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雷达卡
四、对赌的现实应用
现实股权融资条款中大多包含对赌协议。
2006年，为取得融资，京东与今日资本对赌，协议要求京东在五年内达到一个远超当时业绩的指标。为实现这个约定的目标业绩，京东此后每年的业绩增长率都必须超过100%；
2016年，万达商业因不满港股市场的低市盈率决定从港股中退出。为此，万达和港股上的A类、B类投资人都签订了对赌协议，要求万达商业要在一定时期内实现A股上市，否则须按约定价格进行股权回购。后来，万达引进苏宁、腾讯等企业的战略投资，以战略投资为对赌协议买单；
小米于今年7月份实现的港股上市备受瞩目，其中也涉及到对赌协议。小米在申请材料中披露，上市涉及到小米之前融资轮次的优先股赎回条款，这一条款规定了小米的上市地点、估值水平，倘若小米之后未能实现这一目标，那么A轮到F轮这些不同轮次的优先股股东有权进行股权赎回。
对赌条款的触发执行会对被投企业造成巨大压力。这是因为对赌条款基本上规范的都是企业业绩和估值目标，且VC/PE都是到期清盘的，在一定的存续期内有资本回报的要求，故而对投资方来说是一种“保护性条款”的存在；从另一个角度来说，对赌协议也是“胡萝卜（即资本入局对企业发展的正面影响）+大棒（即到期行权条件对企业的威慑）”，对企业的业绩有一定的激励作用。
总体来看，对赌是存在一定风险的。尽管对赌协议受到合同法和公司法的规范，但也是惊险的生死契约。按照我国法院判例的意见，投资方与股东对赌，只要协议是当事人真实意思表示，且不损害公司和债权人的利益，不违反法律的强制规定，协议即为有效，法律不进行任何干预。
商业精神和资本主义的博弈，在对赌协议中体现得淋漓尽致。’对企业来说，用得好，资本是企业的“拐杖”，双方都能互利共赢，比如蒙牛和摩根士丹利的对赌，因为蒙牛提前达成了业绩目标，管理层获得了股份作为业绩奖励，摩根也因为蒙牛的业绩优秀，股价表现上涨而获得了实际利益；用得不好，企业就成了资本的“垫脚石”，企业创始人可能失去控制权或背负巨债，比如俏江南和PE机构鼎晖的对赌。
五、文娱产业里的对赌
传统的对赌协议主要出现在早些年实现港股或美股上市的优质中概股与境外投资机构间、新三板企业和PE之间，以及TMT行业的公司与VC之间。但近年来对赌逐渐被广泛应用在文娱产业中，包括电影票房的业绩对赌、企业股权与净利润的对赌等。
以电影票房的业绩对赌为例，作为一种电影发行的保底策略。最具代表性的成功案例便是去年大火的《战狼2》。影片采用保底发行，在上映前发行方北京文化和聚合影联共同支付保底费用，覆盖制片方2亿的制作成本，并通过对影片市场前景的预判与制作方对赌了8亿的保底票房。也就是说，电影上映后，如若票房没有达到8亿，则发行方亏损；只有超过8亿，发行方才能获利。最终《战狼2》的票房远超预期，因此作为发行方的北京文化获得了极为可观的票房分成。
此外，也存在发行方对赌失败的案例，如冯小刚执导的影片《我不是潘金莲》。该电影发行方为耀莱影视，与制片方对赌了5亿元的保底票房，但最终票房仅达到4.84亿元，因此耀莱影视只能按约定条款向制片方支付2亿元。
在企业股权与净利润的对赌方面，投资方对被投资企业会有一定的税后净利润或每年净利润增长率要求，倘若要求无法兑现，则被投资方需按照协议执行一定的股权回购或者现金补偿。
以华谊兄弟和冯小刚个人作为美拉公司股东所签订的对赌为例。2015年11月华谊兄弟发布上市公司公告，决定以10.5亿元一次性收购美拉公司70%的股权，并与冯小刚签订了5年期限、总计6.75亿元的对赌协议。对赌条款中业绩承诺部分规定，2016年度目标公司税后净利润需达到1亿元，且其后四个年度每年度的净利润增长率需达到15%。目前对赌虽未全面完成，但2017年年底，冯小刚凭借电影《芳华》实现14.23亿的电影票房，成功实现了当年的对赌承诺业绩。
文娱产业中另一典型成功案例便是杨幂的嘉行传媒和尚世影业所签订的对赌协议。2015年，嘉行传媒的前身西安同大为引入战略投资者，先是向东方明珠（600637）的全资子公司上海尚世影业转让出95万股股份，其后又以每股78.95元的发行价格，以尚视影业为唯一对象，定向增发285万股股票，募资资金2.25亿元。
除发行协议外，作为西安同大的股东，杨幂及其团队还与尚世影业签订了业绩对赌协议。双方约定，西安同大在其后三年累计税后净利润不能低于3.1亿元，且在此期间，公司的实际控制人、核心艺人、核心管理人员不能出现离任、解约或退出经营管理等情形。一旦发生相关问题，尚世影业有权要求西藏嘉行，以及杨幂团队以15%的年收益率，回购上述285万股股份。
2015年，嘉行传媒凭借所投资的两部电影分别获得了2.2亿和1.6亿的票房，再加之旗下艺人带来的流量收入，实现了营收爆发式增长，达1.4亿元，净利润超8000万元；2016年，嘉行传媒又接连制作完成多部大火的电视剧及电影，当年艺人经纪收入也较2015年增长了7500多万元，助其当年营收直攀3.33亿元，净利润达到1.29亿元；2017年，嘉行传媒继续凭借着公司的艺人经纪和影视剧收入实现全年营收4.78亿元，其中归母净利润1.94亿。由此，三年累计净利润已达4亿元，业绩承诺完成133%。
六、对赌的运用建议
资本对自己利益的保护是环环相扣的，企业一定要研究规则、吃透规则、理解规则之间的联系，才能懂得运用规则，保护自己的权益。
企业应考虑周全后慎重选用对赌协议：
首先，企业在签订对赌协议时可以多运用柔性指标，比如用利润区间去替代单一的硬性利润指标；或者通过设置多种指标的综合目标权重（比如营业额、净利润、市场占有率）来分散单一指标的风险。
其次，企业要注意和投资方的权利、义务相不相匹配，是否对等。对赌协议不是“不平等条约”，企业应该明确，达到业绩目标后要求投资方给予一定的现金或者股权补偿是合理的要求。
最后，企业应该严格规范条款，注意条款与条款之间的关联性，尽量减少信息不对称，实现双方的共赢。
对赌协议在股权融资中十分常见，是一把双刃剑，用得好能实现双方互利共赢，用得不好甚至会丧失企业控制权。在实践过程中，企业应结合企业发展实际，考虑周全后慎重选用对赌协议。
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