“钱荒”搅动下，央行是否应重启逆回购操作？

再怎么放钱，就中国的基本的经济来说都没多大的用途。这是因为，各个地方都没有可持续发展的地方财政收入来源。中国人的就业不能全部由几个国企来消纳。彻底开发市场是唯一的出路。

学习一下

新华网上海１２月２６日电(记者 杨溢仁)记者获悉，中国人民银行于１２月２６日再次叫停了逆回购操作。据此计算，本周公开市场共实现资金净投放２９０亿元。
    可以看到，伴随７天期逆回购和短期流动性调节工具ＳＬＯ的使用，加上周三开始财政放款的陆续推进，当前银行间资金面紧张情况已整体趋缓。

概率很小

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SLO一招鲜：定点排雷

　　“无论如何，尽管来年‘钱荒哀声啼不住’，但今年已是‘轻舟已过万重山’。”上述交易员向《华夏时报》记者感叹，银行间市场理解央行用改革“倒逼”银行去杠杆调整资产负债结构的良苦用心，也敬佩央行“敢为天下先”的勇气。

　　“总体而言，我们认为6月钱荒局面不太可能重现，这一方面在于央行有足够的工具使流动性处于可控状态，另一方面机构备付管理能力也普遍有所提高。”中诚信国际债券市场研究咨询部李诗认为。

　　“从7月份至今，央行始终延续‘锁长放短’的操作，去杠杆的阵痛稳踩着‘紧平衡’的黄金点。一方面通过SLF常股借贷便利、逆回购释放短期流动性，另一方面续发到期的3年期央票。也可以理解为，央行在这场博弈中掌握了主动权，精准发力。”

　　具体到怎样才能掌握“烹小鲜”的本领？央行官方微博讲得很清楚，将视流动性余缺情况灵活运用SLO调节市场流动性。

　　简言之，这个新的调控体系就是根据流动性形势变化，灵活调整流动性操作的方向和力度。目的就是督促商业银行要适度收缩杠杆，主动调整资产负债扩张的节奏和结构、改善资产错配问题，更好地为实体经济转型升级提供动力。

　　但遗憾的是，中国银行(行情 股吧 买卖点)业并没有在这些方面做出明显改变，而是在关于规范银行同业业务的“9号文”没有正式下发之前，赶搭做大同业业务的“最后一班车”，被业内人士称为“最后的疯狂”。

　　“如此导致了月末在资金回表的时候，再次出现资产和负债的期限错配。”某股份制银行私人银行部蔡建辉(化名)称，10月份、11月份央行分别通过590亿SLO、1360亿逆回购定点投放，平缓月末资金面紧张溢于言表，但11月仍对3年期100亿央票续发也表明了其“锁长放短”的决心。

　　时至月末，连续五次暂停逆回购，加之美联储缩减QE规模靴子落地，12月19日市场利率撒欢飙升。“央行停止逆回购是根据外汇占款剧增而做出的决定，9、10、11月份外汇占款增加近万亿，全年至今累计增加2.5万亿，是去年全年的5倍。央行停止逆回购理由是充分的。”上述交易员称，但遇上年底流动性紧张引发了争抢资金的“羊群效应”。

　　最后，央行不得不通过官方微博两次公告，已通过SLO连续三天累计向市场注入超过3000亿元流动性，这力度相当于瞬间降低一次存款准备金的效果，但却没有缓解市场紧张的情绪，12月23日，7日回购利率甚至一度飙升到9%上方，最后以8.962%收盘。直到12月24日央行重启了290亿的7天期逆回购，银行间市场利率才显著回落。

　　兴业银行(行情 股吧 买卖点)首席经济学家鲁政委(微博)认为，这表明央行力图誓守M2(广义货币)13%目标，逆回购期限最短7天，上周(12月19日)操作仍在年内，会给未来造成回笼压力，而SLO期限一般1-2天滚动进行，步步扣住财政流出节奏，24日重启逆回购将于31日到期，完美收官。

　　在李诗看来，“SLO优点就在于调控更精准。”种种迹象表明，央行正通过市场化的宏观调控和监管手段恢复其金融监管的地位和角色。“而把冻结长期流动性和提供短期流动性两种操作结合起来，无疑是央行对当前国内流动性管理的创新之举。”

　　流动性之忧何解？

　　从整体市场看，银行超额准备金率都在2.0%-2.1%的区间高位(银行系统备付金超1.5万亿元)，通常情况下，全部金融机构备付金保持在六七千亿元左右即可满足正常的支付清算需求，且外汇占款高企，当前流动性总量并不短缺。

　　那么，市场缘何抱着一缸水喊渴？蔡建辉认为，利率市场化、金融脱媒和互联网金融的加速冲击使得银行在负债端的争夺愈发激烈，抬升资金成本，银行必须在资产端配置方面提高收益，从而加剧了金融市场整体的资金波动性。

　　“金融降杠杆已经成为不可阻挡的趋势，且随着QE逐渐退出引致的跨境资金流向变化，明年中国金融市场的流动性黑洞效应将不亚于今年。”蔡建辉称。

　　现实的困境是，货币政策是宏观上、整体上的工具，如何通过它来解决微观、结构性的问题？

　　早在今年年初央行推出了SLO和SLF两种创新工具，且经历过两次“钱荒”之后，央行调节市场流动性的手段方式正日益丰富，一方面通过SLO、SLF、逆回购等各类公开市场工具交叉使用，提高调控的准确性，“定向定点定时精准投放流动性”，另一方面隔空喊话，提醒商业银行注意潜在风险，“合理调整资产负债结构”。

　　相比SLO以7天以内短期回购为主，SLF互补功能在于满足金融机构期限较长的大额流动性需求，期限为1至3个月；且交易对手覆盖面广，通常覆盖存款金融机构，由金融机构主动发起。

　　11月6日，央行网站新增“常备借贷便利(SLF)”栏目，披露在今年春节前，央行通过SLF解决了部分商业银行因现金大量投放产生的资金缺口，以及在6月份“钱荒”时，通过SLF央行向贷款符合国家产业政策和宏观审慎要求、总量和进度比较稳健的金融机构提供了流动性支持。“如此看来，SLF的差别协调机制显著。”李诗认为。

　　央行也在三季度货币政策报告中称，未来仍通过灵活开展公开市场操作、开展常备借贷便利操作、发挥差别准备金动态调整机制的逆周期调节作用，促进银行体系流动性总体平衡。

　　记者采访中也有相当部分人士认为，尽管明年仍在紧平衡中推进，但仍有可能下调存款准备金率，以满足实体经济转型升级所需。中国银行发布的《2014年经济金融展望报告》认为，明年若降低存款准备金率可能下调0.5个百分点。

随着QE逐渐退出引致的跨境资金流向变化，明年中国金融市场的流动性黑洞效应将不亚于今年，不缺钱的“钱荒”冲击或将常态化，基础货币投放可能更多依赖于SLO和SLF等工具。

　　岁末年关，金融市场再显“狰狞”面孔。尽管央行表示已在公开市场连续三天动用短期流动性调节工具(SLO )，累计向市场注入超过3000亿元流动性，但12月20日上海Shibor各期限品种利率走势并未消停：隔夜利率再度上涨8.1个基点，达3.927%，7天、14天和1个月利率都攀升至7%以上。部分市场人士以“钱荒”再现表达内生焦虑和恐慌。

　　结合6月“钱荒”和这次以7天期拆借利率领涨的冲击波，都可用“突如其来”来形容。毕竟，从整体市场看，不论是6月还是本次，银行(行情 专区)超额准备金率都在2.0%-2.1%的区间高位(银行系统备付金超1.5万亿元)，而11月外汇占款达3979.47亿元，且12月外资流入也较突出，反映市场并不应缺流动性。

　　但显然，央行的判断是可取的，其放弃逆回购，而用SLO和SLF(常备借贷便利工具)等定向宽松工具进行定点排雷也是合适的。一些市场观点把利率上涨归于4000亿财政存款到期、央行暂停逆回购等，事实上与整体流动性相悖。以财政存款为例，随着商业银行参与国库现金管理，财政存款更多是在不同金融机构间重新配置，不至于对整体流动性产生明显冲击。

　　那么，市场流动性黑洞之僵局究竟“僵”在哪？辨析国内金融市场不难发现，如果6月“钱荒”是基于银监会年初出台8号文规范影子银行系统，导致银行把大量类信贷表外理财产品进行入表处理；那么，目前银行间市场利率飙升，可信的诠释是市场传闻银监会将出台9号文规范银行同业市场引发的预期反应。事实上，继8号文出台后，银行除把部分理财产品入表外，大量银行理财品种很可能通过三方协议等，借同业代发、买入返售信托受益权等变为同样可在表外勾兑的同业业务。如去年16家上市银行年报显示，同业业务达10.44万亿元，占银行总资产的12.2%，其中买入返售金融资产规模达4.74万亿元，占比高达45.4%。监管银行通过同业业务消化了多少影子银行资产，目前尚无权威数据，但可以肯定规模不在少数，如目前应收款受益权正成为银行一个新的监管规避工具。

　　作为流动性管理的同业拆借市场，渗入了买入返售信托受益权等久期化品种，无疑使其变成了一个资产久期化的流动性风险配生市场，且银行等为使这些久期化资产符合同业市场风险权重要求，相互进行信用担保增级，实际如同把风险资产的敞口风险隐匿起来，并使整个金融系统产生风险串联。不仅如此，目前不论是影子银行还是同业业务，实际已严重影响了货币政策抉择，因为银行频繁通过同业业务等对资产进行频繁的进表出表，不仅加剧了货币供应量的不稳定性，干扰央行货币决策，而且风险资产眼花缭乱的进出表游戏，弱化了银行系统流动性头寸的流动性属性，即很多通常意义上的流动性拆借工具，实际却是流动性假象和幻觉，其流动性资金背后大都是久期化风险资产，反而成了吸附真实流动性的黑洞。

　　当然，在此必须指出的是，不论是影子银行系统还是同业业务等，本质上都是基于现行金融压抑政策所衍生出的“猫鼠游戏”，金融机构宁愿冒险扩展影子银行和夹私货的同业业务，实际是对利率管制等金融压抑的突破，是金融机构顺应利率市场化的一种无奈选择。

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随着QE逐渐退出引致的跨境资金流向变化，明年中国金融市场的流动性黑洞效应将不亚于今年，不缺钱的“钱荒”冲击或将常态化，基础货币投放可能更多依赖于SLO和SLF等工具。

　　岁末年关，金融市场再显“狰狞”面孔。尽管央行表示已在公开市场连续三天动用短期流动性调节工具(SLO )，累计向市场注入超过3000亿元流动性，但12月20日上海Shibor各期限品种利率走势并未消停：隔夜利率再度上涨8.1个基点，达3.927%，7天、14天和1个月利率都攀升至7%以上。部分市场人士以“钱荒”再现表达内生焦虑和恐慌。

　　结合6月“钱荒”和这次以7天期拆借利率领涨的冲击波，都可用“突如其来”来形容。毕竟，从整体市场看，不论是6月还是本次，银行(行情 专区)超额准备金率都在2.0%-2.1%的区间高位(银行系统备付金超1.5万亿元)，而11月外汇占款达3979.47亿元，且12月外资流入也较突出，反映市场并不应缺流动性。

　　但显然，央行的判断是可取的，其放弃逆回购，而用SLO和SLF(常备借贷便利工具)等定向宽松工具进行定点排雷也是合适的。一些市场观点把利率上涨归于4000亿财政存款到期、央行暂停逆回购等，事实上与整体流动性相悖。以财政存款为例，随着商业银行参与国库现金管理，财政存款更多是在不同金融机构间重新配置，不至于对整体流动性产生明显冲击。

　　那么，市场流动性黑洞之僵局究竟“僵”在哪？辨析国内金融市场不难发现，如果6月“钱荒”是基于银监会年初出台8号文规范影子银行系统，导致银行把大量类信贷表外理财产品进行入表处理；那么，目前银行间市场利率飙升，可信的诠释是市场传闻银监会将出台9号文规范银行同业市场引发的预期反应。事实上，继8号文出台后，银行除把部分理财产品入表外，大量银行理财品种很可能通过三方协议等，借同业代发、买入返售信托受益权等变为同样可在表外勾兑的同业业务。如去年16家上市银行年报显示，同业业务达10.44万亿元，占银行总资产的12.2%，其中买入返售金融资产规模达4.74万亿元，占比高达45.4%。监管银行通过同业业务消化了多少影子银行资产，目前尚无权威数据，但可以肯定规模不在少数，如目前应收款受益权正成为银行一个新的监管规避工具。

　　作为流动性管理的同业拆借市场，渗入了买入返售信托受益权等久期化品种，无疑使其变成了一个资产久期化的流动性风险配生市场，且银行等为使这些久期化资产符合同业市场风险权重要求，相互进行信用担保增级，实际如同把风险资产的敞口风险隐匿起来，并使整个金融系统产生风险串联。不仅如此，目前不论是影子银行还是同业业务，实际已严重影响了货币政策抉择，因为银行频繁通过同业业务等对资产进行频繁的进表出表，不仅加剧了货币供应量的不稳定性，干扰央行货币决策，而且风险资产眼花缭乱的进出表游戏，弱化了银行系统流动性头寸的流动性属性，即很多通常意义上的流动性拆借工具，实际却是流动性假象和幻觉，其流动性资金背后大都是久期化风险资产，反而成了吸附真实流动性的黑洞。

　　当然，在此必须指出的是，不论是影子银行系统还是同业业务等，本质上都是基于现行金融压抑政策所衍生出的“猫鼠游戏”，金融机构宁愿冒险扩展影子银行和夹私货的同业业务，实际是对利率管制等金融压抑的突破，是金融机构顺应利率市场化的一种无奈选择。

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SQL可以，回购不必

酷！！

看看先