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股市虽是重症病人 但希望尚存
——专访著名财经评论人士叶檀
2009年01月02日 《证券市场红周刊》
■ 红周刊记者 李航
形势很严峻，但是希望尚存！这是《红周刊》记者在第一届中国资本成长论坛上，对著名财经评论人士叶檀女士进行专访后的切身感受。
产能过剩是导致当前经济现状的主要推手
《红周刊》：很多人把这次危机与1929年相提并论，认为要延续5~10年，中国经济今后将长期处于悲观的不确定性中，您怎么看？
叶檀：我认为中国现在面临的情况与1929年的美国相似，是因出口下降而产生的产能过剩危机；而美国面临的情况与1929年相比，则是完全没有经历过的全新局面，数百万亿美元金融衍生品泡沫崩溃后的金融收缩状态。
以当前各国拯救经济的方式，我认为市场即便不再紧缩，也会陷入一个滞胀的状态。央行大量发行货币并不是一个好的解决方式，无法利用市场的筛选机制挑选企业的好坏，所以，我们会看到货币发行量上升，而生产力下降，所以我判断紧缩之后，将是一场恶性的滞胀。
《红周刊》：但也有观点认为悲观预期导致了当前中国经济的困难局面。
叶檀：对于宏观经济而言，供求关系是第一位的，而不是预期；你说明年预期会很好，但是企业要有一定的净利润才会投资。否则投资亏本之后谁来补偿？预期的因素，对于企业来说就是实实在在地要消化自己的库存、弥补产品价格下跌的亏损，除非政策能把供求关系难题都解决了，比如让农民致富，家电下乡能够拉动农村的消费，我们一些终端消费品找到了稳定增长的广阔市场，那才能说解决了这个问题，否则就是纸上谈兵。
《红周刊》：“当前国内产能过剩，因此中小企业应该淘汰。”这种观点您怎么看？
叶檀：一家企业是否应该淘汰，要由市场说了算。难道我们要按照企业规模来决定企业是否倒闭吗？有的小企业，仅仅是一个家庭作坊的规模，但是能卖出销售对路的产品，就能活得很好。用行政筛选，保留下来的可能是落后的、对就业拉动不高的生产力，我们特色的产业将会全部被消灭，这是很可怕的一个前景。
降息的边际效应在递减
未来将出现恶性滞胀
《红周刊》：怎么看待最近央行一系列刺激经济的措施？
叶檀：央行的利率政策是全球降息潮中的一个组成部分。在全球降息潮中，中国央行不可能“独善其身”，如果再保持高利率的话，人民币汇率是无法承受的。
但是从现在来看，降息的边际效应确实在递减。降息最主要的目的是减少破产企业的数量稳定就业，降低企业财务成本、企业重组成本促进优胜劣汰等，对于央行，降息最主要考虑的应该是企业的负债问题和银行不良贷款问题。
风险因素直接决定了商业银行有多大的意愿为什么样的企业进行贷款，企业的产品销路与盈利前景决定了企业是否愿意贷款，这两个因素是非常关键的。
《红周刊》：中国经济处于通缩的威胁之下，当前国家大规模地刺激经济计划会导致出现新一轮的通胀吗？
叶檀：通缩之后肯定会出现通胀。现在以美国为首的全球主要央行以滥发货币的形式，来缓解通缩局面，我认为未来出现的不是通胀、而是恶性的滞胀，回到上世纪70年代的情况：劳动生产率没有提高，货币又大量发行，在这种情况下经济会出现比较糟糕的情形。不过，我看不到2009年会出现恶性通胀的迹象，因为现在还处在清除资产泡沫、去杠杆化的过程当中。最快也要2009年年末才会出现通胀的苗头。
《红周刊》：有观点认为这次危机是人民币走向国际化的一个契机。
叶檀：一种货币能否成为全球的主导货币，主要是市场选择，而不是国家主观意图的选择，要有几个必备的条件：第一，从长期来看，国家的信用要足够好；第二，背后支撑货币所需要的真实财富足够庞大；第三，经过几十年甚至上百年的试验货币取得世界信用，才可能成为市场主要流通货币。
12月24日，国务院部署在广东和长江三角洲地区与港澳地区、广西和云南与东盟的货物贸易进行人民币结算试点，这是人民币迈向国际化的一小步，非常实事求是、因地制宜，没有一步到位成为一个全球结算货币，因为东盟、周边国家本来就有储备、使用人民币的传统，因此可以是人民币国际化一块很好的试验田。人民币的信用要靠慢慢扩张，慢慢打开市场，我认为，从这一步到人民币成为全球主要流通货币，中间路途遥遥。
《红周刊》：中国继续购买美国国债是否合算？
叶檀：由于美国国债有长短期，期限一到，我们不得不继续购买，中国外汇储备被绑在美元战车上，这是全球经济结构失衡压力下的结果。但是如果用新增的那部分外汇储备增持美债，肯定是一个不明智的举动，从美国现在超量发行美元的情况看，美债长期一定是下跌的，目前已经有这样的迹象了，2008年美元坚挺与美债息低，是特殊时期的特殊情况。
2009年股市会更困难
解决大小非是关键
《红周刊》：很多人认为2009年的2、3季度将是中国经济最困难的时期，股市也面临18年来最严峻的形势。您是否认同这个观点？当前中国股票市场的症结何在？
叶檀：我只想说，没有最困难，只有更困难！2009年一年恐怕都要做好这样的准备。如果严冬有“三九”的话，那么现在A股就处于严冬“三九”的后半期，是最冷的时刻。
之前的全流通大小非解禁到期，使得市场无法承受，整个股市估值体系扭曲，这只能算是股市的一个症结，到目前为止，A股则是多重病症纠缠在一起：投资者预期上市公司业绩严重下滑、新股发行体系扭曲以及让人棘手的大小非问题。
从现在情况看，1800点恐怕不是底部，无论是从基本面还是从技术面上看，我个人对2009年股市持悲观预期。因为到目前为止，包括4万亿积极财政政策、央行大幅降息在内的一系列强刺激政策出台后，股市略有起伏，股市趋势没变，仍然是震荡、盘整，大致在2000点以下做“俯卧撑”，并有掉头向下的趋势。当前A股又处在不利的国际市场大环境中，因此，2009年A股还会有一个震荡向下的局面。我认为，直到2010年，股市才可能有大的行情出现。当然，如果政策决心调整大小非、大小限以及与之相伴的新股发行制度，股市行情可能提前出现。
《红周刊》：您怎样看待国家出台的救市政策？
叶檀：我不得不说现在救市实在太晚了，何况还是间接救市举措，对资本市场效果不会太大，因为股市现在已经像一个病入膏肓的重症病人。现在很多人呼吁推出平准基金救市，我认为这并不是一个正确的救市举措，不能解决制度性问题，只会增加政策市阴影。平准基金用处不大，事实上是除了我国香港地区之外，其他国家、地区推出的平准基金很难说起到了稳定的效果。要出台多大的平准基金才能使市场回暖？平准基金合法性的依据何在？平准基金是接大非还是接小非？如果接大非的话，为什么不直接让国资委把央企持有的大非暂停解禁？对于汇金增持，我认为也只具有短期效应、并且边际效应会越来越小。
怎样救股市？现在惟一的办法就是解决大小非、大小限。而大小限，我认为，应该先解决新股发行制度，解决大小限的增量问题，新股发行如果能够降低市盈率，调节好一二级市场之间的价格落差，不再出现以往的那种情况——即表面上是全流通，实际上还是不流通——市场预期才能真正好转。然后再解决大小非其他的问题，如大小非怎样解禁，解禁的程序等等。另外，国资委要有一个制度性规定规范国资大小非解禁。
《红周刊》：12月1日10位教授联手呼吁启动股市来拉动内需，您认为当前应该先救股市还是先救实体经济？
叶檀：股市与实体经济是绑在同一辆战车上的。如果实体经济不好，上市公司的业绩预期就会很差，导致市盈率继续提高，股价将继续维持低位。
现在需要给市场一个宽松的环境。由于楼市牵连的产业太多，占固定资产投资比例过大，因此我认为，通过救楼市稳定市场、拉动投资、促进消费是当前最主要的任务；至于股市，只有解决大小非、大小限这一股市根本性问题，才是股市的出路。此外无论出台什么政策，股市都很难回暖，很可惜，对于大小非、大小限，我至今尚未看到有任何触动的迹象。
《红周刊》：近期会不会继续出台财政货币政策遏制股市下行？
叶檀：我认为没有更好的政策出台了，货币政策还有些空间，不过作用不会大，财政政策已经到了扩张极限。即使现在出台创业板，推出融资融券，也不会有太好的效果。
目前不是推出创业板的好时机
《红周刊》： 2009年融资融券有望推出，对我国资本市场有何影响？
叶檀：从出台的相关规则来看，对于融券控制得非常严，比如高额的担保金与折算率、强行平仓制度，在融入证券进入信用账户后，融券卖出的申报价格不得低于该证券的最新成交价；当天没有产生成交的，申报价格不得低于之前收盘价。这些措施说明，融资融券推出之后，融券虽然说是做空，其实是假做空，投资者几乎没有做空的可能。
《红周刊》：证监会近日表示随时推出创业板，怎么看这一举措？
叶檀：股市又多了一个炒作空间，现在推出创业板，肯定不是一个好时机。在主板这样低迷的情况下推出创业板，能够拯救市场吗？监管能够跟上吗？如果推出创业板对股市有效的话，我们可以推出无数个“板”，之前深圳就有中小企业板，也没有起到多大的效果。
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