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雷达卡
2018年10月26日，新三板一批存量制度集中优化，涉及股票发行、重大资产重组、做市商、收购和权益变动等。虽然，市场悲观人士觉得改革效果有限，甚至无用。但我认为本次改革体现了简政放权、优化服务的意识，是市场运行经验和教训积累后的自我完善，多项改革直面挂牌公司痛点。其中多项改革，董秘一家人也根据企业的困惑和诉求，向监管部门提出过建议。市场参与者满意度有望提升。
就像行车遇堵，不怕慢就怕停。相信只要改革在路上，新三板就有希望。多项在路上的增量改革依然值得期待。
一、并购重组发行对象取消投资者门槛规定原文：“非上市公众公司定向发行股份购买资产的，发行对象人数不受 35 人限制。不过，上述发行对象不符合参与新三板挂牌公司股票公开转让条件的，该发行对象只能买卖其所认购的非上市公众公司股票，发行对象属于持股平台的，不得参与认购。
2016年11月21日，我根据当时多家挂牌公司并购遇到的困境，写了一篇文章《新三板公司之间的并购面临死循环》。其中讲到了新三板公司并购的痛点：“收购过程中，对被并购对象发行股份受《非上市公众公司监管问答-定向发行（二）》的规定，所以被并购对象的员工持股平台同样不能参与定增。但如果想变换为员工直接持股，他们基本上无法满足500万证券资产的合格投资者的条件，由于核心员工只限于与股票发行公司有劳动合同的员工，所以被并购公司员工也无法认定为并购公司核心员工。所以并购之路就是死胡同。”
这项改革意味着，新三板挂牌公司在重大资产重组中，发行股份购买资产发行人数不再受35人限制，并允许不符合股票公开转让条件的资产持有人以受限投资者身份参与认购。这样可以满足向被收购公司高管及核心员工发行股票的市场刚需，无疑有利于收购快速高效的完成，有效促进挂牌公司借助资本的力量做大做强。相信新三板的并购会逐渐风生水起。
本项改革的核心看点在于，取消被并购对象的合格投资者条件。35人限制的取消是量的变化，取消合格投资者条件是质的变化。并购重组中的发行对象门槛取消了，部分头部企业普通发行门槛降低或有望松动？
二、串联审查优化为并联审查
原有发行程序是，公司、会计师、律师、主办券商、股转几个步骤，环环相扣，互为前提，各为因果，一步慢步步慢，严重影响的发行审核速度。
本次改革，发行审查业务流程进行了优化，将主办券商和律师的专项意见披露时点由备案审查完成后提前至认购结果公告披露后。募集资金到账后，签订三方监管协议、会计师事务所验资与主办券商及律师出具核查意见三个环节可同步运行。同时，全国股转公司将审查介入时点提前至股票发行方案等信息披露环节，及时发现并解决问题，分担备案审查压力。在此基础上，将出具备案登记函环节的审查内容简化为发行数据核验比对，从而实现快速审查出函。通过本次改革，同等条件下有望提速20天。
三、小额融资实现“小快灵”
规则原文：挂牌公司年度股东大会可以根据公司章程的规定，授权董事会在募集资金总额不超过1000万元的范围内发行股票，该项授权在下一年年度股东大会召开日失效。
新三板公司股票发行，需要经过董事会和股东大会审议通过。本次改革，针对小额发行进行了制度创新，经授权后，董事会可以在募集资金总额不超过1000万元的范围内发行股票。这将有效缩短发行时间，提高资金使用效率。
改革初期将授权发行范围限定为小金额发行，规定小额发行的标准为授权期限内累计募集资金不超过1000万元。待实践成熟后再考虑逐步放宽标准，推广适用。建议今后可以考虑小额融资和小比例融资（比如1000万元或5%以内的发行）。
做为挂牌公司，需要事先与主办券商协商财务顾问费，以免因多次发行，导致发行费用率大增。
按此规定发行股票的，挂牌公司年度股东大会应当就下列事项作出决议，作为董事会行使授权的前提条件，包括：
1、发行股票数量上限；
2、发行对象、发行对象范围或发行对象确定方法；
3、现有股东优先认购安排；
4、发行价格、发行价格区间或发行价格确定办法；
5、募集资金总额上限；
6、募集资金用途；
7、对董事会办理本次发行事宜的具体授权；
8、其他必须明确的事项。
但是，为有效规避监管套利，如果挂牌公司存在以下情形之一，将无法进行“小额快速融资”：
1、董事会审议股票发行方案时，发行对象包括挂牌公司控股股东、实际控制人、董事或前述主体关联方的；
2、认购人以非现金资产认购的；
3、发行股票导致挂牌公司控制权发生变动的；
4、本次发行中存在特殊投资条款安排的；
5、挂牌公司或其控股股东、实际控制人最近12个月内被中国证监会及其派出机构行政处罚或被全国中小企业股份转让系统有限责任公司（以下简称全国股转公司）采取纪律处分措施的；
6、挂牌公司或其控股股东、实际控制人因涉嫌违反证券法律、行政法规、规章正被司法机关立案侦查或者被中国证监会及其派出机构立案调查，尚无明确结论的；
7、全国股转公司认定的其他情形。
四、弱化不以融资为目的和补流的发行管控
对于发行用于做市、发行构成收购、发行用于激励等不以融资为直接目的的发行，不再要求公司进行募集资金必要性和合理性分析；二是对募集资金用于补充流动资金的，不再强制要求量化测算，只需在发行方案中就补流用途进行列举披露即可。
弱化对募集资金使用用途的管控，是适应中小企业特点的简政放权改革。比如股权激励，目的只有一个，就是：“吸引和留住优秀人才，有效地将股东利益、公司利益和员工利益有机结合，促进公司的长远发展”。以前补流还需要测算增长率，甚至要倒推募集资金需要量，也加大了募集资金使用的监管工作量。本次改革降低了挂牌公司的信披成本和中介机构的核查成本，又契合了中小微企业小额、灵活的融资特点。
五、明确回避表决条件
制度原文：董事会决议确定具体发行对象的，董事会与股东大会就股票发行相关事项进行决议时，关联董事和关联股东应当回避；董事会决议未明确具体发行对象的，如最终实际认购人为董事或股东及其关联方的，挂牌公司应按照回避表决要求重新履行审议程序。
本次对发行回避制度进行了进一步明确，有利于企业发行启动阶段提前规划。以免出现关联董事和关联股东未回避导致的发行重新审议。不走回头路，提高挂牌公司融资效率，也避免企业违规操作。
六、新增终止审查规定
制度原文：第六章第二十条在股票发行备案审查期间，存在下列情形的，全国股转公司终止备案审查：
（一）挂牌公司因涉嫌违反证券法律、行政法规、规章，正被司法机关立案侦查或者被中国证监会及其派出机构立案调查，尚无明确结论的；
（二）挂牌公司存在违反募集资金管理和使用相关规定、违规对外担保、资金占用等行为，情节严重且提交备案材料时尚未整改完毕或消除影响的；
（三）挂牌公司未在规定期限内披露定期报告的；
（四）认购人以非现金资产认购股票，未完成相关资产权属过户或相关资产存在重大法律瑕疵的；
（五）挂牌公司与认购人协商一致，主动申请终止股票发行备案审查的；
（六）全国股转公司认定的其他情形。
之前，由于股转公司缺乏终止审查的相关规定，只要企业不主动撤回材料，该发行一直显示在审状态，股转公司无权主动终止。只能不断反馈，或者私下告知券商。这些，都增加了股转公司和挂牌企业的无效重复劳动。
本次对终止审查制度进行了规定，明确了对符合条件的，全国股转公司对文件审查后出具终止股票发行备案审查通知书，送达挂牌公司和主办券商。并要求挂牌公司和认购人在认购合同中，就终止审查情形下的退款安排等纠纷解决机制进行明确约定。这将有效减少股票发行的法律纠纷。
改革之路仍远，信心恢复尚需时日。但只要不忘新三板设立的初衷，改革之路坚定，相信终能拨云见日。机会或留给坚守和有准备的人。
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