股票市场指数的有效市场假说

然而，价格对数的经验分布并不支持正态性假设。对于经验分布，观察到的队列通常大于正态分布预测的队列。也就是说，峰度显著高于3，并且还观察到了偏差的存在。有人认为，这种行为可以用更一般的分布族来解释。具体而言，建议金融资产价格对数的变化可用帕累托稳定分布表示[Mandelbrot[1997]]。这种类型的分布包括作为特例的正态分布，并允许同时考虑瘦肉型荨麻疹和经验分布中观察到的偏差。不同的实证调查得出结论，帕累托稳定分布比正态分布[Fama[1965]，[Kanellopoulou and Panas[2008]更能描述每日收益。帕累托稳定分布族有四个参数：决定分布形状的α参数、与偏差相关的β参数、与标度相关的γ参数和与位置相关的δ参数。当α=2和β=0时，分布为正态。马尔代布罗特假说（1963年）指出，金融资产的经验收益率可以用帕累托稳定分布来描述，α参数取1到2之间的值。帕累托稳定分布有两个重要性质：a）它们在加法下具有稳定性或不变性；andb）这些分布是独立和同分布随机变量之和的唯一渐近分布[Fama[1965]]。然而，如果复合收益按帕累托稳定分布进行分配，则会出现一个主要问题。

在这种情况下，通常情况下，估计参数α小于2，且分布具有有限方差。因此，许多常用的假设有限方差的统计工具不会提供任何结论。尽管如此，大多数研究人员都认为，持续复合回报金融资产具有短期依赖性和有限方差，这与帕累托稳定分布过程的行为相反（例如，见Atchison等人[1987]、Boudoukh等人[1994]、Lo and MacKinlay[1988]和White and Domowitz[1984]）。通常假设资产收益率可以表示为正态分布的重叠混合。在这种情况下，退货可能具有正常的条件分配；一些人集中在方差较低的平均值周围，而另一些人的方差较大，这会增加分销队列的权重。这些混合分布可以解释观察到的经验无条件分布，这些分布显示出比正态分布预测的更大的队列。考虑到这些分布的每一时刻都是有限的，中心极限定理适用，并且长期分布将是正态的[Campbell等人[1997]]。最后一个参数在对每个模型的参数进行推断时非常重要，因为它允许确定每个参数的渐近概率分布。2.3关于非同步交易，一个经验事实是，小公司股票的权重比大公司股票的权重更大的投资组合更有力地拒绝了零假设（例如，Atchison等人[1987]、Perry[1985]和Cohen等人[1983]）。小型企业的特点是，它们的交易不同步，因此CRSP价值加权和CRSP相等加权的不同行为可能基于这一事实。

这使得研究人员考虑了非同步交易对方差比检验结果的影响。非同步交易是与两个或多个时间序列相关的影响。因此，不同资产的交易或价格变动似乎以不同的时间间隔进行更新。考虑以固定时间间隔记录的资产时间序列。通常情况下，价格时间序列会在每个时间间隔更新，这是后续交易过程的结果。但通常对于小公司来说，这一过程不一定每次都要完成。通过这种方式，交易过程不会频繁更新数据。最后一种情况被称为非交易效应。例如，在每日价格系列中，通常注册日价格是收盘价。这个收盘价通常是当天最后一笔交易的价格。此外，如果当天没有资产交易，最终价格是前一天的收盘价。单个资产的非交易价格以及某些资产不同步地记录其价格变化的事实可能会修改统计参数的估计。例如，在其他变量中，单个资产之间的自相关或交叉自相关会被修改。非同步交易可能会导致股票回报率出现显著的虚假相关性，并对资产回报率的可预测性产生错误印象。它还影响方差比检验的结果（例如，见Mech[1993]、Perry[1985]、Campbell等人[1997]和Lo and MacKinlay[1988]）。已经提出了仅基于非同步交易效应估计自相关性的理论模型。这些发现表明，理论影响显著低于经验观察到的影响。

这样一来，单凭这一效应并不能解释随机游走无效假设被拒绝的原因。（例如，参见Atchison等人[1987]、Conrad和Kaul[1988]、Lo和MacKinlay[1990]和Mech[1993]）。这些模型假设单个资产具有同质特征，即与不同资产相关的非交易概率相同。然而，在其他研究中，异质的个人资产特征被考虑在内。例如，Boudoukh等人[1994]使用Scholes和Williams[1977]的模型来估计非同步交易引起的理论自相关性。在这里，投资组合中的每种资产的非交易概率是不同的。他们估计，等重投资组合的非同步交易产生的自相关性可能达到17.82%。这些模型也被用来评估非同步交易对统计推断过程的影响。具体而言，Lo and MacKinlay[1988]和Lo and MacKinlay[1990]的重点是确定非同步交易是否会导致随机游走无效假设的消除。这些作者得出的结论是，这种影响可以忽略不计，是导致无效假设被拒绝的原因。值得注意的是，这些作者认为：o参数的渐近估计o有限的投资组合资产规模o一个特定的价格模型是有效的，以及o一般来说，单个同质资产的特征。上述所有研究都考虑了渐进行为，并假设投资组合是有效的。因此，只有系统性风险。然而，在实践中，统计推断应该使用有限的样本。在这种情况下，在假设所使用的定价模型是正确的情况下，对参数值及其相关误差进行了估计。