货币政策难言“开闸放水”

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[摘要] 岁末年初，中央经济工作会议、全国金融工作会议、中国人民行2012年工作会议等一系列政府会议的召开，已经勾勒出2012货币政策的基本取向。从以上政府工作会议的精神来看，面对国内外经济金融形势的变化，货币政策操作确实有所调整，但这并不表明货币政策彻底转向，也不意味着央行对社会流动性的控制由“把住闸门”转为“开闸放水”。 　　（中经评论·北京）2011年12月5日，央行近三年来首次下调存款类金融机构人民币存款准备金率。此举燃起了市场对于货币政策由紧转松的热望，有分析人士指出货币政策面临拐点。今年1月8日公布的金融统计数据仿佛印证了货币政策的转向，2011年12月份货币与信贷增速双双反弹。 　　 　　面对国内外经济金融形势的变化，货币政策操作确实有所调整，但这并不表明货币政策彻底转向，也不意味着央行对社会流动性的控制由“把住闸门”转为“开闸放水”。 　　 　　近期货币信贷增速的反弹存在不可持续的因素 　　 　　2011年12月份，M2余额同比增长13.6%，比11月末高0.9个百分点；人民币贷款余额同比增长15.8%，比11月末高0.2个百分点；人民币存款余额同比增长13.5%，比11月末高0.4个百分点。货币供应量、人民币存贷款增长均有所加快，这说明货币条件在总量上有所宽松。不过从货币、存贷款的结构变化看，可看出一些不和谐、不可持续的因素。 　　 　　一是M1增速反弹幅度很小，M2增速超过M1增速。2011年12月末，M1余额同比增长7.9%，比上月末仅提高0.1个百分点，M2增速高于M1增速5.7个百分点。二是M1增速的微幅反弹主要得益于流通中的现金M0增速反弹。M1由流通中的现金M0和企业活期存款构成，12月末，M0余额同比增长13.8%，比上月末提高1.8个百分点。M1增速的微幅反弹主要是由于M0增速的反弹，M1中的企业活期存款增速并未出现加快。M0的波动具有较为显著的季节特征，尤其是在春节来临之前，居民消费提现的需求强烈，M0往往会大幅增长。2012年春节在1月份，较上一年要提前，离元旦假期更近，因此2011年12月份居民消费提现过节的需求较强。总体来看，M1增速的微幅反弹是由于季节因素和春节因素推动M0增速反弹的结果，并不表明社会需求出现自发性扩张。 　　 　　三是人民币贷款增长主要集中在企业短期贷款，与企业投资和居民住房消费密切相关的企业和居民中长期贷款仍在少增。 　　 　　2011年年初以来，人民币贷款投放结构一直保持企业短期贷款比上一年同期多增，而企业和居民中长期贷款比上年同期少增的格局。企业中长期贷款与住户中长期贷款（主要是住房按揭贷款）少增与政府加强房地产市场调控和清理地方政府融资平台有关，中长期贷款增长与固定资产投资增长密切相关。中长期贷款的持续少增表明商业银行对企业投资和居民住房消费的信贷支持仍未放开，只是对企业短期流动资金的需求给予了更多的信贷支持。 　　 　　四是人民币存款增长主要表现为居民存款的恢复性增长，具有银行积极吸储的虚增成分。 　　 　　2011年，银监会推行更为严格的存贷比监管加大了商业银行存款考核的压力，银行普遍存在存款“注水”现象。发行短期银行理财产品是各家银行吸储、争储的一项主要手段。为此，银监会于2011年下半年对银行理财业务加以约束和规范，多次强调“严禁通过发行短期理财产品变相高息揽储、规避监管”，并叫停超短期（7天以下）银行理财产品的发行。银率网发布的2011年12月理财产品市场月度报告显示，受政策影响，12月份各商业银行共发行理财产品1512款，发行量骤降。 　　 　　虽然通过发行超短期理财产品揽储的方式受到政策禁止，但银行又找到发行期限为“31天＋”跨年理财产品的应对之策。根据监管部门的要求，年底最后一天和次年首月月初的存款波动不能太大，这类跨年理财产品从2011年12月中下旬开始，到2012年1月的中下旬截止，正好可以用来稳定银行的存款量。 　　 　　为达到增加存款的目的，部分银行还在理财产品的募集期上动脑筋。例如同为12月26日发行的理财产品，有的产品是12月底就开始计息，但有的产品计息时间却拖到元旦假期后才开始。投资者购买理财产品后至起息日之前，资金都在存款账户内，也就是说，购买的元旦后起息产品，都可算作银行年底的存款额。总体来看，12月份居民存款的大幅增长有企业集中发放年终奖金导致居民存款增加的季节性因素，也有银行通过理财产品吸储的虚增成分，因此居民存款的增长缺乏可持续性，存款流失的局面并未出现扭转。 　　 　　货币政策因时因势预调微调，难言根本转向 　　 　　从近期货币政策的操作来看，货币政策只是根据经济金融形势的变化进行预调微调，其取向并未发生根本的改变。 　　 　　虽然2011年12月份存款准备金率被下调，但主要是为应对外汇占款少增带来的流动性投放减少。需要看到，2011年9月5日央行扩大存款准备金缴存基数，并要求金融机构分批补缴存款准备金，此举造成的流动性回收效应在2011年9月到2012年2月均有体现。按资金各次上缴的比例静态计算，2011年12月上缴资金规模为825亿元。而且12月份央行公开市场操作实现资金净回笼，当月共实现资金净回笼1740亿元，为4月份以来首次净回笼资金。多种货币政策工具运用的综合效果，并不是明显的放松。 　　 　　岁末年初，中央经济工作会议、全国金融工作会议、中国人民银行2012年工作会议等一系列政府会议的召开，已经勾勒出2012年货币政策的基本取向。从以上政府工作会议精神来看，货币政策难言转向。 　　 　　首先，中央经济工作会议提出“稳中求进”的方针，要求实行稳健的货币政策。“稳中求进”的“稳”要求“保持宏观经济政策基本稳定，保持经济平稳较快发展，保持物价总水平基本稳定，保持社会大局稳定”。“稳政策”、“稳物价”的要求决定了货币政策难以出现根本的转向。 　　 　　其次，在全国金融工作会议上温家宝总理指出，“从多方面采取措施，确保资金投向实体经济，有效解决实体经济融资难、融资贵问题，坚决抑制社会资本脱实向虚、以钱炒钱，防止虚拟经济过度自我循环和膨胀，防止出现产业空心化现象”。“保实体经济”、“防虚拟经济过度自我循环和膨胀”的要求也决定了社会流动性不能“开闸放水”，只能“筑坝引水”，货币政策难以出现全面的宽松，只能“定向宽松”。 　　 　　再次，央行工作会议在对2012年货币政策的表述中，所用的表述是“继续实施好稳健的货币政策，适时适度进行预调微调”、“按照总量适度、审慎灵活、定向支持的要求，调节好货币信贷供给”。“总量适度、审慎灵活、定向支持”的提法也说明货币政策在总量上不会出现全面的放松。 　　 　　结合以上政府工作会议精神，笔者认为，与2011年相比，2012年货币政策在紧缩力度上将明显缓和，将给予实体经济、中小企业更多的倾斜和支持，按照“调结构”和“促转型”的要求实现定向宽松。稳健的货币政策，在具体执行中将进一步强调“稳健”，兼顾“稳增长”、“稳物价”和“防风险”，做到谨慎观察、灵活应对，政策取向上将是总量中性适度，结构定向宽松。与2011年相比，2012年货币政策的变化将更多体现为定向宽松和预调微调而不是全面宽松、彻底转向。也就是说，货币政策取向的调整将根据国内外经济金融形势的变化，相机抉择，灵活应对，其变化是谨慎而渐进的。

（ 中国经济导报，国家信息中心经济预测部， 李若愚）

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关键词：货币政策 中央经济工作会议 2012年春节 人民币贷款余额 经济工作会议 人民币存款 准备金率 货币政策 流动性 中国