杠杆操纵与企业全要素生产率

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2023年第 8期(总第 529期) 金融理论与实践
摘要： 利 用 2011—2020 年沪深 A 股非金融类上市公司 的数据， 依据扩展的 XLT-LEVM 法（间
接法）下预期模型法计算杠杆操纵程度， 研究了 杠杆操纵与 企业全要素生产率之间 的关系。
结果表明，杠杆操纵显著降低了 企业全要素生产率，经稳健性检验以及考虑内 生性问 题后结
论依然成立。 机制分析发现，杠杆操纵通过在“企业外部”降低银行信贷配置效率，在“企业内
部”降低企业资本配置效率，从而降低企业全要素生产率。 异质性检验发现，杠杆操纵对企业
全要素生产率的抑制作用 在非国 有企业、规模较小的企业、处于竞争程度较高行业的企业表
现得更为明显。 研究结论为企业、银行业、监管机构助力经济高质量发展提供了 一定的参考。
关键词：杠杆操纵；全要素生产率；信贷配置效率；资本配置效率
文章编号：1003-4625（2023）08-0001-12 中图分类号：F832.5 文献标识码：A
李世辉
1 ，张屿麟 1 ，贺
勇
2
（1. 中南大学 商学院，湖南 长沙 410083；2. 湖南工商大学 会计学院，湖南 长沙 410205）
收稿日 期：2023-05-19
作者简介： 李世辉（1967—），男，湖南益阳人， 教授，博士生导师，研究方向为公司财务与公司治理；张屿麟（1998—），女， 湖南衡
阳人， 硕士研究生， 研究方向为公司财务与公司治理；通信作者贺勇（1976—）， 男， 湖南安化人， 副教授， 硕士生导师， 研究方向
为公司财务。
杠杆操纵与企业全要素生产率
一、引言
我国经济正由高速增长阶段转向高质量发展阶
段， 经济增长方式也从“粗放式增长”向“集约式增
长”转变，而“集约式增长”则需通过提高全要素生产
率实现。 一般来说， 全要素生产率对经济增长的贡
献率越高， 则经济增长中由技术进步和效率改进推
动的比例也越高， 即经济增长的质量越高。 党的二
十大报告也指出，要加快建设现代化经济体系，着力
提高全要素生产率， 推动经济实现质的有效提升和
量的合理增长。
我国企业高杠杆现象近年来引起广泛关注， 高
杠杆运作会增加企业所面临的债务风险和破产风险
（刘晓光和刘元春， 2019）
[1] 。 为此， 2015 年中央经济
工作会议提出去杠杆的任务。 事实上， 企业应该通
过增加权益和减少负债来实现去杠杆， 但这两种实
质性去杠杆方式所需成本较高。 因此， 为了规避实
质性去杠杆带来的财务压力， 不少企业通过杠杆操
纵来实现形式上的去杠杆（许晓芳等， 2021）
[2] 。 狭
义的杠杆操纵指企业通过真实的财务活动安排来降
低账面杠杆率， 表外负债和“名股实债”是杠杆操纵
的主要手段（许晓芳和陆正飞， 2020） [3] 。 而企业表
外负债和“名股实债”的资金主要来源于影子银行业
务（陆正飞， 2020）
[4] ， 而影子银行业务具有隐蔽性特
征， 不易监管。 与此同时， 与进行金融投资类似， 企
业从事影子银行业务所需的投入较少， 可以在短期
内获得丰厚利润， 使得面临融资约束较少的部分实
体企业开始将资金投向影子银行体系， 从而为企业
运用具体业务进行杠杆操纵提供机会。
杠杆操纵源于融资难的问题， 一些企业出于快
速扩张需要而大规模举债， 导致杠杆率不断上升。
而我国金融监管机构和商业银行都对企业的杠杆率
有明确规定，对高杠杆企业融资有一定的限制，从而
使得高杠杆企业有了进行杠杆操纵的动机。 由于杠
杆操纵可以让企业在短期内降低融资成本（吴晓晖
等，2022） [5] ，这为企业进行杠杆操纵找到了借口。 但
实际上，杠杆操纵可以掩盖真实的杠杆率，没有达到
实质性去杠杆的目 标， 存在企业财务风险无法得到
有效降低等隐患。 那么， 在我国经济高质量发展的
背景下， 杠杆操纵对实体企业全要素生产率的影响
及机制是什么？ 鉴于此， 本文将探索杠杆操纵与企
业全要素生产率的关系。
本文可能的研究贡献如下。
杠杆操纵与企业全要素生产率
1

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2022-12-24 04:30:12 上传

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关键词：全要素生产率 生产率 全要素 金融理论与实践 金融类上市公司