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钛媒体注：本周，Lending Club公布上市后首季财报（详情见钛媒体前文《Lending Club首份财报净亏损900万美元，引发股价下跌》），财报显示第四季度营收为6810万美元，高于去年同期的3350万美元；净亏损为900万美元，平均每股亏损7美分，不及2013年同期业绩，而2013年第四季度Lending Club净利润为290万美元。

由此再次引发一个讨论：P2P公司的估值逻辑？事实上P2P的水分很大，这在业内早已不是什么秘密。此前，一财就分析了参与LC上市的国际投行摩根斯坦利在其最新一份名为《Democratizing Lending Through the Marketplace; Initiating at EW on Full Valuation》的研报中详细介绍了如何给LC估值、定价，以及对其市场前景的预期，同时也映射出中国P2P的资本泡沫。

以下内容精选自第一财经，原文标题为《从大摩对Lending Club的估值逻辑看中国P2P的资本泡沫》，经钛媒体编辑：



尽管有关P2P行业风险的争议不断，但这并未阻碍它们赢得资本的青睐。进入2015年，P2P的资本狂欢显然还没有收场的迹象。PE、VC们一边高喊着估值泡沫来了，一边还是奋不顾身地往里面扎。

2014 年全年至少有 38 家线上 P2P 平台完成融资,涉及资金在 40 亿元以上。从年初人人贷宣布获得1.3亿美元投资，到年末陆金所传出首轮融资估值百亿美元。P2P平台的“吸金”能力惊人，融资规模、估值预期一再创新高。

而根据零壹财经的统计，2015年1月又有11家P2P平台完成融资。其中，老虎基金投资的点融网3个月前才刚刚宣布获得新鸿基的投资。另外据笔者了解，拍拍贷、有利网的C轮融资也在推进中，预计不久后便会公布。

P2P公司估值的水分很大，这在业内早已不是什么秘密，经纬创投中国创始人张颖也在去年发文谈及互联网金融的估值泡沫。不过，笔者听了上述几家平台的C轮叫价还是心惊了一下，有利网已到10亿美元(融资还未完成非最终结果)。

不管泡沫有多大，资本市场是否买账才是关键。伴随Lending Club的上市，国内P2P平台迈入资本市场的步伐似乎也更快了些，最近，笔者就听说已有平台选定投行，正式备战2016年上市。看来，距离那个揭示真相的日子也不远了。



Lending Club的估值逻辑

谈估值前，我们先看一下P2P的公司属性，是互联网属性还是金融属性更多些?每次跟PE、VC们聊估值话题时，我都会提到这个问题。因为这两类公司的估值方式显然截然不同。但基本上我没有得到过爽快的回答，大家貌似都很纠结。

总之，综合答案来看，PE、VC们认为两者都要兼顾，不过相比金融机构，P2P更靠近互联网公司一些。尤其目前国内的P2P平台成立时间尚短，并且都还未盈利，很难用市盈率、市净率来给其估值定价。

互联网属性是做流量和用户，不承担信用风险，业务规模与流量和用户成正比;金融属性是指要承担一定的信用风险，风控是核心，规模越大通常风险也越大，要用银行体系的估值方法。

作为目前全球唯一一家上市的P2P借贷平台，Lending club成为了P2P平台估值的标杆。那么，在讨论中国的P2P们究竟值多少钱之前，我们先来看看LC的估值逻辑。

参与LC上市的国际投行摩根斯坦利在其最新一份名为《Democratizing Lending Through the Marketplace; Initiating at EW on Full Valuation》的研报中详细介绍了如何给LC估值、定价，以及对其市场前景的预期。

根据大摩的分析，Lending club(下称，LC)是连接贷款人和借款人的网络平台，帮助借款人降低融资成本，让贷款人获得更高收益，从中收取交易费用，并不对通过其平台产生的贷款承担风险，因此更偏互联网。

大摩的研报中采用了相对估值法中的企业价值倍数法(企业价值/息税折旧摊销前利润EV/EBITDA、企业价值/销售额EV/S)进行估值，使用19倍EV/EBITDA、11%的WACC，得到LC的目标价格为22美元，并用其他相对估值法，如市盈率倍数法(PE)及未来现金流折现法(DCF)予以佐证。

大摩表示，LC的主营业务是标准贷款和定制贷款两大类，标准贷款指LC网站上核心的期限贷款产品，定制贷款包括小微企业贷款、Springstone平台的助学与医疗贷款、达不到标准贷要求的消费贷款等。目前标准贷占主营收入的75%，未来将逐步拓展小微企业贷款、助学与医疗贷款等定制贷款市场。

大摩估计可见消费贷款市场规模达到3000亿美元，小微企业贷款规模达2300亿美元，远远大于LC目前60亿美元的贷款规模。因此判断，LC未来具有巨大的增长空间。大摩预计LC 2014-17年贷款量的复合年增长率(CAGR)为54%。

任何一家上市公司说到底还是要靠盈利能力说话，根据LC的最新财报，LC的营业收入主要来源于交易费、服务费、管理费三大部分。交易费是LC最主要的收入来源，2014年上半年占总收入的93%。

其中，交易费是LC匹配借款者和贷款者所收取的一次性费用，通常由借款人支付，费率因业务种类和借款人信用级别的不同而不同，平均费率为4.5%。受拓展低费率业务的影响，大摩预计2015年将小幅下降。

费用方面，大摩预计LC为推动学生贷款和医疗贷款业务，2015年销售费用将上升2个百分点，贷款发放服务费用及行政费用也将小幅上升，以支持快速增长的交易，随后回落。由以上数据可以估算2020年LC的调整后息税折旧摊销前利润(adjusted EBITDA)。

此外，结合LC的特征，摩根斯坦利选择了三类可比公司来做估值参考，一是第三方平台业务公司，如GrubHub、HomeAway，Priceline、eBay;二是高增长的互联网公司，如Facebook、Linkedin、Twitter、Alibaba和Yelp;三是靠收取金融服务中间费用的支付公司，如Visa和MasterCard。

最终，如大家已看到的LC发行价为15美元，上市首日大涨56.2%，收报23.43美元，市值85亿美元。不过随后，LC的股价一路下跌，甚至跌破发行价20%。上周五，LC的收盘价为20.43美元。



让估值泡沫再涨一会儿

说完了LC，现在回头看看国内的P2P平台。其实，关于P2P估值的话题困扰笔者许久，但一直苦于无人解答。后来发现，不是大家不愿意讲，而是目前国内P2P公司的估值真是毫无逻辑可言。

相比LC倾向于互联网企业的估值判断，国内的P2P们情况更为复杂，随着，各家平台业务的多元化发展以及嫁接金融资产的多样化，它们早已跨越了单纯的信息中介，进而向着线上金融资产交易所，甚至线上银行的模式发展。

不止一位VC在看过、投过若干互联网金融公司后很诚恳地告诉笔者，其实所谓的估值那就是“一拍脑袋的决定”。虽然这个说法略显夸张，但也侧面反映出当下国内P2P公司估值的逻辑缺失。

某国际知名VC合伙人告诉记者，早期投资肯定是看团队实力和商业模式多一些，到了B轮才会参考交易规模、用户数量、不良贷款、业务增速等指标。当然，在LC上市以后，比照它的各项数据也成为了一个重要的衡量标准。

那么，首先看一下国内P2P借贷的市场前景，对于这个数字并没有一个权威的说法。1月份，宜信CEO唐宁在接受采访时表示，希望2015年P2P行业能走向“万亿市场”。陆金所董事长计葵生也曾提到，中国P2P的规模将会达到1-2万亿。

而据零壹财经估算，国内P2P借贷行业2014全年的交易规模约为2500亿~3000亿元，是2013年1100亿元的2~3倍。如果加上大量难以统计的线下平台、通道型业务，整体交易规模可能超过4000亿元，贷款余额超过1500亿元。

对比万亿市场，目前国内P2P的市场前景的确广阔。不过，相比LC身处的美国市场，国内P2P平台的竞争环境显然要激烈的多，目前全国已有逾2000家公司。谁能抢占市场并坚持到最后，现在来看棋局还未落定。

另外，在收入方面，国内的P2P平台基本也是交易费、服务费、管理费几大部分。除了有利网等收取中介服务费的平台模式，大部分P2P自己开发债权，利差部分的收益不菲。

不过，正处于跑马圈地时期的P2P平台在推广、营销方面的投入巨大，每个交易客户的获取成本已达200-500元，而随着各路资本入局，行业竞争加剧，今年这部分成本还会提升。此外，不断攀升的不良率也在蚕食P2P平台的利润。

某外资投行分析师告诉笔者，由于大多数P2P平台都还未盈利，所以包括LC在内都是根据现金流量折现法，即通过预测公司未来盈利能力，据此计算出公司净现值，并按一定的折扣率折算，从而确定股票发行价格。

LC预计也要2017年才能盈利，看看国内P2P的生存环境和发展现状，这个盈利预期还真是不好估算。此外，跟LC不同的还有政策环境。国内P2P的监管政策落地在即，这将对整个行业格局已经前景带来多大改变尚不可知。

2014年9月，张颖在一封名为《致经纬系CEO们的公开信：泡沫就在那里》中提到，创投圈正在变得无比的疯狂。融资额屡创新高、公司估值和上市行情节节攀升。

张颖的这个论断得到了很多VC的赞同。一名VC合伙人告诉笔者，从2012年开始，这三年互联网金融公司的估值节节攀攀升，不仅叫价越来越高，投资人还要比拼速度，慢一步可能就会被别家抢走，用“疯狂”来形容毫不为过。

P2P平台虽然数目众多，但实则有潜力最终脱颖而出的却寥寥无几。根据网贷之家的数据，目前贷款余额在5亿元以上的平台约有36家，总体规模占全国的58.82%。那么多资本都瞄准这些平台，价格被抬高也在所难免。

据他介绍，以B轮投资为例，一般稀释创业公司股份10%-20%之间，具体比例还要看项目的估值。假设以此来算，拍拍贷和有利网B轮融资5000万美金的规模，估值约在估值约在2.5亿—5亿美元之间，人人贷在6.5亿—26亿美元的区间内;积木盒子则在1.8亿美元到3.7亿美元之间。

该VC合伙人表示，考虑到现在互联网金融机构的“攀比”心理，不少公司公布的融资规模跟实际到账数目相差巨大，很多都要大打折扣。有的实际融资规模只有宣布的一半，那么实际的估值也要腰斩。

最近，据笔者了解，已有P2P平台敲定投行，正式备战上市了。所以，不管估值的泡沫有多大，资本市场是否买账才是关键。看来，距离那个揭示真相的日子也不远了。

昨天下午看到钛媒体文章《壹读杂志也停刊了，细数2014年以来没有熬过“寒冬”的纸媒》得知，曾被誉为“国内最具互联网思维的杂志”《壹读》纸质版停办了，心头一惊：要知道，若论国内传统媒体中有哪个媒体最有希望实现成功转型，除了牛文文的《创业家》之外，个人认定的只有《壹读》，难不成说不办就不办了？再仔细读了下消息，原来只是停办了纸质版，身处纸媒圈子，想想近几年的形势，也就大致明白了其中原委，只是个中滋味确实难以言说。（

那么，《壹读》杂志的停办，到底是转型，还是逃离呢？

首先，一个问题是：纸质版《壹读》杂志怎么了？

其实，要谈这个问题，要先回答杂志市场到底怎么了？回到2012年，《壹读》杂志正是在那一年的8月创刊的，这一年，杂志业已经开始出现衰退迹象。翻翻手头梅花网的数据，2012年在杂志上的投放花费虽仍增长了7.9%，但与前一年40.3%的增幅相比，显然是大幅缩水了；此后，更是一发不可收拾，2013年用于杂志的广告投放数量下降了12.7%，2014年又下降了15.1%。可以说，在主要收入来源广告收缩的情况下，杂志行业显然是在节节败退。


应对这样的变化，《壹读》杂志在2014年做了相应调整，从2014年9月开始，由原先的双周一出版，改为单月刊，售价也从原先的12元调整为15元。订购单价虽似乎上去了，但如果考虑到出版周期的变化，这样的调价恐怕更多是用来为其组织内部调整争取一些时间，而杂志执行主编马昌博对相关媒体的回应也印证了这一点。据称，在纸质版停办前，杂志部门的工作人员已经进行了缩减，也就是说，从去年9月开始，壹读传媒花了将近半年的时间，将从事纸质版生产的工作人员分流至其他部门中。

那么，这里有个问题，杂志部门到底有多少人分流出去了呢？从一则2012年9月在豆瓣上发布的招聘信息来看（此时距离其创刊有一个月左右），壹读招聘杂志采编系统岗位共9人，按照推算，其初始团队应该在20人以内（另外，还要考虑，其常年运作的实习生计划，杂志团队可能在25人左右的规模），因为找不到其后更多的招聘信息，因此，可以推断这个规模的团队应该也是其视频脚本、新媒体部门的主要供稿人员，而这一点，也就构成了杂志部门工作人员在短期内实现分流的最大优势。

说到这里，正好接着谈谈壹读传媒所面临的成本支出状况。2012年，壹读传媒招聘人数为19人，加上市场部的工作人员十来人（在马昌博2013年的一篇文章中曾有提及市场部人员大致情况），预计整个团队在40人左右的规模，按照北京市2013年的平均工资69521来计算，壹读传媒用于人力资源的成本应在280万元左右（如果考虑高管层的工资水平，可能会在300万元以上），也就是说，光要打平人力成本，壹读就必须做到300万元以上的广告收入，如果再考虑印刷成本、发行成本、办公场地租用等等，这个数字恐怕会是一笔不小的开支。在市场以12.7%、15.1%的速度持续下降的情况下，纸质版将会成为壹读传媒的巨大包袱。

应该说，《壹读》杂志定位在“轻幽默、有情趣”这一产品特性上，是找到了一个较好的切入点的。因为，对比《南都周刊》式的“沉重”和其他时尚类、财经类杂志的“轻佻”，《壹读》无疑为自己找到了一个足够有差异性的产品定位，但是，面对杂志市场的整体状况和网络媒体、移动互联网产品对杂志的替代性，继续坚持做纸质版杂志，成功的可能性不多，风险反而更多。

第二个问题：壹读视频和壹读的新媒体怎么样？

要放弃纸质版，胆识是一方面，寻找到更好的盈利模式才更为根本。从壹读传媒一开始的布局来看，新媒体显然在最开始就是他们的“标配”，据马昌博本人的介绍，早在2012年，壹读传媒的媒体架构就采用了以内容中心下设杂志编辑部、新媒体编辑部和视觉部的模式（这可能与出品人林楚方个人的职业经历有关，此前在《看天下》和《南方周末》的经历，无疑使其对媒体走势的判断眼界更高），而各部门之间也较早采用了经常性临时组合的“项目小组”模式。要知道，直至今日，很多传统媒体内部还在为是否要采用项目制而争论不休、研讨不止。当然，另一方面，也应看到，在组建之初，壹读对如何运作新媒体仍缺乏一定的认识，理由是其组织结构是将杂志与新媒体对立起来的，并未按照信息产品的生产流程来架构部门。

然而，从2012年开始，其视频制作部门持续发力，从优酷的“壹读”频道中可以看到，壹读视频共制作了64期，时长从最初的4分钟左右，调整为现在的3分钟左右，制作上更精良，节奏和话题引导性也更好，点击量均在百万左右。而按照爱奇艺的时间排序，2013年，壹读视频共制作18期；2014年制作27期；到2015年，仅1-2月，就制作了10期，估计杂志团队的分流帮了很大忙。作为对比，同样以制作百科类视频见长的明恩传媒，虽然较壹读早一年制作发布视频，2011年制作了首款走红网络的《纳税人的钱去哪儿了》，但其后制作的视频数量却远不如壹读（当然，其优势是起得早，所以影响力也不错，甚至CCTV新闻节目中的相关视频也找了他们制作）。

再看看壹读的新媒体。目前，壹读的微博粉丝数为33万，其运营除了打通杂志、网站和微信之外，还设立了“YY60秒”这样的播客栏目，做到同一品牌产品的特色化经营；壹读的微信公众号，虽不知其确切的订阅用户数，但是，从其文章阅读数来看，质量仍是相当有保障的，最新一期（2月27日）的推送中，《日本大米为什么好吃？》一文的阅读数是14431（截止笔者查询时，下同），而前一条推送中《宋朝皇帝请客都吃些什么？》的阅读数为31532，从其他微信公众号的数据来看，阅读数与订阅用户数之间存在正相关，也就是说，从阅读数所反映的数字可以推断出壹读微信的订阅用户群还是十分庞大的。

当然，也要回过头来看，作为纸质版《壹读》的一个网络平台，其淘宝店经营得并不是太好，5年时间其卖家信用仅有一个皇冠。其中不排除，纸媒做淘宝店的劣势：纸媒这一品类并不是淘宝消费者的主流消费品。

最后，回到最初的问题：壹读停办纸质版，是转型，还是逃离呢？

也许，答案兼而有之。纸质版对于壹读传媒本身来说，已经逐渐成为一个难以负担的“包袱”，且在广告市场转向的情况下，这个“包袱”会越来越大，按照市场化的做法，盈利前景暗淡的项目，理应当机立断，该砍则砍；另一方面，且是因为壹读传媒在组建之初就开始打通杂志与新媒体部门之间的界限，今天的停办纸质版，某种程度来说，也是顺理成章的。

只是，少了纸质杂志的壹读传媒如何补回流失的读者群体，或如何将其迁移至新媒体的平台上，是该考虑的大问题。

猎云网2月28日报道（文/平洪光）

就目前而言，人们能够想到的行业几乎都已经踏上了电商O2O之路，其中也不乏有很多成功的案例，从餐饮行业（爱大厨）到美甲行业（秀美甲），再从洗衣行业（泡泡洗衣）到在线教育O2O（请他教）等，一时间O2O创业铺天盖地而来，但在珠宝行业电子商务全新的商业模式还未出现，成为O2O市场的一个缺口。

然而，猎云网发现一款叫“此时彼刻”的产品，瞄准的就是珠宝行业O2O，主要采用C2B的方式来完成产品的设计和生产。此时彼刻联合创始人时旭在创业前，曾任法律网站绿狗的市场总监。离开绿狗后，时旭在一次为北大电商总裁办讲课时认识了从事传统珠宝行业超过20年的张帆，两人决定成立一个全新的在线珠宝品牌。“ 此时彼刻以轻DIY、轻奢风为产品理念，致力于做中国第一家“纪念珠宝品牌”，打造为美好记忆而生，有温度的珠宝。”

据了解，此时彼刻采用C2B的方式连接设计师与用户来完成产品的设计和生产——此时彼刻的很多产品都是根据用户的想法设计出来的。在此时彼刻的平台规划中，不仅要为广大优秀珠宝设计师提供平台，而且也将用户纳入了这个平台体系中，赋予用户投票权。在此时彼刻的设计师平台中，用户喜欢哪位设计师的作品可以直接投票，当票数累积到一定数量，此时彼刻便会将这些有人气的设计师作品付诸加工生产。

猎云网了解，在2014年的冬季，此时彼刻正式发布了其最新系列产品——小鹿系列（LU系列）。依据“弯曲”与“细节”的时尚风潮元素，此次小鹿系列4个品类6款单品可谓把这两大流行元素“玩”到了极致。艺术般“弯曲”的视觉效果，鹿角形旋转和弧形线条可谓创意非凡，最诱人的部分蕴藏在细节当中，整体简约而近看极为复杂的宝石镶嵌，低调内敛却又掩盖不住的个性张扬。同时，可更换的宝石镶扣设计，更增添了珠宝的实用性。

其实，珠宝首饰不同于传统的电商产品，它可能更需要真实的感受和体验，而此时彼刻主打的O2O概念是如何做到珠宝上门服务的呢？

据猎云网了解，考虑到营业时间和交通的限制，此时彼刻选择改装了一辆房车，作为一个可以到处跑的小型实体店，用户在网上下单，选择房车送货的增值服务，房车开到用户所在办公室或家楼下，用户下楼就可以“进店”选购了。此时彼刻把“移动体验中心”搬到了用户家门口，这种营销模式将实体经济与线上资源贯通融合，让网络实体经济延伸到虚拟世界的前台。

此时彼刻全新的商业模式，与其他O2O概念一样，将营销理念巧妙结合珠宝品牌的价值理念、设计灵感和时尚元素，这种新营销模式将会对珠宝行业传统的营销模式产生巨大的冲击力。据了解，传统珠宝行业从设计到产品制造出来再到送入客户手中，预计需要2~3个月的时间。但此时彼刻珠宝经过一系列流程优化，加上有自己的工厂和团队配套，再加上在设计前就已经了解用户需求，此时彼刻的珠宝设计生产到配送只需要1个半月的时间。

但此时彼刻由于房车运营成本的限制导致珠宝的客单价较高，同时也受到商圈服务范围的限制。因此团队计划在6月扩充房车数量，并进军上海。猎云网了解，此时彼刻会在用户数量提升起来后，再将房车的线路优化，让一辆房车经常在同一个商圈送货。

据了解，此时彼刻已经完成数百万美元的A轮融资。下一步，此时彼刻将从战略高度进一步拓宽融资渠道，扩大企业规模，改善发展格局。团队将继续打造品牌，验证“房车送珠宝外卖”的商业模式，并复制到其它一线城市的热门商圈。