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羊群行为最初是指动物(牛、羊等畜类)成群移动、觅食的行为。后来这个概念被引申来描述人类社会现象,指大多数人保持一致的思考、感官和行动的状况。在金融领域中用于描述投资者的投资方式,它是特指投资者在信息环境不确定的情况下,行为受到其他投资者的影响,模仿他人的决策,或者过度依赖于舆论而不考虑自己的信息的行为。
国外现有的对“羊群行为”的实证研究可分为两个方向:一是以股价分散度为指标,研究整个市场在大幅涨跌时是否存在羊群行为;二是以基金等特定类型的投资者为研究对象,通过分析它们的组合变动和交易信息来判断其是否存在羊群行为。如Lakonishok et al .(1990)和Wermers(1999)提出的羊群行为的测度只能研究基金而不能考察其他投资者的羊群行为。
国内对于羊群效应的研究起步比较晚,到20世纪90年代末才出现一些理论研究,而且大多是对西方理论的引进,相关的实证研究更少。
羊群行为产生机理：对于羊群行为的产生机理有三种主流理论:不完全信息理论、声誉理论以及薪酬结构理论
1.基本模型可见于Banerjee (1992)、Bikhchandni, Hish-leifer &Welch (1992)和Welch (1992)等人的文献。它假定投资机会对所有投资者均具有同样的价格,即供给是完全弹性的。投资者可以相互观察彼此的行为,但不能直接观察对方的私有信息或者其收到的信号,对信息做出恰当反应的方式是可知的。这样,投资者可以通过对方的行为选择来推断其私有信息。在这种框架下,羊群行为就会产生——起初的一些随机事件和少数人的行为选择决定了后来大部分人的行为模式。例如,银行挤兑事件的发生起初也许只是某些人掌握了某银行的负面信息而去银行提款,随后越来越多的人观察到这个现象,继而推断某银行出现资金问题,于是大家纷纷去银行提款。
2.Scharfstein &Stein( 1990)提出了关于羊群行为的另一种理论,Graham(1999)继承并发展了该理论,建立了羊群行为的声誉模型。其基本思想是,如果一个投资经理对于自己的投资决策没有把握,那么明智的做法是与其他投资专家保持一致,当其他专家也这么考虑时,羊群行为就产生了。
3.基于薪酬结构的羊群行为理论，该理论假定投资代理人的薪酬取决于他相对其他投资代理人的业绩表现,这种薪酬结构扭曲了投资代理人的激励,导致无效的投资决策,从而产生羊群行为。考虑一个风险厌恶的投资代理人,他的报酬随着自身业绩上升而增加,随着另外某一个(或一些)投资代理人的业绩的上升而下降。这里,其他投资代理人的业绩是一个比较的基准(下文中将其他代理人称为“基准代理人”)。代理人与其基准代理人均拥有关于投资回报的不完全的私有信息。基准代理人先于该代理人做出投资选择,正如在不完全信息模型中所论述的那样,代理人有激励选择与基准代理人相同或相近的投资组合。这种羊群行为本身是一种道德风险行为。
我国证券市场羊群行为的特殊性
我国证券市场的羊群行为具有特殊性。首先,因为我国证券市场还处于初级发展阶段,新兴市场往往由于监管的低效、扭曲的信息披露、不合理的会计规则等原因,对新信息的吸收缓慢,羊群行为有较大的生存空间,而发达的金融市场对于新信息的反应更灵敏和迅速,其中的羊群行为相对较少。其次,我国的文化与西方文化存在显著差异,西方文化强调个性,而我国几千年以来的正统文化一直强调集群性,我国文化中的集体主义倾向可能会对于群体水平、组织水平的投资决策行为产生深刻的影响。
因此,直接套用西方的理论来解释和预测我国投资者的行为规律是不精确的。我们应该结合当前的外部经济环境以及本国文化来研究投资者的心理和行为,提出适合中国实际情况的理论模型。
后记：
从中国股市的实际来看,羊群行为的产生是宏观体制环境和微观信息机制交互作用的结果。在宏观层面上,当前我国正处于新旧体制转轨时期,传统的计划经济模式与市场经济体制的冲突,导致了管理部门过度的行政干预,干扰了证券市场的正常运作。在这种体制环境下,投资者对政策方向产生了高度依赖,机构、散户及分析人士都在竞相猜测政策的倾向和底线,在投资决策上表现出典型的羊群行为。从微观层面而言,由于信息披露机制的不完善和监管手段的缺乏,我国投资者之间存在严重的信息不对称性。大部分投资者以短线买卖为主,诸多研究表明羊群新闻是引发金融危机的一个重要原因。此外,机构投资者的行为对证券市场也有较大的影响。
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