保增长是什么意思呢?就是要在经济下行时,让真实的增长率达到我们潜在的增长率,我们现在真实的增长率是多少呢?国家统计局的数字很好看,缓慢的下降。中国宏观经济学会的王健计算2014年的实际增长率应该是4%到5%,照这个数字,去年的增长率恐怕在4%以下,这是很有可能的。
我自己判断我们的潜在增长率仍然在6.5%到7.2%之间,因此我们的实际增长率是远低于潜在增长率的,这就能理解为什么今年一季度银行大规模的放贷,4.6万亿的贷款出去了,各地政府举债。今年的经济开始复苏了,跟我们保增长的措施是有关系的。所以我们要处理好调结构和保增长之间的关系问题。
误区四:中国货币超发严重
下面我要讲债务和高杠杆的问题。下图是我们国家债务的情况,我用的是马国南老师做的研究,对比了一些国家的债务结构。红色是企业债,蓝色是家庭的,绿色是政府的。一对比你马上发现我们国家的债务主要是在企业部门,很多人说我们政府负债太多了,其实这是不对的。
我们的企业债务增长基本上是顺周期的,经济景气的时候债务肯定要扩张。
什么是债务?什么是货币?其实就是一种信用,你要生产更多东西你肯定信用就要扩张。但是债务占GDP的比例是逆周期的,在经济扩张期的时候GDP比债务跑的快,所以比例是下降的;经济下行的时候债务跑的比GDP快,这时候债务比GDP反倒是增加的。
大家通常会用债务和GDP的比例看一个国家的债务情况,所以这点也说明了债务跟经济周期也是高度相关的。
所以说,投资效率低、债务占GDP比例高等等,都是周期性的问题,周期性的问题应该用经济政策来对付,而不是用结构改革的措施来应对。
我们企业部门的债务基本上非常集中,房地产建筑行业明显大于其它行业,还有钢铁、煤炭、电等行业,远高于其它部门。其实其它部门债务的比例是下降的,这和我们日常的观察也是一致的。
我们国家的M2上升非常快,M2/GDP这个比例已经是200%以上了,很多人会说这是我们国家一个很大的问题。
那么,货币多了有没有问题呢?如果你发的货币是平均的分到每个人头上就一点问题都没有,两倍,十倍都没有问题,大家同比例的增加。但是在实际生活中不是同比例的增加,因为收入分配有偏差,所以M2的增加会稀释一些人的财富,对很多人来说只要你得到的不是同比例的增加,你的财富就被稀释了。
所以大家回去看一下你们家的资产,如果你每年的资产把它换成人民币,加上你的存款的增长速度如果低于M2的增长速度,你就相对变穷了。M2每年增长13%左右,所以拿货币衡量你们家的财富至少增加13%,你才不会相对变穷。
我们暂且不说收入分配,如果不出现坏账,其实货币多了不会影响经济效率,就是资产价格上涨了。
我们首先要明白M2增加是什么原因,有很多人说发钞票多了,这是不对的。主要是两个原因,一个是和我们的金融体系有关系,一个是高储蓄率。
我们国家是银行主导的,银行自然就创造信用,另一方面我们的储蓄太多了,我们的GDP只占全世界的15%,但是我们的储蓄达到全世界的40%。中国现在钱多,你看这个数字就知道了。其实央行这几年基础货币的扩张就是外汇储备,我们所谓的发货币是有基础的发货币,不是凭空发货币的,不是印钞票,大家一定要记住我们的央行印钞票的成分很少。
谁印钞票?美联储是我们全世界最大的印钞机,是无中生有的印钞票,美国的财政纪律极其差,他不让别的国家印钞票,其实他自己印的是最多的,这就是美国人的虚伪。
大家看北美崔哥在他的微信圈里发一个文,说他有一次被邀请到军校参加毕业典礼,典礼有一个退役的四星上将做演讲,这位上将拿出一张100美元的大钞,说只用十美分就能印出这张纸,但为什么全世界的人要用好几百元的货物才能来换回这一张价值十美分、擦屁股还嫌不够大的纸?别的国家为什么要咬牙接受这种不公平呢,他说,就是因为台下在坐的你们(军校学生,指军队)。
这就是真正的美国精英的想法,因为他们有军事实力,所以可以印钞票。美国财政部一边发大量的债,那边美联储就印钞票,就是发一大堆电子符号把债务买来,然后中国人傻乎乎的拿我们的血汗做出来的杯子、椅子出口到美国,换那些美元票子。
我们的央行不是,我们的央行放贷是有真正的实物做抵押的。所以批评说中国央行大印钞票的说法是错误的。另一方面,我们的央行根本没有开足马力发钞票,因为我们的准备金率很高。
货币发行量最大的参数是什么?一个当然是你到底基础货币有多少,另外一个就是准备金率。准备金率越高你发的越少,我们的准备金率最高达到22%,银行收来100块钱的存款,有22块钱不能拿去贷款,现在降下来了,但还有17%。2003年我们存款准备金只有7%,这么来看,我们的中央央行还没有真正的发钞票呢。
所以很多人说的“中国货币超发”了,这种说法是错误的。我们国家货币多纯粹是因为我们储蓄太多了,外汇储备也是我们的储蓄,我们的血汗钱。(外贸企业的外汇,存入央行成为外汇储备,央行要兑换相应的人民币给企业,这些钱在国内流通,不是凭空印钞票印出来的。)
误区五:降杠杆就必须紧缩货币
怎么降杠杆呢?多数人认为,我们必须降低M2的数量和增长速度。但是,降M2存量几乎不可能,很困难。降低速度是可能的,但是在经济下行的时候,全面的降低货币发行速度就是自杀。1929年的大箫条给我们的启示就是,胡佛总统控制货币的发行,结果让大萧条越来越深入,这是美国学术界一致的看法。在我们现在这种情况下一定要保持一定速度的货币增长量,否则我们的经济下行压力就会更大。
真正的降杠杆就是消除坏账,防止坏账增长。我刚才说了货币多了并不可怕,可怕的是坏账增加。我们实际上有一种美丽的烦恼,就是储蓄太多。日本是我们的前车之鉴,他大量的钱先变成了房地产和股市泡沫,接下来就是产业空心化,钱太多了,产业都转移了。
我们吸取他的教训就是,应该把电子符号转化为收入流,扩大直接融资,股市、债市、PE、VC,让钱流入实体领域,促进科技创新,产业升级。但是目前经济下行压力这么大的情况下政府要有所作为,要发行更多的政府债券,为老百姓提供稳定的收益。
大家可能会问,政府债券谁还呢?子孙后代呗。我们的下一代,这一代已经生活得很好了,那他们的再下一代是含着金汤匙出生的,凭什么他就可以什么也不干享受美好的生活,让我们这代人做出牺牲呢?这是一个很好的代际公平问题。
政府发债做什么?现在主要是置换地方债,这是对的。把原来的商业债务转化成政府债务。但这还不够。
比如,我建议政府还应该发债,买三四线城市的房子,因为那些城市去库存非常慢,才去了百分之零点几,几乎没降。有7亿平米的房子在三四线城市卖不出去,政府每平米补贴一千块钱怎么样,这对全国政府来说是小数,而且可以分为三五年来做。
购买力从哪儿来?农民的城市化。你到农村地区去,现在农村结婚的标配是什么呢?:在县城要买套房子,而且还要买车。这是现在农村结婚的标配。如果能给农村居民每平米补贴1000元,肯定会有人愿意去买的。去了库存而且降了杠杆,因为这些房地产企业都解套了。
债转股是国企改革的契机
最后一个问题,我谈谈国企改革。国企混改是十八届三中全会提出来的目标,但混改最大的阻力其实是负债。
我们的国企负债多少呢?截至2016年6月末,全国国有及国有控股企业资产总额126万亿元,负债总额83.5万亿元,平均资产负债率66.3%,比规模以上民营工业企业的平均资产负债率高约15个百分点。
我们知道国有企业有双重的错配,它占用大量的资金,有很好的技术能力,但盈利能力很少。其实在危机之前债务率都在下降,危机一来就停止下降,而且开始上升。我们看国企的利润率,这些年其实都在上升,但是金融危机之后开始下降。
我给大家举个例子,沈阳机床厂,我们专门过去做调研。沈阳机床厂有世界一流的技术,i5数控系统和智能机床技术,可以和西门子国外企业直接竞争。但到去年年底负债率达到90%,仅利息就要支出每年10.8亿,明年上半年他将有37亿的债务到期。
那现在这样的重资产行业都成买方市场,买方是不愿意花那么大的价钱一次付几百万来买设备,他要求制造商做融资租赁,所以把财务成本压到制造商身上了。沈阳机床厂没有持续融资的能力,所以它的发展就受到了制约。
我建议通过债转股搞国企混改,我们上一轮就做过,四大国有资产管理公司做的。但是这一轮不一样了,可以让民营资本来做。
几天前国务院出台了《关于市场化银行债券转股权的指导意见》,揭开了新一轮的债转股的大幕,民间资本可以成立资产管理公司,以一定的折扣接受国企坏账。
我们为此写了一个报告,建议东北先行,因为东北现在的国企负担太重,整个东北,规模以上国有及国有控股工业企业4000多家,2015年产值占规模以上工业企业总产值的约60-70%。
用债转股搞混改的收益会很明显,推动国企改革快速的去杠杆,把坏账给变成股权了。利用国企的科技能力,盘活了国企的资产,这是一个一箭三雕的举措。
有人要问,国企债转股转到私人手上了,怎么办?我的回答就是,我们还是要想开一些,国企的资产是全民的,它转移到了私人投资者手上,其实还是整个社会的,它还是在中国。沈阳机床厂本来可以跟西门子竞争,结果因为财务问题打不过西门子多可惜。
我们老说要搞自主研发,现在好不容易有这么一个企业,为什么不帮助它轻装上阵做大做强呢,它仍然是中国的企业。
我们提出来地方先行先试,像九十年代,成了我们再推进。这是我们改革的一个非常重要的经验。
最后总结一下,中国经济增长减速既有结构性的原因,但是更重要的有周期性原因。我们不能以治理结构的这些办法来解决短期的问题,这样会出现很大的偏差。
政府应该在调结构和保增长之间取得一个平衡,而不是把两个做成非此即彼的替代物。我们国家的经济高杠杆和我们国家的金融结构还有高储蓄相关联。我们应该想一些办法,既推进改革又能够做到“三去一降一补”,这样两全其美。
我今天的分享就到这里,我们大概还有15分钟时间可以做一些交流。谢谢大家。翻页请看问答环节。
提问:姚老师好,您刚刚提到了怎么样去库存的办法,说通过国家发债去购买三四线城市的房地产。咱们看房地产市场,三四线城市确实是去库存压力比较大,但是一线城市半年多来房价涨的特别迅猛。也有人将目前中国一线城市和当年日本东京做对比,您怎么看?下一步我们怎么样去应对这里面可能出现的一些泡沫,谢谢!
姚洋:日本的泡沫跟我们国家不太一样,因为日本的经济体量相对中国来说还是比较少的。在七十年代初的时候,也就是我们现在的收入水平上,日本的城市化率已经达到75%,我们现在才55%。所以,日本从七十年代开始,它的房价是一路上升,统一的上升,到处都在涨,并不是像我们这样是局部的。
我们国家因为非常大,从经济的角度来说我们国家有30个经济体,一个省就是一个经济体,一个省里面说不定还有好几个经济体呢。苏北和苏南就完全不是一个经济体。所以要看到这种差异。
一方面我们三四线城市城市化不足,一线城市我们的房价又猛涨。房价涨的最根本原因就是两个:一个是钱太多了,深圳均价七万块钱一平米,已经超过香港了,谁能支付这么高的房价呢?你得有钱;第二个就是大众心理,跟买股票一样的,都是恐慌性的买。
买完之后要暴跌,跌了会发生什么事?我觉得不会发生太大的事。因为现在一线城市新建住房比较少,特别是这些国企乱拿地,纯粹就是不理性,买家也不理性,甚至有人说要涨到30万一平米。
既然是存量的住房已经都卖出去了,那么一线大城市多数买家现在目前来说都是投机者,亏了你就认栽,政府就别管,房价就要跌几次老百姓才能吸取教训,才知道股市不是银行,房市也不是银行。既然是有钱人玩的,跌就跌,不会有太大的问题。不会对经济造成太大的影响,因为我们国家居民的杠杆率非常低的。
提问:咱们现在铁路轨道发展非常快,但是我们现在国外在推的中国的轨道交通,跟日本、德国竞争非常厉害。您怎么看?
姚洋:我觉得在国外一定要盈利第一,如果不能盈利就别干。你在国内是给老百姓提供福利,可以不追求盈利。但是在国外,我们凭什么拿我们的血汗钱给别人提供福利啊。这是第一要务。
你要知道在那些发展中国家砸钱,不光是把铁路建好,还要帮他运营。我们给人家建好了足球场以后他都踢不起,我们得派足球队去踢。我们国家还有大量的老百姓生活在世界银行的贫困线以下,有这钱你搞点中西部发展,搞点教育不好吗,这个我们要好好思考一下。
提问:您刚刚谈到东北地区的经济发展我特别感兴趣。最近我也去东北调研,发现东北是咱们国家国企最发达,经济最不发达的地方。振兴东北经济必须要靠民营资本,我们一些同学看法是这样的。你对这个观点如何看?另外,东北的国企有一个特点,不把自己当企业经营,是把自己当政府部门来经营的。债转股并不能改变各国企的DNA,所以在东北试行债转股,那些依然没有经营能力的企业,会不会变成银行的拖累呢?
姚洋:债转股其实就要改变公司治理的结构,引进民资之后,是要以盈利为目标。特别是当民资占到主要股份的时候,比如超过50%以上的时候。民资就有决策权了,就能改变这种关系的模式了。
东北的问题很复杂,有国企的原因,其实还有文化的原因,比如腐败,腐败已经流淌在东北的血液里了。但是你总得找到一个突破口,问题很多,你怎么去解决呢,有人说这不行,那也不行,我们必须一揽子解决。中国的改革开放告诉我们不存在一揽子的解决方案。前段时间老谈顶层设计,你发现顶层设计根本行不通,中国的事情就是小步快跑,你要先找到一个突破口,然后再扩大。
你要是老觉得东北改不了,什么都不做,那东北就会永远是这样的。失去一次机会,再失去一次机会。那么这一轮的结构调整我觉得是可以试一试的,东北的这些国企实力还是很强大的,如果把机制给转变了,是有可能能变好的。我们总得去试,债转股搞混改,可以成为一个突破口。
提问:您刚才做了一个央行和美联储在货币发行上的对比,我想有一个很热的话题就是美联储加息,从您的角度来给我们分享一下,您怎么看这个?这对我们目前中国经济转型的时候有什么额外附加的影响?
姚洋:美联储的加息从去年年底就开始说,一直说加,一直不敢加。是因为美国经济的复苏是比较脆弱的,而且美联储也说了,看到国际形势并不适合加息。所以有可能今年就不加了,也是有这种可能性的。但如果加息了,对中国最大的影响还是我们的资本外流。
全世界都很差,但是相对而言因为美国的金融资产多,所以他是一个避风港,当全世界其他地方有风吹草动的时候,大家第一个想法就是把钱赶紧换成美元,这样会对我们国家的资本外流产生很大的压力。
从去年8月11号开始半年多我们的压力非常大,我觉得是一个比较错误的决定,因为当时贬值的预期已经非常高了,我们就放开了。结果我们为此损失了5000亿的外汇储备。实际上2015年我们的整个经常项目的盈余将近6000亿美元,这是有史以来最高的,但是我们还损失了5000亿美元的外汇储备。去年一年我们的资本境外流6000亿美元,这是很大的数字。我想对中国的影响还是会非常非常大的。
我们是希望人民币贬值有序的贬值,因为我们现在已经贬过6.7了,这种缓慢的贬值我们不怕,别一下贬到7甚至超过7,这样对我们的经济会有很大的影响。
美联储现在也意识到他也有维护世界整个金融体系稳定的责任,毕竟美元是大家都持有的,不能再像以前那样不负责任的只考虑国内事务,不考虑国际事务,希望他们能遵守承诺。
实际上,美元的持续走高,对美国实体经济没有好处,对其他国家可能是灾难性的。比如上世纪八十年代拉美就成了高利率的牺牲品。我国的情况和拉美不一样,我国是资产净输出国,有序的贬值对于增加这些资产的国内回报是有好处的。
本文刊于:观察者网