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万能险从美国引进，却在产品形态、资产配置策略及监管方面与美国差异较大；中国中小险企把万能险做成“长险短做”的高现价产品，变成大规模举牌行动的融资利器
文 | 财新记者 丁锋
16年前从美国进入中国的万能险，竟然成为险资大鳄们在保险市场融资的利器，这是万能险的老师——来自美国本土的寿险公司所万万不能理解的。
万能险，美国名为“Universal Life Insurance”，中国内地译为“万能险”。上世纪70年代末，美国寿险公司为了应对利率高涨环境下寿险产品吸引力丧失的困境，创造出了“保障+投资”的万能险。
简而言之，投保人购买万能险的钱，一部分留作未来应对死亡赔付的风险保费，另一部分用作投资，大多数情况下有保底收益。万能险之“万能”，在于投保人可根据人生不同阶段的保障需求和财力状况，调整保额、保费及交费期，确定保障与投资的最佳比例。2000年，太平洋人寿将第一款万能险带入中国。
在进入中国的头十多年里，万能险并未受到重视，风光远不及市场份额连年居首的分红险。2012年后大转变开始，万能险悄然走红；2015年6月股灾之后，险资举牌潮起、“宝万之争”打响，万能险作为主要的融资来源，知名度骤升。
对于铤而走险的万能险之滥用，监管终于看不下去了。今年3月，保监会下发文件，严控三年以内中短存续期产品的规模，指的就是这类做成短期产品的万能险。
8月23日上午，保监会召集保险公司开会，拟对保险公司开发中短存续期产品进行限制，业内人士称严格程度史无前例。保监会向相关机构下发两份征求意见稿，分别为《关于加强人身保险产品精算管理有关事项的通知》和《关于进一步加强人身保险产品监管有关事项的通知》，对中短存续期产品额度计算方法、保险金额、万能险账户管理、退保费设定、预定利率、年金保险形态等多主面，均做出重大调整。
业内人士称，征求意见稿的力度之大，规定之细致，前所未有。
源自美国
在中国走俏的万能险，是否即为美国市场上的万能险？其产品形态有何差异？两地产品的资产配置与所受监管有何不同？
经财新记者梳理发现，中国市场上的万能险可分为高现价型、附加账户型与传统期交型三种；其中，一些中小险企发行的高现价产品（现称中短存续期产品）是近几年万能险规模“井喷”的主力。
在美国，万能险分为传统万能险（Universal Life Insurance，UL）、可变万能险（Variable Universal Life Insurance，VUL）与指数型万能险（Indexed Universal Life Insurance，IUL）。后两种产品因类似基金，保单持有人需承受所有投资风险，还需满足美国相关法律和证券管理机构的监管。
无论是中国还是美国，均无专门针对万能险资金投向的法律规定。从整体险资的资产配置看，中国在债券资产的配置上低于美国，股票、非标资产相对较高。值得注意的是，美国寿险资产账户分为一般账户（General account）和独立账户（Separate account）。由于险企在两种账户中的风险承受能力不同，在资产配置上出现了很大的差异：比如一般账户中大多数是债券，股票仅为2%-3%；独立账户中股票可高达80%。中国的万能险并无一般账户与独立账户之分，因为向客户保证一定水平的最低收益，类似美国的一般账户。
美国寿险协会统计显示：1985年，美国市场万能险占比达38%，此后一直保持在20%以上；从2010年至今，收入占总保费之比始终在30%以上，近三年稳定在36%-38%，2016年一季度占比为37%。
北美精算师聂方义撰文称，相对于其他类别的寿险产品（如定期寿险、终身寿险、分红险等），万能寿险的本质特点在于：保险公司会为万能险客户设立一个“专属账户”，该账户每期计入客户交纳的保费，按事先约定的规则计入一定利息，并从中扣减管理费用和保险费用。如果客户在保单有效期间不幸亡故或者发生其他的可保风险事件，保险公司支付事先约定的死亡保险金或其他保险金；如果客户中途退保，保险公司在扣除一定的退保手续费用之后，向保户支付专属账户的现金价值。
相对于其他类别的寿险产品，万能险透明度较高：客户定期会收到其专属账户的财务报告，能清楚了解自己专属账户的利息或投资收益；有多少钱被扣减用于交纳管理费和保险费用；保险保障的项目和额度各有多少；退保时，可提取的现金价值又有多少等。
“专属账户”是万能险的核心特点，在此之上，万能险可以衍生出多种变化。聂方义称，比如，从专属账户的投资掌控权看，可以是由保险公司负责投资、保险公司定期将投资收益分配到客户专属账户的设计，这种设计一般称为固定或传统的万能险；可以是保险公司将专属账户投资和某一股票指数（如标普500指数）挂钩、收益由挂钩指数的表现决定，这种设计一般称为指数型万能险；最后也可以是由客户自己独立掌控专属账户的投资，在保险公司提供的相互基金中自主选择、自负风险，这种设计称为可变万能险。
此外，在客户交纳保费、保障期限、保障金额的设定、提供的保险保障类别等多方面，保险公司均有自行设定的空间。
万能险在美国的监管也有不同于中国之处，体现在可变万能险与指数型万能险除了需要接受美国保险监督官协会的监管，还要满足联邦证券法的一些要求并且接受美国证监会的监管。传统万能寿险不受这种约束。
一位保险公司香港分公司总经理告诉财新记者，“购买可变万能险与指数型万能险的投资者是要承受证券价格波动风险的。这类保险产品对投资者的吸引力，是具有一定的投资收益预期。也就是说，很多投资者购买这类保险产品的动机跟购买基金差不多。”
正是因为这些原因，美国证监会规定，售卖可变万能险、指数型万能险的保险公司，必须要给投资者以足够的、公正的信息披露，而且投资者有权受到联邦证券法中关于反欺诈与销售误导的保护。不过，这两种保险产品并不能以证券的名义销售，但可以投资品的名义销售。
中国“井喷”
万能险2012年起才开始呈现快速增长态势，走俏的关键在于“长险短做”及高收益率。美国的可变万能寿险在中国也有对应的形态，叫做投资连接保险（下称投连险），但目前中国投连险占比非常小。因此中国的万能险可对应美国的传统万能险。
2012年部分新保险公司和中小保险公司推出一些零初始费用、零管理费用的万能险产品，随着网络销售模式的走红，万能险呈“井喷”态势。新的策略是将万能险与分红险组合，也可附加其他保障型产品，将万能险的投资收益摆在首位，通过间接提高客户收益率的方式，增加产品吸引力。
产品吸引力增加的另外一个关键在于保障期限的短期化（业内称“长险短做”）。传统的万能险产品一般为十年以上的中长期险种；但在中国增速迅猛的这部分万能险，虽然保障期也是五年、十年或二十年，但强调一年或二年后就可无手续费或低手续费退保，网销的万能险甚至短至三个月、六个月就可将钱取出。“欧美这种产品是非常少见的，这是中国的万能险很不一样的地方。”一位险企精算师告诉财新记者。
比如，前海人寿官网预售的一款前海海鑫利4号（C）年金保险（万能型）产品显示，该产品无初始费用、风险保费及保单管理费，意味着保户的交费全部可进入投资账户，实质上与理财无异。该产品期限20年，但3年后可无手续费退保，年化预期收益率为7.1%。“这相当于三个月的银行理财产品。”业内人士说。
一些业内人士认为，生命人寿最初创造出这种万能险形态，后来被一些中小险企竞相模仿，大型险企也未置身事外。保监会数据显示，2015年，保户投资款新增交费（多为万能险）为7647亿元，同比增长95%。2016年1月至5月，保户投资款新增交费达7596.3亿元，同比大增178%。
不过，中国的万能险市场并非只有这一种，在普华永道精算合伙人金鹏看来，将中国保险市场上的万能险分为三类：高现价策略型、附加账户型和传统期交型，前两者占比较高。高现价万能险主要由华夏、生命、前海、安邦等险企通过银保渠道和互联网销售。
以安赢财富计划（至尊版）为例，该产品资料显示，满两年保底收益4.58%，满五年保底收益6.02%。若客户在投保五年内不幸出险，有高达保费150%的保险金可领取。此外，该产品“零费用”，即初始费用、保单管理费、风险管理费、部分领取/退保费用均为零，确保客户的资金100%用于财富增值。
附加账户型万能险用于与主险搭配销售（不单独销售），通过较高的结算利率吸引投保人，从而促进主险销售。代表险企有国寿、太保、泰康、太平等。
传统期交型万能险相对偏重保障，具有风险保障金额高、前期扣费高、投资账户资金少、前期退保损失大等特点。代表险企如平安等。
举例而言，30岁女性购买传统期交型万能险，十年交费，每年交费6000元，保额10万元。但每年交的钱，在进入万能险账户前需要按第一年50%、第二年25%、第三年15%、第四、五年10%、第六年以后每年5%的比例交纳初始费用。就是说，如果购买这样的险种，投保人在前几年退保将会有很大的损失，所以一般会持有到期。一些万能险种还会附加意外险、重疾险等附加险种销售，提高保障功能。
“这种传统期交万能险跟美国相比也有不一样的地方，就是年交费高、保额低，即保险保障功能低；而且中国这种产品的交费时间以五年、十年为主，美国是长期、甚至是终身交费的。此外，所谓保额可变、灵活交费，在中国是个摆设，客户不懂，业务员也不会主动帮助客户规划。”一位险企精算师告诉财新记者。
市场份额方面，金鹏表示，销售高现价产品的中小保险公司在万能险市场占据领先地位。随着2012年以来中小保险公司高现价策略型万能险业务高速增长，中小险企万能险占比从2013年的62%升至2015年的78%。前七大险企（国寿、平安、太保、新华、泰康、太平、人保寿）万能险市场份额明显降低。
中金公司研报称，成熟市场并未出现类似中国的高现价现象。传统万能险在设计保单时，提前退保要交退保费、或退保现金价值低于累交保费。国外主流万能险收益率更真实，预期收益率随真实收益浮动；存续期较长，资产负债匹配。
据中金公司统计，目前市场上的万能险利率普遍高于存款利率、银行理财收益率、传统年金和分红险的实际收益率。其中，非高现价万能险（平安、国寿等）在4.2%-5.4%，高现价万能险（安邦、前海、生命等）在4%-8%。当下，一年期存款利率为1.5%，三个月理财产品为4%左右。
今年3月，保监会下发《关于规范中短存续期产品有关事项的通知》，严控三年以内中短存续期产品的规模。从此后几个月的数据看，华夏、富德生命、前海等险企的规模保费开始出现负增长，但安邦的规模保费一如既往地突飞猛进。
资产配置差异
在中国和美国，均无针对万能险投资的法律规定，但美国寿险资产账户有一般账户和独立账户之分。
一般账户指保户利益不与投资风险相关、由具备保证和固定性质的保单资产所形成的账户，如传统寿险等；独立账户指保户利益与投资收益率相关、包含了投资风险的保单所形成的资产账户，如变额寿险等。
美国寿险不同账户资产配置结构迥异。国信证券的研究报告指出，以2014年为例，美国的一般账户债券资产占比68.3%、股票2.3%；独立账户债券资产占比13.2%、股票81.0%。“这种差异反映的是美国寿险资产配置的风险匹配导向，带有明显的负债驱动特征。一般账户主要为保障型保单，其特点为具有较低的固定预定利率，保户利益与投资收益率无关。如此，资产配置的第一目标并非追逐高的收益率，而是强调资产端对负债端的成本覆盖以及风险结构的匹配。”
因中国寿险业投连险独立账户新增保费尚不足3%，整个寿险业的资产配置结构可以与美国一般账户的数据进行对比。
国信证券认为：在资产配置上，中国国内具有“两低（债券、海外）四高（非标、股票、定存、现金）”的特点。比如，中国寿险2014年债券配置占比为46.9%，低于美国的68.3%和日本的82.4%（包含国外债券资产）；中国保险业对股票的配置相比海外较高，且波动幅度较大：2007年股市大涨时，股票类资产配置比例高达21.4%；2008年金融危机时，比例直接下降为4.9%；2008年之后，股票配置比例逐步抬升，至2014年升至9.9%，高于日本的6.7%和美国的2.3%。
这背后的原因包括中国债券市场不完善，缺乏长期品种，以及刚性兑付长期压制信用溢价；以间接融资为主的融资结构，令非标和定存有天然生存的土壤；部分险企的资产驱动策略导致股票配置比例偏高；海外投资的限制。
去年6月中国股灾之后，险企在二级市场掀起的举牌狂潮引起业界瞩目。从去年6月到12月底，险资持股超过5%的上市公司一度达到近40家。参与举牌的大多是中小型保险公司，包括安邦保险、前海人寿、国华人寿、生命人寿、中融人寿、阳光人寿等。
中金公司称，“把实际久期一年的资金投入到久期长至几年、十几年的长期股权投资，险企资产端久期小于负债端，实际发生的投资现金流入仅为被投资公司的现金分红，短钱长配为险企带来了现金流压力。为了能够保证现金流，举牌公司必须在下一年出售更多的万能险，以保费收入对付上一年的巨额退保。”■
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