20181127【充实计划】第903期

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2018.11.27
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云米纪要

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学习和投资心得：
回购新政：美国式回购是杠上开花，经济状况好的时候，是用账上多余的钱来回馈股东，而A股是应急式的，在经济最差的寒冬，花掉很可能是救命钱来给大股东和控股股东的质押爆仓风险解围，这是最大的区别。可以想见，经济差，生意不好做，上市公司的现金用于低成本扩张或是买棉衣御寒，与回购股份相比，哪个更有利于公司的长远发展，会为股东创造更多的价值。所以这一轮中国A股式回购潮，是最糟糕的回购，选错了时机，或者说回购的目的和服务对象本来就不同造成的，这是悲剧，剧本的编写者是监管层，因为监管层为此时参与回购的上市公司以今后融资提供便利作了背书，这种肉眼可见的愚蠢，这样的短视，从来都是基于利益而不是出于智商的。上市公司回购，应该是股价明显低于股票内在价值时，并且回购后注销，有利于提高。各位股东权益，而现在A股回购主要是维护股票市值，没有考虑价值，并且搞不好能让大股东高价减持，损害小股东权益，所以A股回购一定要监管。无论是A股还是美股股票回购，回购比例与回购后股价表现均呈现显著的正相关。A股回购比例大于流通市值5%的上市公司股票回购，回购预案公告当天相对沪深300指数超额收益达4.72%，高于回购比例小于1%的超额收益1.47%约3.25个百分点，回购1个月内（不包括当天收益）上市公司超额收益5.08%，高于回购比例小于1%的超额收益2.16%约2.92个百分点。美股回购比例小于流通市值的1%和大于10%的上市公司，回购后1月相对标普500指数超额收益分别为0.88%和5.20%。这也表明，在A股弱势的市场环境下，股票回购并非无效。如果说上市公司股票回购代表了上市公司对公司股价表现的“信心”，那么回购比例则是“信心”重要的衡量指标，上市公司传递的“信心”与股价反应呈正比。而在回购力度方面，美股上市公司回购力度明显强于A股：A股回购金额占流通市值比例超过5%的仅占回购股票公司的7%，美股上市公司回购比例5%-10%、超过10%的分别占29%和22%，更大的回购力度加强了美股市场回购的效果。既然A股公司回购数量（笔数）、金额和比例均大幅低于美国，是导致股票回购对市场影响有限的重要原因，那又是什么因素在制约A股的回购规模呢？光大证券认为有下列三方面原因。首先，A股股票回购法律规定有待进一步宽松。美国是较早实施回购股份形成库存股制度的国家，已经基本形成了“原则允许，例外禁止”的相对宽松的监管环境，体现了对股票回购的鼓励态度。而国内对回购股票的具体情形、回购股份处理均有较严格规定。其次，委托代理情形少，导致A股上市公司更偏好“增持”而非“回购”。 2008年至今，上市公司重要股东增持接近5万笔，增持金额1.2万亿元。从上市公司采用增持或回购的动机上看，中国上市公司目前还不存在美国上市公司中普遍的委托-代理关系，大多公司大股东和经营管理层相同，大股东回购股票则会增加其他股东的持股比例，因而缺乏回购股票的动机。再次，A股上市公司仍有较强的投资需求等，不支持大量回购。上市公司回购股票直接反映为公司现金流量表中筹资性现金流的减少。短期来看，中国作为新兴经济体，上市公司仍有较强的投资需求，不支持大规模的股票回购。长期来看，随着经济增速的放缓，经营性现金流的周期性降低，投资需求逐步减少，上市公司把剩余资金返还给投资者的积极意义被成熟的机构投资者认可，将逐步推动A 股进入与美股市场类似的“回购时代”。未来，证监会将持续推动A股回购制度与海外接轨，且随着经济增速放缓，投资需求减少，预计将提高后续上市公司实施股票回购的规模和数量，从而有利于市场表现。