20221208-财通证券-固生堂-2273.HK-民营中医服务龙头，标准化复制能力凸显

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 中药医疗服务龙头，标准化复制能力强：固生堂成立于 2010 年，创始人资源整合能力强大，截至 2022 年 6 月 30 日，固生堂在北京、上海、广州、深圳、佛山、中山、福州、南京、苏州、宁波及无锡拥有及经营 44 家线下门店。中医医疗服务中，患者选择中医连锁的主要考虑因素包括医生名气、品牌效应等，我们认为中医医疗服务最重要的优势为吸引公立医院大中医多点执业的能力。固生堂的突出优势在于与多个公立医院及中医药大学开展合作，充分释放医联体潜力，推动优质医师资源有序下沉到基层。
 自有医师贡献收入逐步增加，外部医师出诊饱和度仍具空间：固生堂内生增长主要通过自有医师和外部医师出诊时间增多带动，固生堂通过与老中医共同成立名医工作室，由老中医以老带新的模式进行首诊，学徒成员进行复诊，带动自有医师贡献的收入占比提升至 1H22 的 24.4%；外延并购层面，公司给予外部医生挂号费分成、药费分成等，并为优秀专家提供门店或公司层面的股权激励，吸引外部执业医师。截至 2022H1，固生堂共有 24824 名医生，高级职称医生的数量也在持续增加，截至 2022 年 H1 高级职称医生数量占总医生比例高达 40%。
 民营中医医疗服务增速快，市场集中度分散：从 2015-2019 年诊疗人次趋势看出民营中医医院的服务规模增速更快，CARG%为 14，而公立中医医院仅维持 4.1%的小幅增长。据固生堂招股书全国民营中医机构中仅约 5%为大中型医疗机构，存在大量小规模中医医院或中医门诊部。民营中医医疗服务参与者发展战略各有所异，固生堂线下医疗机构地理覆盖范围广阔，另一类民营中医医疗机构主要在特定区域内进行深耕，全国扩张能力仍待增强。
 盈利预测 与投资评级： 我 们 预 计 公 司 2022-2024 年 实 现 营 业 收 入
16.66/22.77/30.42 亿元，归母净利润 1.82/2.58/3.11 亿元。对应 PE 分别为
59.57/42.09/34.92 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

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关键词：标准化 市场集中度 医疗服务 中医医院 医疗机构

quite fine

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