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房价下跌 将引发中国金融海啸
2014-06-26 21:04:37 信力建的博客
所谓“金融危机”指的是金融资产或金融机构或金融市场的危
机，具体表现为金融资产价格大幅下跌或金融机构倒闭或濒临倒
闭或某个金融市场如股市或债市暴跌等。系统性金融危机则指的
是那些波及整个金融体系乃至整个经济体系的危机，比如1930年(
庚午年)引发西方经济大萧条的金融危机，又比如2008年9月15日
爆发并引发全球经济危机的金融危机。在今天，世界上主要国家
和地区的金融危机的爆发又有其特点，这特点就是金融危机的爆
发往往是以实体经济——比如房地产——的暴跌为其先导。
比如1997年的香港金融危机。危机之前，香港房价高居世界
前列。由于港岛土地资源的稀缺性，使得土地和物业一直发挥着
不可替代的投资和保值工具作用。香港公司和私人投资者当时习
惯于将富余货币购置物业以求保值，而自1985年起银行也普遍接
受物业抵押发放贷款，从而引发了财富循环效应。90年代以来，
由于全球性“泡沫经济”膨胀，港府借机“紧缩”土地供应数量
，加之回归因素的刺激，真实和虚假的需求推动着房地产价格“
发飙”狂升。一时间，街头巷尾，连卖菜的阿婆都知道“沽房”
能赚大钱，小户“炒”一把“楼花”几万元甚至几十万的进账是
平常事，而商家则纷纷向银行贷款投标地皮。从1989年到1997年
第三季度，香港房地产的价格上涨了三倍多。在当年的“巅峰”
时期，港岛黄金地段的写字楼曾开出过一平方米近20万港元的“
天价”，豪宅10万元/平方米不止，一手“楼花”开售头次转手要
价达到10万元。以炒楼高潮1997年4月前后为例，当月送交土地注
册处登记的楼宇买卖合约共25572宗，比前一年同期9606宗增加了
近两倍，比上一个月的16124宗也增加了五成多。此时的房地产市
场炒作之风近乎癫狂，存在着严重的泡沫。而正是这一阶段，20
万后来沦为“负资产阶级”的中产市民接过了房产高价的“接力
棒”。
当然，香港房地产所以一路暴涨，也有其原因。宝岛香港土
地面积狭小，绝对属于高稀缺度资源，在一个固定的时期内其供
应量很难增加，这就为泡沫经济的产生埋下了伏笔。此外，由于
房地产交易价值比较高，交易手段相对规范化，交易场所的集中
又能降低交易成本的特性，也导致了房地产可能成为泡沫经济的
主要载体。此外，为保持与东南亚对手的竞争力，香港在过去二
十年间把制造业逐步转移至低成本的内地，本土制造业在香港GDP
中的比重已不足8%，香港成为了一个第三产业占绝对比重的服务
型城市经济体。1996年服务业在整体经济中的比重为84%，从业人
数236万，占总就业人口的79%。在服务业中，与金融、保险业和
房地产业有关的部分就占了50%左右，香港的经济增长对房地产业
的依赖程度很大。而房地产业本身的技术含量较低，很容易成为
投机的温床。投机提高了房地产的价格，进而增加了生产性和服
务性企业的运营成本。既然投资一般行业无利可图，而进军房地
产、金融业又缺乏实力，因此，炒楼和炒股成为中产阶级的投资
首选也就不足为奇了。
1997年10月，东南亚金融危机刺破了香港房地产这个巨大的
泡沫，更惊醒了无数投资者的发财美梦。在香港岛东北边由船坞
造镇而成、为中产阶级居住社区的“太古城”当属最能体现香港
中产阶级财富惨况的区域之一。其楼价从1997年以前约1.3万港元
/平方英尺的最高峰，以后逐年下降，跌落到四五千元。事实上，
正是地价和股价确实继续上涨，诱使人们接着购买。这正是‘泡
沫’的产生。” 日本经济学家铃木淑夫这样描述日本1988年开始
的地价与股价暴涨时的从众行为。最终，这种模仿如流行感冒一
样迅速蔓延，使得金融市场上的金融资产价格大幅度上升或下跌
，造成了市场的极度波动，金融危机因此爆发。1997年10月，在
席卷东南亚的金融风暴影响下，香港汇市、股市暴跌，银行相继
提高按揭、收紧楼宇放款，导致房地产市场大幅度降温，此前很
长一段时间内膨胀到极致的房地产“泡沫”终于破裂。
2008年美国爆发的金融危机也始于房地产，即所谓“次贷危
机”。所谓“次贷”即“次级按揭贷款”，“次”的意思是指：
与“高”、“优”相对应的，形容较差的一方，在“次贷危机”
一词中指的是信用低，还债能力低。在美国，贷款是非常普遍的
现象。当地人很少全款买房，通常都是长时间贷款。可是在这里
失业和再就业是很常见的现象。这些收入并不稳定甚至根本没有
收入的人，买房因为信用等级达不到标准，就被定义为次级信用
贷款者，简称次级贷款者。次级抵押贷款是一个高风险、高收益
的行业，指一些贷款机构向信用程度较差和收入不高的借款人提
供的贷款。与传统意义上的标准抵押贷款的区别在于，次级抵押
贷款对贷款者信用记录和还款能力要求不高，贷款利率相应地比
一般抵押贷款高很多。那些因信用记录不好或偿还能力较弱而被
银行拒绝提供优质抵押贷款的人，会申请次级抵押贷款购买住房
。
美国次级抵押贷款市场通常采用固定利率和浮动利率相结合
的还款方式，即：购房者在购房后头几年以固定利率偿还贷款，
其后以浮动利率偿还贷款。在2006年之前的5年里，由于美国住房
市场持续繁荣，加上前几年美国利率水平较低，美国的次级抵押
贷款市场迅速发展。
随着美国住房市场的降温尤其是短期利率的提高，次贷还款
利率也大幅上升，购房者的还贷负担大为加重。同时，住房市场
的持续降温也使购房者出售住房或者通过抵押住房再融资变得困
难。这种局面直接导致大批次贷的借款人不能按期偿还贷款，银
行收回房屋，却卖不到高价，大面积亏损，引发了次贷危机。
这一次因房地产引发的次贷危机很快演化为金融危机。美国
ZF2007年9月7日紧急宣布接管两大住房抵押贷款融资机构房利
美和房地美公司。一周之后，9月14日美国华尔街又爆特大新闻，
有158年历史的“雷曼兄弟公司”，曾是美国第四大投资银行，在
美国抵押贷款债券业务上连续40年独占鳌头。作为华尔街的巨无
霸之一，掌控着一万亿美元的金融债券市场，他与其它金融和保
险机构有着千丝万缕的联系，在信贷危机冲击下，2008年二季度
损失39亿美元，其股价两年已跌至95%，不得不提出破产保护的申
请。其产生的冲击波引发金融海啸。这年3月，美国第五大投资银
行贝尔斯登因破产被摩根大收购，半年之后，美国第三大投资银
行美林公司被收购。现今美国第四大投资公司“雷曼兄弟”又申
请破产，相关拥有类似高风险产品的其它券商、保险机构将面临
更大的压力。至此，华尔街的五大投资公司仅剩高盛集团和摩根
士丹利公司，这两家公司公布的第三季度财报均显示利润下降。9
月16日，美国最大的国际集团公司面临困境，美国ZF出资850亿
美元予以注资输血。对于美国主要金融公司的危情，美国众多媒
体一片惊呼，有人称为“百年一遇的大地震”，有人称为“金融
飓风”，日前这场金融风险带来的巨大冲击，进一步放大了次贷
危机的后果和危害，美国ZF准备动用7000亿美元的巨资，为金
融坏账买单，深度拯救金融体系，最大限度减少金融危机的损失
，为全世界做出了表率，全球股市才有了新的起色。
美国房地产泡沫引起的原因是向太多的缺乏支付能力的人提
供了住房，当房价下跌、他们不能还本付息时，成为造成整个金
融系统崩溃的导火索。中国不会这样，中国买房子的人大部分是
用现款，一家几代人凑出来的钱，消费贷款风险也在可控范围内
，问题不会出现在最终消费者支付能力上。但中国也有自己独有
的问题。我们有庞大的以土地抵押融资的地方债务，大量资金经
过各种理财产品，用信托方式流向房地产。这样的情况下，泡沫
的爆破点会和美国一样，即当房价一旦下跌，地方ZF融资平台
和开发商的资金链就会断裂。所以如果中国来一场由房地产引发
的金融危机，一定也是和美国一样从房价下跌开始，只不过我们
的房价下跌不会直接让购房者破产，但会直接影响地方ZF融资
平台以及信托资金和给开发商的偿付能力，从而引起金融危机。
这个多米诺骨牌效应是：一旦房价下跌，所有的抵押品就贬值，
所有的本金和利息偿还就变得困难，资金链条就会断裂，就会引
发金融市场的巨大震动和海啸。这可不是我们今天看到的茶杯里
的震荡，而是真正的金融海啸。房地产危机一旦爆发，房子会像
垃圾一样，所有人都会抛出，而根本无人接盘，像当年的东京。
中国的大银行会出现破产现象，因为本次泡沫的史无前例，必然
摧毁银行的信用。一线城市的房价泡沫被摧毁后，其他的城市就
根本不用说，全局性泡沫破灭开始。房产泡沫的破裂将导致实体
制造业的全面倒闭，从而陷入大萧条，并导致金融危机，最终将
引爆地方债务。一旦如此，前景堪忧，所以值得警惕。
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