[转]余永定：从局部入手改革货币体系

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http://finance.sina.com.cn/review/hgds/20110406/16299645575.shtml


  《财经》杂志

　　阿涅斯·贝纳斯-盖海    让·皮萨尼-费里      余永定(专栏)/文


　　经过30年沉寂之后，关于国际货币体系的改革才开始得到讨论。
　　在短期之内大规模重建货币体系没有可能。然而，我们应该采取坚决的措施。
　　首先，关于汇率、资本流动和储备金的看法必须达成一致，而且这种共识要比通常认定的更加有一致性。能达成共识的监督条款，应该被编入某种形式的“软法”之中。
　　其次，金融安全网必须改善，使各国不必通过增加外汇储备以自保。难度最小的选择是建立一个新的管理体制，它在特殊提款权(SDR)的分配上作决定从而提高这种工具的使用率。
　　第三，在特殊提款权的构成上，应该有计划地加以改变，把人民币也包括进去来加强多国框架体系。
　　这些改革应该从局部改动入手，并为进一步发展打下基础。
　　坚实的改革步伐
　　关于国际货币体系的讨论在沉寂了30年后，因中国人民银行行长周小川(专栏)发表于2009年的文章又重新启动。2011年由法国担任G20峰会轮值主席国已开始预热，很多关于改革国际货币体系观点通过报刊、文件和会议浮现出来。
　　这些文章和报告指出了当前货币体系的不足：对于关键储备货币的依赖，反过来又导致货币调节机制的不平衡；不能为顺差国家提供激励机制以促使其进行调整；忽视本国货币政策的外溢效应，导致一个全球的货币立场可能性不够充分；一些发展中国家和新兴国家通过增加外汇储备以自保，不但花费过大而且对自我保护会产生依赖；不能引导净资本流动从低收益率的发达经济体，到高收益率的新兴经济体；而重要的实际汇率失调，有时会引发“货币战争”。
　　旧政策的进退两难，如“特里芬难题”已被重新提起；一些过去的观点，如扩张特殊提款权所扮演的角色，也在重新开始讨论。
　　根据凯恩斯著名的 “博弈规则”，国际货币体系改革的必要性因国际权力平衡的结构转换而得以强调。
　　这种转换在近十年内已逐渐清晰可见，金融危机后，其对发达经济体和新兴经济体不对称的影响又推进了转换的速度。到2020年，全球经济力量的平衡会超越过去的两个世纪达到的高点，从而为一个以美元、欧元、人民币为主要框架的多元化货币体系提供有力的基础。
　　不过从现有的宏大设计和构思来看，在短期内重建国际货币体系都希望不大。在替代美元的选择中，欧元和人民币的劣势过于明显。
　　改变游戏规则要有雄心和足够的勇气。那些要全盘改写的建议根本不能提到议事日程之上，因为我们现在不是1944年。
　　因此现在可以集中关注讨论有哪些可能性。官方工作组已被委任为G20提供可行性建议，以供多国财长讨论，为11月的戛纳G20峰会各国元首会面达成共识作准备。
　　那么，坚实的步骤应该是什么？怎样的改革既能帮助阐释根本的缺陷并获得足够的共识？我们认为有三种方式：
　　第一，建立关于资本流入的政策共识，为各国的资本管制、外汇储备和汇率政策提供一个国际监管框架。这将有助于降低“货币战争”爆发的风险。
　　第二，借鉴韩国为轮值主席国的2010年G20峰会成果，加强金融安全网，以保证各国不必采取积累外汇储备的自保模式；或者在他们面对经济的突然停滞时，不必依靠可能的双边互换信用额度去获得流动性。
　　第三，准备筹划改变特别提款权(SDR)的构成，这有利加强多国框架体系并朝着该方向迈进。
　　汇率、资本流动和储备
　　汇率、资本流动和外汇储备三者都是有相当争议的话题。但很显然，金融危机对发达经济体和新兴经济体不对称的影响，使汇率有必要重新在发达国家与新兴经济体间进行调整。调整终归要发生，只是方式不同罢了。
　　一眼看过去，第一个话题触及了汇率政策的敏感议题，因而饱受争议。其实这并没有必要。全球性经济危机对发达经济体和新兴经济体不对称的影响，使汇率重新在发达国家与新兴经济体间进行调整的必要性日益明显。
　　调整终究要发生，只不过方式不同——或者通过名义汇率改变，或者通过通胀趋势的分化。更高的消费价格带来的压力，会使新兴市场的**和央行用积累外汇储备或(和)资本管制来抑制汇率升值的意愿降低。
　　出于同样的原因，关于资本管制的争议也在减少。而与过去相比，国际货币基金组织(IMF)对于给决策者们运用资本管制之类的政策工具空间已经没有过去那么不情愿。
　　同时，新兴市场的决策者们也逐渐意识到，资本管制只是诸多宏观经济及宏观审慎工具的一部分。这些工具都可以抑制大量不稳定资本流入带来的不利影响。
　　政策共识也许因此触手可及。更困难的是在制度安排上达成一致。首先，有望达成的国际共识应被编入某种形式的“软法”——比如一套行为准则之中。其次，对资本管制和汇率政策进行合作监督，以区分开重商主义动机和宏观经济及金融稳定动机。
　　这一任务应该由一个国际机构承担。这个国际机构应提供评估和政策建议，以及必要时的技术协助。IMF几乎是能担此重任的天然候选者。
　　然而，这需要修改IMF的章程(由于IMF目前没有评审金融账户政策的合法权力)。因此，这需要85%的理事会成员的正式批准。这不是不可能，但相当困难，因为许多新兴市场成员对这个机构一直缺乏信任。
　　构建金融安全网
　　建立金融安全网可以有两种不同的路径：加强央行间的双边互换额度，扩展多边合作机制。
　　在金融危机期间，美联储极大地扩展了互换额度，也有些国家的央行在较小程度上做了同样的事情。美联储的行动满足了一些央行对美元流动性的需求。
　　但这只是一种单向的、酌情使用的举措，好处只给予某些伙伴，而且不能保证下一次经济危机袭来时，这种模式可以拿来照搬。
　　一种观点认为，在IMF的监管下，可以把互换额度机制制度化。这个选项的风险是丧失在金融危机期间显示的灵活性。更重要的是，这个计划遭到各国央行强有力的反对。
　　这也比较好理解，因为欧美一些国家的央行承担了救助境况不佳的银行的责任，这些央行的独立性已受到质疑；另外还有对财政政策主导的回归，及扩大宏观审慎监管授权带来的威胁的担心。在这种情况下，由央行正式承诺向由国际机构指定的国家扩大互换额度的可能性几乎没有。
　　双边互换额度制度化意味着要创造一个双层系统。在这个双层系统中，一个国家要明确依赖区域性合作伙伴的支持。
　　考虑潜在多边机制
　　如果围绕区域性中心的合作有很好发展，这个机制可能对相应国家有吸引力。但这种模式不是全球性的解决办法。因此，必须考虑潜在的多边机制。我们有必要区分一下三种变式：
　　1.把各中央银行的外汇储备集中在一起，其中部分外汇储备可以转换为特别提款权储备；
　　2.创造IMF的新(贷款)便利；
　　3.IMF执行更积极的特别提款权分配政策，使分配更频繁、更具反周期性和(或)针对性。
　　官方储备的汇集已经在一些区域合作开展，相信将会扩展到多边层面。在效率提高的同时，外汇储备的汇集也带来汇率风险分担和储备金使用的棘手问题。需要制定各个成员使用储备资金的规则，但事前制定规则有难度。
　　此外，同通过增加外汇储备以自保这种没有条件限制的选择相比，如果制定了规则，这种合作就显得不够有吸引力了。
　　IMF贷款便利可以引导资本流入遭受资金外流的国家。最新的进展已转向创造无条件借贷方式——灵活信贷额度(the Flexible Credit Line)，或者降低条件的借贷方式(PCL——预防信用额度)，这两项机制旨在危机预防而非危机管理。
　　建立IMF全球稳定机制(Fund’s Global Stabilization Mechanism)的建议已经提出，这个新的机制会在系统性脆弱的国家遭受系统性打击时，激活并提供流动性。
　　但是这一机制面临的难题是，潜在的受益者并不确定在他们需要帮助时，是否能够有机会获得帮助。结果这种机制只能部分地替代外汇储备。
　　调整特别提款权
　　新的特别提款权分配不会有这样的缺点。这种分配会保证特别提款权持有国可以兑换自己选择的货币种类，互换货币额度。由于提供的数量被限定，且仅仅是为回应储备量需求的增长，尽管这种分配能为经济脆弱的国家提供受欢迎的缓冲，却不会对全球流动性产生深远的影响。
　　但为保证在提供流动性时能重复使用新的特别提款权分配方式，IMF条例需要重新修订——目前基金董事会要有85%的特别提款权持有国同意才能确立一种SDR分配方式。这条路径选择不是不可能，但也有不少障碍。
　　现在已经提出了一些以特别提款权为基础的提议。其中一个提议是针对国际货币体系的缺陷，即在全球层面上缺乏安全资产而提出的。
　　这一提议主张创造一种新的投资工具。具体内容是由国际性金融机构(包括IMF)发行以特别提款权计价的债券。通过用特别提款权对大宗商品计价，及随后对SDR计价债券需求的增加，即鼓励私人使用特别提款权来加强特别提款权市场的流动性。
　　这当然不是在全球层面上增加安全而有流动性资产的唯一方法。另一个方法是鼓励发展本国货币债券市场。
　　尽管推广SDR债券与1969年设立SDR的初衷一致，但是通过IMF借贷推动SDR的使用可能会面临一系列的困难：初始流动性溢价(IMF统计估计有80个－100个基准点)和对特别提款权市场基础结构的需要。
　　尽管这些是技术性问题，IMF的成员可能不愿意把目前由自己支配的资源转交给IMF掌控。
　　与其努力从零开始建立一个SDR市场，不如调整现行SDR使其适用于新的全球环境。可以通过更频繁的分配，以及将人民币纳入特别提款权货币篮子的计划——目前特别提款权货币篮子只包括美元、欧元、日元及英镑。
　　中国的新角色
　　在中国准备开放资本账户、建立一种灵活的汇率机制的背景下，这样的改革与全球经济力量向中国迅速转移相一致，同时让中国这个世界上最大的债权者处于SDR流动性提供系统的中心，并天然形成一个货币政策协同与对话的G5机制。
　　有趣的是，人民币并不需要立即被纳入SDR中，中国也不需要马上开放资本账户，因为中国已是提供全球金融安全网的一部分。
　　在加入清迈协定之外，中国的央行已经扩大了同多个国家中央银行的互换货币信贷额度。中国可以通过提供美元流动性来换取其他可兑换货币(如G20国家的货币)，并且提供特别提款权贷款。
　　对中国来说，这是让储备多元化更容易且更顺畅的方法。在流动性紧张时提供国际流动性，不必非等到可完全自由兑换和加入到多边流动性体系安排中。
　　简言之，现在最可行的办法应该是：(1)制定指导和监督资本管制的规则；(2)重新设定SDR分配决定机制，以更加频繁地使用SDR工具；(3)经过一些延迟后、在不开放资本账户的情况下，将人民币纳入SDR货币篮子。
　　这三项改革是否有利于解决国际货币体系的缺点？
　　只会解决一部分。但它们朝着改变迈出了实实在在的步伐，也将会为长期的发展铺平道路。
　　作者阿涅斯·贝纳斯-盖海为国际发展信息研究中心主席，让·皮萨尼-费里为欧洲智库布勒哲尔研究中心主任，余永定为中国社会科学院学部委员■
　　(原文为英文，实习生季妍妍、曾佑蕊、本刊记者金焱翻译，余永定审定)

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关键词：货币体系 余永定 Mechanism 国际货币基金组织 Flexible 货币 改革 局部 永定