期货市场的自由裁量权和政策规则：一个案例

这种情况是由以下三个因素造成的。首先，1917年9月1日，农业和商业部实施了《Bori Torishimari Rei》（反过度补贴部级法令），以抑制大米价格。根据这项部级法令，如果贸易商拐弯抹角或强行出售商品以获取超额利润，农业和商业部长可以禁止其进行商品交易。事实上，从1917年10月到1918年8月，政府惩罚了18名大米贩子，其中包括大阪岛大米交易所的9名贸易商，因为他们违反了《部长条例》（the Ministrial ordinance）（见Ota（1938，pp.266-269））。然而，政府没有明确说明与财政部的冲突标准，大米贸易商也无法预期政府将如何对其进行监管。因此，交易所的大米贸易商担心政府的惩罚，并没有进行交易。事实上，在6月至11月期间，大阪多岛大米交易所的总交易量从1916年的5500万koku下降到1917年的5000万koku（见大阪多岛大米交易所（1916a，第21页）和大阪多岛大米交易所（1917a，第25页））。大阪岛大米交易所（Osaka Dojima Rice Exchange）纠正了这种情况，“在政府根据《部长级反超额利润条例》对大阪岛大米交易所的大米买家进行处罚后，贸易商陷入了一些混乱。因此，买家避免了降价，大米期货价格下跌。”也就是说，当大米价格上涨时，交易所的买家无法自由交易，因为他们害怕受到部长条例规定的惩罚。

这种情况导致交易所无法收集大米需求的有效信息，市场效率降低。第二个因素是交易所暂停期货交易。1918年，农业和商业部谴责大米期货是提高大米价格的赌博。然后，政府禁止在四月和七月至八月在大阪进行大米期货交易。图4显示了1914年至1939年大阪Dojima RiceExchange暂停交易的天数。根据图4，1918年，交易所的期货交易暂停了许多天。暂停交易导致大米贸易商无法充分交换大米供求信息。第三，农业和商业部于1918年6月检查了大阪Dojima RiceExchange，并检查了所有贸易商的账簿。由于买方害怕政府的处罚，此次检查也抑制了大米期货交易（见大阪岛大米交易所（1918a，p.11））。这三个因素中断了交易所收集大米供需信息的工作，降低了期货市场的效率（见图2）。然而，大米价格在1919年初下降（见图1），政府放松了对大米期货交易的管制。事实上，自1918年9月起，政府没有对违反部长法令的贸易商进行处罚，1919年暂停交易的天数大幅减少（见图4）。因此，市场效率在1919年中期暂时提高。5.2.2根据最初的大米法，大米期货从1920年末到1922年初，随时间变化的市场效率降低。

1920年9月，农业和商业部认为有必要从根本上调整大米供需，并开始秘密设计大米法（YasushiHasumi Memorial Association（1967年，第73页））。下个月，《读卖新闻》报道称，政府计划制定大米法。针对这种情况，贸易商怀疑政府试图防止大米价格在日本大米交易量单位为riceKoku供应量的同一时期下跌。一个koku等于180.39升。详见大阪岛大米交易所（1918b）。详见《读卖新闻》（1920）。价格上涨，大米价格下跌（见图1和图3）。事实上，大阪岛大米交易所的半年度报告提到，“虽然大米供应过剩，但随着政府制定大米法，价格上涨。交易员怀疑政府干预了大米现货市场（见大阪岛大米交易所（1921a，第7页））。”交易者对政府干预的预期打断了价格形成过程；大米供求信息并未直接反映在期货价格中。因此，市场效率从1920年后期开始下降。1921年4月，《赖斯法》成立。大米法的制定并没有立即提高市场效率。根据图2，直到1925年，期货交易都是在高效市场进行的。这种情况是因为贸易商根据《大米法》防范政府干预。农业和商业部官员Kai Irie表示，贸易商密切关注政府在大米现货市场的交易（大米法律纪念协会（1961年，第71页））。

1921年4月，《读卖新闻》（YomiuriShimbun）提到，“商人们预计ZF将在初夏购买大米，未来大米价格将上涨。”也就是说，当ZF干预大米市场时，交易员们试图预测。然而，他们无法准确预测ZF何时会在现货市场上买卖大米。《大米法》允许ZF在大米现货市场买卖大米，以调整大米供需平衡。然而，它没有明确说明ZF干预的标准。事实上，1927年至1929年农林部农业局农业政策司司长YasushiHasumi在1933年提到过。“ZF经常在大米现货市场交易，以调整大米需求和供应平衡。然而，没有干预的标准。因此，当我们开始大米贸易以应对大米价格波动时，我们很难宣布。”因此，任何人都无法预测ZF的干预。在这种情况下，只要ZF干预大米市场，效率就会下降。（此处图5）图5显示了1914年至1939年ZF在黑锅市场的大米买卖量。根据该图，在《大米法》制定后，ZF频繁干预大米市场。根据1920年至1925年的《原始大米法》，ZF于1921年6月和1923年初大量购买大米，当时大米价格下跌。另一方面，从1923年中期到1925年中期，大米价格上涨，大米持续销售（见图1）。

因此，根据图2，效率在同一时期有所下降，在1922年ZF没有批量买卖大米时有所提高。然而，期货交易仍在高效市场进行。正如我们在第2节中所提到的，ZF干预现货市场以控制余额详见《读卖新闻》（1921）。详见Ota（1938）。在原有大米法下的大米供求关系；它无法通过干预市场来控制大米价格。因此，ZF总是在估计大米的供求之后才干预市场（见Omameuda（1993，pp.198-201））。在这种情况下，ZF无法灵活地买卖大米，以应对大米供需的变化，大米贸易商也无法预测干预。因此，如果ZF不干预市场，则交易是在原始法律下的无效市场中进行的，因为市场无法形成反映未来干预的价格。5.2.3大米期货根据修订后的《大米法》，如第2节所述，ZF于1925年3月修订了《大米法》。该法修订后，ZF干预现货市场以控制大米价格。这种变化使大米贸易商更容易预测干预，因为ZF可以根据大米价格波动灵活地买卖大米。简言之，当大米价格变化很大时，贸易商可以预期ZF将如何干预。换言之，当价格根据修订后的大米法稳定下来时，交易员无需关注干预，期货市场可以收集大米供求信息。

事实上，从1926年到第二年，大米价格的波动性相对低于20世纪20年代初和后期，政府并不经常买卖大米（见图1和图5）。根据图2，在同一时期，市场效率有所提高。与原大米法下的情况不同，未来大米交易是在高效市场上进行的，当时政府没有根据修订后的大米法干预大米市场。然而，效率在1927年末开始下降。从1927年开始，大米供应量偏离了五年来的移动平均量，期货价格大幅波动。1927年，《大米法》出台后，大米供应量最大（见图1和图3）。因此，政府在1927年末购买了大量大米以防止大米价格下跌，效率开始下降。然而，这种干预未能防止大米价格下降，因为1927年从韩国进口的大米数量增加了（见图1、2和5）。日本政府根据《大米法》颁布了《北国大米法案》，以筹集购买大米的资金，1927年该法案的金额为56683460日元。同年，实物大米的年平均价格为35.23日元/库（见农林部农业局（1932年，第88页））。因此，政府可以购买1608954 koku的大米，政府的购买量在1927年达到了上限（见图5）。这一购买上限为当年大米产量的2.6%。如果大米产量下降2.6%，1927年产量与平均年份的百分比变化将为1.1%（见农业和商业部，食品控制局（1944年，第52-53页））。

这一假设表明，1927年政府能够避免大米价格下跌。然而，韩国的稻农也经历了丰收，同年从韩国进口的大米迅速增加。事实上，其大米进口量为7068709koku，而相应的过去五年韩国大米进口量在1922年至1926年间平均为4709055koku（见农业和商业部食品控制局（1944年，第52-53页））。由于从韩国进口的大米增加了50.1%，1927年国内大米供应量也增加了（见图3）。在这种情况下，政府未能避免大米价格下跌；1927年，日本大米价格迅速下跌。因此，日本政府考虑限制韩国大米的进出口，大米贸易商试图在政府在韩国部分实施大米法时有所期待。这一预期对稻中香的价格形成有潜在影响。20世纪20年代，韩国种植的大部分大米出口到日本本土；韩国大米消费者基本上购买外国大米，因为韩国大米比从外国进口的大米更贵。另一方面，大阪的大米供应严重依赖韩国大米进口。1927年，韩国大米库存的月平均量为237120 koku，而大阪国内大米库存的月平均量为123706 koku（见大阪Dojima大米交易所（1927b））。

在这种情况下，日本ZF对韩国大米贸易实施了限制，以避免日本本土岛屿大米价格下跌（见Omameuda（1993，pp.234-251））。具体而言，1928年2月，ZF在韩国部分实施了大米法，1928年3月至8月，韩国总督实施了外国大米进口许可证制度（见Ota（1938年，第396-397页）和Hasumi（1957年，第88页））。在同一时期，大米贸易商预计韩国的这些措施会导致韩国大米数量的减少和大阪大米价格的上涨。事实上，大阪岛大米交易所（Osakodojima Rice Exchange）在1928年报告说，“从1月份开始，该交易所的大多数交易员都预期韩国ZF将在韩国实施大米法。因此，期货交易变得活跃，大米价格上涨。”这种情况使得大米贸易商很难预测韩国的大米供应量。此外，贸易商无法预测同年国内大米的供应量。1928年，大阪岛大米交易所报告称，由于ZF仓库中储存的大米受到虫害的影响，大米期货价格上涨（见大阪岛大米交易所（1928b））。去年年底，当大米价格下跌时，ZF购买了我们上面提到的大米。因此，从1927年到1928年，ZF的大米库存量增加了56%。然而，ZF无法妥善储存大量大米（见Ota（1938年，第656-657页））。这一失败减少了国内大米的供应量。简而言之，由于ZF的行为和失败，大米贸易商无法预测韩国和国内大米的供应量。

因此，尽管大米供应量没有偏离1928年五年的移动平均值，但未来的交易是在高效市场进行的（见图2和图3）。与1928年的大米供应相比，根据修订后的《大米法》，大米供应量偏离了1929年以来的五年移动平均值，大米价格变化很大（见图1和图3）。因此，ZF频繁干预现货市场。在此期间，每当ZF大量买卖大米时，效率就会下降（见图2和图5）。例如，日本记录了丰收作物——大阪岛大米交易所（1928a，第7页）的详细信息。这导致大米供应量急剧增加。因此，大米价格在同年大幅下降（见图1和图3）。为了应对这些情况，1930年末，ZF在现货市场大量购买大米，以避免大米价格下跌（见图5）。此外，由于1930年创纪录的收成，大米价格一直被抑制到1931年底，尽管日本在第二年的大米收成不佳。因此，1931年底，ZF再次干预大米现货市场。这些干预措施降低了效率，就像1927年末的情况一样。然而，大米价格直到1933年才大幅上涨，因为大米供应量从1931年增加到1933年（见图1和图3）。根据图5，在同一时期，ZF经常在大米价格下跌时在现货市场购买大米，在大米价格上涨时出售大米。从1932年到次年，这些频繁的干预措施也降低了效率（见图2）。

因此，政府根据修订后的大米法进行干预，严重影响了大阪岛大米交易所的价格形成。5.2.4《大米管制法》下的大米期货《大米管制法》于1933年11月制定。该法旨在控制大米价格和大米分销的季节变化（见Ota（1938年，第728-729页））。1933年2月，政府向国会提交了《大米控制法法案》。事实上，在提交法案之前，政府试图控制大米分配的季节变化。1932年10月，政府颁布了第297号帝国法令。该法令允许政府购买、销售、加工和储存韩国和台湾大米，以控制进口大米的分销量。事实上，在《帝国法令》颁布后，政府大量买卖韩国大米。特别是，1933年7月至10月，政府进行了密集干预，并在同一时期出售了275897 koku的韩国大米（见农林部食品控制局（1944年，第71-72页））。这种干预导致韩国大米价格下跌。1933年3月至6月至7月至10月，韩国大米的四个月平均价格下降了8.7%，而同期国内大米价格下降了3.4%（见日本银行研究和统计部（1987年，第98-99页））。也就是说，韩国大米的价格趋势与国内大米的价格趋势并不一致。因此，交割商品的价格趋势与大阪Dojima RiceExchange交易商品的价格趋势不同。这种差异扰乱了期货交易，效率在1933年下降。自1933年11月《大米管制法》制定以来，市场持续活跃（见图2）。