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“二次发售机制”理解的内部辅导
昨天晚上证监会的会
姚刚：今天这么晚，把大家请来不是故意的，我们也想早点回去。今天把大家请来，很多老朋友了，每次我一来就要说点什么事，今 天确实也是，说点事，但不是什么大事，大家不要寄予很高的期望。证监会决定下发一个指导意见，明天见报，同时我们也配有新闻稿，之后指导意见和新闻稿都会 发给大家，大家可以认真地研究一下，新闻稿写的很长，写了四页。
什么指导意见呢？题目给大家念一下，上市公司解除限售存量股份转让指导意见。存量股份是主语，前面的解除限售是定语，已经解除了限售的那部分存量股份， 他转让的指导意见。是这么一个情况，简单说就是上市公司存量股份转让的指导意见。大家关心过，网上、媒体上都有过一些文章在说这个事，很短，一共加上本指 导意见自发布之日起实施一共九条。
什么意思呢？主导思想就是对于大宗转让的存量股份，我们尽量到大宗交易系统去做转让。主要是这个意思，但是会有人说，这不是又回到股权分置时代了吗？可 能会有这个疑问，不是这个意思。今天为什么开这样的通气会就是想跟大家讲一讲它会是什么事。大家肯定很关心为什么在这个时候出台这个东西，这个事我们研究 了很长一段时间，我们发给大家的新闻稿前面很长一段写了很多，资本市场这几年改革走过的路，总体来讲，市场这两年股权分置改革以后发生了很大的变化，老的 问题解决了，新的问题又来了。老的问题，最尖锐的就是股权分置，股权分置我们基本上已经解决了，没有完成股权分置的公司现在两位数了。但是不断又出现新的 问题，比如说股权分置改革当时我们有规定就是“索一盘二”的规定，索一，我们叫解除限售，一年已经解除了，盘二有的已经盘完了。今后股权分置改革什么目的 就是使中国股市进入全流通时代，随着“锁一盘二进三”，中国资本市场就完全进入全流通时代，这是完全新的事情。在全流通时代我们面临着很多事情需要我们解 决，这些问题的解决我们不能随随变变怎么样，要经过很周密的调查研究，摸清情况，然后再去慎重地去解决，积极地去应对，这是我们一个基本的态度。
比如说可能两个月以前，很多记者都在这儿，也在这个屋子，当时跟大家讨论发行的那个，当时大家说改变发行体制，因为价差很大，现在没有人说了，因为价差 不大了，那时候价差那么大是因为制度的问题，所以要改制度，现在制度没改，价差不大了，为什么？现在回过头去看。对很多问题我们要非常慎重地去看，不能在 某一个时点就认为这个事一定怎么样，现象未必代表本质。很多事情我们要经过一段时间的研究、摸索、探讨以后再做出我们认为比较成熟的应对，这个东西也是这 样，不是昨天晚上想出来，今天才出来，已经研究很长一段时间了。
所以今天我说的这个事是中国资本市场在新的市场环境之下，面对新的问题，我们远近结合的基础性的制度建设。我希望大家从这个角度来理解我们这个东西。远 着说，进入全流通时代，那些大宗的，集中的股权转让和销售怎么去解决？这个要在制度层面加以规范。国外那么多年的历史，他们都是全流通的，但是他们对于大 宗股份的交易都是很成熟的做法，没有一个大股东说我要卖百分之几的股份，稀稀拉拉拿到二级市场去卖，没有那么干的。那么干，我不要说他能不能买得出去，首 先市场效率是低的。非要卖点股份，天天偷偷摸摸到二级市场取卖适合吗？很不适合的，而且短期之内扭曲价格形成的机制。所以这个问题不是我们今天想起才要解 决这个问题，是进入全流通时代，大宗、较大规模股份的出售，怎么能够在制度层面加以规范？给它提供一个更有效率的，更合理的转让渠道。这是制度层面的事， 是长期的制度性建设。
近期看是怎么回事呢？就是大家特别关心，说大小非减持这么着那么着了，有这么一个安排，能够给大家的预期起到一定的稳定的作用，这毋庸避讳，它确实近期有这个作用，所以它是一个远近结合的制度安排。希望大家从这个角度来理解这个事情。这是我说的第一层意思。
第二层意思，我讲讲具体的内容，实际上它最中心最中心的一个内容，就是一个上市公司的股东持有，我们叫限售股份，这个指导意见里，对限售股份做了定义， 什么叫限售股份？股权分置改革，当时没有进入流通领域的，非流通股，有限售期的股份是一块；另外，新老划断以后，IPO公开发行之前已经发行的股票，这两 块都被定义为存量股份。这很重要，非常重要，特别要跟大家说的，第一条就是这个。就是股权分置改革的时候，我们是1400多家上市公司，三分之一是流通 股，三分之二是非流通股，改革之后三分之二非流通股要逐渐逐渐进入流通领域，这一部分是一部分，另外新老划断以后，IPO新上市的公司200多家，除了公 开发行以外，其它都是公开上市发行之前已经存在的股份，这部分股份有锁定期的，最短一年最长三年。这两块股份加在一起都是限售股份，就是我们这个办法约束 的，调整的范围都是限售股份，这个范围的股份要按照这个指导意见去做。这是我先给大家讲的调整的范围。
什么人需要大宗交易平台去做转让的行为呢？由于你这个限售股份已经解禁了，进入解除限售的过程，可以卖了，如果在未来一个月内，你预计你要卖超过总股本 百分之一的股份的话，那么你就到大宗交易平台去卖，去转让。我再说一遍，这很重要，是最核心的。在未来一个月内，就是说白了，在一个月的时间内，如果你想 卖超过百分之一的限售股份的话，那么你拿到大宗交易平台上转让去。百分之一以下的，你玩去吧，留着就是了，这是正常的。如果超过百分之一，请你拿到大宗交 易平台上去转让，这百分之一是怎么来的？很多人肯定会问，肯定是你们拍脑袋来的，不是，拍脑袋拍那么长时间？交易所大宗交易平台，他对大宗交易有一个基本 的界定，50万股300万，你们去研究研究大宗交易，根据法律的规定，主板上市公司上市后最低股本5000万，5000万的百分之一就是50万。就是你超 过百分之一，那么对不起，你到大宗交易平台去搞去，这是我第二个要跟大家说的。
第三个要说的，就是大宗交易平台大家以前不是特别清楚，因为过去只有非流通股才用大宗交易平台来做，流通股极个别地做，所以那个平台我们印象中是非常没 有流动性的交易平台。所以，第三个要跟大家说的，我们出了这个指导意见以后，沪深两个交易所要出配套的操作规则，要干什么？就是要为这些在大宗交易平台转 让股份的股东提供高效的、便捷的转让渠道。这包括扩大参与大宗交易投资者的范围，因为过去我们有很多规定，只能谁只能谁，要扩大这个范围。还包括，因为大 家知道我要卖百分之十的股份，找一个对家哪儿找去？找不着，怎么办？可以比如说由证券公司承销第二次发售就可以了，这跟发股票差不多。这就比较…可能还有 一些其它的，有利于平台真正发挥作用的操作的规则，做这些安排就是要告诉大家，股权分置改革以后，这些股份是获得流通权的，人家已经送了二，送了三，送了 四的，人家是获得流通权的，人家是有权流通的，你不能说不让人家流通，那就白送了，你送了之后不让流通你也不干呐。所以不是说不让他流通，股权分置改革是 全流通的，但是大宗的，某种程度市场还是从他本人来讲，在集中竞价撮合系统去做交易是非常没有效率的。过去没有这个问题，我们不考虑，现在有这个问题了， 所以第一大宗交易系统，第二可以采取不同的方式去做，这样有避免你要销售一个很大量的股份，然后你又受制于你这只股票在二级市场交易量，交易活跃程度的限 制，你达不到你比较集中的时间卖掉的想法，所以你就很有可能天天跌停板，稀稀拉拉去卖，这个对价格形成是产生扭曲作用的，是为了规避这样一个东西。这个不 是我们创造的，大家去看各个国家，只要是大宗的转让基本都是这种方式，你看国外公司国有化以后要私有化以后，要卖给老百姓怎么卖，一堆承销商就去二次发售 了。
新股发行是卖了新股，这种卖的是老股就是了，而且不光是股份分置改革以后的大小非，还包括新老划断以后的IPO形成的那些锁一年或者锁三年的股份，不包 括在内，今后都按这条通道去走，这条通道是有效率的，是有流动性的，是没有剥夺这些已经取得流通权股份的流通权的。不知道我说的意思，跟大家说这么半天说 清楚没有。
然后还有一些相应的大宗交易的一些交易所规定，当然需要遵守了，这里面我们指导意见里大家比较关心的，就是什么价格去卖？比如说以很低的价格去卖不就出 大问题了？今天我以很低的价格买了，明天到市场一抛不够抛出毛病来了吗？大宗交易系统的转让它有它的规定，价格只能在前一天收盘价的涨跌停板之间来确定， 这个大家可以去看看两个交易所关于大宗交易的规则就会比较清楚了。
最后，沪深两个交易所的大宗交易系统在技术上是没有问题的，也搞了这么多年了，能够承担起这样一个新的任务，而且那个大宗交易系统随着我们这个市场深度和广度的不断地扩展，交易品种的不断增加，它应该起到越来越多的作用。我就说完了。
主持人：姚主席刚才把“上市公司解除限售存量股份的指导意见”的主要内容给大家都通报了一下。
姚刚：我插一句，我说完了，你们都录了音了这没问题，最后都以文字为准。
主持人：可能有的同志比较陌生，但我相信跑我们这里的都很清楚，你们的报纸曾经就这些问题提出了一些建议，所以，具体的内容我们的新闻稿和我们指导原则 都会发给大家，大家可以按照这个来做，现在我们按照惯例，每个同志提一个问题，因为时间比较紧，我们就说一个问题就一个问题。
问：请教一下一个问题的几个方面，第一，参与大宗交易者的身份有没有什么界定，就是说谁能够参与到这个平台里？
姚刚：交易所马上会公布，每天就公布，明天见报，就是很快会公布。
问：大宗交易的过程，本身要被证券化，刚才您讲的概念（是这个意思吧）？，就是大宗交易过程本身是不是被二次证券化？
姚刚：那个地方我们叫公开发售。比如说我有一亿股，你是一个证券公司，我委托你把我在大宗交易所卖了，你就可以公开发售，一堆人就可以来买了。
问：公开发售的价格？
姚刚：要遵守大宗交易关于价格…
问：但可以有价格差异？
姚刚：同次发售同次是一个价格。
问：另外期限的问题，有没有现在现行这个制度，就是对大宗交易的这个机制，发售有没有期限上的规定？比如说执行这个规则自发布之日起执行……
姚刚：从明天开始。
问：现在的规定执行这个期限没有界定是吧？它是半直径（音，21：30）的政策还是长期要贯彻下去的。
主持人：我们这个规定上写的，从本日起执行实施。
问：这没有实践的……
姚刚：所以我们说这是基础性的制度建设。
问：券商参与的过程和国外做市商有什么区别吗？
姚刚：承销商不一定要说成是做市商。
问：他不是先充当买方再充当卖方吗？
姚刚：他可以不充当卖方，他可以代销啊。
问：噢，解决他既可以充当买方，也可以充当卖方…
姚刚：他充当买方是一点问题都没有的，他是交易所的会员，交易所的会员现在是可以进入大宗交易所的，但是大宗交易所会员系统今后还要扩大，也有可能扩大 到基金公司等等，这是没问题的。但是券商他有承销代销资格，我自己不买，找中石油、中石化一大帮人来买，这是可以的，有点像新股发行的那种方式。
问：我是中国证券报。我要买了这些股份以后，这些股份还能不能回到现在的两个交易市场去买卖呢？
姚刚：能。
问：对这个有什么具体的规定吗？
姚刚：没有，因为不需要。
问：大家肯定会有一个疑问，当时我们也承诺过，作为非流通股东，我是获得了可流通权，我对这些股份是有完全产权的。完全产权就是我流通时间或者流通这些股份的时间、地点和价格都是自由的，现在我经营权利是被剥夺的，比如说价格，我已经不自由了。
姚刚：价格是自由的。
问：会在收盘价涨停板之前确定，他们有可能会提出这个问题。
姚刚：那不会，因为在二级市场卖，你必须先在二级市场买才能卖得出去，不可能卖到别的地方去。
问：但是大宗交易商谈的时候有一个时间。
姚刚：什么时间？
问：就是你最后确定的时间，你前一天甚至说我们开始商讨或者说前一天这个时间点是哪一个前一天？
主持人：交易日的前一天。
姚刚：现在是这样，如果你在二级市场卖，只要你今天卖，最低能卖到哪儿？卖到跌停板吧，你再卖不出去了。
问：那我这个问题太白痴了。
姚刚：一点不白痴。
问：第二次大宗交易就是说，如果我是一个投资者，我从国资委手里，国有股东手里买了这些很多股份，那我以后就不需要遵守这个指导意见了，我未来一个月内卖多少都是我自己的自由了，是这样吗？
姚刚：是这样。
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