[转]胡一帆：后危机与“非合作”时代

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http://finance.ifeng.com/opinion/macro/20101224/3107545.shtml



未来两年看多美国

世界正从金融危机期间的“合作”时代，步入一个新的“非合作”时代。
金融危机期间，各国联手合作出台了创纪录的一揽子经济刺激计划，拯救世界经济于崩溃之边缘。但时至今日，与同仇敌忾的危机“合作”精神不同，各国经济与财政状况开始出现分化。
一些国家的复苏势头良好；而另一些国家则仍处于危机边缘。欧美间的分化尤为显著。美国经济渐进稳步复苏，政策保持适度宽松，私人消费与企业投资正逐渐发挥主导作用确保经济可持续发展。而欧元区则持续地受债务问题困扰，政策不得不开始紧缩，但同时私人部门并未显示出任何清晰的复苏信号。各国由此纷纷出台了着重应对本国压力与解决本国问题的各种经济和政治议程。全球新一轮“非合作”时代正在来临。
未来两年，我们看多美国，看空欧元区。
两个看似互相矛盾的政策——“定量宽松二阶段(QE2)”和“财政紧缩”——将成为2011年最热的名词。这反映了全球经济虽然复苏但依然脆弱，仍需**支持；另一方面，**需要处理庞大的赤字与债务困扰。美联储已出台二阶段定量宽松政策，以期刺激就业，并将长期利率保持在低位水平以利房地产市场复苏。尽管公众对其有效性心存疑虑，但二阶段定量宽松政策表明当局对经济的支持，这对目前依然存在很大不确定性的市场更是重要。另一方面，美国也将于2011年开始采取紧缩政策，但会采取较为平稳且渐进的方式。鉴于其失业率依然高企，**对战略性行业的财政支持将会继续。
欧洲的情况则相反。紧缩已经刺痛了各成员国经济。市场压力导致周边国家早在2010年就出台措施整合其公共账户。英国已出台了自二战以来最为严厉的预算削减案。从2011年起，所有欧元区国家财政都将进入紧缩模式。近期爱尔兰债务危机的触发，是对欧洲金融稳定基金(EFSF)效率的检验，也反映出欧元区的各种困境尚未结束，由此需要进一步紧缩财政。美国适度宽松的政策对比于欧洲的紧缩立场，将使他们之间的经济分化在今后两年进一步加大。
除政策组合异化导致美国和欧元区的复苏之路出现分化外，美国和欧洲在本轮经济周期中所处的地位也存在差异。由于企业部门强劲的利润实现和现金积累，美国已经开始了新一轮的投资周期。本轮新周期有助于劳动力市场改善，并确保长期复苏的自我可持续性。在欧元区，投资依然保持在低位水平，市场担心债务危机重新出现。过去在**有力的支持下经济复苏已缓慢发生，但未来几年的紧缩政策将导致增长逐渐放缓。
两个经济体投资周期的差异可以用它们在去杠杆化的过程中出现的基本差异来解释。具体而言，美国持续去杠杆是在居民层面，而非企业层面，这促使了新投资周期，从而支持了就业和消费。欧元区的情况则恰恰相反。它的持续去杠杆是在企业层面，而非居民层面，这使得投资依然低迷。这就要求**将经济政策导向不同轨迹的必要性，比如，在美国，对居民的支持性应更强，而在欧元区则是对企业部门的支持性应更强。**对企业支持的缺位使欧元区停滞不前。
总而言之，美国将稳健整合。美国经济正渐进但稳步复苏。**刺激政策和库存重建帮助美国经济摆脱了金融危机，现在私人部门正逐渐发挥主导作用，确保经济在即将到来的“整合”阶段中继续保持可持续的复苏。但另一方面，**支持仍是必须的。美国货币政策在2011年将保持适度宽松。美国财政紧缩将在中期选举之后的新政治格局下平稳实施，同时也会继续为投资项目提供支持。这两个因素将共同推动GDP逐步增速，预计在2011年和2012年分别达到同比增长3.0%和3.1%，而2010年为同比增长2.7%。我们预测既不会有通缩，也不会有高通胀，其2011年和2012年通胀将分为同比增长1.9%和2.1%。
欧元区将经历“紧缩刺痛”。欧元区各成员国间复苏步伐也不尽一致。不对称性为欧洲央行增添了额外的障碍，使其不能像美联储那么果断地支持那些脆弱的成员国。另一方面，由于挥之不去的公共债务问题，欧元区将不得不在2011年开始政策紧缩。与美国不同，在去杠杆化的过程中以及结构性竞争力缺乏的背景下，欧元区的私人部门并未显示出任何清晰的复苏信号。企业和居民仍亟须支持性的政策组合。由于私人部门复苏步履维艰，以及**缺乏明确的支持措施，欧元区难以很快恢复到其潜力增长水平。我们预计2011年和2012年欧元区GDP将分别同比增长1.3%和1.6%，而2010年为同比增长1.7%。预计其2011年和2012年通胀将为同比增长1.7%和1.9%。
随着中国经济与世界经济的进一步接轨，欧美前景对中国经济发展与转型影响越来越大。总体来说，今后两年外部经济环境还是比较有利的，主要得益于美国的稳健复苏与欧美的低通胀。
对中国来说，由于美国和欧元区的通胀持续温和，所以对中国来说为低输入型通胀。另一方面，美国温和复苏以及欧元区复苏乏力、政策紧缩, 也意味着中国疲弱的出口增长；另一方面中国可能经历强劲的进口增长，原因是国内需求上升以及美国的出口激励政策。
2011年中国发展的外部风险主要还是来自于欧元区的债务问题。我们预计西班牙与葡萄牙可能在2011年二季度或三季度再次爆发债务危机。它们不会失控或制造下一个全球危机，但会引起阶段性避险情绪再度上升，导致资本回流，影响新兴国家股市波动，制造短期交易机会。

(作者为中信证劵首席宏观经济学家)

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关键词：非合作 后危机 胡一帆 2011年二季度 OPINION 危机 时代 非合作 胡一帆

标普首席经济师：欧日美国债评级都有可能下调

对话标准普尔首席经济师大卫·维斯：
周佳
主权债务危机是进入2011年依然萦绕在全球金融市场上的阴云。评级公司则是这个领域里的执牛鼻者。《第一财经日报》记者在纽约专访了标准普尔全球首席经济学家大卫·维斯(David Wyss)。
第一财经日报：市场依然将欧洲主权债务危机作为2011年年度展望的核心议题，你怎么看这一问题的前景？
维斯：在回答这个问题时，我想把日本一起纳入。
欧洲一些国家以及日本在很多方面非常糟糕，可以说比美国更糟糕，因为他们的人口特征更糟糕。在意大利、法国和日本，退休人口和劳动人口一样多，这对工作人士来说是巨大的负担。也让经济发展放缓，因为收入会被稀释，它们被用于支持老人的生活。这个问题在欧洲更显著，因为不仅人口特征更糟糕，从历史以及现在来讲，他们的退休年龄比日本和美国更低。
如果没有任何改善，这对他们的主权评级是一个坏消息。
现在，欧洲不同国家经济形势各不相同。核心国家德国、法国很好，一部分原因是目前他们的货币被低估。在欧洲南部的国家，爱尔兰等国不怎么好，一部分原因是他们的房产泡沫破灭，高通胀让他们与德国相比，失去竞争力。许多国家的预算政策不是可持续的，他们债台高筑到一定程度会影响经济的稳定。
日报：标普对日本国债的评级为AA，2010年还将评级展望从“稳定”调整为“负面”，怎么看日本的债务评级，会被下调吗？
维斯：日本明显有同样的人口特征问题。这不算很糟糕，他们的生活水平仍旧非常高。但是退休人员带来的负担不断增加，让日本经济难以增长，也让生活水平难以提高。不过，失业率已经在控制中。
日本的主权评级为AA范围。它有其他发达国家有的问题。日本必须有所改变，从而保持现有的评价，否则将会被降级。等待改变的时间越长，改变的力度就必须越大。
日报：美国赤字的趋势如何？
维斯：短期来讲，我认为美国的赤字水平会下降。美国的经济刺激计划会使赤字下降，这是能够实现的。然而，巨幅的削减能够把赤字降低一半，影响GDP 20%或者15%左右。从长远来看，赤字会是巨大的。婴儿潮的退休，正在增长的医疗保险、社会保险的花费，除非这些因素获得控制，预算的赤字将急剧上升。
在如今的政策和税法下，美国**的赤字到2050年将超过400% GDP，其他的发达国家由于战后的婴儿潮，退休人员激增，也有相同的问题。
日报：面临巨大的财政赤字，美国**依然将减税计划推迟了两年，你认为我们会看到更高的税收吗？
维斯：短期来讲，现在的减税政策已经被延期两年，但是从长远来看，一定会的，我们将看到更高的税收，因为除此之外，没有其他方法可以维持医疗保险和社会保险项目。我认为收税也是困难的，但是收税要比减少这些社会保障项目容易。
日报：这样看来，你对美国的主权评级如何看待？
维斯：除非美国改变它的政策，否则它的评级最终会被降级。因为支出和税收和它的AAA评级不相符。
日报：美元将来的走向如何？
维斯：我认为美元将持续贬值，美国的外贸逆差虽然就GDP来讲，和2006年相比，减少了一半，但仍旧太高了。世界的不平衡将会在一段时间内使美国贸易赤字存在。基本问题是，包括中国和日本在内的所有国家，或者说，所有出口者会努力保护它们的贸易顺差。所以就必定会有人出现贸易逆差。美元作为储备货币的问题是，你成为世界的储备货币，如果其他人都有顺差，就会迫使你有逆差。长期来讲，就会让货币贬值。
低价值的美元对美国的经济有好处，因为它能帮助减少贸易逆差，让美国更有竞争力，减少进口，增加出口。一般来说，它还对就业有好处，而对生活成本、生活标准和通货膨胀都没有好处。通货膨胀现在不是问题，坦率来讲，我们和日本的情况相似，喜欢有一点通货膨胀。
其他国家则需要适应现实，他们不再能够一直维持贸易顺差，就像美国不会一直有贸易逆差。最后，整个世界还是会回到平衡。因为现在的情形是不稳定的。国家们越想维持现在不平衡的状态，达到再次平衡就越难。

明年美国经济增长将超欧洲

约阿希姆·菲尔斯
展望2011年全球经济，会有怎样的基本要点？
首先，欧盟经济复苏前景未卜，美国失业率高企增长前景同样不容乐观。但是，2010年后半期，美国经济增长超过欧洲。目前，美国未来两年的减税方案已经通过，相信美国将更具优势。
其次，2010年世界各地中央银行普遍采取过度宽松的货币政策， 2011年其将继续释放大量的流动性。
最后一点也是最重要的一点，主权债务问题依旧会是2011年的一个前沿中心问题。我们认为欧洲的主权债务问题，将继续侵蚀欧元区外围国家，并将波及影响到核心国家。同时，也不能排除债务和赤字问题将在2011年对美国发展产生负面影响。
我们预期全球主要发达国家GDP增长速度低于平均水平，而且低于2010年的水平。美国的财政刺激计划将促进美国的增长，但欧元区、日本和英国增长水平将较2010年有所下降。
新兴市场国家稳步增长。出于通胀的压力，新兴市场经济体的政策制定者将适当控制经济增速。主要新兴市场国家将加强对通胀的管理，但不会实行过度紧缩的政策。
在通胀之后，美联储和欧洲中央银行利率的首次提高，估计在2012年的第一季度，英国央行的首次提息估计发生在2011年的第三季度。新兴市场中央银行将谨慎地小幅度调高官方利率。
综合来看，我们会用三个词语来概括2011年全球经济形势和宏观政策：再平衡、通货再膨胀、政策再协作(Rebalancing、Reflation and Reconciliation)。
2011年世界经济再平衡进程将会加快。在中国，GDP预计增长9%，超过一半的增长将来自于消费支出。经常项目顺差将缩小至GDP的3.6%。在美国，净出口将对GDP的增长起主要作用。对于大多数国家而言，外部失衡状况将有所改善。
在通胀方面，美国的低通胀水平、日本的通货紧缩、欧洲的债务危机，主要成熟经济体经济复苏缓慢，预示在2011年主要发达经济体的中央银行将继续增大货币供给。主要经济体的利率现已接近零、G3各国依旧采取过度宽松的货币政策，因此我们认为未来全球经济将经历通货再膨胀。
尽管全球再平衡和通货再膨胀将促进2011年全球经济和市场的复苏，但是考虑到很多国家**的债务负担，未来经济仍存在向下的风险。因此，**间的政策协作仍必不可少。
另外一个重要问题，是2011年全球经济金融体系会有什么风险。
首先，贸易将出乎意料地增长。我们的观点是，全球贸易的复苏对新兴市场国家和发达市场国家都是有利的。但同时也使全球经济增长面临的风险增大。值得关注的是，全球贸易量与中德两国的制造业。中德两国制造业调查结果显示，两个经济体都很好地适应了全球贸易周期。
其次，所有的流动性将如何处理。我们的观点是：未来将保持温和的通胀，风险的累积具有时滞。值得关注的是，过度的流动性。M1货币供给量占名义GDP的比重可用来表示消费物价被压抑的程度。
再次，主权债务危机是否会传染呢？我们的观点是，主权债务危机远远没有结束，现在正从欧元区的外围国家向中心国家蔓延。未来有可能越过大西洋[19.77 -1.10%]，波及至更广的范围。值得市场关注的，是主要欧元区国家的财政和预算体系是否会合并。
(作者为摩根士丹利全球经济部门联席首席执行官，本报实习记者崔真编译)