[转]高善文：新经济周期萌动

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高善文/文


若干数据暗示，近期经济中出现了较大范围的流动性紧张的症状。主流倾向将之归因于**为抑制通胀而采取的紧缩政策立场。但从很多数据来看，新一轮经济周期正在逐步缓慢启动的可能性值得认真考虑。
新周期启动这一判断如果成立，那么将产生三个方面的重要影响。第一，小市值股票的泡沫可能已经开始破裂；第二，主板市场将同时受到盈利的支撑和估值的压制，并在这两种相反力量的作用下维持箱体运动。此时主板市场可能将有较为明显的相对收益，无需过度悲观；第三，在新周期启动导致流动性和市场趋势较为平淡的背景下，低估值股票和盈利高速增长的周期性行业将是两个重要的防守方向。
如果我们相信迄今为止媒体关于年初信贷投放的报道，那么近期信贷投放的绝对量不能算少。从媒体报道以及我们从草根层面了解到的一些情况来看，2011年头十天信贷投放可能超过6000亿元，1月合计放贷可能超过万亿元，2010年12月信贷投放量也较为可观。
在近期信贷投放量较大的背景下，在经济中相当大的范围内，我们观察到利率在明显上升：票据贴现利率在年初的下降非常短暂，自1月中旬以来快速上升；中长期贷款市场上，一些银行在拍卖信贷额度，贷款发放利率往往较基准利率上浮20%左右；房贷优惠在普遍收紧；草根调查表明一些历史上资金充裕的大企业也开始感受到资金紧张。
我们依托相关系统开展了一项民间利率调查，获得了去年1月以来的一个扩散指数序列。今年1月中旬，这一指数较去年12月末大幅跃升至超过80的水平，是有数据以来最高值。以上这些证据暗示，虽然信贷投放量很大，但在经济相当广的范围内，资金仍较为紧张。
这一现象可以从多种角度去解释，很多迹象暗示新经济周期正在启动是一种值得认真考虑的可能。在2010年下半年以来，工业企业的盈利出现了普遍的改善，ROE(资产回报率)可能已经接近历史纪录。
另外，中国经济周期中一个相对领先的行业，即通用设备制造业，2010年四季度增速出现了非常快速的上升，且行业利润率也上升并保持在较高水平。
那么，如果新经济周期即将启动，哪些行业将成为主要动力呢？
站在目前时点来看，新经济周期有几个比较确定的方向：传统行业去产能化基本结束，以装备制造业为代表的新兴行业全面上升，及消费和服务的全面兴起。新一轮周期需要这三方向的合力。
对于传统行业去产能化到底进行到何种程度，很多人心存疑虑。我们在宏观层面一直用贸易盈余占GDP的比重来观察传统行业去产能化的进程，从过去八年的实践来看，这一指标具有较好的指示作用。
数据表明，无论是2010年四季度，还是2010年全年，贸易盈余的占比都已经回落到了上一轮经济周期均值以下的位置，并且2011年可能会进一步下降到2%附近的水平，接近上一轮周期启动时的水平。这一数据暗示传统行业去产能化可能已经接近尾声。钢铁行业、建材行业的盈利明显改善，并且这些行业过去几年新增产能都较少。在草根层面，很多人在认真考虑去产能化是否已经基本结束。在总量层面上，我们认为这个倾向也是值得密切留意的。
另一值得留意的事实是，在消费启动的背景下服务业可能将全面兴起。过去十年经济增长主要受制造业推动，经济对服务业的投资平均而言也处于较低的平台上。在新经济周期中，沿着大众消费的兴起这一线索去推测新周期的动力结构，可以猜测为商业贸易行业的盈利上升，带动商贸行业的投资上升，带动交运物流、商业服务等行业的投资上升，进而带动整个经济增速的上升。
一元复始，既指中国正在迎来新的一年，也指我们也许正在迎来新一轮经济周期的开始。近期数据暗示我们，有必要认真考虑新经济周期是否已经启动。新经济周期启动将在市场风格、行业方向和估值的趋势等方面深刻地影响未来数年的资本市场。
作者为安信证券首席经济学家

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