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2022 年以来一直压制 A 股的多重因素将在 2023 年迎来转折，2022 年 11 月防疫政策优化和地产支持发力已明确政策预期拐点，经济逐步企稳回升潜在增速水平，改善市场风险偏好；预计 2023 年 3 月欧美加息结束，人民币汇率拐点出现并逐步升值，打开估值修复空间；2023 年下半年 A 股盈利拐点出现，增速弹性更大，夯实中期修复基础。随着上述三大拐点渐次出现，2023 年 A 股将逐步聚力上行，延续已开启的中期全面修复趋势，进入二季度后上行动能更强，其中外资和私募是全年增量资金的主要来源。A
股行情可分为两个阶段，第一阶段由政策驱动，并已在途中，配置上建议聚焦精准防控、地产产业链和全球流动性拐点三条主线；第二阶段行情由业绩驱动，风格更偏成长，配置上建议重点关注“四大安全”。
▍ 前言：2022 年以来一直压制 A 股的多重因素将在 2023 年迎来转折。2022 年以来，外部地缘风险“黑天鹅”叠加全球流动性紧缩“灰犀牛”导致经济增长预期下行，全球主要权益市场明显走弱。同时，国内经济受疫情反复及地产困境的影响，一直在低位弱势运行，A 股的整体估值水平大幅回落，目前处于近 10 年以来相对低位水平。2023 年，我们预计上述多重影响因素都将迎来转折。
▍ 三大拐点：政策预期、人民币汇率、经济基本面拐点渐次出现。
1. 2022 年 11 月，防疫政策优化和地产支持发力已明确政策预期拐点，改善风险偏好。
今年 11 月落地的防疫优化“二十条”明确了科学精准的原则和逐步放松的趋势，同月落地的地产支持“十六条”主要通过融资支持缓和地产链资金流风险。一方面，各地防疫政策优化正在形成新稳态，经济弱势复苏的新稳态也渐行渐近；另一方面，稳增长政策跨年仍将持续发力，结构性宽信用和财政政策发力是主要抓手。防疫政策优化提高了政策的传导性，预计 2023 年赤字率 3.2%，全年实现 5.0%左右的 GDP 增速目标，政策预期拐点后的持续发力将改善 A 股风险偏好。
2. 2023 年 3 月，预计欧美加息结束，人民币汇率拐点出现，打开估值修复空间。预计美国于明年年中陷入实质性衰退，欧洲今年四季度先于美国陷入衰退。衰退约束和通胀缓解下美联储加息节奏逐步放缓，预计在明年 3 月最后一次加息 25bps，政策利率达到本轮周期的终点 5%以上，并持续保持高位；欧央行明年一季度加息周期也将见顶。判断美元指数拐点在 2022 年已明确，2023 年整体趋弱。预计 2023 年欧元区、美国、中国的 GDP 增长分别为-0.1%、0.3%、5.0%，中国向上美国向下的经济周期错位在 2023
年二季度后日益明显，基本面相对优势支撑下，预计人民币汇率将转强，逐季缓慢升值，全年波动区间在 6.5~7.1。外部流动性预期改善和人民币汇率拐点影响下，A 股在全球权益市场中配置价值提升，打开估值修复空间。
3. 2023 年下半年，A 股盈利拐点出现，夯实中期修复基础。随着各地防疫政策优化，预计明年二季度疫情对经济的影响将明显缓解，消费开始进入回暖通道，对冲外需不足影响。而随着稳增长政策起效和疫情扰动缓解，“三箭齐发”助力房地产行业回归良性循环：一方面基建和制造业投资将继续对冲房地产投资下行压力；另一方面预计商品房销售同比明年年中开始回暖并逐步转正。中国经济 2023 年将突出重围，预计 GDP 增速将从 2022 年的 3.0%回升至 5.0%；A 股盈利增速（中证 800 口径）将从 3%回升至 10%，其中非金融板块从 8%回升至 14%。节奏上，2023 年下半年受宏观经济修复和低基数影响，A 股盈利增速的拐点凸显，预计非金融板块 2022 年四季度至 2023 年四季度的单季同比增速分别为-9%、-6%、3%、18%、64%。
▍ 一个趋势：A 股将聚力上行，延续中期全面修复的趋势。
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1. 2023 年二季度开始 A 股上行动能更强。
2. 2023 年 A 股的主要增量资金来源为外资和私募。
▍ 两个阶段：第一阶段政策驱动，聚焦三条主线；第二阶段业绩驱动，关注“四大安全”。
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