人阎焱说。他主持下的软银亚洲投资基金第二期刚刚封闭，规模为6.43亿美元，这是阎领军的中国团队自己到国际市场筹集的基金，被视为中国私人股权投资基金业的一个突破。 阎焱力主软银4000万美元投资盛大网络发展案，并最终获得十余倍回报，是投资者对这个团队趋之若鹜的重要原因。“要给我们投的钱超过了十多亿美元，但是我们只要了一半。以中国市场的规模特点，钱过多投不出去。我们喜欢规模适中的基金，一般能在三年左右投完，然后再去融下一个。” 私人股权投资基金有其独特的基金募集机制。比如要建一个10亿美元专门针对中国市场的私人股权投资基金，经过路演筹齐资金后，基金就进入了封闭期。基金封闭并不意味着境外投资者已经把这笔钱放到了这个中国基金的账号上，而是给基金管理者一个10亿美元规模的不可撤消的投资承诺。基金管理团队决定投资项目时，才会要求资金到账。 一般来说，从封闭期开始计的投资期限是四至五年；如果到期资金仍未投放完毕，剩余的投资承诺就取消了。 “但是如果为了花钱而花钱，达不到要求的回报率，后果就很严重——那就是你再也筹不到钱了。”阎焱说。 私人股权投资基金行业惟一的考核指标就是投资回报率，上一轮的投资业绩对基金的下一轮融资起决定性作用。在中国，投资的回报率基本要求在25％－30%左右。如果到不了这个水平，境外资金就失去流入的动力了。”曾为软银亚洲投资基金第一期创造97%回报率的业绩，是阎焱有胆量以中国人身份和中国概念去全球融资的有利背景。估值难题 “估值困难，是私人股权投资基金投资中国企业的一个障碍。”美国华平投资集团董事总经理孙强说。 对于国有企业来说，主要担心之一是国有资产流失，卖便宜了是“卖国贼”，卖贵了投资方不买账。民营企业自然不存在这个问题，“但中国市场缺乏透明度，财务、数据等信息都不规范，对民企的价值评估也很困难。”孙强告诉记者。 一般来说，投资者对企业的估值，建立在对企业以往业绩的评判和未来业绩的预期上；但是无论哪种估值方法，未来收益、无形资产等都是一些难以准确量化的因素。“市场缺乏做价的尺度，所谓公平的价格，最终就是买卖双方的心理均衡。”孙说。 为了防止投资前期企业估值失误，一些私人股权投资基金采用动态价值评估方法，即设计出一种类似期权的结构，看起来好像是企业与私人股权投资基金的一种对赌。根据企业能否在给定的时间段内实现约定的利润增长率，投资基金将给予企业或从企业获得一定数量的股权。 在华平入股亚信以及多家投资机构入股蒙牛乳业两个案例中，均采用了这一结构。蒙牛乳业超额完成约定的50％年复合利润增长率，由此管理层获得7830万股公司股票，并将所持公司股份从39.5%增至45.2%，实现了投资机构与企业的双赢。在华平入股亚信的案例中，华平注资1100万美元之初，占有11％股权；但随后亚信未能实现约定的增长目标，由此付出的代价是华平持有的股权比例自动升至22%——虽然华平“赢”了，但这并不是它所愿意看到的结果。 之所以采用动态价值评估作为激励手段，是因为在中国，靠“看住企业”不是办法，整个团队只有不到十个人而管理数亿美元资金的私人股权投资基金者比比皆是。“靠派人到企业去做行政日常管理是不现实的。”一位不愿透露姓名的投资经理告诉记者，“要靠利益结构的设计，从根子上把投资方和企业的利益绑在一块。” 尽管动态价值评估效果立竿见影，但更适合于投资者占优势的情况。因为随着项目竞争的日益激烈，私人股权投资基金越来越难以迫使企业接受如此激进的激励设计。“好项目不再会接受如此苛刻条件。”孙强说，“愿意接受这一安排的可能投资风险又过大。”受限行业投资通道 “我们并不觉得投资在制度、法律方面有特别的困难。资金流入流出都有空间，前提是要摸透中国的政策。”PrimusPacificPartners合伙人宦国苍对《财经》说，比如，一些行业对外资投资比例还有限制，像银行、保险业单个外资比例不能超过20%，总的外资比例不能超过25%等。 界定外商投资行业范围的重要政策依据，是几乎每年更新的《外商投资产业指导目录》。它出自国家发改委和商务部，明确界定了鼓励、限制、禁止等各类外商投资产业。因而，外商在投资行业的制度框架方面是清晰可见的。“非政府限制行业的空间相当开阔，可选择余地很多。”宦国苍认为。 即便对于受限制行业比如互联网、宽带应用等，国际私人股权投资基金们依然能找到很多变通之路。从早年的新浪到最近的百度，私人股权投资基金依然在其间大展身手。 私人股权投资是纯粹的金融投资，买入股权时所权衡的惟一出发点，就是未来能否有通畅的退出渠道，在卖出股权时实现资本增值。而企业IPO或上市之后转让股权，则是私人股权投资最易得到股权溢价出售机会的退出路径。对于中国企业，上市路径无非三条：一是国内A股证券市场直接上市；二是海外证券市场直接上市；第三条路是通过造壳或借壳的海外间接上市。 国际私人股权投资基金一般不考虑直接上市路径——无论A股还是H股，恰恰就卡在退出问题上。“在中国的投资，除非仔细安排构造，否则投资者会发现自己走到死胡同中去——进得去出不来。很少有私人股权投资项目能够通过中国的两个证交所退出，因为它们的上市门槛、审批环节以及股权的流通性问题等，都令人却步。”赛富基金管理公司首席合伙人阎焱说。 H股直接上市也存在门槛过高的问题。比如净资产不少于4亿元、筹资额不少于5000万美元以及过去一年税后利润不少于6000万元。这个“四五六”限定，就把相当多的国内企业尤其民营企业挡在大门之外。图表：国际私人股权投资中国涉及主要法规与政策下载pdf 股权流通难题，是国际私人股权投资基金通过直接上市路径退出的一大障碍。外商如在中国境内投资企业，其股份转让要受到外汇管制、人民币不可自由兑换、公司和税务法规，以及中国本土不成熟的IPO市场等因素重重捆绑。例如，根据中国法律，股份有限公司发起人持有的股份，自公司成立之日起三年内不得转让；外商合资企业的股权转让需有关部门批准；境内投资收益汇出需经外汇主管部门审核；等等。 这些规定，实际上都意味着中外合资企业的股权不能自由交易，更不用说在国际上流通了。 “所以，我们一般不选择直接投资中国企业的本土实体，而要对企业进行改制，通过成立海外离岸公司来控制境内的实体公司。”凯雷亚洲风险投资基金（CarlyleAsiaVenturePartners）董事总经理兼亚洲增长资本团队负责人祖文萃表示。 此即“海外曲线IPO”，俗称“红筹上市”，其一般操作流程是：境内企业在海外设立离岸公司或购买壳公司→将境内资产或权益注入壳公司→以壳公司名义在海外证券市场上市筹资。这样，私人股权投资基金对中国的投资和退出，都将发生在管制宽松的离岸。 通常离岸公司设立在英属维京岛、巴哈马、开曼群岛、百慕大群岛、巴拿马等世界著名的避税岛。这些避税岛对当地注册公司每年只收取很少的年费，豁免所得税、资本利得税、公司应付税和印花税。 海外曲线IPO还有很多好处。首先，可以绕开国内严格的资本与外汇管制；其次，通过收购、注资、换股，境内企业股权为海外公司所控制，成为法律意义上的外商投资企业，可享受相应优惠待遇；第三，也是对于私人股权投资基金来说最有意义的一点——通过海外上市公司可实现所持股份的全流通，并可在离岸注册地简便地办理有关股权转让退出等资本运作。同时，境外公司累积盈余可以无限制地保留。 除了在离岸设立壳公司，国际私人股权投资基金一般还要在境内设立一个由离岸公司控股的境内外商全资子公司，负责国内实际的商业运作，包括与欲投资的中国企业之间签署协议、交易合作等经营活动。有了这些合法化的经营活动，才能使这个外资公司产生源源不断的赢利，并通过“母子”纽带，将境内资产的收入和利润合法地导入境外控股母公司。 尽管这种结构安排显得累赘，却能使被投资公司实现海外上市。尤其对于那些受限制行业，这样的构造更是必不可少。比如盛大网络，由于监管部门规定互联网内容提供商的经营牌照必须掌握在中国公司手里，那么构造上述通道来引渡资产，就成了不可或缺的安排。 红筹路遇阻 然而，“管制风”在2005年的春节之前刮起。 1月24日，中国国家外汇管理局颁布《关于完善外资并购外汇管理有关问题的通知》（下称“11号文”），目标直指国内企业红筹上市路径中可能存在的非法境外转移资产及偷逃税款的行为。 在此之前，严格审批、监控外资并购流程已有风声。去年9月，商务部已电话通知各地方部门，对在离岸岛国注册的公司收购境内资产造成的税收流失或低成本转移资产严格审批；随后的10月，国家发改委发布第21号、22号令，颁布《境外投资项目核准暂行管理办法》和《外商投资项目核准暂行管理办法》，要求境内投资主体及其通过在境外控股的企业或机构，在境外进行的投资（含新建、购并、参股、增资、再投资）项目的核准，与外商购并境内企业等各类外商投资项目的核准，均需要按不同资金规模上报国家及地方发改委。 这三道监管门槛的设置，基本结束了《无异议函》时代后，民营企业红筹上市几乎不用审批的“监管真空时代”。 今年4月21日，国家外汇管理局又以一纸“29号文”——《关于境内居民个人境外投资登记及外资并购外汇登记有关问题的通知》，进一步加强了外汇监管气氛。 这些新规定，在红筹上市的几个关键点上设置了障碍： ——境内居民以个人名义在境外设立公司要到外管局审批； ——境内居民不经审批，不得以其境内资产或股权为交易对价，取得境外企业股权及其他财产权利。这使境内企业的利润与资产转移成为难以完成的任务； ——在离岸避税岛国的造壳操作，已被纳入严格监管的视野； ——以境外公司并购境内资产，要经过商务部、发改委、外管局三道审批； ——外商投资企业并购操作中的外汇登记工作要加强。 如此重重“审批”或“登记”虽不是明令禁止，但层层关口的设置，增加了企业海外上市的时间成本及失败风险，是显而易见的。 “仅以‘11号文’要求对境内资产或权益转移境外行使审批权这一条，就足以卡住红筹路。这对私人股权投资基金行业在中国发展的影响几乎是毁灭性的。”阎焱所负责的软银亚洲投资基金II，目前到达报批阶段的国内投资项目已经全面停顿。“我们去过上海、浙江，这些地方的外汇登记审批都被无限期搁置。怎么批，找谁批，谁负责，一概不知道。”他说。 “红筹上市本来是我们惟一的出路。”阎的语气中透着无奈，“但是现在连这样一条羊肠小径都没有了。” 易凯资本有限公司CEO王冉认为，支撑私人股权投资基金业的基本因素有三点：第一，投资者可以自主配置自有资产，隐含的前提是政府要允许资产自由分布；第二，有比较好的公司治理结构和公司治理文化，能有效保证股东权益；第三，要有一个健康发达的公众股票市场和债券市场。 但是现在几乎每一条都有相当差距。“在中国，最大的问题是公募市场本身是一个太畸形的市场，使得所有在中国投资的国际私人股权投资基金几乎都冲着海外公募市场而去。” 可是，在现在的制度框架下，很难再有第二个盛大或蒙牛的成功案例了。 “不过，‘上有政策下有对策’。为了绕过监管，可能又会有一些稀奇古怪的结构被设计出来，去打法律法规的擦边球。”一位不愿透露姓名的业内人士说。 8月26日，软银、凯雷两大国际私人股权投资基金联合投资顺驰（中国）不动产网络集团的签字仪式，在北京高调举行。这是海外资本首次进入中国房地产中介领域。 顺驰集团董事长孙宏斌透露，他本人以美国公民身份，已在开曼群岛注册了顺驰中国不动产网络公司，软银和凯雷合计4500万美元的现金投资在境外即可完成注入。这使企业主公民身份及资产转移两道环节，都“擦边”绕过了外管局文件的制约。等待 凯雷亚洲企业投资基金（CarlyleAsiaPartners）董事总经理兼亚洲收购团队联席负责人杨向东在给《财经》采访的书面回复中特别谈到：“目前的一个重要的不确定风险因素，是针对国内资本市场及离岸市场对外投资的限制何时才会放宽或被取消。此对私人股权投资行业在中国的发展及出售投资方式有着深远的影响。” “金融投资人永远跟风险打交道。我们愿意承担那种可以计算和承受的风险，如果这个风险完全掌握在别人的手中，我们是要退避三舍的。”阎焱则将监管的不可预期性归为中国市场的不可控风险。 在目前私人股权投资基金因制度环境紧缩而暂显消沉之际，若干规模较大的收购项目，如华平、中信收购哈药集团，凯雷收购徐工机械等，依然在紧锣密鼓地推进。 这些项目有各自当地政府的积极支持，反而在应对监管方面多了一些便利条件。同时，参与这些项目的投资机构如华平、凯雷，都是一些规模为数十亿美元的巨型基金，拥有更多的实力与耐心。而诸如软银投资基金第二期等几亿美元或更小规模的私人股权投资基金，面对审批停顿局面，却难免忧心如焚。因为时间直接决定着他们的投资回报和信誉。 “我们等不起。”阎焱说。不过，尽管投资信心受到打击，他还是马不停蹄地寻找投资目标。“我们期待局面很快得到改观。” 据国内私人股权投资基金业咨询机构清科公司调查，80%的外资机构认为，当局监管的加强对行业发展有负面影响。统计表明，今年以来针对中国内地的国际私人股权投资已经放缓，上半年投资额为2.63亿美元，而去年同期是3.74亿美元。 清科预测，从今年三季度始，海外上市的中国概念股，特别是红筹方式上市的中小企业的数量，对比上年同期将有所下降，且这种趋势可能持续到年底。 记者曾拨通鼎晖投资董事长吴尚志的手机，吴婉拒了采访。“这个时候太敏感了，目前政策一点都不明朗，有制度但是没有实施操作细则。”他说。 美国华平投资集团董事总经理孙强身兼中华创业投资协会主席。他向《财经》透露，业内代表已经和国家外管局官员有过数次沟通，商讨出台有关外汇审批登记的操作细则。只有细则出台，才可能再次开启私人股权投资基金在中国的发展之门。 “金融资本是最纯粹的‘钱生钱’的资本主义逻辑，把它放到中国肯定需要磨合。”孙强认为，业内人士理解政府的监管需求，但希望提高透明度和规则的可执行性。 “投资投到最后当上董事长”——这是私人股权投资行业最无奈的笑话。一位业内人士感言道：“但愿不要因为没有市场出口，而使很多私人股权投资成为‘跑到终点也得不到奖励的马拉松’。”■
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左大培：引进外国战略投资者”有什么用？——兼评上海百事”中发生的经理人员涉嫌参与侵占企业财产案
引进外国战略投资者”有什么用？——兼评上海百事”中发生的经理人员涉嫌参与侵占企业财产案左大培在“国有企业改制”运动中，对大型国有企业实行“经营者持大股”的MBO私有化已经被禁止。现在各级政府正热衷于“出售大型国有企业股权”、“引进战略投资者”，而最受欢迎的“战略投资者”是外国的大企业。“国有企业产权改革”的鼓吹者们认为，这样“引进外国战略投资者”之后，就可以“提高企业的经营效率”，通过“外国战略投资者”来逼迫企业的经营者努力为出资人的利益工作，特别是杜绝各种各样有意损害出资人利益的盗窃和侵占行为。可是实际上，“引进外国战略投资者”不仅会破坏中国人对中国企业的控制、将中国人的种种利益送给外国，而且在改进企业经营者行为方面也不会有多大积极作用。著名的中美合资软饮料企业“上海百事”中发生的经理人员涉嫌参与侵占企业财产案就是典型的一例。“上海百事”总经理涉嫌侵占企业财产“上海百事”的全称是上海百事可乐饮料有限公司，是著名的美国饮料企业百事集团公司（PEPSICO,INC.）与中国的闵行联合发展有限公司等企业合资经营的企业。“上海百事”成立于1988年，当时的名称是“上海华美饮料有限公司”，为一合作经营企业，合作中的甲方（中方）是上海益康矿泉水公司、上海闵行联合发展有限公司和上海市糖业烟酒公司，出资额占注册资本75％，乙方（美方）是百事集团公司，出资额占注册资本25％。1994年该公司的性质由合作改为合资，甲方股东只剩下了上海闵行联合发展有限公司和上海市糖业烟酒公司，甲方和乙方对公司注册资本出资的比例也变为各占50%；但在公司税后纯利的分配上，甲方占83％，乙方占17％。涉嫌参与侵占“上海百事”企业财产的经理人员是陈秋芳。“上海百事”成立以后，陈秋芳自1989年起任“上海百事”总经理，最初的身份是受中方委派；自1994年5月1日起，陈秋芳转而受聘于美方在中国的子公司“百事（中国）投资有限公司”，其身份自1997年5月1日起变为由美方的百事公司委派到“上海百事”担任总经理一职。陈秋芳在担任“上海百事”总经理之后还积极参与政治活动，加入了上海的“民建”组织，成了所谓的“民主人士”，并由民建推荐出任上海市政协委员、常委，2003年初成为全国政协委员。2003年8月26日“百事（中国）投资有限公司”发出了致上海市外经委主任潘龙清并报上海市副市长周禹鹏的申述信，根据确凿可靠的证据指控陈秋芳的一系列行为涉嫌违法、违规或与任职的公司有重大利益冲突：——陈秋芳在担任“上海百事”总经理、董事期间，在该公司董事会、中外方股东均不知情的情况下，自1995年起就担任了香港“冠誉投资有限公司”的董事，而冠誉公司是与“上海百事”有严重利益冲突的饮料企业“武汉江申”的大股东，陈秋芳本人还受冠誉公司委派担任了“武汉江申”公司的董事，这是违法行为。更为严重的是，“上海百事”的股东1999年委托陈秋芳商谈购买“武汉江申”公司50％股权时，陈秋芳也没有披露其为该公司另一股东“香港冠誉公司”的董事并受冠誉公司委派担任“武汉江申”公司董事的重大事实，构成了与“上海百事”严重的利益冲突；——陈秋芳在担任“上海百事”总经理、董事期间，在该公司董事会、中外方股东均不知情的情况下，2000年私设营业范围与“上海百事”同业竞争的上海益康矿泉水饮料有限公司（“新益康”），陈秋芳本人集“新益康”大股东、法定代表人、总经理和财务负责人职位于一身；陈秋芳为达到设立“新益康”的目的，还在2000年伪造个人简历和“退休证”以欺骗政府部门。所有上述行为都是违法的；——1994年，在未经“上海百事”董事会批准、该公司外方董事不知情的情况下，陈秋芳以“上海百事”的名义，借口实施“武汉分公司”项目，擅自在武汉设立了一家冠以“百事”名称的罐装厂“武汉江申百事饮料有限公司”（武汉江申）。“上海百事”当时拥有该公司51％的股权，并由“上海百事”及其武汉分公司为武汉江申提供资金、设备、人员等运作条件。“武汉江申”的另一个占29％股份的股东就是陈秋芳任董事的“香港冠誉公司”。1995年10月12日，陈秋芳又以代表“上海百事”的名义与“香港冠誉公司”代表签订了关于将“上海百事”拥有的“武汉江申”51％股权转让给香港冠誉的协议，该协议居然对这部分股份的转让价款只字不提，使“香港冠誉公司”无偿获得了“上海百事”对“武汉江申”的股权。同时武汉江申的正式名称改为“武汉江申饮料有限公司”。陈秋芳这两步运作的最终结果是，“上海百事”无偿地对武汉江申作了大量投入，却没有得到任何权益和回报，而没作实质投入的“香港冠誉公司”却靠“上海百事”的这些无偿投入而最终获得了武汉江申80％的股权（剩下的武汉江申20％的股权一开始就由武汉东西湖啤酒（集团）股份有限公司持有）。——1997年7月，陈秋芳在百事公司内部的高层会议上获知百事公司有意收购武汉江申的股权。于是陈秋芳立即私下着手在两个月内（1997年9月3日）注册设立了武汉华都投资发展有限公司。武汉华都公司注册为由上海紫江集团下属的4家子公司共同出资，但是上海紫江集团是“上海百事”的关键供应商，“上海百事”每年从上海紫江采购价值约2亿元以上的塑胶瓶；实际上这个武汉华都公司是个无经营人员、无真实营业地址、无资金的“三无公司”，受陈秋芳一手控制；连这个武汉华都成立时的所谓用于“出资”的设备的单据中，都包括着来不及篡改的“上海百事”的设备进口帐单。当然，在武汉华都名义上的4个股东对该公司出资的决议中，有一个签署的日期为1997年6月，武汉的两个会计师事务所各出具过一份有关武汉江申和武汉华都的验资报告，其中提到了对武汉华都的出资和武汉华都对武汉江申的出资，在上边签署的日期分别为1997年6月和7月，但是我们下边会指出，这三份法律文件的日期极不可信。——在急忙注册了所谓的“武汉华都投资发展有限公司”之后，“武汉江申饮料有限公司”的股权结构就发生了神秘的变化：“武汉江申”1997年9月8日（仅在“武汉华都”注册5天之后！）的“董事会决议”在决定将公司注册资金由700万美元增加到980万美元的同时，认定“香港冠誉”与“武汉华都”各占“武汉江申”注册资金的50％。原来一直由“武汉东西湖啤酒（集团）股份有限公司”持有的武汉江申的20％股权不明不白地落到了“武汉华都”手中，“香港冠誉”原来持有的武汉江申的80％股权中，也有30％归了“武汉华都”。“武汉东西湖啤酒（集团）股份有限公司”不明不白地从“武汉江申”的股东名单上消失了。大概是为了证明这样的股权结构变化合法，出现了一份由“武汉东西湖会计师事务所”出具的“验资报告”，上边注明“武汉华都投资发展有限公司”与“香港冠誉投资有限公司”各对“武汉江申饮料有限公司”出资490万美元，各占“武汉江申”注册资本的50％。而这份“验资报告”注明的日期是1997年7月28日。但是正如百事（中国）的申述信所指出的，一看即知这样编造的“武汉华都对武汉江申出资”神话是自相矛盾的：“武汉华都”在1997年9月3日才注册，是一家国内企业，本来是以4家“股东企业”的设备单据出资，它怎么可能在其尚未成立的1997年7月28日之前就可以有490万美元从香港“出资”到武汉江申公司？这显然是一种触犯中国刑法的虚假出资注册行为。——1999年“武汉华都”与“上海百事”签署“权益转让协议”，将“武汉华都”所拥有的“武汉江申”的50％股权完全转让给“上海百事”，“上海百事”为此付给“武汉华都”一千五百万美元（约1.2亿元人民币）的“转让费”。但据百事集团调查，在这次股权交易中，当武汉华都公司从“上海百事”取得1.2亿元的转让价款之后，并没有其中的一分钱流入武汉华都公司名义上的那4家股东企业；相反地，其中数额较大的一笔（共计4039万元）却被化整为零，分8次汇入了一个叫“元月公司”的公司的帐户。——这个所谓的“元月公司”全称是“上海元月实业有限公司”，名义上由王元中和江月各控股50％。但是该公司与陈秋芳及其私人所有的“新益康公司”有极密切的关系：元月公司工商登记的电话号码（021－62177408）与“新益康公司”相同；元月公司的工商登记私人住址也与“新益康公司”登记注册的住址相同。就在武汉华都公司分8次向元月公司汇入4039万元的那同一年，“新益康公司”的帐目上就随之出现了2550万元的现金收益。“新益康公司”当年8月才注册成立，注册资本仅50万元人民币，并未从事任何正常业务，几个月后就突然收入如此巨额的现金，这当然不会是偶然的巧合。——表面上，“元月公司”有为“上海百事”提供广告服务的业务。该公司曾在同一天内连续向“上海百事”开出数十张联号发票（每张发票金额近十万元人民币），在短时间内收取了693万元“广告费”，而该公司的经营范围却根本不包括广告内容。“上海百事”的广告费一年超过一亿元，其中存在许多这一类的疑问。——“元月公司”也时常将“剩余的广告费”汇至陈秋芳控制下的公司。例如在2000年3月5日，元月公司就向武汉华都公司汇入了562万元。——“元月公司”曾对税务局声称：“香港冠誉公司”曾请该公司代为处理在中国的投资事务，籍此解释从华都公司转入其帐户的巨额资金。即使此种说法真实，也不过是进一步证明了：武汉华都公司是以陈秋芳为董事的“香港冠誉公司”实际控制的、用于攫取利润和进行非法投资以及洗钱换汇的空壳公司。——此外，在1999年“上海百事”向“武汉华都”购买“武汉江申”50％股权的协议中，还注明“上海百事”也向“武汉华都”同时购入了对武汉江申当年（1999年）利润的分配权；此外，华都公司还向“上海百事”作出了1999年的利润保证。然而，这次股权交易尽管在1999年12月份就已经完成，在陈秋芳的操纵下，“武汉江申”改变成的“武汉百事”却在2000年2月份未经任何董事会决议或批准，违规并违约地将1999年利润的50％（即768万元）分给了陈秋芳所控制的华都公司。——在百事公司发现了上述侵吞企业财产的问题之后，与此事相关的重点企业“上海百事”和“武汉百事”在陈秋芳的严密控制下，2002年中几次拒绝百事（中国）依据合资合同及商标许可合同所规定的权利进行相关检查，以掩盖陈秋芳的一系列违法行为。——陈秋芳2000年以50万元注册资本成立的“新益康公司”，没有任何明显的业务活动，却在短短几个月内账上就有2550万元的人民币。据信，陈秋芳在香港的外国银行中，同时也有数百万美元的存款。仅仅将“百事（中国）”申述信中所作的指控摘引出以上部分，已经让我们足够清楚地看到，陈秋芳的所作所为确实围绕着一个精心策划好的计划。在这一系列令人眼花缭乱的设立公司、担任董事、购买股权、划拨资金的操作背后，我们可以感到一条硕大的主要线索若隐若现。熟悉中国那些盗窃企业财产的金融运作的人都可以十分有把握地推测说，陈秋芳所作的这一切，不过是利用她自己掌握的“上海百事”总经理的职权，通过一系列的金融手法来侵占“上海百事”的财产，将其变为自己个人的私有财产：先使用“上海百事”的资产来设立一个自己控制的公司（“武汉江申”），并为它虚构出名义上的股东（“香港冠誉”和“武汉华都”等），再动用“上海百事”的资金来买下这个本来就应属于“上海百事”的“武汉江申”公司，并通过自己可以控制的其它公司（“元月公司”、“新益康公司”等），将“武汉江申”名义上的股东“武汉华都”的“出售股权收入”转归自己私人所有。这样的侵吞企业财产的金融手段无论有多高明，中间总会有破绽，也一定会有违法违规的地方。即如“武汉江申”的股权转让中就有许多明显的盗窃财产、侵犯所有者权利的行为，“香港冠誉公司”无偿地获得了“上海百事”拥有的“武汉江申”51％股权，是其中最显著的一例。如果陈秋芳不是背着股东们搞这一套，她是绝不可能从设立“武汉江申”中捞到多少钱的。无法解雇的“总经理”更有意思的倒是陈秋芳的阴谋败露之后所发生的一切。2001年12月，“上海百事”接到了关于陈秋芳等人侵吞企业资产的举报材料，“上海百事”的外方股东百事（中国）对陈秋芳展开初步调查并取得了确切证据，遂于2002年3月5日致函陈秋芳终止了与她的聘用关系（因为陈秋芳自1997年起就以美方雇员身份担任“上海百事”总经理），这等于解除了陈秋芳的“上海百事”总经理职位。但是陈秋芳对百事（中国）的终止聘用不服，于2002年4月30日向上海市劳动争议仲裁委员会提请仲裁。上海市劳动争议仲裁委员会坚决站在了陈秋芳一边，阻止百事（中国）解除陈秋芳的“上海百事”总经理职位。该仲裁委员会于2002年7月23日作出裁决：裁定百事（中国）撤销终止与陈秋芳的聘用合同、调派协议和委派协议的通知，双方继续履行该等协议，并裁定百事（中国）补发陈秋芳的工资。该仲裁委员会为这一裁定提出的理由是：百事（中国）解聘陈秋芳“不符合我国劳动法……的有关规定”；陈秋芳“任职上海百事可乐饮料有限公司总经理，有合资公司的董事会及公司章程先予确定”，此“任职在董事会及生效章程尚未依法作出变更决议之前”，百事（中国）以“随时通知”终止陈秋芳的任职“缺乏依据”。上海市劳动争议仲裁委员会为阻止百事（中国）解聘陈秋芳而提出的理由简直荒唐可笑。实际上，发达国家对于担任总经理这样职位的高级管理人员有一个通行的做法，那就是可以随时解雇任何有管理腐败行为的高级管理人员，这一类的管理腐败行为包括：身为企业雇员而私自经营与本企业存在竞争关系的企业；利用其在企业中的职权使本企业与自己担任董事的其它企业交易；不将自己的个人所得税纳税凭证提交本企业审核；等等。而百事（中国）2002年3月5日给陈秋芳的解聘通知中已经指出，她和“上海百事”的若干主管人员受到了“多种举报指控”。这已明确指明陈秋芳的被解聘与她的管理腐败行为有关。我们不主张照搬西方的所有企业管理方法，但恰恰是对美国大公司的种种防止高级管理人员的管理腐败的做法，我们却应当全部采用、严格地实行，将其全部移入中国。从这个意义上说，中国的执法和司法机构不仅应当支持“上海百事”解除有管理腐败嫌疑的陈秋芳的总经理职务，而且应当对她的管理腐败行为展开积极的调查。不这样作而制止解除陈秋芳的总经理职务，只能使人怀疑上海的司法部门在纵容腐败行为，鼓励贪污盗窃企业财产。诚然，正象上海市劳动争议仲裁委员会的上述裁决中所说，陈秋芳任职上海百事总经理“有合资公司的董事会及公司章程先予确定”。1994年修改的“上海百事”合资公司章程第24条确实规定了：“现在职总经理陈秋芳女士和副总经理洪宁康先生继续留任”，但是该章程紧接着就规定：“正副总经理的继任人选问题应由董事会在充分听取乙方（即美方股东百事公司）的意见后，讨论决定。但出现双方投票数均等时，以乙方意见为董事会决定”。正是根据这样一条规定，美方才能够以自己推荐的葛以显取代陈秋芳继任上海百事总经理：在2002年5月10日举行的上海百事董事会上，对葛以显继任上海百事总经理进行了投票表决，“外方四名董事投票赞成，中方四名董事拒绝投票”。但是根据前边引述的“上海百事”章程规定，外方意见（葛以显继任上海百事总经理）就成了董事会的决议。必须承认，按照“上海百事”合资公司的章程，外方（百事公司）其实有权利单方面决定撤换陈秋芳，另以自己主张的人担任上海百事总经理。也正因为如此，我们应当明确地指出，“上海百事”合资公司章程第24条有关总经理继任人选决定程序的规定，是一个典型的“不平等条约”。可是问题恰恰在于，为什么在制定这样的“不平等条约”时，中国和上海市政府的有关部门不出来干预和反对？我们这里更关心的是，“上海百事”合资公司章程第24条有关总经理继任人选决定程序的规定，实际上将外方股东（百事公司）置于一个控股大股东的地位上。但是，尽管外国股东已经有了实际上的控股地位，在司法、执法部门以“裁定”和“判决”的名义所作的阻挠下，它仍然无法将一个有大量管理腐败行为的人从从公司总经理的位置上撤下来。这也就意味着，只要中国的司法和执法机构之一有意保护腐败分子，外国大股东即便对一个中国企业有实际上的控股地位，也无法不使贪污侵占企业财产的管理腐败分子占据该企业的关键领导职位。一个重要的问题是为什么上海市劳动争议仲裁委员会甚至其它的政府机构都这样袒护陈秋芳？我们无法知道其中的内情，但是却很清楚一点：陈秋芳在许多个人财产权利问题上得到了所谓的“民主党派”民建的上海地方组织的坚决支持。往最好的方面猜测，各级政府、特别是上海市政府的各个机构如此坚决地袒护陈秋芳，是因为她是上海市政协的常委、后来还成了全国政协委员。其实我们都知道，中国的司法机构很喜欢偏袒有权势的人物，而中国的那些“著名企业家”特别是“民营企业家”都热衷于弄个“政协委员”或“人大代表”干干，也多半是为了取得这种受司法机构偏袒的特权地位。同样引人注意的是，在“上海百事”的董事会上，当对葛以显代陈秋芳任上海百事总经理这个决议进行投票表决时，四名外方董事都投票赞成，而中方的四名董事都拒绝投票。其实中方的董事中，有的来自上海闵行联合发展公司，该公司当时与陈秋芳有很厉害的股权纠纷，为什么代表该公司的董事也与其他中方董事一样拒绝投票？对此的一个解释是：是民族和国家的情结起了作用。可以作为这一点旁证的是，“上海百事”的美方股东百事（中国）在指控陈秋芳时也承认，陈秋芳“常常以其‘为了捍卫中方股东利益而受到外国公司迫害’的神话误导外界”。认清这一点，其实对主张“引进外国战略投资者”的观点十分不利：当一个公司同时有中方股东和外方股东时，管理上的问题会与国家利益、民族感情之类的问题掺杂到一起，反而极大地增加了解决管理问题、搞好公司治理的难度。上海市劳动争议仲裁委员会所作的这种保护贪污盗窃分子、腐败分子的“仲裁”，竟然还敢打着“维护中国劳动法”的名义，真令人钦佩其不知羞耻。中国政府有关劳动工资的各项法规早已被中国各地这些所谓的“劳动争议仲裁委员会”践踏尽净。我就听到过数不清的事例，说各地的“劳动争议仲裁委员会”和法庭对“企业改制”中的大量违反各项劳动工资法规的案件“不予受理”，我手上至今还有外地职工就此寄给我的控诉信。这在全国是普遍现象，上海难道就是例外？无论如何，即便上海市的劳动争议仲裁委员会在陈秋芳案中的裁定完全符合现行劳动法，在全国的“劳动争议仲裁委员会”都拒不执行政府的各项劳动法规的背景下，上海市劳动争议仲裁委员会独独对陈秋芳这样的贪污腐败嫌疑人引用“劳动法”来加以保护，也只能说明它的功能不过是专门保护贪污盗窃犯和腐败分子而已。有关陈秋芳在“上海百事”的总经理职位问题的争议持续了3年之久，其间“上海百事”的经营受到不利影响是可以想象的。2004年11月30日陈秋芳致信“上海百事”董事会，宣称她“为顾全大局”而与百事公司达成“全面和解”，同意自2005年3月31日起不再任“上海百事”总经理。这场“上海百事”解聘陈秋芳所引起的冲突总算结束。而在研究这一段历史的人看来，这是一个我们在许多经营管理有严重问题的国有企业中不断听到的老故事。在外资占股达50％、外商实际上掌握着控股者的权力的“上海百事公司”中发生的这一切，都好象是发生在20世纪90年代以后垮掉的那些国有企业里：同样是经营者另立私营企业、盗窃企业财产，同样是该受法律严惩的经营者有政治上的特权保护，不仅逍遥法外，而且继续大权在握，永远不倒。再看看“上海百事”的股权结构和治理结构，我们就可以发现：从“引进外国战略投资者”的角度看，“上海百事”也已经达到了登峰造极的程度——光美国的一个大跨国公司“百事公司”就占了“上海百事”股权的50％，而且这个外国战略投资者实际上掌握着控股者的权力，因为它可以单方面决定“上海百事”总经理的人选。可以说，在提高企业的治理水平和经营效率上，“上海百事”作不到的，其它“引进外国战略投资者”的中国企业肯定也作不到。“引进外国战略投资者”没有用明白了这一点，我们当然会问：“引进外国战略投资者”到底有什么用？陈秋芳与“上海百事”的纠纷案告诉我们，从“提高企业经营效率”的角度看，“引进外国战略投资者”根本就没有什么用，甚至可能很有害。中国国有企业会发生的问题，“引进外国战略投资者”以后也照样存在，甚至可能更厉害了。不信请看：——尽管有那么大的“外国战略投资者”——百事公司，尽管百事公司也在处心积虑地力图完全控制“上海百事”，“上海百事”的总经理照样可以在长达6年的时间里私设公司、加入利益冲突企业、私下赠送企业股权，以此来侵占、盗窃“上海百事”的企业财产，造成“上海百事”国有股股东真实的财产损失；——尽管有那么大的“外国战略投资者”——百事公司，尽管百事公司也在处心积虑地力图完全控制“上海百事”，陈秋芳照样可以在侵占企业财产的阴谋败露之后在长达3年的时间里继续占据“上海百事”的总经理宝座。有人会说，陈秋芳在其管理腐败行为暴露之后仍然能够继续占据“上海百事”的总经理职位，是因为上海市的劳动争议仲裁委员会、法院甚至主管部门等政府机构都偏袒她，而不是因为“外国战略投资者”不起作用。可是，这与国有企业的问题也没有什么不一样：如果不是一系列相关的政府机构袒护那些贪污腐败的国有企业经营者，任何国有企业经营者都不可能在其侵占企业财产的阴谋败露之后还长期占据领导岗位。而如果相关的政府机构坚决惩处有管理腐败行为的企业经营者，则在惩处有管理腐败行为的经营者上国有企业比有私营战略投资者的企业容易；——在有“外国战略投资者”的中国企业中，不同国家的投资者共处于同一个企业中，会引起复杂的民族感情问题。正象“上海百事”讨论葛以显代陈秋芳任上海百事总经理的董事会上出现尴尬局面一样，当一个公司同时有中方股东和外方股东时，管理上的问题会与国家利益、民族感情之类的问题掺杂到一起，反而极大地增加了解决管理问题、搞好公司治理的难度。就这一点说，“引进外国战略投资者”远远不如不“引进外国战略投资者”。综上所述，“引进外国战略投资者”不仅没有什么用，而且反而可能有害。只要我们不加强对企业经营者的监管，不改变中国恶劣的司法行为，仍然在司法上保护特权人物，以政治压力来阻止对腐败行为的查处，“引进外国战略投资者”在改善经营者行为上就不会有任何积极作用。要真正提高中国企业的经营效率，使企业的经营者努力为出资人的利益工作，特别是杜绝各种各样有意损害出资人利益的盗窃和侵占行为，只能靠加强对企业经营者的监管，清除中国恶劣的司法行为、特别是在司法上保护特权人物的行为。而如果我们作到了这些，那就可以打造起足够有效率的国有资本经营机构来作国有企业的战略投资者，根本就不必在国有企业中“引进外国战略投资者”。
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美國鑑於颶風侵襲造成嚴重損失，我們預期美國在9月份的經濟活動將受打擊，而下季的經濟增長將下跌約1%。金融市場的情況卻見改善，而美國聯儲局有可能暫時遏止加息。歐元區現時估值水平已反映利好的經濟及盈利因素。就歷史水平而言，目時歐洲市場的估值已抵合理水平。然而，就業、零售銷售及工業生產均表現暢旺。美國及歐洲的經濟數據繼續表現強勁，有助支持市場的表現。環球新興市場在通脹低企、經濟穩步增長、匯價上升及商品價格靠穩下，我們看好新興市場將持續受惠。油價高企續為後市主要隱憂，我們繼續伺候巴西及亞洲消費相關股的入市良機日本宏觀經濟及企業狀況遠較四年前為佳，股市市盈率仍然處於18倍的合理水平。然而，美國經濟及股市的下跌風險將對日股表現構成威脅。亞洲(不包括日本)雖然市場仍然受油價高企困擾，但出口及製造業活動在未來數月將回升。市場預期亞洲貨幣轉強，，並揣測人民幣將進一步升值，將吸引游資再度湧入亞洲市場。中國中期業績普遍優於市場預期，石油以外的其他商品價格普遍回落。本地消費開支維持強勁，信貸收緊政策漸見成效。我們相信經濟增長強勢持續，惟中美貿易緊張關係，續為短期後市隱憂。泰國、印尼及菲律賓我們預期泰國經濟將於2005下半年見底，繼第3季雨季過後旅遊業復甦及未來5年政府逐步推行龐大發展計劃，經濟有望2006年復甦。此外，我們亦看好政府積極推動私有化計劃，最終會受到市場歡迎。印尼方面，近期市場大幅調整或提供買賣良機，但隨著經濟逐漸反映油價上漲的負面影響，市場表現或教人失望。菲律賓方面，倘若油價續處目前高位，菲律賓披索及利率將日益受壓。然而，經常帳表現維持堅挺，反映內部需求及消費增長強勁。印度市場估值已抵合理水平，未來上升空間有限。然而，隨著外資買盤積極入市及市場集資活動頻繁，有助市場流動資金保持充裕。後市的主要風險包括：企業股份發行、延遲推行政策和來年選舉活動等政治風險。南韓政府推出樓市降溫措施後，受本地需求主導的股份包括耐用消費品及金融股等，較易受到消費市道放緩衝擊。出口強勢加上季節性因素，科技股有望進一步上揚；包括造船業等機械股份表現亦料持續向好。香港失業率正在改善。隨著薪酬上升及迪士尼主題公園在9月份開幕，預期家庭消費將在第四季回升。我們亦預期通脹在未來十二個月將上升，抵銷進一步加息的影響，令實際利率維持於穩定至偏低的水平。台灣鑑於目前油價高企或有損消費及企業資訊科技開支，預料後市維持上落市局面。然而，市場估值維持合理。各類股份方面，我們續對科技股、高收益電訊股和本地消費股的前景較看好。馬來西亞馬來西亞股市估值相對區內市場偏高，企業公布業績大多令人失望，缺乏利好因素吸引投資者增持。我們看好較專注資本管理及市盈率估值不俗的股份，未來增長潛力較高。資料來源:匯豐投資管理(香港)有限公司[此贴子已经被作者于2005-10-2511:14:28编辑过]
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2003 年高速公路行业投资分析报告
中国证券市场研究设计中心研究开发部撰写的。目录1.我国高速公路产业发展概述....................................................................................11.1高速公路界定.........................................................................................................11.2发展简述.................................................................................................................21.2.1国外的发展情况..................................................................................................21.2.2我国高速公路发展迅速......................................................................................32.投资建设运行状况分析............................................................................................72.1重点省市高速公路建设情况.................................................................................72.2地区分布情况.........................................................................................................82.3高速公路建设管理存在的问题...........................................................................112.4高速公路公司管理中存在的问题.......................................................................122.5收费标准及期限分析...........................................................................................132.6高速公路的养护管理...........................................................................................152.7高速公路公司效益良好.......................................................................................162.8高速公路建设的宏观经济效益显著...................................................................173.智能交通系统建设分析..........................................................................................193.1智能交通系统建设...............................................................................................193.2收费系统建设状况...............................................................................................233.2.1电子收费系统的建设分析................................................................................233.2.2电子收费系统应用趋势分析...........................................................................253.2.3联网收费的建设分析........................................................................................264.发展趋势预测..........................................................................................................304.1政策、法规的影响...............................................................................................304.1.1“十五”规划使得我国高速公路面临着很大的发展机遇.............................304.1.2燃油税的实行对高速公路经营的影响............................................................314.1.3政府管制呈逐渐加强趋势................................................................................324.2公路客、货运周转量预测分析...........................................................................334.3运营管理趋势.......................................................................................................364.3.1管理模式发展分析............................................................................................364.3.2特许经营制........................................................................................................374.3.3融资渠道分析....................................................................................................424.3.4高速公路公司的业务创新................................................................................505.重点上市公司分析..................................................................................................565.1上市公司基本财务数据.......................................................................................565.2上市公司财务状况分析.......................................................................................565.2.1短期偿债能力分析............................................................................................575.2.2资产结构和偿债能力分析................................................................................625.2.3盈利能力分析....................................................................................................655.2.4现金保障比率....................................................................................................705.2.5发展能力分析....................................................................................................716.产业投资价值分析..................................................................................................736.1风险分析...............................................................................................................736.1.1政策风险............................................................................................................736.1.2区域经济状况....................................................................................................736.1.3市场风险............................................................................................................746.1.4建设风险............................................................................................................756.1.5运营风险............................................................................................................756.2投资机会分析.......................................................................................................76附表表1.1世界公路及高速公路建设比较表...................................................................2表1.21990-2001年全国公路建设情况(按技术等级分)...........................................3表2.12002年高速公路超过1000公里的省市.........................................................7表2.2各省市高速公路建设规划情况.......................................................................8表2.32002年11月底各地区公路建设投资情况.....................................................9表2.42002年11月底各地区旅客周转量情况.......................................................10表2.52002年11月底各地区货运周转量情况.......................................................10表2.62001年底各地区高速公路建设情况.............................................................10表2.7福建高速等上市公司2002年中报养护支出情况.......................................16表3.1美日韩中等国智能交通系统（ITS）发展情况............................................21表4.11975—1999年欧洲十国公路交通运输量占其交通运输总量的比重比较.34表4.2各种运输方式优劣势分析..............................................................................35表4.3铁路、公路运输方式劣势具体分析..............................................................35表4.490年代前后国外BOT案例...........................................................................38表5.19家上市公司2002年中期基本财务数据.....................................................56表5.2存货、应收帐款周转率比较.........................................................................60表5.3偿债能力比率表.............................................................................................64表5.4高速公路公司收益能力与参比比率的比较.................................................67表5.5财务杠杆比较分析.........................................................................................69表5.6主营收入、资产规模同期增长率比较..........................................................71附图图1.1各等级公路建设同期增长率比较...................................................................4图1.2公路内部构成图...............................................................................................4图2.12001年高速公路同期增长率排名前13的省市与全国比较图.....................7图2.21996—2001年分地区高速公路同期增长率比较...........................................8图4.11991-2002年各运输方式客运周转量占总量比重的比较............................33图4.21991-2002年各运输方式货运周转量占总量比重的比较............................33图4.31991-2002年客货运周转量同期增长率........................................................34图4.4海南高速2002、2001年半年度主营业务毛利润构成情况.......................50图4.5海南高速2002年中期各主营业务毛利率比较............................................51图5.12001年交通运输行业与所有上市公司指标比较.........................................57图5.2短期流动性静态比率比较.............................................................................57图5.3短期流动性动态比率比较.............................................................................59图5.4高速公路公司资产结构及资产周转率与参比比率比较.............................62图5.5债务比率比较.................................................................................................62图5.6资产和负债的内部结构比较.........................................................................63图5.7资产周转率比较.............................................................................................64图5.8盈利能力指标比较.........................................................................................65图5.9营运管理费用占主营收入比重比较和投资收益率比较.............................66图5.10资产收益率比较...........................................................................................68图5.11现金保障比率...............................................................................................70图5.12各公司EBITDA利润率、主营业务鲜明率的比较...................................70图5.13主营利润、净利润同期增长率比较...........................................................72分卷压缩文件。[此贴子已经被作者于2005-10-288:18:07编辑过]
