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要点
1.“龙头竞争时代”的领跑者
作为快递生命周期第二阶段“龙头竞争时代”的领跑者，顺丰控股是目前中国物流领域，少数能够提供全链路综合物流能力的第三方直营制企业，且这种全链路服务能力正在自我强化。
高客户粘性和强话语权，不仅是顺丰优质服务的回馈，更是其品牌影响力的体现。公司每年的巨额资本开支搭建起深厚的护城河，而稳步的扩张节奏保证了公司现金流的健康。
顺丰从发展初期就蕴含着科技基因，目前正率先进行全面的科技化转型，大额的科技研发投入不仅提升了内部运营效率，而且已经形成独立的商业产品，实现对外赋能。
2. 主业稳健，多元业务驱动业绩增长
顺丰控股凭借直营模式带来的高质量服务以及品牌优势，在传统的时效件市场深挖护城河，与EMS共同占据主导地位。而公司在业务多元化方面的前瞻布局，为业绩的持续增长提供了有力支撑，未来3年这些新业务有望陆续进入收获期。
重货业务：公司重货业务定位高端小票市场，目前正在进行全公斤段的布局，参考行业日均0.8-1万吨的盈亏平衡点，预计公司重货业务最早有望在2018年实现盈利。
冷链业务：凭借直营模式的高品质服务以及持续重资产的投入，公司基于冷链物流产品思维的发展理念，将推动冷链业务快速发展，预计冷链业务中期有望实现盈利。
3. 从重资产自建到资本合作
在龙头竞争时代，快递行业加速转型综合物流服务商，类似与“嘿客”的重资产自建、从0起步的发展模式，已难以保证取得足够的先发优势。与以往市场对顺丰控股低调且封闭的固有印象不同，在当前更加注重运营、资本和创新速度的新时代中，顺丰控股正在推进灵活多样的资本合作。借助资本力量，与垂直物流领域的领先者进行合作，迅速积累业务规模与行业经验。
4. 投资建议：长期投资标的，等待配置机会
顺丰控股作为一家兼具创新与人文精神的民营快递企业，已从商务快递领域的佼佼者，成长为具备世界级快递企业潜力的综合物流巨头。凭借着规模效益、资本投入以及技术创新搭建起来的竞争壁垒，有望成为A股里的长期价值标的。8月底的定增股票解禁或将带来绝佳的配置机会。按照最新股本摊薄计算，预计顺丰控股2018-2020年EPS分别为1.10元、1.37元和1.70元，对应PE分别为39、32和26倍，维持“增持”评级。
正文
01
“龙头竞争时代”的领跑者
作为快递生命周期第二阶段“龙头竞争时代”的领跑者，顺丰控股是目前中国物流领域，少数能够提供全链路综合物流能力的第三方直营制企业，且这种全链路服务能力正不断向供应链的前端延伸，并形成自我强化。
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全链路综合物流能力初步形成
正如普洛斯隐山资本投资总监梁悦敏所言：“为客户提供的价值链路越长，则客户的依存度也越高，这种全链路服务将成为未来客户服务的需求方向。”顺丰控股是目前中国物流领域，少数能够提供全链路综合物流能力的第三方直营制企业，且这种全链路服务能力正不断向供应链的前端延伸，并形成自我强化。
高客户粘性与强话语权。2017年，顺丰控股月结客户收入占比达到53%，且占比有望继续提升，需求端的高客户粘性，不仅是顺丰优质服务的回馈，更是其品牌影响力的体现。与传统To-B物流企业在产业链话语权中的弱势不同，顺丰控股是国内物流行业中，少数拥有较强话语权的企业，即便月结客户收入占比提升，应收账款周转率也能够维持行业较高水平。
2017年，顺丰控股营收规模已经跻身全球快递企业第五名，虽与处于第一梯队的三大国际快递巨头相比，仍有相当差距，但在中国12万亿规模[1]的物流市场孕育下，顺丰的全链路综合物流能力正在自我强化与加速扩展，长期成长空间值得期待，同时，也为资本市场提供了一个绝佳的长期价值标的。
[1]2017年中国社会物流总费用约为12.1万亿元。
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扩张节奏稳健，护城河越挖越宽
全球范围来看，商务快递行业大多采用直营模式以保证服务质量，因此，企业供给能力的增长，需要稳步的资本开支和大量的投入。
FedEx在发展初期，每年资本支出率（构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金/营业收入）一度高达45%，而在平稳增长的成熟期，资本支出率也保持8.4%的较高水平。即便是全货机以租赁为主的UPS，近10年的平均资本支出率也有4.4%。
2014年以来，顺丰控股每年大额资本开支在50-60亿元，平均资本支出率在8%左右，但巨额的资本开支并不意味着持续透支公司的现金流，稳步的扩张节奏使得公司2016-2017年的自由现金流仍为正。
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数据驱动业务，技术提升效能
快递行业崛起的黄金十年，是在电商爆发与人口红利双重驱动下产生的。当前电商整体增长趋缓，决定了快递行业综合化转型的发展趋势；而人口红利消逝，则决定了快递行业从劳动力驱动向科技驱动转型的必要性。
顺丰控股从发展初期就蕴含着科技基因，早在2003年，公司便从韩国以每台7000元的高价引进巴枪（一种手持终端设备），成为国内第一家为员工配备巴枪的企业。经过公司内部IT部门的不断迭代研发，目前巴枪已升级至第六代[1]。巴枪高度集成了公司的IT系统，不仅能够提高员工的工作效率，也能够考核员工的操作行为。
[1]揭秘顺丰快递“巴枪”背后的“快诀窍”http://tech.hexun.com/2013-05-01/153689253.html。
顺丰创始人、总裁王卫曾表示：“未来快递业要面对的竞争，不是来自同行，而是像Google一样的高科技公司。”当前快递行业正经历从劳动力驱动向科技驱动的转型阶段，而顺丰控股则是业内率先进行全面科技化转型的公司。2017年，顺丰科技研发人员（含外包）达2800人，科技投入高达16亿元，远超国内其他快递企业投入总和。
顺丰控股的科技研发投入不仅提升了内部运营效率，而且已经成为独立的商业产品，实现对外赋能。与菜鸟网络的大数据产品相似，顺丰控股基于积淀近二十年的大数据科技，向外正式发布了数据灯塔产品，能够帮助第三方商家进行商业数据分析并提供优化建议。
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