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A股短期调整 后市取决于经济复苏
银国宏
不
可否认的是，A股市场的流动性供应机制已经发生转变，即宽松货币政策的微调将成为常态，这种微调的目标指向其实很清晰，就是确保货币政策释放的流动性进入实体经济，而不是资产领域。显然，A股市场作为资产领域的核心主体，面临的是流动性供应机制的变化，市场出现调整也是对这种政策变化的正常反应。但是，问题是这种影响是改变市场趋势还是促成一次阶段性调整，我们认为未来A股市场的走势取决于市场由流动性驱动向经济复苏驱动转换的过程和节奏。
一个基本的逻辑判断是，流动性收缩与经济复苏应该是一个事物的两个方面，二者相辅相成。也就是说，如果流动性开始收缩，就意味着经济在复苏。反过来说，就是经济复苏越理想，流动性收缩力度也会越大。但流动性收缩的时间和力度很难恰到好处，通常会偏早或偏晚。由此可能出现两种不同的结果：一种是流动性政策调整偏早，导致经济复苏进程暂缓甚至二次探底。对于A股市场而言就是非常致命的打击，市场就可能出现时间周期长，幅度大的调整甚至是二次探底。另一种是流动性政策调整偏晚，经济复苏在上市公司业绩增长层面已经得到明确反映，但同时也会出现资产价格膨胀以外的通胀迹象。
从7月份的数据和有关部门最近对微调政策的解读来看，出现第二种情况的概率较大，也就是说短期的流动性收缩力度不会太大，经济复苏的速度也不像半年经济数据显示的那么快，经济复苏步伐将逐渐成为影响市场趋势的主要因素。这次的调整应该是一次短期的、阶段性的调整，10%以上的调整幅度就应该已经能实现释放流动性政策变化风险的目标，更深幅度的调整应该不会出现。
从投资机会的角度，这种市场投资逻辑变化可以归纳为：由于宽松货币政策取向的变化导致已经形成的流动性供应机制被打破，市场需要新的因素吸引流动性继续留在股票市场，而这个因素只能转换为经济复苏后的业绩增长，只有业绩增长产生盈利效应，才会吸引储蓄搬家形成新的流动性供应机制。但是，从目前的业绩增长趋势看，全面增长是不现实的，业绩增长只存在于部分行业。具体来说，我们可以做出以下两个判断。
第一，供应机制转变将导致市场进入震荡，流动性收缩出现加力才会导致幅度超过20%的中期调整。
目前，市场看到的虽然仅仅是货币政策的微调，但更重要的是市场可能形成两个预期：一是未来货币政策继续不断收缩是一个必然方向，只是不确定这种收缩力度的增强是三季度发生还是四季度发生；二是决定市场的关键变量在从流动性转向经济复苏过程中，流动性因素收缩速度可能会比经济复苏要更快、更明确、更坚决，所以市场在这个位置出现较大幅度的震荡也就成为必然，特别是如果出现流动性收缩加力信号，市场就可能出现一次调整幅度超过20%的中期调整，毕竟市场在确认牛市过程中也需要这样一次幅度较大的调整。
第二，企业利润增长成为未来市场走势的主导力量。
当前市场与2007年一季度的情形具有很强的相似性。 2006年的股票市场因为人民币升值带来的流动性充裕推升了有色金属、金融、地产等通胀预期品种快速上涨，但在2007年一季度遭遇有关“泡沫”的争论，其核心就在于未来的企业利润究竟能否化解估值压力，从而成为市场上涨的新引擎。当时的上证综合指数在2500点至3000点之间宽幅震荡了2个月左右，最终在2006年业绩高速增长得以确认并对2007年业绩增长形成共识后才重拾上升趋势。
从目前的情况看，民间投资启动缓慢仍然是经济运行的软肋，因此我们预测当GDP的季度增长率回升到9%以上，工业增加值增速回升到10%以上，在企业利润增长层面的效果仍然会是结构性的，即只有部分产业业绩确定增长。
综合来看，笔者认为这一次的调整与2008年单边下跌不同，投资品种不会全盘近墨，结构性机会将会继续存在，但可能会重现防御特征。防御性策略的第一个逻辑是能够与经济整体复苏同步或可以超越经济整体复苏速度的产业，主要包括消费品（白酒、医药和汽车）、工商服务业（金融和工程机械）；第二个逻辑是估值压力较小的产业，主要包括金融、汽车、工程机械、交通运输；第三个逻辑是主题投资，主要应该是上海本地股。
（银国宏是东兴证券研究所所长。文中所述只代表他的个人观点。）
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