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房企内生逻辑之辩：利润率引发的洗牌与负债率烦恼
王营 2017-08-28 来源：21世纪经济报道
导读
调整负债率并非易事。监管趋严之下，房企内生逻辑，即盈利水平显得尤为重要。有没有能力低价拿到土地，在规模竞争上能否加速快跑，能否较好控制公司成本，这些都考验着房企“长跑”的能力。
房企财报在一定程度可以反映其生存的真实现状。这其中，两个指标尤为重要：净利润率及资产负债率。而在当下房地产市场发展中，房企资金链安全预期成为下半年关键指标。在融资端依然趋紧的情况下，房企现金流更多依赖于产业链销售端的内生现金流。
内生现金流情况则需要观察房企净利润率。整体看，由于房企销售规模增长显著，因此，净利润规模在增长。但值得注意的是，房企净利润率却并不乐观。这反映出，房企“好日子一去不复返”。
不过，由于绝大部分房企已经历多轮房地产周期，目前还活跃在市场上的房企整体负债表现较好。克而瑞分析师沈晓玲表示，企业净负债率在60%-80%是合理状态，看企业发展风险则要看负债结构。不过，受房企公司债发行政策收紧影响，上市房企应付债券占负债比重持续走低，叠加其他融资渠道不同程度受限，长短期债务比出现回升，在手现金对短期刚性债务的保障程度下降。
当然，从净利润率和资产负债比率两个指标来看，行业整体分化也极为明显。大中型房企仍然可以相对保持一定净利润率，并控制好自身的负债规模；一些中小房企开始面临亏损，甚至退出房地产市场。
一场利润率引发的洗牌
对于如何看待房企净利润率，华泰证券有一套不同的逻辑。
该机构认为，过去每一轮的行业集中度提升都是伪命题，因为这是在毛利率足以支撑所有企业存活下的竞争加剧，只有兼并才是真正行业集中度提升。本轮则被认为是毛利率自2011年下降之后的短期见底年，部分公司净利润率已近0%。利润率进一步下降的结果就是有房企退出，真正进入行业集中度提升阶段。
那么，房企真实的净利润率情况到底如何？
21世纪经济报道记者据同花顺财经统计发现，大中型房企净利润率数据还可观，但也能看出好时光一去不返。2017年上半年，万科A的净利润率为14.40%，金融街净利润率为11.80%，金科股份为4.75%，阳光城为4.56%，招商蛇口为21.26%，华夏幸福为24.30%，新城控股为10.12%。
值得注意的是，出现亏损的房企开始增多。有房企出现净利润率为负的情况，如中航地产净利润率为-5.22%；部分房企亏损严重，如荣丰控股净利润率为-115.55%，绿景控股为-450.90%，铁岭新城为-894.27%，中房股份为-2075.60%。
因亏损严重，一些房企开始准备退出房地产市场，这也是今年以来市场上见到更多并购的原因。正在进行重大资产重组的中房股份在2017年中报中称，“报告期内，公司没有新增土地储备和新开工项目，房地产主营业务面临经营困境。若重组成功，公司主营业务将彻底发生改变。”绿景控股在其2017年中报中则称，“报告期内，公司继续有序退出房地产行业及转型医疗行业。”
21世纪经济报道记者还挑选了几家典型房企进行横向对比。整体上，一些大型房企可以在扩大规模的同时适度保证利润率，但一些中型房企净利润率则表现非常欠佳。比如阳光城，2015年上半年，其净利润为3.19亿元，销售净利率为6.84%；2016年同期净利润为1.71亿元，销售净利率7.74%；到了2017年同期，阳光城净利润为3.28亿元，销售净利率4.56%，低于同行业水平。
“钢丝边缘”的负债率
负债率是考验企业经营风险的指标。早年间，一些房企为了快速发展，不惜采用高杠杆、加大负债率的方式。不过，随着房地产行业游戏规则变化，土地成本走高，行业趋于平淡，这种模式开始被慎用。而目前大部分还活跃的房企，风险意识比谁都强。
沈晓玲表示，企业在快速发展过程中，高杠杆是合理现象。如果企业2-5年的长期负债比例较高，但只要整体结构合理，也不会有太大影响。今年企业债收紧、海外融资市场不佳，很多企业通过增发配股或引入股东增资等方式扩大资金。
21世纪经济报道记者注意到，同花顺财经统计的资产负债率高于80%的企业较多，如金科股份为83.94%，阳光城为86.55%，华夏幸福为82.86%，新城控股为87.91%。
负债率低于60%的房企包括铁岭新城为54.43%，绿景控股为59.91%，世联行为55.77%，万通地产为50.52%。
同样以阳光城为例。其目前资产负债率出现进一步提高迹象，资产周转速度却进一步降低。阳光城集团执行副总裁吴建斌的解释是，“我们拿着大量的钱买地，买的都是中长期的地，导致负债总量增加，权益能立刻增加的很少。”
吴建斌称，他花了三个月研究阳光城的财务结构。未来可能要做一些调整，包括资产结构、融资方式，甚至配合战略布局做调整，见效需要两三年时间。“具有挑战性，但也并非死结。”
中信建投研报也称，因阳光城近年来加大投资力度，净负债率和短债压力进一步上升。受房企融资渠道收紧影响，上半年银行贷款和债券融资占公司融资规模有所下降。公司计划采用美元债、房地产产业投资基金和开展资产证券化业务方式助力突破瓶颈。
不过，调整负债率并非易事。监管趋严之下，房企内生逻辑，即盈利水平显得尤为重要。有没有能力低价拿到土地，在规模竞争上能否加速快跑，能否较好控制公司成本，这些都考验着房企“长跑”的能力。
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