20180314【充实计划】第646期

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充实每一天 发表于 2018-3-14 08:14
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第14天

1.主题
申银万国-4策略如何看有色行业
申银万国-5策略如何看上游投资逻辑

2.摘要
有色板块与煤炭板块的比较研究：
①.逻辑上，铜期货价格是驱动力，关注LME铜价格与库存；期货价格具有领先作用，没有其他指标比期货价格更能领先一步，但煤炭行业有多层次的领先指标；所以，煤炭可以顺藤摸瓜做左侧交易，但有色金属只能做右侧交易，煤炭股比有色股更容易把握和赚取；
②.煤炭的下游需求有明显行业集中特色，但有色的下游需求太过分散；
③.有色板块比煤炭板块启动时间更早，有色板块也是牛市的第一个启动板块；
④.有色行业和煤炭行业的超额收益都得益于流动性泛滥而大幅上涨；
⑤.有色行业兼具上游资源属性与中游成本属性，煤炭是上游资源类行业；

有色行业的细分：
①.贵金属——>黄金+白银
②.工业金属——>铜铝铅锌锡镍
③.小金属——>钨钼钽

有色行业的特征：
①.一般拥有上游矿山和冶炼业务，产业链较长，多以中游加工为主；
②.缺乏资源定价权，导致利润易受价格上涨而挤压，尤以LME金属价格波动最引发毛利波动；
③.有色金属股价上涨，PE必然上涨，但EPS未必上涨，故用PE选股投资并不适合有色行业；

有色行业的下游需求：
电力设备——>电力电缆产量
建筑——>铁路新建公里数
机械——>工程机械产量
房地产——>新开工面积
家电——>家电产量
交通设备——>汽车机车船舶产量
化工——>硫酸消耗量

LME金属价格与上交所金属价格是最重要的驱动力；因为有色金属定价权在欧美国家，所以，金属价格是外省变量，将直接导致有色行业的成本波动。

有色金属的双重属性：
商品属性==LME库存+OECD领先指标
金融属性==美元指数+通胀预期
这四种因素共同决定LME金属价格，也是有色行业的核心驱动因素，能解释83%的相关性。
四要素中，仅OECD领先指标具有领先意义，大约3个月，其余三者均为同步指标。

有色金属的季节性：
2月囤货——>节前减产囤货；
3月旺季——>节后开工，需求回升；

石油有色煤炭上游投资的4个逻辑层&举例：
世界经济==金融属性+商品属性共四个因素——>石油+有色
国际价格==石油+有色+煤炭的国际期货价格——>
国内价格==上交所+成品油价格+动力煤价格——>石油
下游需求==石油+有色+煤炭的下游行业——>煤炭+有色

布伦特期油和 LME 有色期货价同步,领先大同煤价两个月左右。OECD 工业 产值领先国内工业增加值两个月。 一 方面在于油价和有色价格是期货价格,煤价是现货价格;另一方面是由中国经 济在全球经济中的分工定位造成的。2003 年以来,美国消费—中国制造—资源 国提供资源的全球分工模式逐步形成。

紧缩之初,不管紧缩能否改变周期,均不宜碰煤炭股。流动性 泛滥是有色、煤炭获得超额收益的第一要务。

由于国际定价和国 内行政调控,国内价格不由国内需求决定,下游需求诸如汽车销售、客运情况、 化工需求只能影响成品油的消耗量。因此对于石油,需要关注世界经济政治格 局变动对油价的影响,通过对成品油消耗量的跟踪来反证下游经济活力。

煤炭基本上是内需主导的行业,下游需求比较集中(动力煤主要是电力、 水泥和合成氨,焦煤主要是钢铁),下游先行指标对于预测国内煤价走势有较 大意义。此外,国内供给和煤矿整合力度非常重要。

只要中国经济依然依赖出口, 内需无法有效启动,分工模式不发生改变,油价和有色金属价格对国内煤价的 领先意义就有可能持续。

石油、有色和煤炭均有需求的季节性：
石油——>淡旺季和美国天气、季 节消费有关
汽油——>旺季是 5-8 月的夏天,馏分油旺季是 12 月-次年 3 月的冬天
有色——> 2 月会有囤货行为,因为 3 月是下游开工旺季
动力煤——>旺季与工业生产和用电高峰有关,一般是每 年夏季和冬季
焦煤——>旺季与钢铁行业旺季有关,集中在每年二、三季度

煤炭股价指数对煤价有领先意义,有色股价指数和 LME 期货价格几乎同步。
煤价是现货价格,没有金融属性,受国内需求和供给主导,国际价格和进 出口仅是调节器,无碍大局。投资者可以跟踪下游需求(如火电发电量、水泥 产量、合成氨产量)和供给(主要是整合和运输状况)来有效预测未来煤价走 势4,所以绝大多数时间内股票价格领先煤价变动。

煤炭的趋势明显且单一，有色一般需要磨底双顶：
与煤价不同(煤价一旦下跌,就会趋势性下跌),LME 期货价格具有资产价格属 性,其头部和底部像股市一样都需要磨出来,所以在第一个高点下跌的过程中, 市场无法确认头部到来,投资者期待 LME 价格再次上行继续推高股价。所以 有色股可以卖在 LME 价格第一个高点后,煤炭股必须在煤价下跌之前就卖掉。

从分析员的经验看,煤炭股动态市盈率 15-25 倍属于合理区间。一旦突破 25 倍,流动性泛滥继续推动股价上涨,此时投资 者会采用资源重估的方法来解释价格上涨的合理性。

3.心得感悟
有色金属期货已经反映预期，已经反映了下游需求变得与流动性变动，所以，很难找到期货价格的领先指标，所以有色金属只能做右侧交易，但煤炭板块可以做左侧交易，本质上讲，煤炭并非期货。

有色板块特别敏感，对泛滥的流动性与经济复苏可以做到“春江水暖鸭先知”，所以经常打响牛市第一枪，但启动时没有佐证信号，这是其一大缺陷。

煤炭股要重视 PE,低 PE 买入,高 PE 卖出,一旦市场大肆宣扬资源重估法, 就是一个比较危险的信号。有色股全程不看 PE,在经济最低谷要把握现金 成本,在资源重估时,也要注意风险。

煤炭做左侧,有色做右侧,看有色做煤炭 。

实体中的流动性是经济活动和政府行为的结果, 当出口增加,外汇占款自然形成;当政府压缩信贷,货币乘数就会下降;实体 流动性最终表现为通货膨胀。而股市流动性和投资意愿密不可分,中国长期货 币超额供应和居民高额储蓄表明缺少的并不是货币,而是购买的理由。实体流 动性是总量的概念,股市流动性是资产配置问题。把握实体流动性要把握经济 活动和政策(如出口、对冲和信贷等),把握股市流动性则关注通货膨胀预期、 实际利率、大小非解禁欲望等。

4.时间统计
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