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所有者管理

　　“我的另一个重要标准是管理层必须持有公司相当比例的股票。我曾和国民石膏公司（National Gypsum）的董事长通过信。他有公司2万股股票，但都被他以20美元的价格卖掉了。今天这么多股票值很多钱，但当时只卖了40万美元。我注意到该公司总裁仅有500股公司的股票，于是就给公司董事长写了封信。但是，我得到的答复却让我感到震惊：‘布朗先生拥有多少股票是他自己的事情，别人管不着。’我完全不同意这种观点。一位公司高管至少应把他一年的薪水投资到公司股票中去。如果他对公司连那点忠诚度都没有，他就不该成为公司的主要管理人员。如果他们自己都不想要这只股票，我为什么还要买呢？”卡雷特反诘道，并补充说自己总是利用股东签署的委托书寻找内部人持股量较大的公司。

　　那似乎是公司能够保持长期增长的重要原则，我补充说。但是过了这么多年，商业原则肯定已经发生一些变化。他对此怎么看呢？

　　“不，商业原则就是原则，偏离这些原则是很危险的。有些人足够精明，可以做到这一点，例如快进快出，但这样的人很少。我看过一个研究证券交易保证金账户平均寿命的报告。这些账户的平均寿命只有两三年。曾有一位客户坚持了13年才输光所有的钱，而他的起步资金是几百万美元。”

　　关于投资原则，卡雷特有12条格言：

　　1. 持有10只以上的股票，而且这些股票必须能覆盖5个不同行业。

　　2. 每6个月对所持有的每种证券至少做一次重估。

　　3. 必须保证占总资产一半以上的证券出现盈利。

　　4. 在分析任何股票时都要将收益作为最后才考虑的因素。

　　5. 处理亏损的头寸果断，但有盈利的头寸不要急于平仓。

　　6. 不要把多于25%的资金投入到你还了解得不够详细的证券上。

　　7. 像躲避瘟疫一样躲避“内部信息”。

　　8. 寻找事实，而不是别人的意见。

　　9. 做证券估价时不要过分依赖那些呆板的公式。

　　10. 当股市高位运行、利率上涨、经济繁荣时，至少应把一半资金投在短期债券上。

　　11. 尽量少借钱或只在股市低迷、利率很低或正在下跌、经济不景气时借钱。

　　12. 要用适当比例的资金购买前景十分乐观的公司的长期股票看涨期权。（摘自《大师的投资习惯》一书，中信出版社出版，约翰·特雷恩著，有删减，标题为编者加，艾经纬整理）

　　菲利普·卡雷特小档案

　　卡雷特出生在马萨诸塞州位于波士顿以北10英里的林恩市。

　　在1914~1917年的4年中，卡雷特在哈佛学院完成了本科课程（1917届毕业生）并修了一年商学院的课程。当时正值一战期间，他加入了美国陆军通信军团航空部，得到一个从事空运工作的机会。

　　1919年退伍以后，他在波士顿的一家小公司工作，由于感到公司太小，难有大的作为，他辞职了。

　　随后，他决定周游美国，并在1920年11月在西雅图找到一份债券销售的工作，正是在那里他遇到了他的妻子伊丽莎白·奥斯古德。

　　他们一起回到了波士顿，他加入了《巴伦周刊》杂志社。他一直这样工作到1927年他决定去纽约“开创自己的事业”为止，后来进入布莱思合伙公司。

　　卡雷特观看了近年来发生的所有日食——共11次。为了看日食，走多远路程他都不在乎，甚至有一次是在亚马逊河上看的日食。不过，除了这几次耗时不多的消遣外，他承认没有其他户外活动的兴趣或爱好。

拉尔夫·万格：寻找好的小公司 走在趋势前面
2010年09月24日23:58第一财经日报我要评论(3) 字号：T|T
　　橡子基金总裁，发掘潜力公司的大师

　　1960年，拉尔夫·万格涉足投资业，在成立刚两年、总部位于芝加哥的哈里斯联合公司（Harris Associates）工作。

　　他说他之所以喜欢投资业，是因为这一行报酬丰厚而且“不是太辛苦”。他一直在这家公司做证券分析师兼投资组合经理，直到迈克尔·B·哈里斯创建了橡子基金。万格担任了橡子基金的投资组合经理，并于1977年2月成为总裁。

　　发现休斯敦石油公司对橡子基金和万格而言是至关重要的。1973~1974年股市崩溃时，由于不断发现新的油田，休斯敦石油公司价格仍然保持坚挺，从而，如万格所说，“拯救了橡子基金，使其免于崩溃。事实上，如果没有这只股票，橡子基金就不可能有今天”。

　　投资哲学

　　万格的投资哲学有两个要点：

　　1. 寻找好的小公司，这些公司比大公司更有投资价值。

　　2. 识别主要趋势，并购买能在趋势中受益的公司的股票。不过，万格和T·罗·普赖斯有所不同，后者只寻找趋势的领导者。

　　万格积极寻找有潜力的小公司的做法是有一定理论依据的，这实际上是利用了芝加哥大学的罗尔夫·本茨（Rolf Banz）于1978年提出的“小公司”现象。本茨教授发现，低市值公司股票的收益率超过了市场平均水平，即使经过风险调整——考虑到小公司往往风险较高——也是如此。

　　万格“想购买那些没有完全实现其经济价值的小公司的股票，然后等这些公司不断成长直到完全实现其经济价值再抛出。散户往往会在小公司还没有完全实现经济价值时就抛出，并买进那些完全实现其经济价值的成熟的公司，因此他们常常成为我们交易的对手方”。

　　为了发现有潜力的小公司，万格从全国各地的能人异士以及较小的经纪人公司那里广泛收集信息。他每年都给那些向他提供有用情报的人或机构送红包，他将其称为“红A”奖金。“许多机构的投资组合经理喜欢说华尔街的研究没什么用。”他说，“但他们每天还是要接三十几个华尔街的电话。”

　　了解趋势

　　“我发现人们的生活方式真的变了。”万格说，“20年前去参加宴会，几乎每个人都是一手夹着雪茄，一手端着一杯马提尼酒。早晨早早起床，然后去公园慢跑，这在当时会被认为是荒唐之举，中年人没人有这种习惯。但是我们不知道接下来人们的生活方式会如何变。如果当时医生知道未来是这样子，那么他们早就从心脏病学转到运动医学了。”

　　“这对人们的休闲方式和花钱方式产生了深远影响。例如，现在有更多的老年人的背和膝盖不好——这需要治疗，因而给许多人带来了赚钱的机会。”

　　由于计算机的出现，投资业本身正在经历一场巨大的变革。

　　“确实如此。”万格同意这点，“指数基金、数据库，太恐怖了。总有一天，你只花80美元就能够在电脑专卖店买到一套‘投资组合经理’程序。你可以将你知道的所有信息都输进去，我自己也就失业了。我们正处于一场从未停止过的革命的中间阶段。”

拉尔夫·万格：寻找好的小公司 走在趋势前面
2010年09月24日23:58第一财经日报我要评论(3) 字号：T|T

　　破碎的水晶球

　　准确地预测趋势并不是一件容易的事。万格在1984年3月31日的报告中分析了未来学家在1972年所做的一些预言。

　　他们预测了未来几年在技术领域将出现的20项重大进展，其中包括一些能使能源价格在1985年之前降低的技术革新：深海石油钻探、核电继续增长、低等化石燃料（fossil fuels）如褐煤的开发利用、合成燃料、太阳能进入1/4的家庭。

　　不过，这些预言中只有深海石油钻探真正变成了现实。万格从中得到的教训是：技术的发展趋势极难预测。做出这些预测的都是知识渊博的专家学者，但他们大部分都错了；问题更严重的是，他们没有预见到1972年以来发生的重大变革。

　　他进一步指出：“在一个高速变化的世界里，一家公司连续保持20年或30年的稳步增长并不是一个好的迹象：出现这种情况的可能性太小了，因为在此期间事情已经完全变样了，无论你在30年前是靠什么取得成功的，现在这些因素都已经失效了。我认为通过集中对小公司进行投资，你更有可能把握住下一个趋势。你应该走在趋势的前面，而不是仅仅做一个趋势跟随者。”

　　隐性的消息和夸大的新闻

　　在寻找趋势时，你既要重视显性的消息，也不能忽视隐性的消息，因为正如福尔摩斯侦探小说中所写的那样，“汪汪叫的狗不咬人，咬人的狗都不叫”。

　　例如，在1987~1988年冬季，没有任何关于煤气供应短缺的报道：很少有老年人在他们位于布朗克斯区的公寓里挨冻，等等。这意味着燃料供应充足。这种消息一般都上不了头版头条——事实上，值得报道的一般都不是什么好消息。不过，燃料便宜对有些行业是利好消息，例如航空业。

　　过分夸大的新闻也可以创造机会。一座核电站出现泄漏事故或一场即将到来的龙卷风都会引起记者和公众的过度关注，尽管它们其实远没有那么危险。

　　1979年，当“太空实验室”进入大气层坠毁时，全美国所有的航班都取消了飞行。但是，由于每天都有大约130个美国人在车祸中丧生，因此对美国人来说，死于车祸的可能性要比被“太空实验室”碎片击中的可能性高几百万倍。

　　万格问了一个切合实际的问题：“为什么人们不按照统计概率来如实衡量风险呢？”他认为，一种解释是，人们不喜欢通过数学计算估计危险实际发生的概率。

　　另外，不常见的事件肯定比司空见惯的事更有报道价值。“太空实验室效应”告诉我们，由于市场总是倾向于过分担心发生可能性极小的灾难，因此一些有可能遇到麻烦但这种可能性极小的稳健型公司还是有一定投资价值的。

　　当某家公司确实遇到了大麻烦时，其股票跌幅一般大于应有的调整幅度。华尔街称这种现象为“股价对坏消息的过度贴现”。因此，正如万格指出的那样，当市场由于夸大其词的利空消息而对一家好公司的股票极度悲观时，赚钱的好机会也就来了。

　　好公司的标准

　　万格检验一家公司是否为好公司的标准主要有三个：增长潜力、财务状况，以及基础价值——他将之称为“三足鼎立”。

　　1.增长潜力体现在五个方面：（1）公司产品的市场不断扩大；（2）良好的产品设计；（3）有效率的生产；（4）强大的销售；（5）合理的利润率。

　　接着，万格寻找那些具有优秀的管理层的公司，一家好公司的管理层应该懂得自己的行业，精于营销和销售，并对顾客有奉献精神。他偏好那些管理层持股比例高的公司，这样管理层和外部股东利益才能更加一致。

　　2.万格希望能确信公司的财务状况良好：负债低、营运资本充足、会计制度比较保守。一份稳健的资产负债表可以保证公司盈利在增长的同时，现有股东的权益资本不会被稀释。

　　3.最后，股价必须有吸引力。万格指出，机构投资者经常误将一家公司和它的股票等同起来，好公司不一定有“好”股票——许多好公司的股价可能已经被市场高估了。（摘自《大师的投资习惯》一书，中信出版社出版，约翰·特雷恩著，有删减，标题为编者加，艾经纬整理）

　　拉尔夫·万格小档案

　　万格个子不高，圆脸，爱开玩笑，脸上常有一种幽默而又略带嘲弄的表情，不过在平静时表情稍嫌冷峻。他头顶已经秃了，戴一副黑框细边的大眼镜。

　　万格出生在芝加哥，在麻省理工学院获得了工业管理的学士学位和硕士学位。管理不是科学，万格说，相反，管理是建立在心理学知识、常识，以及好的性情之上的。

米凯利斯：不把投资回报最大化放在首位
2010年09月25日00:00第一财经日报我要评论(1) 字号：T|T
　　第一太平洋（601099）顾问公司主管，净资产收益率的倡导者

　　“你在投资时必须想到市场有可能会发生百年不遇的暴跌。这似乎是不大可能的，不过，一旦发生这种情况时，你首先要做的是生存下去。”

　　本杰明·格雷厄姆的投资信条是购买价格低于实际价值的资产。乔治·米凯利斯对此做了一点变异：盈利能力和资产一样重要，因此要尽量购买市盈率低的股票。如果合适，米凯利斯以等于或高于资产价值的价格购买盈利能力非常好的公司的股票。

　　米凯利斯说，他的做法很容易理解。他看好的公司一般具有以下几个特点：

　　1. 它们都是高利润的企业：一般地，这些公司的净资产收益率和总资产收益率都很高。而且，高净资产收益率应该具有可持续性。

　　2. 它们的盈利能力不受商业周期的制约。

　　3. 它们成功的原因是可以确认的。净资产收益率高达25%~30%通常是有很好理由的。如果他看好的公司有这么高的回报率，那么他总是希望找到这些理由。找到理由后，他还要评估这种高回报率的可持续性。然后，他才会对整个投资有足够的信心。

　　米凯利斯不喜欢负债经营。他所持有的公司的资产负债率一般在15%左右，而标准普尔500指数的成份股平均为25%。利润高的公司一般没有太多债务，而且这些公司中有债务的公司的负债水平也有下降的趋势。因此，这些公司的安全性有额外保证。而且，如果出现好的投资机会，那么那些现金比较丰富的公司就能抢先抓住机会。

　　由于强调高净资产收益率和低负债率，米凯利斯没有投资过初创企业和那些多年以后才会有（但是也可能没有）盈利的公司。他持有的公司都是有着很长的稳健经营历史、业绩良好的公司。

　　“产生现金的能力是衡量盈利能力的重要指标。例如梅尔维尔公司（Melville），我们从1970年起一直持有该公司的股票。你能想象一家总资产在3.5亿美元左右的公司10年内竟然产生了20亿美元的现金吗？梅尔维尔公司做到了这一点。梅尔维尔之所以能如此出类拔萃，是因为其所处的行业具有很高的进入门槛，它在这个行业里几乎没有竞争对手。

　　保持高度流动性

　　米凯利斯坦言他不会把投资回报最大化放在首位，因为他风险承担能力有限。他保持高度的流动性：其资产组合中的现金头寸最低为10%。在1987年大崩溃发生时，他的现金头寸为20%，而1988年中期为18%。“你在投资时必须想到市场有可能会发生百年不遇的暴跌。”他说，“这似乎是不大可能的，不过，一旦发生这种情况时，你首先要做的是生存下去。”

　　米凯利斯尽可能避免遭受重大损失，而且在股市开始突破上行时，他也不介意业绩低于平均水平。不过，他管理的基金业绩一直非常稳定，基金的回报率从1973年到1988年只有一个季度是低于标准普尔500指数的增长率。在可怕的1987年第四季度，他的基金仅下跌了13.5%，而同期标准普尔指数下跌22.5%。

　　他认为自己并不是一个反应很敏捷的人。“我知道这一点，”他说，“但我喜欢按照自己的方式做事，这样我就不至于被难以避免的挫折吓跑。”米凯利斯没有买过十分火爆但波动很大的成长型公司股票。

　　米凯利斯关注着大约300家公司，但只有当一家股票看起来特别便宜时，他才会考虑买进。米凯利斯通常对每只股票都有一个目标价位。当股价跌至目标价格以下时，他就开始购买；价格越跌，他买得越多。他说，他从不奢望自己全部或大部分股票都是以最低价买进的，因为他可能会买得太早，但是他希望当股票跌至谷底时他仍然有资金继续买进。

　　当股价略有高估，米凯利斯就打算卖出了。他有时也怀疑自己太急着卖了。他把自己形容成一个“一垒打选手”，总是见好就收，从不刻意追求“二垒打”或“三垒打”。

　　在购买一只股票时，米凯利斯喜欢分批建仓。“要对一只股票的走势产生‘感觉’，你需要先持有它一段时间。除此之外，没有更好的办法。”他说。

　　他很少依据某种概念投资，例如，“美国正在老龄化，因此投资在……拐杖产业。”我建议说。米凯利斯笑了。

“玩一把”高风险债券

　　至于债券，米凯利斯要么不愿意承担任何信用风险，要么要求获得显著的风险补偿。如果要在AA级债券和AAA级债券之间进行选择的话，他从来不会买AA级债券，因为AA级债券的利率只比AAA级债券高30个基点，不值得买。当他看好债券市场时，他会购买政府债券。

　　另一方面，如果价格合适，米凯利斯也愿意“玩一把”高风险债券。投资股票时，他希望公司资产质量越高越好，但在购买债券时，他很乐意买那些有可能破产的公司的债券。

　　至于防御性投资品种，米凯利斯认为在欧洲市场上发行的可转换债券（欧洲可转债）要比在美国国内市场上发行的更有投资价值。例如，福特汽车公司发行了许多优先级的欧洲可转债，到期日从1983年到1988年不等。米凯利斯在20世纪70年代末和80年代初买了一些这种债券，以等到福特公司盈利能力恢复后再转化为股票。这些债券的期限相对较短，而且可以具有优先清偿权，因此投资这种债券比直接购买福特公司的普通股要安全多了。现在，这些欧洲可转债都已经转成了股票。

　　不相信衍生工具

　　米凯利斯不相信期货、期权、对冲、“保险”以及其他正在市场上迅速泛滥的金融工具。

　　他认为许多人之所以投资失败，不是因为不够聪明，而是因为聪明得过头了。智力比较活跃的投资者容易被那些既深奥又优雅的概念所吸引，如复杂的衍生工具，从而无法专注于一些更基本的真理或者说事实真相，尽管这些真理或事实真相浅显易懂。

　　他举了一个例子，“比如说CMOs—抵押担保债券。一家银行可以将抵押贷款所产生的收益拆分成三种独立的现金流：短期、中期和长期，并发行相应期限的抵押担保债券。那些希望尽快收回投资的投资者可以购买期限为5年的抵押担保债券，而长期投资者则可以购买25年期的。这种发明非常好，非常聪明。但是，当市场崩溃时，对这些债券的定价将是异常混乱的——你如何才能将每只收益流都折现成现值。如果再考虑到抵押贷款的提前清偿权——市场中的投资者许多甚至都没听说过——问题就更复杂了。（摘自《大师的投资习惯》一书，中信出版社出版，约翰·特雷恩著，有删减，标题为编者加）　

　　乔治·米凯利斯小档案

　　当米凯利斯还是个孩子时，大家都认为他将成为一个画家。不过，在学校里，他发现了自己的数学天赋。当意识到通过画画来谋生不是一件容易的事之后，他丢掉了这个念头，1954~1957年在加州大学洛杉矶分校专攻工程学。1958年在加州大学伯克利分校上了一学期后，他又转到了哈佛商学院，并于1960年毕业。总的来说，他感到自己受到的教育远远不够，因为他过于偏重数学和工程学了。

　　1971年，乔治·米凯利斯加入了原始资本（Source Capital），原始资本是一只在纽约证券交易所挂牌上市的封闭式基金。1977年他成了这只基金及其母公司——第一太平洋顾问公司（First Pacific Advisors）的主管。

　　他做得非常成功。1988年夏天的统计表明，过去15年原始资本基金的总回报正好是标准普尔500指数的3倍：总收益率为1200%，而同期标准普尔500指数只增长了400%，这个纪录只被16只基金超过，在所有权益基金中排到了前5%。从1977年米凯利斯成为总裁起一直到1987年，基金的复合年总回报率为19%。在封闭式基金的业绩排名中，原始资本经常排到第一名。

迈克尔·斯坦哈特：最有名公司最容易投机过度
2010年09月25日00:01第一财经日报我要评论(2) 字号：T|T
　　斯坦哈特对冲基金创办人

　　迈克尔·斯坦哈特所管理的资金第一个20年的收益率之高，在整个投资史上也是凤毛麟角的。

　　如果你在1967年7月斯坦哈特管理的对冲基金——斯坦哈特合伙公司（Steinhardt Partners）成立伊始就投入10000美元，那么20年后你就可以拥有100万美元。要是以年复利率计算，在扣除佣金后，投资的年复利回报率高达27%。

　　他为什么能取得这样的成功？

　　策略型交易者

　　斯坦哈特可以被称做策略型交易者。首先，他形成一种大的和总体的概念——普通投资者在读报的时候也都会形成这种概念：日元将对美元升值、通货膨胀将恶化、石油股反弹的时机已经到了。

　　有了一个总的概念性框架，斯坦哈特着手寻找个股。由于付了那些佣金，他会不断接到华尔街打过来的电话，向他提供一些可能有利可图的交易的消息。“我们将调低对通用电气下个季度的盈利预期！”“花旗将调高巴西的信用等级！”华尔街的一些公司影响力非常大，他们的看法往往会在一定程度上左右市场走势。

　　当这些公司的主要分析师有新的想法时，斯坦哈特希望自己能接到“第一个电话”（first call）。这倒不是因为这些分析师的观点一定对，但是只要那些在斯坦哈特之后接到这些分析师电话的人认为是对的就足够了。

　　对于斯坦哈特这样一个短线投机者来说，当下正在发生或近期将要发生的事情才是现实。长期内发生的事情，那些着眼于长期的华尔街研究报告，都是将来的事——虚幻世界。

　　斯坦哈特说：“我是多么羡慕那些可以持有一只股票达几年时间的投资者！他们可以为了很久才有可能发生的事而一直这样等着。在这个世界上，没有哪个成功的投资者会比我更少碰到单笔交易回报率为两倍或三倍的机会了。我总是见好就收，不过，我的大部分利润都是在持有了一年以上的投资品种中赚到的。”这也是斯坦哈特“方向性”下注的时间长度，比他所做的那些大量交易的期限要长。

　　但是，斯坦哈特的成功更多地归功于短线交易。他还对整个市场的短期走势进行投机。他可能借钱做多，也可能持有净的空头头寸。

　　斯坦哈特管理的最早的对冲基金——斯坦哈特合伙公司，在他有把握时也会充分利用杠杆。这里有一些例子。其中之一就是前面提到过的1983年快速出击IBM的股票。另一次是在1981年，斯坦哈特确信中期国债将有大的涨势。斯坦哈特用基金掌握的5000万美元现金以及借来的2亿多美元购买了价值2.5亿美元的五年期美国国债。然后，他焦急地等待着利率的下调。（当时，该基金账面上出现了1 000万美元的亏损。）那时他失去了一些客户，但最终他赌赢了：2.5亿美元——其中基金只投资了5000万美元权益金的债券投资赚了4000万美元。

　　交易技巧

　　“我管理的基金从不持有我没有把握的头寸，”斯坦哈特说，“如果有分析师递进来一份报告，我会考虑5分钟时间，然后做出决定。分析师做出预测，一些公司下季度的盈利将增加，还有一些公司的管理层将发生变动，或诸如此类。我倾向于被动管理——将一大部分决策权交给分析师。如果事情没有办妥，我会反复仔细检查那份分析报告。我的主要角色是总指挥，确定基金可以持有的总头寸以及能接受的风险水平。”

　　“我将我的角色看成是利用一切可行的手段，尽可能获得最佳的资本回报，而不是拘泥于一种特殊的交易风格。我每天都问自己风险报酬率（risk-reward ratio）是否符合要求。我有四五位交易员负责和80~90个经纪人打交道，这样可以在最大限度上利用华尔街的信息。如果只做长线交易，我不可能取得这样的成功。”

　　斯坦哈特告诫那些想买低价股（指那些价格处于阶段性低位的股票）的投资者：那些股票还可能会继续跌下去。投资者必须考虑市盈率、工业发展势头、公司在市场竞争中的处境，以及许多其他因素。

　　“我基于基本面的长期前景选择长线投资的品种——不过，这并不意味着我必须持有这些头寸到一定的时间。我经常对下属说，要将投资决策建立在长期基础之上，即使你要赌的事件可能不会发生。我常试图判断市场会对长期展望做出什么样的反应。”

做空方

　　斯坦哈特打趣说，实际上，对于包括他自己在内的大多数人来说，做空需要做一种心理上的调整，以克服自己正站在魔鬼一边和国家、母亲们以及传统价值观作对的怪念头；而且要接受空头的损失可能是无穷大的说法也不容易，而做多的最大可能损失是100%。

　　不过，斯坦哈特的投资原则是“不入虎穴，焉得虎子”。1972年，他卖空了几只大名鼎鼎、被称为“纯洁的处女”（vestal virgins）的成长型股票——宝丽来、施乐、雅芳实业等——那时这些股票的市盈率高达30~35倍。

　　不过，令他沮丧的是，这些股票继续上涨，最高时市盈率达到了40~45倍。而且，在1973年股市崩溃时，这些股票反而加速了上涨。

　　1976年1月对公司来说也是黑色的，当时公司持有的空头头寸达到最高水平，随后市场迅速上涨。幸运的是，这样的损失以后没再发生过。

　　斯坦哈特做得最满意的一只股票是国王资源公司（King Resources）。在这家公司破产之前，1968年他获得了7~8倍的回报。“我们是更大的傻瓜，”他说，“我们真的相信了他的谎话。我卖空这只股票只是因为它涨得太快了。”

　　斯坦哈特经常认真评估其投资决策，每天都检查很多遍他的投资组合。他倾向于将注意力集中在表现不佳的投资品种上。如果某天某只股票表现好于大盘，那么一切好说。如果不是这样，他开始寻找原因。可能是决策失误，也可能是随机现象。但是他会全神贯注地盯住这只股票，直到他确信这的确是随机的波动。

　　他喜欢在投资组合中持有那些能引起套利交易者注意的股票。因此，他经常能走在趋势前面。

　　（摘自《大师的投资习惯》一书，中信出版社出版，约翰·特雷恩著，有删减，标题为编者加，艾经纬整理）

　　迈克尔·斯坦哈特小档案

　　斯坦哈特出生于纽约布鲁克林区，父亲是珠宝商。斯坦哈特1岁时，父母就离异了。根据犹太教的戒律，他父亲没有给他现金，而给了他100股宾州迪克西水泥公司的股票和100股哥伦比亚天然气系统公司的股票。

　　高智商的斯坦哈特在16岁就读完了高中。他考上了宾夕法尼亚大学沃顿金融学院，并于19岁毕业。

　　后来，斯坦哈特参加了美国陆军预备队。退役后，他在《金融世界》杂志做过记者，不过时间很短即被解雇了。

　　1967年7月10日，斯坦哈特、法恩和伯科威茨三人成立一家公司，起步资本为770万美元。这家公司管理的资金第一年的回报率为30%，第二年达到84%。

巴尔·罗森伯格：将市场人气量化
2010年09月25日00:03第一财经日报我要评论(2) 字号：T|T
　　投资组合管理大师，创立了自己的投资公司

　　股票市场中的任何细节和随机事件几乎都逃不过巴尔·罗森伯格的眼睛。“我们在探寻一些基本模式，希望从中发现投资机遇。”

　　巴尔精辟地总结出自己的投资策略。这种策略完全由电脑完成的——电脑每天要过滤数百万条数据信息，并从中筛选出要买入或卖出的股票。

　　真是想象不出还有谁能比巴尔更适合做这项艰巨烦琐的工作。巴尔是一个颇有才气的佛教徒，也是一位在投资界赫赫有名的投资经理人。19世纪70年代，他把“风险理论”从象牙塔中搬出来，并运用到了投资实践中。

　　曾经是经济学副教授的巴尔创建了自己的第一家投资公司——巴尔·罗森伯格联合公司（Barr Rosenberg &； Associates，简称 BARRA），并率领旗下一批专业人士步入了投资业的新纪元。1978年，他被《机构投资者》杂志誉为“现代投资（000900）组合理论”的一代宗师。

　　定量分析

　　巴尔的电脑决策战略也不是很高深，还不至于让没有数学天赋的人望而却步。在那一串串长长的计算机代码和复杂的数学公式背后，有三条基本原则。

　　这三条原则是：1. 认真并且快速地分析上市公司、市场和投资者的心态；2.不必掌握所有的信息，只要掌握其他投资者尚未发觉的信息即可；3.分散化投资。

　　1985年，巴尔卖掉了他在BARRA的股份，随后又创立了RIEM公司。

　　这家新公司的经营理念就是：即使整个市场从大体上说是有效率的，但是，利用安装了适当程序的计算机，你仍能辨别出无效率的股票价格（价格被高估或者低估），从而发现投资机会。

　　这办法有效吗？

　　“公平地讲，我认为我们击败了市场。”巴尔宣称。从1987年7月RIEM创立之日起到1997年11月，它下属的美国小型公司基金（U.S. Small Cap fund）收益增长率为17.5%（税前），大大超出了罗素2000指数公布的11.6%的平均水平。同属RIEM旗下的美国核心股票基金（U.S. Core Equity）自1985年6月创立以来到1997年11月为止，所公布的年收益增长率为17.9%，比照16.8%的同类综合标准只超出了一点点——扣除税费后，利润差距微乎其微。

　　RIEM通过“市场中立”战略取得了辉煌的业绩，也就是开发那些与大盘走势不相符、被高估或者低估的股票，从中获取利润。1997年11月之前的5年间，RIEM的“市场中立”类投资组合年收益增长率比照其同类标准高出了将近12%（税前）。

　　巴尔指出，定量分析投资法有助于提高普通投资者成功的几率。如今，普通投资者不必投资数百万美元来添置计算机或通信技术设备也能运用定量分析法来炒股，他们只需要选定适合于自己的股票样本即可。

　　巴尔认为选择小盘股胜算会大一些，因为机构投资者并不关注这类股票，他们紧盯着的是那些大盘股。在这种大盘股上，几百万美元的资金根本不足以抬高股价。“显而易见，如果你关注那些发行量和流通量都比较小的股票，你的机会就更多，而且，公司经营中有什么变动情况，你也比较容易看到。”巴尔说。

　　评估模型

　　自从1985年公司开业以来，RIEM一直使用着一种“评估模型”，到现在，模型版本已经换了好几代了。

　　这个评估模型把全美所有的公司分为166组“相似行业”，各行业下又根据信息程度划分为不同的板块，以便进行相互比较，并与市场平均值进行比较。

　　总共算起来，评估一个公司的损益表、资产负债表和销售情况要考虑的因素有190种之多。最后，系统还要对5000多家美国公司和7000多家外国公司分别作出评价，从而得到最终的分析结论。

　　我们的目标是：利用RIEM评估结果与当前市场价格之间的差异来击败市场。根据过去相似情况下市场对于价差的反应速度，可以计算出预期的“超额收益”。RIEM的定量分析人员还给它起了个奇特的名字，叫做“评估阿尔法”。在投资界，内行人都知道“α”这个希腊字母代表着超出市场平均水平的收益。

监视同行

　　“市场人气模型”研究过去的价格模式，通过扫描经纪人推荐、分析家预测的各种市场人气指标来测度某只股票在市场上的可能热度。

　　“我们用这种方法来关注同行，也就是其他机构投资者的运作。更广义地说，我们是在关注整个股市，比如市场的热点、股价的变化、股票的换手率和成交量。”巴尔解释说。

　　如果市场人气高涨，应该趁早买进；如果人气低迷时，应当持观望态度。另一方面，人气高涨时，持股时间应长一些；人气低迷时应及早脱身。

　　在RIEM跟踪监视的名单里，包括福斯特·弗赖斯经营的白兰地基金，以及1995年12月之前由约翰·内夫管理的温莎基金。巴尔指出：“问题的关键在于职业投资经理人有时也会表现出‘羊群效应’。”

　　据巴尔观察，全美国现有1200位职业投资经理人，这1200人当中，总有一些人会在判断和感觉上不谋而合。其中，动量投资者是RIEM公司密切关注的一群人，他们喜欢投资于成长动量高的股票。巴尔说：“我们面临的挑战之一就是尽量找出能吸引动量投资经理人的股票。这将极大地影响到我们的投资决策。”

　　“如果能预测到这批动量投资经理人的动向，我们就能准确地把握投资时机。我们的做法是，在他们当中挑出有代表性的一个进行跟踪观察——那就是福斯特·弗赖斯经营的白兰地基金。你会看到，一只在上个季度还不起眼的股票，收益率只能赶上市场平均水平，被白兰地基金买入后，股价在下个季度就会快速上扬。并且，此后很长一段时间内，它的升幅会远远高于同类股票的平均升幅。”巴尔说。

　　不是魔法水晶球，而是线索

　　高效的“市场人气模型”还应当能探测到人气衰落前的征兆，特别是在动量投资领域，因为在这种情形下，股价上升到一定高度时，驱动力就只剩下股民的热情了。

　　“必须及早撤出来，这可是件至关重要的事。”巴尔告诫说，“因为在股价走到高位时，起支撑作用的只有价格本身的动量了。我们曾目睹股价暴跌的情形——一天之内就跌10%、20%，大家忍不住发问：难道那条消息真有如此大的力量，使得一家公司转眼之间就贬值20%？”

　　其实，“人气模型”提供的只是一种线索，它不是什么“魔法水晶球”。投资策略虽然能起到同样的作用，但极其有限。“你也许会想，有了这种方法，就能提前一天预知未来了。可惜，这是不可能的事。” 巴尔说。

　　通过一番运算处理，这三种模型各自会交出一份备选名单，上面列出了能获得超额收益（或者“阿尔法”）的上市公司。“评估阿尔法”加上“收益变化阿尔法”，再加上“市场人气阿尔法”，即得到“综合阿尔法”。“综合阿尔法”最大的那些股票就成为可买进的备选股；而他们持有的股票中，哪几只的“综合阿尔法”为极小的正值，或是零、负值，它们就会被列入卖出的名单。

　　接下来就到了“优化”这个步骤。电脑优化程序会评估各项投资建议，分析投资回报是否和投资风险相符。当投资风险值与RIEM投资组合的总体设计相背离，或是超出了客户的承受能力时，优化程序就会删除该项目。

　　由于每笔交易都会影响到整个投资组合的风险，所以每笔交易的数据需要重新输入到计算机中，以便对下一笔交易进行客观的评估。这是一项连续不断、耗费精力的工作，远远超过了人的承担能力；倘若换成一群人来做，就算24小时不吃不睡，恐怕也难以完成任务。（摘自《超越华尔街》一书，中信出版社出版，约翰·特雷恩著，有删减，标题为编者加，艾经纬整理）

　　巴尔·罗森伯格小档案

　　巴尔的人生经历颇为丰富。他造过游艇、当过教师，提倡打破陈规。他是经济学家、数学家、哲学家、医学者，又是证券分析家、一代金融宗师，在市场营销学方面也颇有建树。还是一个颇有才气的佛教徒。

　　巴尔从小就表现出超凡的智商，并且非常注重细节，这种性格促使他可以朝着多方面发展。巴尔的父亲马文·罗森伯格（Marvin Rosenberg）是研究莎士比亚的著名学者。

　　19世纪70年代，他把“风险理论”从象牙塔中搬出来，并运用到了投资实践中。曾经是经济学副教授的巴尔创建了自己的第一家投资公司——巴尔·罗森伯格联合公司。实际上，金融业不是巴尔最初的职业选择。

　　巴尔起初在伦敦经济学院攻读硕士学位，专业方向是为社会学研究建立数学模型。那个时期，他曾读过大量的有关政治行为模式和社会互动模式的学术著作。他的博士学位是在哈佛念的，主要研究风险模式和人在面临风险时的决策行为。

加里·布林森：组合投资是成功的必要因素
2010年09月25日00:04第一财经日报我要评论(4) 字号：T|T
　　全球资产配置大师

　　1966年，当布林森这位未来的“全球资产配置之父”考进大学的时候，他对证券市场还没有任何兴趣，也没有接触过这方面的事物。

　　在西雅图大学念三年级时，布林森的计划发生了改变。连他自己也不清楚是什么原因，突然之间，他就对金融市场着了迷。

　　他的第一笔投资是买了10股东部航空公司的股票。

　　正是这第一笔投资，折射出布林森透视市场前景、预见商业发展的天赋。这笔投资让他小赚了一笔，虽然不是很大的一笔钱，但重要的是，这次成功坚定了他的信念，一定要稳稳抓住金融市场跳动的脉搏，好好大干一番！

　　布林森的全球化之梦

　　布林森的蓝图听起来很简单：把组织成员按技术特长归类，管理不同类别的资产，而后就依靠他们在这些不同的投资类别中去发掘超额收益——也就是专家们说的“阿尔法”。

　　布林森关于资产配置的想法形成并非一蹴而就。当时，旅行者公司对美国以外的市场的实质接触还不多。但1974年那场股市的倒退大潮坚定了布林森的信念，让他看到当时投资界所盛行的分散投资手段已经黔驴技穷。

　　他亲眼看到一个由基本面良好的中小型公司所组成的投资组合在9~10个月的时间里损失惨重，几乎无以为继。这些铁的事实都说明，在单一资产类别中进行分散投资确实存在着局限性。

　　布林森说，在20世纪70年代末期，当市场的投资理念大多还集中于那些由最优质的股票和债券所组成的投资组合的时候，他便构建了目前这种资产配置的方法体系。

　　布林森一直希望建立自己的全球性的投资公司，终于，在1981年，布林森离开了旅行者公司，另立门户。他创立了第一芝加哥投资咨询公司，也就是布林森合伙公司的前身，而这还得仰仗芝加哥第一银行的大力支持。

　　“有一点很重要，就是应当把你的投资组合看做不同类型资产的混合。而且以往的经验告诉我们，这种混合的程度越高，所能取得的投资回报就越好。”布林森说，“当然，我们也不排除有的人鸿运当头，买彩票都会中。也确实有人把筹码都押在某一只股票上，结果大赚了一笔。但如果从投资的总体情况来看，就会发现，一种分散性的投资组合、各类投资资产的混合，才是成功的必要因素。”

　　四条简单原则

　　学者们往往长期陷于对理论的深思熟虑，而容易忽视现实中投资者们的热切期望；另一方面，许多投资管理人又瞧不起学者们的理论成果，认为他们都是在象牙塔里纸上谈兵。

　　而布林森的特殊才能就在于能够跨越学术和实践两大领域，既能抓住抽象理论的精髓，又能将其付诸实践，重塑人们的实际投资手段。由此便形成了建立在以下四条基本原则之上的全球资产配置战略：

　　1. 全球性思维；

　　2. 所选择的各类资产不应同时涨落；

　　3. 着眼长远；

　　4. 适时调整资产配置以适应投资形势的变化。

　　全球性思维

　　布林森眼中的世界与《国家地理杂志》上著名的墨卡托圆柱投影大不相同。

　　投资者们都应当学习一下这张“全球资产配置资源分布图”：整个图形由许多大致呈长方形的小块组成，每个小块分别代表不同地区的经济发展水平和资本市场规模。

　　在目前这样繁荣的全球投资环境中，投资领域空前开阔，使得投资者可以根据自己所希望的投资回报率和所能承受的风险大小自由选择投资组合。

　　但是，面对新鲜事物，并非所有的投资者都能欣然接受。有的投资者想，自己辛辛苦苦挣来的血汗钱，怎么能投到那么远的地方去呢？似乎还是以往那种一般的投资方法比较保险。然而在布林森看来，这种保守想法非但没有道理，反而会使那些竭力逃避风险的投资者们作茧自缚。

　　布林森又告诫投资者们，面对如此丰富的投资选择，不要以为从互不相干的行业中选出几只股票，再加入投资级的债券作为避险的“救生圈”，就万事大吉了，要知道，资产配置远不是这样。

　　在布林森眼里，指导他全球战略的只是简单的逻辑。他居住在芝加哥——一个国际性的大都市，这为他观察世界市场提供了一个有利位置。布林森说：“如果你观察一个像芝加哥这样的城市，就会发现，这个城市固然提供了许多本地的东西，比如本地公司、产业和投资机会，但只要环顾四周，你又会发现，人们正是以这样的方式参与全球经济的。”