全球危机对中小企业的影响

（vi）在信息不对称、高增长和有竞争力的企业的情况下，企业的增长往往会表现出更大的外部融资能力。中小企业更是如此。然而，在中国当前的经济形势下（即在信息不对称的框架内），金融机构很难衡量实际的管理绩效以及实际的经济状况。因此，企业成长应被视为一个重要的决定因素加以研究。Heshmati（2001）已经发现，快速增长的中小企业往往具有更高的杠杆率，尤其是在所有权集中的企业中。然而，迈尔斯（1977）认为，根据目前的正净值，高增长公司可能会因为各种战略管理人员的无能而放弃一些投资机会。然而，这样做的话，这种公司的资本结构的债务比例就会很低，即使债券持有人和股东之间可能存在冲突。因此，企业增长与债务比率之间的关系似乎是一个有趣的问题（Abor和Biekpe，2009），这是当前框架中的一个理论和经验差距。目前的假设是，公司增长与债务比率呈正相关。三、 数据与方法3.1样本与数据收集本文旨在分析中国金融危机前后中小上市企业的融资问题。中国至少60%的GDP是由中小企业创造的。与此同时，一半以上的中小企业位于制造业部门（Tambunan，2009）。融资问题代表了许多主要的中小企业经济问题。

人们显然需要一些可靠且尽可能“完整”的数据。因此，由于中国中小企业财务数据难以获取，上市公司的数据是获得一些连贯而有意义和可靠数据的唯一途径。，“此后，数据包括从国泰数据库下载的158份10年（2004年1月至2014年12月）制造业上市中小企业季度报告。美国国家经济研究局在http://www.nber.org/cycles/cyclesmain.html.附录中给出了危机前后的基本统计特征；见表A1.1、A2.1和A2.2。这些数据明显表明，在两个时间间隔之间，即在危机之前或之后，仅通过目视检查表格，这些中小企业的统计特征就存在差异。更多评论见附录。附录中的表A3.1给出了基于皮尔逊相关系数的行列式统计相关性。3.2因变量在本文中，用于确定公司财务杠杆的因变量是总债务与总资产的比率，称为TDTAR，如下所示：它表示有多少资产由债务融资。它可以用来确定公司的财务风险（Sogorb Mira，2005）。简而言之，如果该比率高于1，则认为该公司存在偿还债务的问题，反之亦然。

3.3解释变量通过以上文献综述，讨论了金融危机前后用于区分企业融资方式及其资本结构的六个解释变量：盈利能力、非债务税盾和流动性，一方面是规模、有形性，另一方面是企业增长。表1给出了用于读取模型和后续测试的代码。3.4模型本文使用的数据属于面板数据类型：它包含横断面数据和时间序列数据。一般来说，面板数据有两种调查方法：随机效应模型和固定效应模型（Koop，2008）。固定效应模型使用虚拟变量对个体效应进行建模，而随机效应模型不使用虚拟变量，而是假设个体效应是一个随机变量（即“ε%”（“Z”N%”[“；%（V）”）（Koop，2008）。本文采用了所谓的随机效应回归模型（Koop，2008），也与Abor和Biekpe（2009）一致或Hall等人（2004），因为没有虚拟变量；个体效应通过随机变量“\\%”（M）来实现。模型写为“R”R8-（“Z”^[“”“\\！”-Q8%（“[”\\U 6“`）R：%（“[”\\U H“a-%（[”\\U F“：bc+%（“[”\\U X“R8”7%（“[”\\U Y“7-QJ%”）（“[”\\%（“”“”）”）“（1）”，其中TDTARit是公司的债务与资产比率，即，时间“td”“N%”>01“；%时i公司的因变量（“分别作为随机变量和误差项。必须确定α和βi系数。“”e“”表1。

模型和试验变量代码。分类变量名称代码公式“内部融资变量”利润率资产回报率净收入/总资产非债务税盾折旧至固定资产比率折旧/固定资产流动性快速比率（流动资产库存）/流动负债“外部融资变量”公司规模总资产规模的自然对数固定资产超过总资产t固定资产/总资产公司增长营业利润率增长营业收入/净销售额4。经验回归结果和分析表2。对危机前后中国158家中小企业的解释变量（ROA、NDTS、QR、SIZE、TANG、GROW）和因变量（债务资产比、TDTAR）进行回归分析。星号分别表示1%和5%水平的显著性：**和**。t危机前的tar危机后的tar变量系数signif。系数签名。ROA-1.4509***-2.6061***NDTS-379.6017***-205.8583**QR-0.8930**-10.6608***SIZE119.2079***76.3540**TANG89.4439***24.6262**GROW-0.0980**0.0317**表2中给出了使用158家中国中小企业进行的6个解释变量（ROA、NDTS、QR、SIZE、TANG、GROW）回归分析得出的βi系数，区分危机前后的案例。无论是在金融危机之前还是之后，回归系数都具有5%的统计显著性。此外，由于变量的系数是有限的，这意味着每个变量都会对债务比率产生影响。这6个变量解释了因变量约一半的变化（即。

TDTAR，债务与资产比率），分别为危机前后的0.5074和0.4592，通过回归系数R2计算得出。f“此外，发现这两种情况的f-统计值都远小于0.05。因此，可以得出结论，TDTAR与解释变量之间存在显著的正相关关系。请注意，金融危机后的统计特征（见附录）也表明中小企业的资本结构受到了危机的影响。讨论从上述数据来看，从数字上看，这个回归模型中的变量确实具有解释力，这似乎是毋庸置疑的，这使我们能够进行一些进一步的理论分析。首先，考虑实际影响中小企业内部融资的理论因素。（i） 代表公司盈利能力的ROA具有高度的统计显著性。这与优序理论一致（Ross et al.，2013）：盈利能力相对较高的公司会减少对外部融资的依赖，而改用内部融资。（ii）关于NDT，DeAngelo和Masulis（1980）提到，非债务盾的税收减免优势可以有效降低公司的债务比率。然而，在目前的情况下，非债务屏蔽（NDTS）系数是非常负的；事实上，金融危机后，对TDTAR的重大影响较弱（p值为0.2525）。这一有点令人惊讶的事实的一个可能原因是ZF对中小企业缺乏帮助。

换言之，中国市场税制的不完善导致固定资产折旧率较低，从而导致相关企业不使用折旧来获取资金。因此，可以推断，ZF政策现行税制旨在促进中小企业的内部融资。（iii）正如可以假设的那样，无论是在危机之前还是之后，流动性（QR）与债务比率之间都存在负相关且具有统计显著性的关系。QR代表公司抵御风险的能力，衡量公司履行短期义务的能力。危机之后，平均而言，这一数字有所下降（见附录中的表格）。然而，高（绝对值）速动比率系数值表明，中小企业可以很容易地获得一些银行贷款。然而，（负值）测试结果与此预期相反。这种负回归系数的结果表明，在危机前后，中小企业的流动性是贷款提供者决定风险的一个重要因素。我们可以提出两个可能的原因来解释这一发现。首先，速动比率本身并没有为金融机构对中小企业提供足够的信心。其次，负相关意味着盈利能力对其内部融资有很大影响。事实上，中小企业如果有足够的内部资金，就会放弃昂贵的外部融资。在某种程度上，这一结果也证明了我们的担忧之一，即金融机构与中小企业之间的信息不对称的削弱作用。其次，考虑影响外部融资的因素。

规模与资产负债率TDTAR之间存在着积极的、统计上显著的关系。因此，这些公司规模在决定公司资本结构方面起着重要作用（Sogorb Mira，2005）。公司规模越大，就越多！G“简单的人可以获得银行贷款。随着中小企业销售额的增加和扩大，盈利能力、产品质量以及企业信用都会增加。然而，额外的资金需求也会相应增加。一种可能的内在机制出现在脑海中：大企业可以利用多元化投资来稀释风险。因此，正如Titman和Wessels（1988）所讨论的那样，大公司的破产成本会更低。另一方面，大型公司可能会在某种心理或营销方案下向公众透露更多信息；这样一来，这样的信息透明度使他们看起来比小公司更可靠。因此，人们很容易理解，银行等金融机构更倾向于向大公司而不是中小企业贷款，从而解释了表A2中报告的正相关性。请注意，金融危机后中小企业的有形资产对杠杆率的影响低于危机前（但不太显著）。这主要是由于金融机构对危机后的风险意识增强。这是在进一步工作中需要讨论的一个有点有趣的问题。最后，回归结果证实了中国中小企业市场中企业成长与负债率之间的正相关关系。然而，这在统计上并不显著。

然而，一种理论解释如下：与危机前相比，高增长型中小企业在危机后有更强烈的扩张愿望。危机后，高增长率的中小企业可能比金融危机前获得更多的外部融资。事实上，这些中小企业对危机的抵抗力更强，这可能是一个令人信服的理由。综上所述，中小企业的盈利能力、非债务税盾以及流动性与债务比率呈显著负相关。这意味着拥有更多流动性资产的盈利中小企业倾向于降低其财务杠杆。其次，财务杠杆与企业规模和有形性之间的正相关关系表明，固定资产较多的大型中小企业会倾向于更多的外债融资。第三，金融危机后，速动比率和ROA比金融危机前更为显著；这意味着中小企业的流动性和盈利能力是贷款提供者的重要决定因素，尤其是在危机之后。第四，金融危机后中小企业有形资产对杠杆的影响不如危机前显著。最后但并非最不重要的是，中小企业的增长率和非债务税盾并不是影响企业杠杆的主要因素，尤其是在危机之后。这是因为，由于高增长中小企业的高风险，债务提供者变得更加谨慎。由于信息不对称，银行往往不愿提供信贷（Wehinger，2014）。由于固定资产折旧率较低，中小企业无法利用折旧获得内部融资。5.

结论本研究旨在检验金融危机前后中小制造企业资本结构决定因素的变化；2004年至2014年间，共调查了158家中国中小企业。！！“我们总结了一些已实现的目标，指出了它们的理论和实践联系，更具体地说，重点是中国，但不仅仅是中国，并为进一步的辩论提供了思路，（i）确定如何帮助中小企业实现快速发展。这种观点源于一种共同的信念，即中小企业的任何发展都直接关系到国民经济的发展，并创造了大量就业机会。（此外，2008年举行的“欧洲中小企业融资”会议指出，经济复苏在很大程度上依赖于小企业的发展；还记得中小企业占中国注册企业的近99%；另见历次《中国中小企业融资年度报告》：http://www.smefinanceforum.org/post/china-sme-finance-report-2013).  （二）找出制约中小企业融资的几个困难，并提出相应的解决办法和建议。导致中小企业融资困难的原因有很多，金融危机期间，这种情况不断恶化。尽管如此，在不插入定量手段的情况下，我们认为最严重的问题之一是中小企业与资本提供者之间的信息不对称。换句话说，借款人可以利用贷款人缺乏重要信息的优势，从而导致一些潜在风险。

除了银行和企业之间令人沮丧的关系之外，中小企业金融体系本身的局限性也导致了融资困难。金融机构的贷款决策将更加依赖于信用评级。此外，由于公司治理结构规范体系不完善，信用等级低，金融机构不愿向中小企业贷款。经济衰退期中小企业的高破产率和高违约率使得融资更加困难。从积极的方面来看，Banerjee et al.（1994）已经指出的长期互动和同行监控，加上小型金融机构的发展，可以在一定程度上减少信息不对称。一方面，它是（当然！）中小企业与银行建立长期关系非常重要。因此，银行可以从（通常不透明的）小企业获得有价值的信息。另一方面，小型金融机构没有大型银行那么多的选择。因此，似乎有必要发展小型金融机构部门，与大型银行相比，小型金融机构可能更愿意投资于小型企业。事实上，在当前的经济环境下，中小企业的融资渠道确实不足。许多其他选择，如夹层融资和融资租赁资产，最近确实为中小企业提供了更多选择。（三）确定金融危机对中国市场中小企业的影响，以及危机后中小企业资本结构的变化，以及这些变化的原因。