战前日本大米的市场效率与ZF干预

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英文标题：
《Market Efficiency and Government Interventions in Prewar Japanese Rice
  Futures Markets》
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作者：
Mikio Ito, Kiyotaka Maeda, Akihiko Noda
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最新提交年份：
2017
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英文摘要：
  This study analyzes how colonial rice trade in prewar Japan affected its rice market, considering several government interventions in the two rice futures exchanges in Tokyo and Osaka. We explore the interventions in the futures markets using two procedures. First, we measure the joint degree of efficiency in the markets using a time-varying vector autoregression model. Second, we examine many historical events that possibly affected the markets and focus on one event at a time. The degree varies over time within our sample period (1881-1932). The observation, together with historical analysis, leads to the following conclusions. (1) The two major markets in Tokyo and Osaka were nearly efficient. (2) Government interventions involving the delivery of imported rice from Taiwan and Korea often reduced futures market efficiency. Finally, (3) this relationship continued as long as the quality difference between imported and domestic rice existed. The government interventions that promoted domestic distributions of the colonial goods resulted in confusion in the commodity markets, and decreased efficiency of the markets in the metropole.
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中文摘要：
考虑到政府对东京和大阪两个大米期货交易所的几次干预，本研究分析了战前日本的殖民大米贸易如何影响其大米市场。我们使用两个程序探讨期货市场的干预。首先，我们使用时变向量自回归模型来衡量市场的联合效率。第二，我们研究了许多可能影响市场的历史事件，每次只关注一个事件。在我们的样本期（1881-1932）内，学位随时间而变化。通过观察和历史分析，得出以下结论。（1） 东京和大阪这两个主要市场几乎都是高效的。（2） 涉及从台湾和韩国进口大米的政府干预通常会降低期货市场的效率。最后，（3）只要进口大米和国产大米之间存在质量差异，这种关系就会持续。政府的干预促进了殖民地商品的国内分配，导致了商品市场的混乱，降低了大都市市场的效率。
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分类信息：

一级分类：Quantitative Finance        数量金融学
二级分类：General Finance        一般财务
分类描述：Development of general quantitative methodologies with applications in finance
通用定量方法的发展及其在金融中的应用
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一级分类：Quantitative Finance        数量金融学
二级分类：Pricing of Securities        证券定价
分类描述：Valuation and hedging of financial securities, their derivatives, and structured products
金融证券及其衍生产品和结构化产品的估值和套期保值
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PDF下载：
--> Market_Efficiency_and_Government_Interventions_in_Prewar_Japanese_Rice_Futures_Markets.pdf (495.93 KB)

2022-5-6 02:44:14 上传

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关键词：ZF干预 市场效率 intervention Quantitative relationship

战前日本大米期货市场的市场效率和ZF干预*经济学院，庆应大学，2-15-45-Mita，Minato ku，东京108-8345，日本经济学院，正南大学，6-2-92，西津，Sawara ku Fukuka 814-8511，日本经济学院，京都三洋大学，本山，Kamigamo，北谷，京都603-8555，日本经济观察站，庆应大学，2-15-45-Mita，Minato ku，东京108-8345，日本版本：2月21日，2017年摘要：考虑到ZF对东京和大阪两家大米期货交易所的几次干预，本研究分析了战前日本的殖民大米贸易对其大米市场的影响。我们使用两个程序探讨期货市场的干预。首先，我们使用时变向量自回归模型来衡量市场的联合效率。其次，我们研究了许多可能影响市场的历史事件，并一次只关注一个事件。在我们的抽样期间（1881-1932），学位随时间而变化。通过观察和历史分析，得出以下结论。（1） 东京和大阪这两个主要市场几乎都很发达。（2） 涉及从台湾和韩国进口大米的ZF干预通常会降低期货市场的效率。最后，（3）只要进口大米和国产大米之间存在质量差异，这种关系就会持续。ZF的干预促进了殖民地商品的国内分配，导致商品市场混乱，并降低了大都市市场的效率。关键词：期货市场；殖民贸易；ZF干预；市场效率。JEL分类编号：N25；G13；G14。*通讯作者。电子邮件：noda@cc.kyoto-苏。ac.jp，电话+81-75-705-1510，传真。

+81-75-705-3227.1引言长期以来，经济史学家一直对发达国家的殖民贸易如何影响大都市市场感兴趣。从17世纪开始，一些欧洲国家成为美洲、非洲和亚洲国家的殖民地。这些殖民地国家从他们的殖民地获得食物和资源，殖民地贸易也随之扩大。19世纪，殖民地贸易开始帮助发达国家在金本位制下节省货币。因此，这些国家通过改变关税政策来促进从其殖民地的进口。与此同时，他们的大宗商品市场有所改善。蒸汽机车和蒸汽船在19世纪得到了显著发展。这些新的运输方式使货物在远距离、散装和快速之间运输成为可能。结果，包括对外贸易在内的商业交易增长了。然而，不断增长的交易让交易者面临着越来越大的价格波动风险。因此，这些国家成立了期货交易所。例如，芝加哥贸易委员会成立于1848年（见考夫曼（1984年，第11页））。期货交易所为相应的现货市场提供指数价格，并促进了商品市场的发展。以前的许多研究都关注商品交易所的期货交易。这一系列文献的主要重点是检验有效市场假说。通过这些测试，学者们研究了现代和当代农产品、牲畜、金属、石油、天然气和外汇期货市场中风险对冲的表现。特别是，Perkins（1974）和Jacks（2007）利用未来精神的数据考虑了大阪和芝加哥农产品的现代未来市场。

然而，很少有研究调查日益增长的殖民贸易如何影响母国商品市场的效率。19世纪后，商品市场的发展不仅通过引入新的运输方式，而且通过增加从殖民地的商品进口来促进。然而，许多文献关注的是有效市场假说是否适用于给定的观察。因此，它无法讨论日益增长的殖民贸易与商品市场随时间不断变化之间的关系。因此，本研究将重点放在第二次世界大战（二战）前（以下简称“战前日本”）的日本大米市场上，原因如下。首先，日本本土岛屿商品市场的商品供应强烈依赖于其殖民地（见Okubo（2007）和Hori（2009），第72-75页）。其次，日本ZF加快了从殖民地台湾和韩国进口大米，因为大米自古以来就是日本的主食。然而，自19世纪90年代日本工业化和城市化发展以来，日本的大米供应一直不足。因此，日本ZF推动从台湾和韩国进口大米以满足短缺。第三，自18世纪初以来，商人在未来进行大米交易。特别是，Schaede（1989）和Blank等人（1991）将日本最早的期货交易所Dojima Kome Kaisho（即大阪-Dojima大米交易所）描述为组织良好的期货市场最古老的例子之一。该交易所是在德川幕府的正式批准下发展起来的，德川幕府有时会干预交易所以控制大米价格（见Takatsuki（2008年，第3章））。

继德川幕府之后，明治ZF加强了日本首都东京的政治职能，1871年，由大米经纪人和主要商人在那里建立了另一家大米期货交易所。这开始了一个时期，在东京和大阪有两个主要的大米交易所。ZF一直关注大米市场，经常干预交易所以抑制大米价格。在日本二战前，大米价格的变化是总价格水平变化的主要原因。事实上，大米价格占东京批发价格指数在1933年基数中权重的13%。这是棉纱重量的两倍，棉纱是日本的第二大出口商品（见日本银行，研究和统计部（1987年，第40页））。因此，在我们讨论第2节时，ZF干预抑制大米价格不仅对食品供应政策，而且对价格稳定政策都具有重大意义。在这种情况下，ZF命令交易所改变从日本殖民地进口大米的交易规则。然而，之前的研究很少关注ZF主导的交易规则修订与商品市场持续变化之间的关系（见Taketoshi（1999年，第125-145页）和Shizume（2011年，第25-45页））。将这一修正案视为一种ZF干预，我们讨论了会影响大米期货交易所效率的政策变化。在战前的日本，大米期货交易所是组织良好的市场。在这种情况下，人们可以按照Fama（1970）的思路进行半强有效性测试，考虑将政策变化添加到市场参与者的信息集中。

自Fama（1970）创立金融市场效率研究项目以来，已经发展了大量文献，包括分析金融市场半强效率的研究，如外汇现货和期货市场。例如，在Fama（1970年）对市场效率进行分类之后，Hansen和Hodrick（1980年）正式确定了一种方法，用于测试外汇市场中弱型和半强型的效率。一些研究，在半强式效率的背景下，检验了回报率是否受某些因素的影响，而不是受综合利率的影响。在实践中，Frenkel（1980）研究了外汇市场在各种流动系统中的效率，包括半强环境。Goss（1987）通过将预测误差回归到其他市场的预测误差，研究澳大利亚羊毛期货价格是否反映了可用信息。Colling和Irwin（1990）利用两个极限Tobit模型研究了生猪期货价格对预期和非预期价格信息的反应。然而，上述方法基于半强形式的效率，不适合我们的情况。假设影响金融市场的特定政策可以通过使用半强形式的统计测试来检测，如上所述。两名性别歧视者。首先，政策变量的数值时间序列数据是已知的，可用于回归分析。第二，法规和规则的变化，如本研究中的地址，发生在一个已知的时期，因此我们可以为每个时期形成虚拟变量进行回归分析。

在我们的案例中，这两个案例都很麻烦，因为如果不研究可能影响战前日本大米期货市场的历史事件，就很难知道有效政策及其有效期。因此，本研究的分析仅集中于弱意义上的市场效率。这项研究对经济史做出了重大贡献，其特点是弱意义上的时变效率。在这里，我们介绍选择这种方法的原因。首先，本研究中涉及的ZF干预涉及通过行为方式改变交易者的思维。根据Lo（2004；2005）在行为金融领域的新概念，即适应性市场假说（AMH），我们认为市场效率的可能变化反映了这种思维变化。AMH指出，金融市场中的贸易商不是通过演绎的方式，而是通过行为的方式改变他们的想法。前者基于理性预期，后者反映了心理学和看似非理性的因素。用他的AMH取代有效市场假说（EMH），Lo和他的追随者们对真实金融市场有了新的认识，这些市场在某个时间是有效的，在另一个时间是无效的（例如，见Lo（2012）、Neely等人（2009）和Noda（2016））。我们的方法与他基于AMH的方法有一些共同点。在实践中，我们认为战前日本大米市场的不同效率反映了ZF干预导致的贸易商思想的变化。与此同时，从经济和金融角度来看，ZF对大米市场的干预本身并不总是可以理解的。

第二，尽管半强形式方法对于市场效率的研究非常重要，但最近关于市场效率的文献表明，由于以下可能的原因，很少有研究人员在半强形式背景下研究市场效率（例如，参见Lim和Brooks（2011）最近的一篇调查论文）。我们使用以下两个程序探索期货市场的定性政策变化。首先，我们使用时变VAR模型检验了随时间变化的市场的效率。其次，我们研究了许多可能影响市场的历史事件，并一次只关注一个事件。应该强调的是，如果没有第一个程序，这些事件和时期的清单就无法缩小。在实践中，在介绍了战前日本大米期货市场的简短历史之后，我们使用Ito等人（2014）的非贝叶斯时变向量自回归（TV-VAR）模型测量了大米期货市场的市场效率随时间变化的程度。该程度表明，在Fama（1970）认为大米期货市场财务状况良好的情况下，大米期货市场在各个时期的相对效率。利用基于将bootstrap技术应用于所得到的程度估计的推论，我们发现了战前日本大米期货市场相对不足的时期。特别是在1890年、1898年、1912年之后的几年，以及1918年至1921年，人们观察到了效率较低的市场。我们利用历史文献探讨了ZF对东京和大阪大米期货交易所的干预。这些干预措施是出于ZF对从韩国和台湾进口大米的担忧。然后，ZF迫使交易所接受从台湾和韩国进口的大米，这些大米的质量低于国产大米。

这导致两大大米期货交易所的市场效率降低，因为交易员对交易规则的变化感到不安。本文的其余部分组织如下。第2节介绍了战前两大大米期货市场的一些特点，并总结了与这些市场相关的日本历史的关键事实。在第3节中，我们介绍了伊托等人（2014）的非贝叶斯TV-VAR模型。第4节描述了数据，涵盖了战前日本的两个主要水稻未来市场，并给出了初步的单位根测试结果。第5节介绍了使用时不变和时变VAR模型的实证结果。在第6节中，我们讨论了这些交易所的市场效率，并认为一些ZF干预扰乱了期货市场，降低了它们的效率。第7节结束。2日本大米期货市场的历史在战前的日本，两个主要的大米期货交易所，东京大米交易所和大阪岛大米交易所，被认为是主要的市场。1893年，这两个交易所的大米交易量达到1838万库克，占大米期货总额的45%。这两大交易所在大米期货交易量上继续排名第一和第二（见农业和商业部（1900年，第154-159页））。他们列出了每一种国产大米的标准品牌：东京大米交易所的武藏（斋玉县种植的大米）和大阪-多岛大米交易所的Settsu（兵库县种植的大米）。这些标准品牌被视为交易的基础，两个品牌的质量都相当（见Ichinohe（1920年，第457页））。

事实上，东京大米交易所在1920年将小米与武藏大米归为同一类（见一野和（Ichinohe，1920，第458-459页））。这些交易所批准了两种结算大米期货交易的方式：结算余额和交付实物大米。在日本，大米期货交易的一个有趣的特点是，卖家在结算期货交易时通常会向买家交付实物大米。事实上，从1912年到1931年，东京大米交易所的平均发货量与交易量之比为6%，大阪岛大米交易所为5%。在19世纪10年代，这些比率高于20世纪20年代之后。从1912年到1919年，东京和伊诺萨卡的这两个比率分别为9%和8%（见农林部水稻局（1935a，b，c））。交易所设定了100库大米的标准配送量，卖方应在每个月底前完成配送。具体而言，卖家将大米放在交易所指定的仓库中，仓库与交易所位于同一地点。仓库向卖家开具仓单，卖家向交易所的买家开具仓单（见大阪岛大米交易所（1934年）和东京大米交易所（1934年））。原则上，交易所允许贸易商只使用国内大米交货。每年11月，交易所都会检查国产大米的质量，并记录标准大米和任何其他国产大米之间的质量差异。根据质量检查的结果，交易所为从不同产地交付不同等级实体大米的大米贸易商提供了相应的表格。这种分类是针对贸易商之间的实际大米交付提供的。