事实上,投资增长远远快于GDP。从2000到2010年,中国固定资产投资总额年均增速为13.3%,而个人消费年均增速为7.8%。同期,个人消费占GDP比重从46%骤降至34%,而固定资产投资占GDP比重则从34%,上升至了46%(见图表)。
佩蒂斯教授指出,抑制工资增长、大规模扩张廉价信贷与压制汇率,都是将收入从家庭向商业部门转移、进而从消费向投资转移的手段。哈佛大学(Harvard)的德怀特•帕金斯(Dwight Perkins)在中国发展高层论坛上指出,中国“增量资本产出率(ICOR)”——每多生产1单位GDP所需要的资本数量——从上世纪90年代的3.7:1,上升至了本世纪头十年的4.25:1。这也表明边际回报率在不断下降。
这种增长模式若要如ZF所希望的那样发生逆转,那么投资增长必须远远低于GDP的增长。这正是上世纪90年代日本所发生的情况,其后果是灾难性的。佩蒂斯提出的论点是,强制性投资策略通常都会突然终止。问题是究竟会在何时。在中国,鉴于投资规模如此庞大,它可能会在比日本更早的某个增长阶段发生。他认为,目前实施的投资中,有很大一部分如果没有那些人为的支持,将无利可图。他指出,信贷的迅速增长就是一个信号。瑞士银行(UBS)的乔治•马格纳斯(George Magnus)在2011年5月3日的英国《金融时报》上也撰文指出,中国经济增长的信贷密度在急剧变大。这也让我们回想起上世纪80年代的日本,当时,日本试图维持由投资引导的国内需求的增长,结果导致了毁灭性的信贷扩张。
随着增长放缓,投资需求必将萎缩。按照7%的增长率计算,所需要的投资率(投资占GDP的比重)可能会下降多达15%。但将收入向家庭转移的尝试,可能会推动更大幅度的下降。投资这个增长引擎,可能会变成经济停滞的源头。
乐观的看法是,中国的增长潜力如此巨大,所以它可以轻松驾驭规划中的过渡。悲观的看法是,一个将一半GDP用来投资的国家很难顺利减速。我预期,中国放缓经济增速并加大对消费依赖的转型将困难重重。中国ZF很有技巧。但它还没有在水上行走的本事。况且,未来十年它必须行走的水面将会波涛起伏。可要小心波浪啊!
译者/何黎