东吴证券-顺丰同城-9699.HK-即时零售系列报告：基建篇，第三方配送龙头

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即时配送：消费变迁加速行业成长，2025年订单量有望翻倍。（1）2020年以来，即时配送行业持续受益于消费的变化。供给端，产品过剩转向渠道过剩，盘活本地流量成趋势；需求端，即时性、多样性需求增长，对履约确定性的要求提升。我们中性预计2025年即时配送总订单量774亿单，相比2021年还有151%空间。（2）第三方服务商核心价值：中立开放与服务能力多元化。随着商家对自建流量获取渠道的需要日益增加，客户对即时配送的要求日益复杂、非标化，第三方服务商的价值正在逐步显现。2020年第三方配送订单量为30亿单，在行业订单量中占比14%，艾瑞咨询预计2025年提升到21%，对应订单量163亿单。

　　顺丰同城核心优势与成长保障：品牌力。我们认为品牌力是即时配送的重要竞争要素，且其重要性会随着服务场景多元化和非标化逐渐凸显。而公司一方面在品牌力上具备先天优势（快递品牌“顺丰”已在客户心中形成较深的品牌认知），另一方面也在磨练内功，保障履约稳定性，增强品牌力。定量来看，公司骑手端数量、活跃度趋势向好，人均订单量的提升是其重要前提，公司对骑手群体的重视与关怀则是加分项。草根调研结果亦显示公司能够提供稳定、优质的履约服务。从用户印象和客户数据来看，公司已建成一定品牌优势，有望推动市占率持续提升。

　　未来展望：场景多元化驱动增长，盈利能力有望增强。（1）增长：对于公司重要业务同城配来说，拓展B端业务场景是重要驱动力；为行业大客户提供更多定制化解决方案亦十分重要。在最后一公里业务上，公司与顺丰速运的合作还可进一步深化，利用顺丰控股基础设施开拓更多业务。（2）盈利：公司单笔订单成本费用及其在服务费中的占比逐年下降，2021年毛利已扭亏为盈。未来随着订单量增加、订单结构优化叠加技术能力提升，单均毛利有望进一步增长。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年实现收入104/138/180亿元，归母净利润实现-3.96/-0.93/2.14亿元人民币；按照分部估值分别给予同城配送业务和最后一公里业务2023年1倍PS和0.84倍PS，对应总市值148亿港币，首次覆盖给予公司“买入”评级。（若无特别注明，货币单位均为人民币，港元汇率为2022年9月14日的0.8865）

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关键词：东吴证券 系列报告 最后一公里 核心价值 艾瑞咨询

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